Tài liệu Tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán thành phố hồ chí minh

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP. HỒ CHÍ MINH BÁO CÁO TỔNG KẾT ĐỀ TÀI KHOA HỌC VÀ CÔNG NGHỆ CẤP TRƯỜNG TÊN ĐỀ TÀI: TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP CỦA CÁC DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH Mã số: T2014.07.174 Chủ nhiệm đề tài: ThS Võ Minh Long Thành viên đề tài: ThS Huỳnh Thái Bảo TP. HCM, Tháng 12 năm 2016 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO CỘNG HÒA XÃ HỘI CHỦ NGHĨA VIỆT NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ TP. HCM Độc lập - Tự do - Hạnh phúc __________________ _________________ THÔNG TIN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 1. Thông tin chung: - Tên đề tài: Tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. - Mã số: T2014.07.174. - Chủ nhiệm đề tài: ThS Võ Minh Long. - Đơn vị chủ nhiệm đề tài: Trường Đại học Mở Thành phố Hồ Chí Minh. - Thời gian thực hiện: 24 tháng. 2. Mục tiêu: Đề tài này được thực hiện nhằm làm rõ cấu trúc vốn có tác động đến giá trị doanh nghiệp và chiều hướng tác động nhằm cung cấp cở sở khoa học đáp ứng nhu cầu ra quyết định của các nhà quản lý, nhà phân tích trong việc ra quyết định lựa chọn cấu trúc vốn phù hợp. Bên cạnh đó, nó cũng nhằm đáp ứng nhu cầu cung cấp thêm tình huống nghiên cứu cho sinh viên các ngành liên quan đến kinh tế. 3. Tính mới và sáng tạo: - Đề tài làm rõ mối quan hệ quan hệ giữa cấu trúc vốn cũng như các nhân tố khác với giá trị doanh nghiệp bằng các kiểm định mang tính khoa học. - Đề tài nghiên cứu có tính thực tiễn cao với mục tiêu đưa ra những gợi ý chính sách nhằm tối đa hoá lợi ích của chủ sở hữu thông qua việc nâng cao giá trị doanh nghiệp. 4. Kết quả nghiên cứu: Cho thấy sự tác động tiêu cực của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp niêm yết trên HSX; ngoài ra, nó cũng cung cấp thêm một số nhân tố khác ngoài cấu trúc vốn cũng ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Trên cở sở đó gợi ý chính sách nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp. 5. Sản phẩm: Báo cáo tổng kết và bài báo khoa học. 6. Hiệu quả, phương thức chuyển giao kết quả nghiên cứu và khả năng áp dụng: Kết quả nghiên cứu có thể sử dụng cho: - Các tổ chức tín dụng, nhà quản trị, nhà phân tích và tư vấn đầu tư. - Các nghiên cứu viên, giảng viên và sinh viên học tập môn tài chính doanh nghiệp và phân tích báo cáo tài chính. Cơ quan chủ trì xác nhận Ngày 19 tháng 12 năm 2016 KT. HIỆU TRƯỞNG Chủ nhiệm đề tài PHÓ HIỆU TRƯỞNG (Ký, Họ và tên) ThS Võ Minh Long MINISTRY OF EDUCATION & TRAINING HO CHI MINH CITY OPEN UNIVERSITY SOCIALIST REPUBLIC OF VIETNAM Independence – Freedom - Happiness INFORMATION ON RESEARCH RESULTS 1. General information: - Project title: The impact of the capital structure on the firm value of the Joint Stock Companies on Ho Chi Minh City Stock Exchanges (HSX). - Code number: T2014.07.174. - Coordinator: Vo Minh Long, ME. - Implementing institution: Ho Chi Minh City Open University. - Duration: 24 months. 2. Objectives: This research issue was conducted to clarify that the structure of capital has an impact on firm value and trends in order to provide scientific basis to meet the needs of the managers, analysts in making decisions to choose suitable capital structure. Besides, it aims to meet the need to provide additional materials with case study to teach students specializing in economics. 3. Creativeness and innovativeness: - In this research, the relationships between capital structure and other factors affecting the firm value was clarified by scientific testing. - The high practicality of this research problem aims at suggesting policies to maximize the benefits of the owners to enhance their firm values. 4. Research results: Research results proved that there were negative impacts of capital structure on the firm value listed on HSX; in addition, the results which provided some additional factors to affect the firm value. As a result, some policies to enhance firm value are recommended. 5. Products: The final scientific report and a scientific article. 