Tài liệu Khóa luận ứng dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá công ty cổ phần bibica

LỜI NÓI ĐẦU Trong những năm vừa qua, nền kinh tế Việt Nam đã có những bước tiến đáng kể, tốc độ tăng GDP luôn ở mức cao. Giai đoạn 2005-2010 theo dự đoán, GDP sẽ dao động trong khoảng 8 – 8,5%. Theo xu hướng toàn cầu hóa, Việt Nam đã gia nhập WTO hứa hẹn một thời kỳ phát triển thịnh vượng. Đây cũng là thời điểm bùng nổ của thị trường chứng khoán, nhiều công ty đã niêm yết hoặc có cổ phiếu giao dịch trên các sàn giao dịch, thị trường chứng khoán thực sự trở thành kênh huy động vốn hấp dẫn cho các doanh nghiệp. Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, nhu cầu cổ phần hóa các doanh nghiệp nhà nước (DNNN), nhu cầu mua bán, sáp nhập, nhu cầu định giá cổ phiếu… đang tăng lên khiến nhu cầu định giá doanh nghiệp trở thành vấn đề cấp thiết. Hiện nay, định giá doanh nghiệp ở Việt Nam được áp dụng chủ yếu hai phương pháp: tài sản ròng và chiết khấu dòng tiền. Trong đó, phương pháp tài sản ròng được sử dụng phổ biến hơn, mặc dù phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) được đánh giá là phương pháp có nhiều ưu điểm nổi trội hơn do tính đến những giá trị kì vọng trong tương lai doanh nghiệp sẽ tạo ra. Thị trường Việt Nam còn thiếu cơ sở dữ liệu, thiếu những điều kiện cần thiết để phương pháp chiết khấu dòng tiền được áp dụng hiệu quả. Phương pháp chiết khấu dòng tiền đã được sử dụng phổ biến ở các nước có nền kinh tế phát triển. Do vậy, phương pháp này trong tương lai chắc chắn sẽ được sử dụng phổ biến ở Việt Nam. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Chính vì sự cần thiết đó, em đã lựa chọn đề tài: “ Ứng dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá công ty cổ phần BIBICA”. Đề tài đã trình bày cơ sở lý thuyết của phương pháp chiết khấu dòng tiền, đồng thời minh họa phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp qua ví dụ về công ty cổ phần BIBICA – là một công ty đã niêm yết trên thị trường chứng khoán. Thông qua đó, chuyên đề chỉ ra những hạn chế khi áp dụng phương pháp này ở thị trường Việt Nam và một số giải pháp, cũng như kiến nghị để khắc phục, để phương pháp DCF sớm được áp dụng rộng rãi trong thực tiễn. Chuyên đề thực tập tốt nghiệp bao gồm 3 phần: Chương 1 – Cơ sở lý thuyết của phương pháp chiết khấu dòng tiền Chương 2 – Áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền trong định giá công ty cổ phần BIBICA Chương 3 – Các hạn chế khi áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền ở Việt Nam và giải pháp khắc phục. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh CHƯƠNG 1 – CƠ SỞ LÝ THUYẾT CỦA PHƯƠNG PHÁP CHIẾT KHẤU DÒNG TIỀN 1.1. Giá trị doanh nghiệp Trong nền kinh tế, doanh nghiệp là chủ thể quan trọng thực hiện các hoạt động sản xuất kinh doanh nhằm mục đích thu lợi nhuận. Một tổ chức kinh tế được gọi là “doanh nghiệp” khi nó được thừa nhận về mặt pháp luật trên một số tiêu chuẩn nhất định. Trong cơ chế thị trường, doanh nghiệp được coi là một loại tài sản. Cũng giống như các loại tài sản khác, doanh nghiệp cũng được đem ra mua bán, hợp nhất, chia nhỏ… do đó, doanh nghiệp cũng không nằm ngoài sự chi phối của các quy luật thị trường, quy luật giá trị. Giá cả của doanh nghiệp cũng phải tuân