Tài liệu Phân tích chính sách cổ tức của các công ty ngành tài chính - ngân hàng - bảo hiểm niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán tp. hồ chí minh

  • Số trang: 67 |
  • Loại file: PDF |
  • Lượt xem: 58 |
  • Lượt tải: 0
nguyetha

Đã đăng 8490 tài liệu

Mô tả:

CHƢƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CỔ TỨC VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 1.1. Tổng quan về Thị trƣờng Chứng khoán và công ty cổ phần 1.1.1. Tổng quan về Thị trường Chứng khoán 1.1.1.1. Khái niệm Thị trường Chứng khoán1 Thị trường Chứng khoán (TTCK) là một thị trường mà ở đó người ta mua bán, chuyển nhượng, trao đổi chứng khoán nhằm mục đích kiếm lời. Các tổ chức kinh doanh trên TTCK gồm có: Chủ thể phát hành, chủ thể đầu tư, các tổ chức kinh doanh trên TTCK, các tổ chức có liên quan đến thị trường. Các loại hàng hóa trên TTCK bao gồm: Cổ phiếu, Trái phiếu, Chứng chỉ quỹ, Chứng khoán phái sinh và Chứng khoán có thể chuyển đổi. Trong đó, Cổ phiếu là loại chứng khoán được quan tâm nhất trên TTCK do tính chất chứng minh quyền sở hữu Công ty và tính thanh khoản cao hơn các loại chứng khoán khác trên Thị trường. TTCK hoạt động dưới sự quản lý của cơ quan nhà nước, quản lý và giám sát hoạt động trên TTCK, nhằm đảm bảo lợi ích cho nhà đầu tư, đảm bảo cho TTCK được minh bạch, thông suốt, ổn định và phát triển trong dài hạn. Ở Việt Nam, cơ quan này là Ủy ban Chứng khoán Nhà Nước. Ngoài ra, TTCK Việt Nam còn chịu sự quản lý của Trung tâm Lưu ký Chứng khoán. TTLKCK có nhiệm vụ hỗ trợ và bù lấp những khiếm khuyết trong hoạt động của toàn bộ TTCK. TTCK gồm: Thị trường phi tập trung (OTC – Over counter market) và Thị trường tập trung (Sở giao dịch Chứng khoán). Tuy nhiên, trên thị trường phi tập trung, toàn bộ thông tin của Công ty và các giao dịch không được công bố đại chúng; còn toàn bộ thông tin trên Thị trường tập trung sẽ được thông báo đại chúng. Do đó, các nghiên cứu chỉ có thể tiếp cận với Thị trường tập trung. Ngoài ra, TTCK còn được chia thành Thị trường sơ cấp và Thị trường thứ cấp. Thị trường sơ cấp là nơi duy nhất mà chứng khoán được phát hành lần đầu tiên, đem lại vốn cho người phát hành. Thị trường thứ cấp là nơi giao dịch chứng khoán nhiều lần, không trực tiếp mang lại trực tiếp mang lại vốn cho nhà đầu tư sản xuất kinh doanh. 1.1.1.2. Vai trò của Thị trường Chứng khoán TTCK có vai trò quan trọng với nền kinh tế. Những chức năng cơ bản của TTCK giúp toàn bộ nền kinh tế có cơ sở, điểm tựa để hoạt động. Những chức năng đó bao gồm: TTCK là nơi huy động vốn cho nền kinh tế, là nơi cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng, tạo tính thanh khoản cho các chứng khoán. Ngoài ra, các thông tin về giá cổ phiếu, thông tin giao dịch, thông tin của Doanh nghiệp cũng là cơ sở đánh giá hoạt động của Doanh nghiệp. Cuối cùng, TTCK là môi trường cho Chính Phủ thực 1 Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Giáo trình Những vấn đề cơ bản về chứng khoán và thị trường chứng khoán, Nhà xuất bản Chính trị Quốc gia, 2002 1 Thang Long University Library hiện các Chính sách Kinh tế vĩ mô như: Phát hành Trái phiếu chính phủ, tăng cường vốn huy động, nâng cao tính minh bạch, trong sạch của nền kinh tế, giúp nền kinh tế hoạt động lành mạnh và bền vững. Có thể nói, TTCK là thước đo sức khỏe của toàn bộ đất nước. Mỗi một biến động nhỏ về kinh tế - xã hội đều thể hiện trên các chỉ số trên TTCK như VN-Index, VN30… TTCK là một bộ phận của Thị trường vốn, là nơi để các CTCP