6. Effects, transfer alternatives of reserach results and applicability: The research finding can be helpful for: - The institutions, managers, analysts and investment consultants. - The researchers, lecturers and students studying corporate finance and financial statement analysis. Ho Chi Minh City, december 19th, 2016 Coordinator Vo Minh Long i DANH SÁCH THÀNH VIÊN THAM GIA NGHIÊN CỨU ĐỀ TÀI 1/ ThS Huỳnh Thái Bảo. ii MỤC LỤC DANH SÁCH THÀNH VIÊN THAM GIA NGHIÊN CỨU ĐỀ TÀI....................... I MỤC LỤC ..................................................................................................................... II DANH MỤC BẢNG BIỂU ....................................................................................... VII DANH MỤC CÁC HÌNH ....................................................................................... VIII DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ........................................................................... IX CHƢƠNG MỞ ĐẦU ..................................................................................................... 1 1. Lý do nghiên cứu. ...................................................................................................... 1 2. Mục tiêu nghiên cứu .................................................................................................. 1 3. Đối tƣợng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu ........................................................ 1 3.1. Đối tượng nghiên cứu: .............................................................................................. 1 3.2. Phạm vi nghiên cứu: ................................................................................................. 2 4. Phƣơng pháp nghiên cứu .......................................................................................... 2 5. Bố cục của đề tài ........................................................................................................ 2 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP ......................................................................................................................... 4 1.1. Tổng quan về cấu trúc vốn doanh nghiệp ............................................................ 4 1.1.1. Các khái niệm cấu trúc vốn ................................................................................... 4 1.1.2. Thành phần cấu trúc vốn ....................................................................................... 5 1.2. Giá trị doanh nghiệp và các phƣơng pháp xác định giá trị doanh nghiệp. ....... 8 1.2.1. Khái niệm giá trị doanh nghiệp. ............................................................................ 8 1.2.2. Các phương pháp tính giá trị doanh nghiệp .......................................................... 8 1.2.2.1. Xác định giá trị doanh nghiệp theo quan điểm dòng tiền chiết khấu: ................ 8 1.2.2.2. Xác định giá trị doanh nghiệp theo quan điểm dựa trên tài sản: ........................ 9 1.2.2.3. Xác định giá trị doanh nghiệp theo quan điểm dựa trên định giá tương đối: ... 10 1.2.2.3.1. Xác định giá trị doanh nghiệp theo chỉ số Tobin’s Q:................................... 10 1.2.2.3.2. Xác định giá trị doanh nghiệp theo EVA ...................................................... 11 1.2.2.3.3. Xác định giá trị doanh nghiệp theo ROA ...................................................... 11 1.2.2.3.4. Xác định giá trị doanh nghiệp theo EPS........................................................ 11 1.3. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn với giá trị doanh nghiệp. ................................. 13 1.4. Các lý thuyết về cấu trúc vốn .............................................................................. 13 1.4.1. Theo quan điểm truyền thống .............................................................................. 13 iii 1.4.2. Lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại của Franco Modigliani và Merton Miller (gọi tắt là lý thuyết M&M). ........................................................................................................ 15 1.4.2.1. Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế. .......................................... 15 1.4.2.1.1. Mệnh đề thứ I: Giá trị doanh nghiệp trong trường hợp không có thuế. ........ 15 1.4.1.1.2. Mệnh đề thứ II: Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp không có thuế. ....... 17 1.4.1.2. Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế. ..................................................... 18 1.4.1.2.1. Mệnh đề thứ I: Giá trị doanh nghiệp trong trường hợp có thuế. ................... 18 1.4.1.2.2. Mệnh đề thứ II: Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp có thuế. .................. 19 1.4.3. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade - Off Theory - TOT) ............................ 20 1.4.3.1. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn dạng tĩnh (The Static Trade - Off Theory): .. 22 1.4.3.2. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn dạng động (The Dynamic Trade - Off Theory): ......................................................................................................................... 