theo quy luật cung cầu, cạnh tranh. Tuy nhiên, khác với các tài sản thông thường, doanh nghiệp không phải là một kho hàng, doanh nghiệp còn là một tổ chức kinh tế, đang thực sự hoạt động. Do vậy, không chỉ gồm các tài sản hữu hình, doanh nghiệp thực sự sở hữu các tài sản vô hình khác như giá trị thương hiệu, bí quyết kinh doanh, quyền khai thác, tiềm năng phát triển của doanh nghiệp trong tương lai… Vì thế, khái niệm giá trị doanh nghiệp phải dựa trên tài sản là doanh nghiệp đang hoạt động, mà mỗi bộ phận tài sản cấu thành nên doanh nghiệp đó không thể tách rời, các yếu tố cấu thành hữu hình và vô hình là một thể thống nhất. Giá trị doanh nghiệp chính là giá trị toàn bộ của một doanh nghiệp: là số tiền mà một doanh nghiệp mang lại cho nhà đầu tư trong quá trình sản xuất kinh doanh. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh 1.2. Định giá doanh nghiệp 1.2.1. Khái niệm định giá doanh nghiệp Doanh nghiệp hoạt động vì mục tiêu lợi nhuận, mục đích sở hữu doanh nghiệp vì thế cũng là vì mục tiêu lợi nhuận. Tiêu chuẩn để nhà đầu tư quyết định bỏ vốn là đánh giá hiệu quả hoạt động, đánh giá các khoản thu nhập mà doanh nghiệp có thể mang lại cho nhà đầu tư trong tương lai hay chính là việc định giá doanh nghiệp. Đó là quá trình ước tính khoản tiền mà người mua phải trả để họ có được quyền sở hữu, quyền thu lợi từ doanh nghiệp và cũng là ước tính của người bán về khoản tiền thu được khi bán doanh nghiệp của mình. Giá trị của doanh nghiệp là giá trị mà cả người mua và người bán đều chấp nhận được. Khác với tài sản thông thường, doanh nghiệp là một hệ thống phức tạp với nhiều yếu tố cấu thành. Khi xem xét một doanh nghiệp, nhất thiết phải đặt các yếu tố đó trong mối liên hệ với nhau. Chỉ khi nào doanh nghiệp phá sản, thanh lý thì các tài sản mới được đánh giá riêng rẽ, độc lập. Giá trị của các yếu tố cấu thành tài sản của doanh nghiệp luôn thay đổi theo thời gian, ví dụ như giá trị còn lại của tài sản cố định luôn giảm dần, nhưng giá trị thương hiệu có thể tăng lên theo thời gian. Do vậy, có thể định nghĩa như sau: Định giá doanh nghiệp là việc xác định giá trị toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp có tính đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp trong tương lai tại một thời điểm nhất định. Xác định giá trị doanh nghiệp hiện nay có thể sử dụng nhiều phương pháp. Phương pháp định giá phải có cơ sở khoa học, chặt chẽ và có thể chấp nhận được vẫn phải dựa trên một trong hai cách tiếp cận là: Nguyễn Thị Diệp Quỳnh - Đánh giá giá trị các tài sản và giá trị của yếu tố tổ chức – các mối quan hệ - Lượng hóa các khoản thu nhập mà doanh nghiệp mang lại cho nhà đầu tư. 1.2.2. Sự cần thiết của định giá doanh nghiệp Nền kinh tế càng phát triển, nhu cầu định giá doanh nghiệp càng nảy sinh một cách tự nhiên từ nhiều đối tượng trong nền kinh tế. Trên thế giới, xuất phát ban đầu của nhu cầu định giá doanh nghiệp là từ quá trình mua bán, sáp nhập, hợp nhất hoặc chia nhỏ doanh nghiệp. Giống như mua bán một mặt hàng bình thường, người ta phải xác định giá trị của nó để có được giá cả phù hợp. Đây là giao dịch diễn ra có tính chất thường xuyên và phổ biến trong cơ chế thị trường, phản ánh nhu cầu về đầu tư trực tiếp vào sản xuất kinh doanh, cũng như yêu cầu để tồn tại và phát triển của doanh nghiệp. Trong môi trường tự do cạnh tranh, các doanh nghiệp có thể liên kết với nhau, sáp nhập hoặc chia tách để tận dụng lợi thế của nhau về thị trường, nhân lực, vốn… để vững chắc và lớn mạnh trên thị trường. Giá trị của doanh nghiệp được đánh giá trên một phạm vi lớn có tính đến tất cả các yếu tố tác động tới doanh nghiệp. Vụ mua bán, sáp nhập, chia tách diễn ra dựa trên cơ sở giá trị doanh nghiệp đã thương thuyết giữa các bên. Đặc biệt, trong quá trình chuyển đổi cơ chế quản lý kinh tế, xác định giá trị doanh nghiệp còn là một bước đi quan trọng để các quốc gia tiến hành chuyển đổi loại hình sở hữu như cổ phần hóa, sáp nhập, hợp nhất, giao bán khoán và cho thuê. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Xét các đối tượng trong nền kinh tế có liên quan đến nhu cầu định giá doanh nghiệp, đó là những nhà đầu tư, người cung cấp, bản thân nhà quản trị doanh nghiệp và các nhà hoạch định kinh tế vĩ mô. - Đối với nhà đầu tư, người cung cấp: Thông tin về giá trị doanh nghiệp cho sự đánh giá tổng quát về khả năng tài chính, uy tín kinh doanh, rủi ro và vị thế tín dụng. Từ đó, nhà đầu tư có quyết định có tiếp tục đầu tư, nhà cung cấp có tiếp tục cung cấp các yếu tố đầu vào, cấp tín dụng cho doanh nghiệp nữa hay không. Giá trị doanh nghiệp quyết định giá cả cổ phiếu trên thị trường. Nếu nhà đầu tư định giá được đúng giá trị của doanh nghiệp thì sẽ thu được lợi suất đầu tư mong muốn. - Đối với nhà quản trị doanh nghiệp: Thông tin về giá trị doanh nghiệp giúp các nhà quản trị phân tích, đánh giá trước khi đưa ra các quyết định về kinh doanh và tài chính có liên quan đến doanh nghiệp. Từ giá trị doanh nghiệp của mình, họ sẽ có cơ sở để so sánh giá trị đó với doanh nghiệp khác, từ đó thấy được vị trí và khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp trên thị trường. Quyết định kinh doanh đúng đắn của các nhà quản trị phải dựa trên nhận thức sâu sắc về vị trí và những điểm mạnh, điểm yếu của doanh nghiệp mình. - Đối với các nhà quản lý, hoạch định kinh tế vĩ mô: Trên phương diện quản lý vĩ mô, thông tin về giá trị doanh nghiệp là một căn cứ quan trọng để các nhà hoạch định chính sách, các tổ chức đánh giá tính ổn định của nền kinh tế, của thị trường, nhận dạng hiện tượng đầu cơ, thao túng thị trường… Theo dõi sự biến đổi giá trị doanh nghiệp sẽ rất hữu ích trong việc dự báo sự thay đổi của thị trường. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Như vậy, định giá doanh nghiệp đang ngày càng trở nên không thể thiếu trước sự tăng trưởng kinh tế, khi mà số lượng các doanh nghiệp mua bán, sáp nhập, cổ phần hóa đang nhiều dần lên, cùng với nhu cầu thông tin từ nhiều đối tượng trong nền kinh tế. 1.3. Định giá doanh nghiệp theo phương pháp chiết khấu dòng tiền 1.3.1. Định nghĩa phương pháp chiết khấu dòng tiền Nguyên lý của phương pháp chiết khấu dòng tiền là giá trị của một doanh nghiệp bằng tổng giá trị tài sản của doanh nghiệp không chỉ có ở thời điểm hiện tại mà còn tính đến tài sản có thể sinh ra trong tương lai. Cơ sở của nguyên lý trên dựa trên lý luận cho rằng nhà đầu tư bỏ tiền vào doanh nghiệp là để hưởng lợi nhuận mà doanh nghiệp làm ra. Do đó họ phải tính đến những khoản lợi nhuận có thể thu được trong tương lai. Quá