24 1.4.4. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory - POT) ............................... 26 1.5. Cấu trúc vốn tối ƣu ............................................................................................... 28 1.5.1. Khái niệm cấu trúc vốn tối ưu ............................................................................. 28 1.5.2. Đặc điểm của cấu trúc vốn tối ưu: ....................................................................... 29 1.5.2.1. Các đặc tính nổi bật của cấu trúc vốn tối ưu: ................................................... 29 1.5.2.2. Những hạn chế trong thiết kế cấu trúc vốn tối ưu: ........................................... 29 1.6. Những bằng chứng thực nghiệm về tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp. ............................................................................................................... 29 1.6.1. Các nghiên cứu thực nghiệm nước ngoài. ........................................................... 29 1.6.2. Các nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam ......................................................... 33 TÓM TẮT CHƢƠNG 1 .............................................................................................. 35 CHƢƠNG 2: THỰC TRẠNG CẤU TRÚC VỐN VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP ...................................................................................................................... 36 2.1. Công ty cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. ............................................................................................................................. 36 2.1.1. Giới thiệu về công ty cổ phần và công ty cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. HCM. ................................................................................................. 36 2.1.2. Thực trạng doanh nghiệp cổ phần niêm yết. ....................................................... 37 2.2. Thực trạng cấu trúc vốn của các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh ............................................................. 40 iv 2.2.1. Tổng nợ. ............................................................................................................... 40 2.2.2. Nợ NH và Nợ DH. ............................................................................................... 42 2.2.2.1. Nợ NH. ............................................................................................................. 42 2.2.2.2. Nợ DH. ............................................................................................................. 44 2.3. Thực trạng về giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. ....................................... 47 2.3.1. Tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên tài sản. ............................................................... 47 2.3.2. Thu nhập trên mỗi cổ phần. ................................................................................. 49 TÓM TẮT CHƢƠNG 2 .............................................................................................. 52 CHƢƠNG 3: DỮ LIỆU, PHƢƠNG PHÁP VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ......... 53 3.1. Quy trình nghiên cứu ........................................................................................... 53 3.2. Phƣơng pháp nghiên cứu ..................................................................................... 53 3.3. Mô tả dữ liệu bảng (Panel Data) ......................................................................... 54 3.3.1. Dữ liệu quan sát ................................................................................................... 54 3.3.2. Dữ liệu thu thập ................................................................................................... 55 3.3.3. Phương pháp xử lý số liệu ................................................................................... 55 3.4. Các biến, các giả thuyết nghiên cứu và mô hình đề xuất .................................. 56 3.4.1. Các biến phụ thuộc, biến độc lập và các biến kiểm soát trong mô hình nghiên cứu ................................................................................................................................. 56 3.4.1.1. Các biến phụ thuộc của mô hình nghiên cứu ................................................... 56 3.4.1.2. Các biến độc lập và biến kiểm soát của mô hình nghiên cứu .......................... 56 3.4.2. Các giả thuyết nghiên cứu ................................................................................... 57 3.4.3. Mô hình đề xuất ................................................................................................... 59 3.5. Phƣơng pháp phân tích dữ liệu ........................................................................... 61 3.5.1. Phân tích thống kê mô tả ..................................................................................... 61 3.5.2. Hệ số tương quan ................................................................................................. 62 3.5.3. Hồi quy tuyến tính dữ liệu bảng .......................................................................... 62 3.5.3.1. Phương pháp hồi quy bình phương nhỏ nhất (Pooled OLS) (hay còn gọi là phương pháp hồi quy gộp). ............................................................................................ 62 3.5.3.2. Mô hình hồi quy tác động cố định (Fixed Effects Model - FEM). .................. 63 3.5.3.3. Mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (Random Effects Models - REM). ...... 64 3.6. Đánh giá độ phù hợp mô hình. ............................................................................ 64 v 3.6.1. Kiểm định F ......................................................................................................... 64 3.6.2. Kiểm định Breusch - Pagan Lagrange Multiplier (LM) ...................................... 65 3.6.3. Kiểm định Hausman ............................................................................................ 65 3.6.4. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi ......................................................... 65 3.6.5. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến .................................................................. 66 3.6.6. Kiểm định hiện tượng tự tương quan .................................................................. 66 3.6.7. Kiểm định các hệ số hồi quy riêng (T - test) ....................................................... 66 3.7. Kết quả nghiên cứu............................................................................................... 67 3.7.1. Thống kê mô tả .................................................................................................... 67 3.7.2. Phân tích hệ số tương quan .................................................................................. 68 3.7.3. Phân tích hồi quy theo mô hình dữ liệu bảng ...................................................... 69 3.7.3.1. Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc ROA ....................................................... 70 3.7.3.1.1. Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc ROA và biến độc lập DA. ................... 70 3.7.3.1.1.1. Kết quả hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, FEM và REM .............. 70 3.7.3.1.1.2. Kiểm tra sự phù hợp của mô hình .............................................................. 71 3.7.3.1.1.3. Kiểm tra hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan .... 71 3.7.3.1.1.4. Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS. .................................................. 71 3.7.3.1.2. Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc ROA và biến độc lập SDA, LDA. ...... 72 3.7.3.1.2.1. Kết quả hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, FEM và REM .............. 72 3.7.3.1.2.2. Kiểm tra sự phù hợp của mô hình .............................................................. 73 3.7.3.1.2.3. Kiểm tra hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan .... 73 3.7.3.1.2.4. Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS. .................................................. 74 3.7.3.2. Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc EPS ........................................................ 74 3.7.3.2.1. Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc EPS và biến độc lập DA. .................... 74 3.7.3.2.1.1. Kết quả hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, FEM và REM .............. 74 3.7.3.2.1.2. Kiểm tra sự phù hợp của mô hình .............................................................. 75 3.7.3.2.1.3. Kiểm tra hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan .... 76 3.7.3.2.1.4. Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS. .................................................. 76 3.7.3.2.2. Mô hình hồi quy với biến phụ thuộc EPS và biến độc lập SDA và LDA. .... 77 3.7.3.2.2.1. Kết quả hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, FEM và REM .............. 77 3.7.3.2.2.2. Kiểm tra sự phù hợp của mô hình .............................................................. 78 3.7.3.2.2.3. Kiểm tra hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan .... 