trình sản xuất kinh doanh là một quá trình phát sinh các dòng tiền vào và dòng tiền ra. Trong đó, dòng tiền của doanh nghiệp được hiểu là các khoản chi và thu được kỳ vọng xuất hiện tại các mốc thời gian khác nhau trong thời gian tồn tại của doanh nghiệp. Bản chất của hoạt động đầu tư là bỏ vốn trong một khoảng thời gian dài, nhiều rủi ro. Theo nguyên lý giá trị thời gian của tiền, một đồng vốn bỏ ra đều có chi phí cơ hội nhất định, các dòng tiền bằng nhau trong các thời điểm khác nhau sẽ có giá trị khác nhau. Do vậy, giá trị hiện tại của các dòng tiền hiện tại và tương lai được coi là tiêu chuẩn thích hợp để định giá doanh nghiệp. Từ đó, phương pháp chiết khấu dòng tiền có thể định nghĩa như sau: Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Phương pháp chiết khấu dòng tiền là phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp bằng cách chiết khấu các dòng tiền doanh nghiệp sẽ thu được trong tương lai về thời điểm xác định giá trị doanh nghiệp. Phương pháp chiết khấu dòng tiền đã xem xét doanh nghiệp trong trạng thái động, xem xét các tài sản trong doanh nghiệp trong một thể thống nhất, cùng nhau tạo nên giá trị của doanh nghiệp. 1.3.2. Các bước thực hiện định giá theo phương pháp chiết khấu dòng tiền 1.3.2.1. Bước 1: Đánh giá môi trường và năng lực nội tại của doanh nghiệp  Mục tiêu đánh giá: Việc đánh giá các yếu tố môi trường và năng lực nội tại của doanh nghiệp nhằm cung cấp thông tin để xây dựng các giả thuyết về dòng tiền trong tương lai và đánh giá độ rủi ro khi đầu tư vốn vào doanh nghiệp.  Yêu cầu của đánh giá: Khi đánh giá các yếu tố môi trường bên ngoài có tác động tới doanh nghiệp và các yếu tố thuộc về nội bộ doanh nghiệp phải đạt được các yêu cầu sau: - Chỉ ra được những cơ hội thuận lợi, những nguy cơ đe dọa từ phía môi trường kinh doanh - Xác định được các điểm mạnh, điểm yếu so với các đối thủ cạnh tranh và khả năng thích ứng của doanh nghiệp trước sự tác động của các yếu tố môi trường.  Phương pháp đánh giá: Nguyễn Thị Diệp Quỳnh - Thu thập thông tin: Thông tin được cung cấp từ nhiều nguồn khác nhau: chính sách của Nhà nước, văn bản luật, tạp chí chuyên ngành, các tổ chức chuyên nghiệp, ngân hàng, báo cáo tài chính, báo cáo kiểm toán của doanh nghiệp… - Phương pháp đánh giá thường được sử dụng là phương pháp xếp hạng cho điểm hay còn gọi là phương pháp chuyên gia.  Nội dung đánh giá Bước 1 gồm hai phần chính: - Phần 1: Đánh giá môi trường bên ngoài doanh nghiệp bao gồm: Môi trường kinh tế vĩ mô và môi trường ngành mà doanh nghiệp có hoạt động sản xuất kinh doanh. - Phần 2: Đánh giá môi trường nội bộ của doanh nghiệp bao gồm các yếu tố về tài sản, uy tín của doanh nghiệp, trình độ quản lý và trình độ của nhân viên, chất lượng của sản phẩm, mạng lưới phân phối… Phần 1: Đánh giá môi trường bên ngoài của doanh nghiệp. i) Môi trường vĩ mô  Môi trường kinh tế Doanh nghiệp là một phần trong nền kinh tế do đó bối cảnh kinh tế luôn có tác động trực tiếp đến hoạt động của doanh nghiệp. Các chỉ tiêu thường được sử dụng để đánh giá kinh tế vĩ mô như: tốc độ tăng trưởng kinh tế, chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất, các chỉ số trên thị trường chứng khoán… Sự thay đổi của các yếu tố này sẽ ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh  Môi trường chính trị Doanh nghiệp chỉ có thể hoạt động sản xuất và kinh doanh ổn định trong một môi trường chính trị ổn định. Môi trường chính trị ổn định liên quan mật thiết đến luật pháp, đến các quan điểm của nhà nước và ý thức của người dân. Môi trường kinh tế - chính trị là điều kiện thiết yếu để doanh nghiệp có thể hoạt động.  