78 vi 3.7.3.2.2.4. Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS. .................................................. 79 3.7.3.3. Bảng tổng hợp kết quả nghiên cứu mô hình tác động cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. HCM. 79 3.7.3.4. Thảo luận kết quả nghiên cứu .......................................................................... 80 TÓM TẮT CHƢƠNG 3 .............................................................................................. 85 CHƢƠNG 4: GIẢI PHÁP VÀ KIẾN NGHỊ ............................................................. 86 4.1. Cơ sở đề xuất các giải pháp và kiến nghị cho các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. HCM. .......................................................... 86 4.2. Đề xuất một số giải pháp và kiến nghị nhằm nâng cao giá trị doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. HCM. ....................................... 87 4.2.1. Đối với nhóm liên quan đến cấu trúc vốn (nhóm tỷ số nợ): ................................ 87 4.2.2. Đối với nhóm liên quan đến quy mô doanh nghiệp (doanh thu): ........................ 88 4.2.3. Đối với nhóm liên quan đến tài sản cố định hữu hình: ....................................... 89 4.2.4. Đối với nhóm liên quan đến khả năng thanh khoản ngắn hạn: ........................... 89 4.3. Kiến nghị đối với các bên liên quan. ................................................................... 89 TÓM TẮT CHƢƠNG 4 .............................................................................................. 91 KẾT LUẬN .................................................................................................................. 92 TÀI LIỆU THAM KHẢO........................................................................................... 93 PHỤ LỤC ................................................................................................................... 106 vii DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 1.1: Các chỉ tiêu cấu trúc vốn ............................................................................................ 4 Bảng 1.2: So sánh một số ưu và nhược điểm của nợ và vốn chủ sở hữu (Công ty cổ phần) ..... 7 Bảng 2.1: Bảng tóm tắt các điều kiện để công ty được niêm yết trên sở GDCK TP. HCM (HSX) theo nghị định số 58/2012/NĐ-CP do thủ tướng ký ban hành ngày 20/07/2012.......... 36 Bảng 2.2: Bảng phân phối các ngành nghề trong mẫu nghiên cứu .......................................... 39 Bảng 2.3: Quy mô nợ phải trả của doanh nghiệp giai đoạn 2008 – 2014 ................................ 41 Bảng 2.4: Quy mô nợ ngắn hạn của doanh nghiệp giai đoạn 2008 – 2014 .............................. 43 Bảng 2.5: Quy mô nợ dài hạn của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014. ................................ 44 Bảng 2.6: ROA của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014 ........................................................ 48 Bảng 2.7: EPS của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014 ......................................................... 49 Bảng 2.8: Số lượng cổ phần của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014 .................................... 50 Bảng 3.1: Tổng hợp các giả thuyết nghiên cứu ........................................................................ 61 Bảng 3.2: Kết quả thống kê mô tả (2008 - 2014) ..................................................................... 67 Bảng 3.3: Kết quả hệ số tương quan (r).................................................................................... 68 Bảng 3.4: Kết quả kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến với biến phụ thuộc ROA và biến độc lập: DA, SIZE, TANG, TAX, CR. ........................................................................................... 69 Bảng 3.5: Kết quả kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến với biến phụ thuộc EPS và biến độc lập: SDA, LDA, SIZE, TANG, TAX, CR. ............................................................................... 69 Bảng 3.6: Kết quả hồi quy bằng phương pháp: POOLED OLS, FEM và REM ...................... 70 Bảng 3.7: Kết quả kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan ..................... 71 Bảng 3.8: Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS................................................................. 72 Bảng 3.9: Kết quả hồi quy bằng phương pháp: POOLED OLS, FEM và REM ...................... 72 Bảng 3.10: Kết quả kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan .................. 74 Bảng 3.11: Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS............................................................... 74 Bảng 3.12: Kết quả hồi quy bằng phương pháp: POOLED OLS, FEM và REM .................... 75 Bảng 3.13: Kết quả kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan .................. 76 Bảng 3.14: Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS............................................................... 77 Bảng 3.15: Kết quả hồi quy bằng phương pháp: POOLED OLS, FEM và REM .................... 77 Bảng 3.16: Kết quả kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan .................. 79 Bảng 3.17: Kết quả hồi quy bằng phương pháp GLS............................................................... 79 Bảng 3.18: Tổng hợp kết quả nghiên cứu................................................................................. 80 Bảng 3.19: So sánh kết quả hồi quy và giả thuyết với biến phụ thuộc ROA và EPS với biến độc lập là DA, SDA, LDA và các biến kiểm soát: SIZE, TANG, TAX, CR ........................... 81 viii DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 1.1: Mối quan hệ giữa mức độ sử dụng nợ và chi phí sử dụng vốn ................................ 14 Hình 1.2: Minh họa tổng giá trị doanh nghiệp của M&M theo các cách lựa chọn .................. 16 Hình 1.3: Minh họa chi phí vốn bình quân của doanh nghiệp với cấu trúc vốn thay đổi......... 18 Hình 1.4: Giá trị của doanh nghiệp........................................................................................... 19 Hình 1.5: Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp .................................................................... 19 Hình 1.6: Giá trị của doanh nghiệp........................................................................................... 23 Hình 2.1: Tỷ trọng nợ / tài sản trung bình của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014 .............. 41 Hình 2.2: Tỷ trọng nợ ngắn hạn / tài sản trung bình của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014 .................................................................................................................................................. 43 Hình 2.3: Tỷ trọng nợ dài hạn / tài sản trung bình của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014 . 46 Hình 2.4: ROA trung bình của doanh nghiệp giai đoạn 2008 - 2014 ....................................... 48 Hình 2.5: EPS trung bình của doanh nghiệp giai đoạn 2008 – 2014 ........................................ 49 Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu ................................................................................................ 53 Hình 3.2: Sơ đồ mô hình nghiên cứu đề xuất ........................................................................... 60 ix DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT WACC: Chi phí sử dụng vốn bình quân. TNDN: Thu nhập doanh nghiệp. DA: Tỷ số nợ. SDA: Tỷ số nợ ngắn hạn. LDA: Tỷ số nợ dài hạn. ROE: Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu. ROA: Tỷ suất sinh lời trên tài sản. EPS: Thu nhập trên mỗi cổ phần. EVA: Giá trị kinh tế gia tăng. P/E: Giá cổ phiếu so với thu nhập trên 1 cổ phiếu. HĐQT: Hội đồng quản trị. BKS: Ban kiểm soát. BGĐ: Ban Giám đốc. CĐ: Cổ đông. KTT: Kế toán trưởng. CF: Dòng tiền. VCSH: Vốn chủ sở hữu. D: Nợ phải trả. E: Vốn chủ sở hữu. V: Tổng của giá trị thị trường. rD: Chi phí vốn của nợ. rE: Chi phí vốn của chủ sở hữu. TOT: Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. M&M: Lý thuyết M&M. PV: Giá trị hiện tại. POT: Lý thuyết trật tự phân hạng. EBIT: Lợi nhuận trước thuế và lãi vay. I: Chi phí lãi vay. Pooled OLS: Hồi quy gộp. FEM: Mô hình tác động cố định. REM: Mô hình tác động ngẫu nhiên. x TP. HCM: Thành Phố Hồ Chí Minh. NH: Ngắn hạn. DH: Dài hạn. GLS: Bình phương nhỏ nhất tổng quát. 1 CHƢƠNG MỞ ĐẦU 1. Lý do nghiên cứu. Hiện nay cũng có nhiều nghiên cứu trong và ngoài nước về tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp. Tuy nhiên, các nghiên cứu về cấu trúc vốn tác động đến giá trị doanh nghiệp cổ phần niêm yết tại Việt Nam hiện nay chưa nhiều. Ngoài ra, nghiên cứu ứng dụng đối với tất cả các doanh nghiệp cổ phần niêm yết tại thị một quốc gia đang phát triển như Việt Nam là rất cần thiết đối với các nhà đầu tư, các nhà cung cấp tín dụng và đặc biệt là nhà quản trị trong quá trình hoạch định cấu trúc vốn cho DN. Ngoài ra, đề tài này cũng liên quan mật thiết với các môn học như tài chính doanh nghiệp và phân tích báo cáo tài chính nên đây cũng là tình huống nghiên cứu giúp giảng viên cũng như sinh viên có thêm tình huống thực tế để vận dụng lý thuyết vào thực tiễn khách quan. 2. Mục tiêu nghiên cứu Từ các lý thuyết về cấu trúc vốn kết hợp với các nghiên cứu thực nghiệm về cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp của các nhà nghiên cứu, nhóm tác giả xây dựng và kiểm định mô hình tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp của các công ty cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. HCM và trên cơ sở đó sẽ đưa ra các giải pháp và kiến nghị nhằm tái cấu trúc vốn theo hướng làm tăng giá trị doanh nghiệp. Để làm rõ mục tiêu này, các câu hỏi nghiên cứu bao gồm: Câu hỏi 1: Cấu trúc vốn có tác động đến giá trị doanh nghiệp đối với các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hố Chí Minh hay không? Câu hỏi 2: Mức độ tác động và chiều hướng tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp đối với các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hố Chí Minh ra sao? Câu hỏi 3: Những giải pháp và kiến nghị cần thiết nào trong quản trị cấu trúc vốn để làm tăng giá trị doanh nghiệp đối với các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hố Chí Minh? 3. Đối tƣợng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu 3.1. Đối tƣợng nghiên cứu: 2 Đối tượng nghiên cứu của đề tài là cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. 3.2. Phạm vi nghiên cứu: Phạm vi nghiên cứu của đề tài được giới hạn trên ở những khía cạnh sau: - Nội dung nghiên cứu trong đề tài: chỉ tập trung vào cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp của các doanh nghiệp cổ phần phi tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. - Số liệu nghiên cứu của đề tài: Mặc dù số liệu đăng ký của nhóm tác giả trong giai đoạn 2008 - 2013 (6 năm). Tuy nhiên, thời điểm nhóm tác giả hoàn thành đề tài này là năm 2016 nên để mang tính thời sự cũng như phù hợp với tình hình thực tiễn và tăng tính chính xác khi nghiên cứu nên nhóm tác giả xin phép cập nhật thêm dữ liệu mới là giai đoạn 2008 - 2014 (7 năm) dựa trên các báo cáo tài chính đã được kiểm toán và công bố công khai của 272 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. HCM. 4. Phƣơng pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu định lượng: Sau khi nghiên cứu các mô hình kinh tế lượng và mô hình kinh tế lượng trong tài chính, đề tài đã xây dựng được mô hình cấu trúc vốn tác động đến giá trị doanh nghiệp đối với các doanh nghiệp cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hố Chí Minh. Đề tài sử dụng phương pháp hồi quy trên dữ liệu bảng với dữ liệu bao gồm 272 doanh nghiệp và chuỗi thời gian từ 2008 đến 2014 với ba phương pháp: mô hình Pooled OLS, mô hình hồi quy tác động cố định (FEM) và mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (REM). Sau khi lựa chọn phương pháp hồi quy phù hợp với mô hình, nhóm tác giả sẽ sử dụng các kiểm định như: Kiểm định F, kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier (LM), kiểm định Hausman, kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi, hiện tượng tự tương quan cũng như hiện tượng đa cộng tuyến. Trong trường hợp có hiện tượng phương sai thay đổi và hiện tượng tự tương quan nhóm tác giả sẽ khắc phục bằng phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS). 5. Bố cục của đề tài Ngoài chương mở đầu và phần kết luận, kết cấu của đề tài gồm 4 chương: 3 Chương 1: Cơ sở lý thuyết về cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp. Chương 2: Thực trạng cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp Chương 3: Dữ liệu, phương pháp và kết quả nghiên cứu Chương 4: Giải pháp và kiến nghị 4 CHƢƠNG 1: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP 1.1. Tổng quan về cấu trúc vốn doanh nghiệp 1.1.1. Các khái niệm cấu trúc vốn Hiện nay có khá nhiều quan điểm giải thích về cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Sau đây là một số khái niệm của một số tác giả. Theo Horne và cộng sự (2005), cấu trúc vốn là sự kết hợp của nợ và vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Các quyết định cấu trúc vốn có liên quan rất quan trọng đến nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp. Theo Damodaran (2006) cho rằng: cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự pha trộn của nợ và vốn chủ sở hữu được sử dụng để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh. Theo Nguyễn Minh Kiều (2014), cấu trúc vốn là quan hệ tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp để tài trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh. Để thống nhất về định nghĩa trong đề tài thì cấu trúc vốn trong doanh nghiệp được hiểu là tỷ trọng của nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của một doanh nghiệp và đối với nợ thì gồm cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Và từ quan điểm này thì cấu trúc vốn của doanh nghiệp được sử dụng là các tỷ số nợ của doanh nghiệp với công thức ở bảng dưới đây: Bảng 1.1: Các chỉ tiêu cấu trúc vốn Chỉ tiêu Công thức Ý nghĩa Mức độ sử dụng nợ để tài trợ cho tài sản Tỷ số nợ (DA) của doanh nghiệp, tức là nợ chiếm bao Tổng nợ / tổng tài sản nhiêu % trong tổng nguồn vốn (hay tài sản) của doanh nghiệp (tài sản bằng nguồn vốn). Mức độ sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ Tỷ số nợ ngắn hạn (SDA) cho tài sản của doanh nghiệp, tức là Nợ ngắn hạn / tổng tài sản nguồn vốn ngắn hạn chiếm bao nhiêu % trong tổng nguồn vốn (hay tài sản) của doanh nghiệp (tài sản bằng nguồn vốn). 