Môi trường văn hóa – xã hội Môi trường văn hóa đặc trưng bởi những quan niệm, lối sống, đạo đức… ảnh hưởng đến thói quen tiêu dùng của dân cư, và sự đón nhận của họ đối với doanh nghiệp và sản phẩm, dịch vụ của doanh nghiệp. Môi trường xã hội thể hiện về mặt dân số, trình độ dân trí, cơ cấu dân số, mật độ, thu nhập bình quân… tác động đến nhu cầu, chiến lược marketing… của doanh nghiệp.  Môi trường khoa học công nghệ Tác động của khoa học – công nghệ lên quy trình sản xuất, phương thức tổ chức sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp. Ngày nay, yêu cầu của cuộc sống đòi hỏi các sản phẩm phải đa dạng, đảm bảo chất lượng, hình thức. Đây là một thách thức của doanh nghiệp để cạnh tranh, tồn tại phải thích ứng trước những bước phát triển mới của khoa học và công nghệ. ii) Môi trường ngành + Đánh giá cung cầu thị trường Cung cầu của thị trường cho biết độ lớn của thị trường hiện tại và tiềm năng phát triển của thị trường trong tương lai. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Cung được xác định dựa trên số lượng các doanh nghiệp trong ngành, số lượng, chất lượng sản phẩm, dịch vụ đang có trên thị trường. Cầu chủ yếu dựa trên nhu cầu của khách hàng đối với loại sản phẩm dịch vụ, khả năng thu nhập và sự sẵn sàng mua dành cho sản phẩm dịch vụ đó. + Phân tích mức độ cạnh tranh trong ngành  Mức độ cạnh tranh hiện tại Thị trường không phải là độc quyền, các doanh nghiệp luôn phải đối mặt với những doanh nghiệp khác trong việc chiếm lĩnh thị phần. Đánh giá đối thủ cạnh tranh trên nhiều khía cạnh: số lượng, chất lượng, giá cả của sản phẩm dịch vụ, sự đa dạng sản phẩm, khả năng phát triển của các đối thủ… Từ đó, xác định vị thế của doanh nghiệp trên thị trường.  Ảnh hưởng của sự tham gia mới Thêm một tham gia mới, doanh nghiệp sẽ có thêm một đối thủ cạnh tranh. Dựa trên quy mô, xu hướng, tỷ suất lợi nhuận của ngành cho biết mức độ hấp dẫn gia nhập của ngành. Ngành nào có tỷ suất lợi nhuận càng cao, càng có nhiều doanh nghiệp muốn tham gia và sự gia nhập chỉ dừng lại khi thị trường đã bão hòa. Đánh giá sự tham gia mới còn phải tính đến các rào cản gia nhập ngành như: yêu cầu của người tiêu dùng, yêu cầu về công nghệ, vốn…  Sự đe dọa của sản phẩm thay thế Nếu có nhiều sản phẩm thay thế và sản phẩm thay thế đang có lợi thế về giá hoặc chất lượng, cầu của sản phẩm dịch vụ sẽ giảm.  Sức mạnh của người mua Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Sức mạnh của người mua được đánh giá dựa trên sở thích của khách hàng và lượng mua sản phẩm, dịch vụ trên một khách hàng. Nếu khách hàng mua một lượng lớn hoặc có ít người mua, doanh nghiệp sẽ bị khách hàng chi phối nhiều hơn. Đôi khi khách hàng tự liên kết với nhau để bảo vệ quyền lợi và chi phối doanh nghiệp.  Ảnh hưởng của nhà cung ứng Tính ổn định của nguồn cung và sự chi phối của người cung cấp ảnh hưởng tới mức giá các nguyên liệu đầu vào, tới tính ổn định của hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp hiện tại và trong dài hạn. Sức mạnh của nhà cung cấp thể hiện ở sự khan hiếm của nguồn cung, số lượng và đặc quyền của các nhà cung cấp. Phần 2: Đánh giá môi trường nội bộ của doanh nghiệp Các yếu tố được đánh giá bao gồm 5 nhóm sau: + Cơ sở hạ tầng: là các tài sản của doanh nghiệp gồm có: - Quy trình sản xuất - Chế độ duy tu bảo dưỡng máy móc, thiết bị - Mua và lưu trữ hàng tồn kho - Địa điểm sản xuất kinh doanh - Hệ thống cung cấp điện, nước - Môi trường làm việc dành cho quản lý và người lao động. + Cơ cấu quản lý - Hoạt động của Hội đồng quản trị và Ban giám đốc Nguyễn Thị Diệp Quỳnh - Chính sách kinh doanh - Bộ máy tài chính kế toán - Chuyên gia kỹ thuật + Các nguồn lực nội bộ: - Nhân sự - Quan hệ với nhà cung cấp + Sản phẩm và dịch vụ - Cơ cấu sản phẩm - Đa dạng hóa sản phẩm - Nghiên cứu phát triển + Người tiêu dùng/ Khách hàng - Thị trường tiêu thụ - Nhãn hiệu, hình ảnh của công ty - Chiến lược thị trường và thị phần. 1.3.2.2. Bước 2: Tính dòng tiền và Phân tích tài chính a) Phương pháp tính dòng tiền Giá trị của doanh nghiệp luôn bằng giá trị của nợ cộng với giá trị của vốn chủ sở hữu. Hay nói cách khác, dòng tiền nhận được từ các tài sản của doanh nghiệp phải bằng dòng tiền của các chủ nợ cộng với dòng tiền của các chủ sở hữu. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Dưới đây là ví dụ minh họa dòng tiền của doanh nghiệp và dòng tiền của chủ nợ, chủ sở hữu. Dòng tiền của doanh nghiệp Dòng tiền hoạt động Dòng tiền đầu tư vào TSCĐ Chênh lệch TSLĐ ròng Tổng Dòng tiền của các nhà đầu tư vào doanh nghiệp Chủ nợ (Trả lãi + Trả gốc - Huy động nợ mới) Chủ sở hữu (Trả cổ tức + Mua lại cổ phiếu - Phát hành cổ phiếu mới) Tổng 238 -173 -23 42 36 6 42 Cách tính dòng tiền của doanh nghiệp: Dòng tiền của doanh nghiệp gồm 2 bộ phận: Dòng tiền hoạt động và Dòng tiền đầu tư. i) Dòng tiền hoạt động Dòng tiền hoạt động: là dòng tiền được tạo ra từ các hoạt động kinh doanh, bao gồm bán hàng hóa và dịch vụ. Dòng tiền hoạt động bằng Lợi nhuận sau thuế cộng với Khấu hao TSCĐ vì khấu hao là chi phí nhưng không phải là thực chi, do vậy chi phí khấu hao được cộng trở lại dòng tiền của doanh nghiệp. Dòng tiền hoạt động = NOPLAT + Khấu hao NOPLAT là Lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh sau thuế. NOPLAT được tính bằng hai cách: Cách 1: Từ trên xuống (Top down) Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Xuất phát từ doanh thu thuần, NOPLAT được tính bằng Doanh thu thuần từ hoạt động sản xuất kinh doanh trừ đi Chi phí, Khấu hao TSCĐ và Thuế TNDN phải nộp tương ứng. NOPLAT = EBIT – Thuế TNDN Thuế TNDN chỉ tính đối với phần thuế doanh nghiệp đã nộp, không tính phần thuế trả chậm vì thuế trả chậm là khoản phải nộp chưa xuất quỹ. Cách 2: Từ dưới lên (Bottom up) Xuất phát từ lợi nhuận ròng, cộng thêm các khoản Tăng thuế trả chậm, tăng dự phòng khác, khấu hao tài sản vô hình, thu nhập hoạt động khác sau thuế. ii) Dòng tiền đầu tư Dòng tiền đầu tư là dòng tiền từ hoạt động đầu tư bao gồm có đầu tư vào tài sản cố định và đầu tư vào tài sản lưu động ròng. + Đầu tư vào tài sản cố định = Bán TSCĐ – Mua TSCĐ Đầu tư vào TSCĐ = (GTCL TSCĐt - GTCL TSCĐt+1) – Khấu hao TSCĐt + Thông thường, bên cạnh việc đầu tư vào