5 Mức độ sử dụng nợ dài hạn để tài trợ Tỷ số nợ dài hạn (LDA) cho tài sản của doanh nghiệp, tức là nợ Nợ dài hạn / tổng tài sản chiếm bao nhiêu % trong tổng nguồn vốn (hay tài sản) của doanh nghiệp (tài sản bằng nguồn vốn). Nguồn: Wild và các cộng sự (2004); Trần Ngọc Thơ và các cộng sự (2005); Nguyễn Minh Kiều (2014) 1.1.2. Thành phần cấu trúc vốn Một doanh nghiệp khi cần vốn có thể huy động từ nợ hoặc vốn chủ sở hữu để tài trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh của mình. Và tùy thuộc vào loại hình doanh nghiệp, uy tín, hiệu quả kinh doanh, mức độ chấp nhận rủi ro trong kinh doanh, cấu trúc tài sản … thì các doanh nghiệp sẽ xây dựng cho mình một cấu trúc vốn phù hợp. Thành phần cấu trúc vốn bao gồm: - Các khoản nợ: Dựa vào tính chất kỳ hạn, các khoản nợ của doanh nghiệp được chia thành nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Nợ ngắn hạn Đây là các khoản nợ có thời hạn trả nợ dưới một năm kể từ thời điểm lập báo cáo tài chính, bao gồm các khoản nợ ngắn hạn ngân hàng, các khoản phải trả nhà cung cấp, các khoản phải thanh toán cho cán bộ công nhân viên, các khoản phải nộp ngân sách nhà nước và khoản nợ ngắn hạn khác. Nhằm giảm thiểu rủi ro trong thanh toán nợ ngắn hạn đến hạn trả thì nợ ngắn hạn thường được huy động để bổ sung nhu cầu vốn ngắn hạn của doanh nghiệp hay được đầu tư vào tài sản ngắn hạn. Nợ dài hạn Đây là khoản nợ có thời hạn trả nợ trên một năm kể từ thời điểm lập báo cáo tài chính. Đây là nguồn vốn rất quan trọng của doanh nghiệp và nó thường được dùng để đầu tư mua sắm tài sản cố định hay các hoạt động đầu tư dài hạn của doanh nghiệp. Ở Việt Nam hiện nay các doanh nghiệp có thể huy động nguồn vốn này qua hai kênh: (1) vay trung và dài hạn của các tổ chức tín dụng (ngân hàng); (2) phát hành trái phiếu doanh nghiệp. 6 Theo chế độ kế toán Việt Nam, khi doanh nghiệp vay nợ thì sẽ phát sinh chi phí lãi vay và chi phí này được tính vào chi phí tài chính do đó nó sẽ được trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp vì vậy doanh nghiệp sẽ giảm thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp và nó được coi là lợi nhuận tiết kiệm thuế do sử dụng nợ vay (hay còn gọi là lá chắn thuế). Thông thường, chi phí sử dụng nợ (lãi suất tiền vay hay lãi suất trái phiếu) thấp hơn nhiều so với lợi nhuận kỳ vọng của chủ sở hữu doanh nghiệp (các nhà đầu tư mua cổ phiếu của doanh nghiệp). Nên khi doanh nghiệp tăng sử dụng nợ vay đồng nghĩa với việc giảm chi phí sử dụng vốn, từ đó tăng hiệu quả sử dụng vốn cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, nếu doanh nghiệp sử dụng nợ quá mức thì doanh nghiệp rất có thể sẽ rơi vào tình trạng không tự chủ về tài chính và có nguy cơ dẫn đến tình trạng mất khả năng thanh toán nợ và có thể có nguy cơ bị phá sản. Bên cạnh đó, những doanh nghiệp sử dụng nhiều nợ vay thường sẽ có tâm lý lo sợ, rụt rè hơn trong việc nắm bắt những cơ hội đầu tư nên có thể bỏ qua những cơ hội đầu tư để có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp. - Vốn chủ sở hữu: Vốn chủ sở hữu là nguồn vốn thuộc sở hữu của chủ doanh nghiệp. Tùy theo loại hình doanh nghiệp thuộc các thành phần kinh tế khác nhau mà vốn chủ sở hữu có thể khác nhau (như doanh nghiệp nhà nước thì chủ sở hữu là nhà nước; doanh nghiệp cổ phần thì chủ sở hữu là những người góp vốn thông qua vốn cổ phần…). Theo luật doanh nghiệp số 68/2014/QH13 (2014) - Do đề tài này chỉ tập trung vào các công ty cổ phần niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. HCM nên trong phần lý thuyết này cũng chỉ tập trung vào công ty cổ phần. Đối với doanh nghiệp cổ phần, khi doanh nghiệp mới được thành lập thì vốn chủ sở hữu do các cổ đông đóng góp và hình thành nên vốn điều lệ. Khi doanh nghiệp hoạt động thì nhu cầu vốn phát sinh, ngoài vốn điều lệ còn có một số nguồn vốn khác cũng thuộc vốn chủ sở hữu bao gồm: lợi nhuận giữ lại, các quỹ của doanh nghiệp (quỹ đầu tư phát triển, các quỹ khác thuộc vốn chủ sở hữu) và các nguồn này của doanh nghiệp thường đều thuộc nguồn vốn chủ sở hữu bên trong doanh nghiệp. Do vậy, khi xem xét nguồn vốn chủ sở hữu chỉ tập trung vào nguồn vốn do huy động từ việc phát hành cổ phiếu.