TSCĐ, doanh nghiệp còn phải đầu tư vào TSLĐ ròng. Ví dụ như đầu tư vào tiền để đáp ứng nhu cầu chi trả, đầu tư vào tồn kho ban đầu cần thiết để bắt đầu sản xuất và đầu tư vào các khoản phải thu trong lúc bán hàng chưa thu được. Lượng đầu tư này được tài trợ bằng các khoản nợ ngắn hạn, do đó doanh nghiệp chỉ phải đầu tư vào khoản vốn lưu động ròng – là chênh lệch giữa tài sản lưu động ngắn hạn trừ đi nợ ngắn hạn. Đối với dự án, đầu tư vào vốn lưu động ròng được coi là đầu tư ban đầu, sẽ được thu hồi khi dự án kết thúc. b) Phân tích tài chính Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Mục đích của phân tích tài chính là để xác định tình hình tài chính của công ty, sức mạnh tài chính của công ty trong mối tương quan với các công ty khác. Từ đó, làm cơ sở cho những dự báo tương lai. Sử dụng các tỷ số trong phân tích, ta có các nhóm tỷ số sau: + Các tỷ số về khả năng thanh toán Các tỷ số về khả năng thanh toán cho biết khả năng thanh toán của doanh nghiệp Tỷ số thanh toán hiện hành = Tài sản lưu động/ Nợ ngắn hạn Tỷ số thanh toán nhanh = (TSLĐ – Tồn kho)/ Nợ ngắn hạn + Các tỷ số về khả năng hoạt động Tỷ số vòng quay hàng tồn kho = Doanh thu / Hàng tồn kho Kỳ thu tiền bình quân = Các khoản phải thu / Doanh thu bình quân một ngày Hiệu suất sử dụng TSCĐ = Doanh thu thuần / Giá trị tài sản cố định Hiệu suất sử dụng toàn bộ tài sản = Doanh thu thuần / Tổng tài sản. + Các tỷ số về khả năng cân đối vốn Tỷ số nợ = Nợ / Tổng tài sản Tỷ số khả năng thanh toán lãi vay = EBIT/ Chi phí trả lãi + Các tỷ số về khả năng sinh lời. Tỷ số lợi nhuận thuần trên doanh thu = Lợi nhuận thuần/ Doanh thu thuần Tỷ số lợi nhuận thuần trên tổng tài sản (ROA)= Lợi nhuận thuần/ Tổng tài sản Tỷ số lợi nhuận trên vốn cổ phân thường (ROE) = Lợi nhuận thuần/ Vốn cổ phần thường Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Trên đây là cách tính các tỷ số tài chính. Các tỷ số này là cơ sở để đánh giá tình hình tài chính của doanh nghiệp, đồng thời đánh giá vị thế của doanh nghiệp trong ngành, so sánh với các đối thủ cạnh tranh khác. 1.3.2.3. Bước 3: Dự báo tình hình tài chính Trong bước này, phải xem xét các kế hoạch sản xuất kinh doanh, các dự án đầu tư, đưa ra các giả thiết có thể về sự phát sinh các dòng tiền. Đồng thời, kết hợp với phân tích môi trường vĩ mô, môi trường ngành, môi trường nội bộ và phân tích tài chính từ trước để dự báo xu hướng phát triển của doanh nghiệp, xây dựng dự báo Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kết toán trong một thời kỳ nhất định. Từ Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kế toán, tính toán các dòng tiền thuần tự do của doanh nghiệp. 1.3.2.4. Bước 4: Xác định lãi suất chiết khấu Lãi suất chiết khấu (hay còn gọi là chi phí vốn bình quân gia quyền) là tỷ lệ chiết khấu được sử dụng để chuyển luồng thu nhập tự do của doanh nghiệp dự tính sẽ thu được trong tương lai về giá trị hiện tại của nó. Theo nguyên tắc thời gian của tiền, lãi suất chiết khấu đã tính đến những yếu tố rủi ro liên quan. Lãi suất chiết khấu dòng tiền phản ánh chi phí cơ hội đầu tư vốn vào doanh nghiệp. Cơ cấu vốn của doanh nghiệp gồm hai phần: Nợ và Vốn chủ sở hữu. + Khi vốn đầu tư là Nợ: Lãi suất chiết khấu được sử dụng để chiết khấu các dòng tiền của dự án là chi phí nợ sau thuế. Chi phí nợ là lãi suất trên phần nợ mới của doanh nghiệp. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Lãi suất chiết khấu = Kd (1-t) Trong đó: Kd: Chi phí của nợ vay t: Thuế TNDN + Khi vốn đầu tư là vốn chủ sở hữu. Khi doanh nghiệp có dư tiền, có hai tình huống xảy ra: - Doanh nghiệp có thể trả số tiền đó dưới dạng cổ tức, cổ đông có thể tái đầu tư cổ tức nhận được vào một tài sản tài chính cùng mức rủi ro. - Doanh nghiệp sử dụng số tiền này để tái đầu tư và trả các dòng tiền tương lai dưới dạng cổ tức. Xét về phía cổ đông sẽ thích hình thức nào thu được lợi tức kỳ vọng cao nhất. Do vậy, doanh nghiệp chỉ có thể tái đầu tư vào dự án có lợi tức kỳ vọng lớn hơn lợi tức kỳ vọng của các tài sản tài chính có cùng mức rủi ro. Lợi tức kỳ vọng chính là chi phí của vốn chủ sở hữu.  Vận dụng mô hình CAPM: Lợi tức kỳ vọng của cổ phiếu được xác định: Re= RF + Beta (RM – RF) Trong đó: RF: Lợi tức phi rủi ro RM – RF: Phần bù rủi ro thị trường, là chênh lệch giữa lợi tức kỳ vọng của danh mục thị trường và lợi tức phi rủi ro. Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Beta: Hệ số Beta của cổ phiếu  Mô hình định giá cổ tức: Giá trị hiện tại (P) của các khoản thanh toán cổ tức kỳ vọng của doanh nghiệp được mô tả như sau: Div Div DivN21 (((1 11 rrSrSS))N)2 P = + + … + + …. rS là lợi tức yêu cầu của các cổ đông và chính là chi phí vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Nếu cổ tức tăng trưởng với một tỷ lệ không đổi, g thì phương trình trên có thể thu gọn thành: P = => = + g được gọi là tỷ lệ lợi tức rS 11 Div rS P g Div1 cổ phần P trong năm tới Chi phí vốn chủ sở hữu ở trên là chi phí của lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư. Trong trường hợp doanh nghiệp phát hành thêm cổ phiếu mới để tài trợ thì phải tính tới chi phí phát hành F: rS 1 Div (1  F ) P =+g + Khi vốn đầu tư bao gồm cả Nợ và Vốn chủ sở hữu. Chi phí vốn bình quân được xác định trên cơ sở trọng số của chi phí vốn chủ sở hữu và chi phí nợ, do vậy nó được gọi là chi phí vốn bình quân gia quyền của vốn WACC. Công thức xác định chi phí vốn bình quân gia quyền: WACC  K d  D E  (1  t )  K e  (D  E) (D  E) Trong đó: Nguyễn Thị Diệp Quỳnh WACC: lãi suất chiết khấu Kd: Chi phí của nợ vay Ke: Chi phí vốn cổ phần ( rS ) t: Thuế thu nhập doanh nghiệp D, E: Giá trị thị trường của nợ và vốn chủ sở hữu 1.3.2.5. Bước 5: Tính toán giá trị doanh nghiệp và Kết luận định giá Dựa trên Báo cáo kết quả kinh doanh và Bảng cân đối kế toán được dự báo trong một giai đoạn sau thời điểm định giá để tính toán dòng tiền thuần tự do. Giả định rằng sau giai đoạn này, hoạt động của doanh nghiệp đã ổn định, công suất hoạt động được khai thác ở mức tối đa. Doanh nghiệp sẽ không đầu tư thêm mà chủ yếu tái đầu tư từ lợi nhuận và tài sản cố định và lưu động ở mức hợp lý để duy trì hoạt động của doanh nghiệp. Dòng tiền mà doanh nghiệp tạo ra trong giai đoạn này được gọi là Giá trị của công ty trong giai đoạn trung hạn (Continuing Value). NOPLATT 1 (1  g / ROIC1 ) WACC  g Trong đó: T: số năm được dự báo chi tiết NOPLAT: lợi nhuận thuần sau thuế điều chỉnh ROIC: tỷ suất lợi nhuận trên vốn đầu tư g: tốc độ tăng trưởng của vốn đầu tư WACC: chi phí vốn bình quân gia quyền Nguyễn Thị Diệp Quỳnh Continuing Value =