huy động vốn. Tuy nhiên hiện nay, TTCK còn có vai trò trên Thị trường Tiền tệ. Trên TTCK, không những các doanh nghiệp, tổ chức, nhà nước huy động được vốn mà nó còn giúp Thị trường hối đoái và Liên ngân hàng được hoạt động. 1.1.2. Tổng quan về Công ty cổ phần Theo Luật Doanh nghiệp năm 2005, Công ty cổ phần là doanh nghiệp trong đó:  Vốn điều lệ được chia thành nhiều phần bằng nhau gọi là cổ phần;  Cổ đông chỉ chịu trách nhiệm về các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản khác của doanh nghiệp trong phạm vi số vốn đã góp vào doanh nghiệp;  Cổ đông có quyền tự do chuyển nhượng cổ phần của mình cho người khác, trừ trường hợp pháp luật có quy định khác;  Cổ đông có thể là tổ chức; cá nhân; số lượng cổ đông tối thiểu là ba và không hạn chế số lượng tối đa;  Công ty cổ phần có tư cách pháp nhân kể từ ngày được cấp giấy chứng nhận đăng ký kinh doanh;  Công ty cổ phần có quyền phát hành chứng khoán các loại ra công chúng để huy động vốn. 1.2. Tổng quan về Cổ tức và chính sách cổ tức 1.2.1. Tổng quan về Cổ tức 1.2.1.1. Khái niệm cổ tức Cổ tức là một phần lợi nhuận sau thuế của công ty cổ phần được chia cho các cổ đông (hay chủ sở hữu) của công ty đó theo quyết định của Hội đồng Quản trị.2 1.2.1.1. Các hình thức chi trả cổ tức Có 2 hình thức trả cổ phiếu cơ bản trên thị trường: Cổ tức bằng tiền mặt, Cổ tức bằng cổ phiếu. Ngoài ra còn có 2 hình thức chi trả cổ tức khác là hình thức cổ tức tài sản và mua lại cổ phần. Sau đây là bảng tóm tắt 2 hình thức chi trả cổ tức chính: 2 GS.TS. Phạm Quang Trung, Giáo trình “Quản trị Tài chính Doanh nghiệp” - Tác Giả:, NSX - NXB Đại Học Kinh Tế Quốc Dân (2012) 2 Bảng 1.1. Hình thức cổ tức tiền mặt và cổ tức cổ phiếu Hình thức trả Cách trả cổ tức Mục đích Ảnh hưởng Cổ tức tiền mặt Cổ tức cổ phiếu Tiền mặt Cổ phiếu (cổ phần thường) Cổ tức = Mệnh giá x tỷ lệ chia cổ tức Phát hành cổ phiếu bổ sung Thu hút các nhà đầu tư Giữ lại vốn để đầu tư Giảm tiền mặt => giảm tài sản => Gia tăng số cổ phần đang lưu hành giảm vốn cổ phần => giảm giá trị mỗi một cổ phần Nguồn: Tự tổng hợp (i) Cổ tức tiền mặt (cash dividend) Công ty thường trả cổ tức dưới dạng tiền mặt, có thể trả mỗi năm 1 lần hoặc nhiều lần trong một năm. Cổ tức tiền mặt được phân bổ theo một lượng tiền cố định trên mỗi một cổ phần thường (DPS -Dividend per share: cổ tức trên một cổ phần thường), các cổ đông nhận được lượng cổ tức theo số cổ phần mình nắm giữ. Cổ tức được tính theo công thức sau: Cổ tức = Mệnh giá x tỷ lệ cổ tức Trong đó, mệnh giá là giá trị được ấn định trong giấy chứng nhận cổ phiếu được ghi trong điều lệ của công ty. Ở Việt Nam, theo quy định của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, mệnh giá một cổ phần là 10.000 VNĐ3. Tỷ lệ cổ tức được HĐQT quyết định. Ví dụ, tỷ lệ cổ tức của công ty A năm 2014 là 15%. Cổ tức trên mỗi cổ phần là (DPS): 10.000 x 15% = 1.500 VNĐ. Một cổ đông có 5.000 cổ phần sẽ nhận được 5.000 x 1.500 = 7.500.000 VNĐ tiền cổ tức. Cổ tức tiền mặt là khoản phân phối lợi nhuận sau thuế của công ty cổ phần. Do đó, cổ tức tiền mặt không phải chi phí và không xuất hiện trên báo cáo tài chính của công ty. Về mặt pháp lý, các công ty không được chia cổ tức tiền mặt vượt quá lợi nhuận sau thuế trong kỳ. Sau khi công bố, chia cổ tức tiền mặt trở thành khoản phải trả của công ty, được thể hiện trên bảng cân đối kế toán. Sau khi thanh toán cổ tức, lượng tiền của công ty giảm xuống, dẫn đến Tài sản của công ty giảm, và giảm vốn cổ phần. Trong thực tế, một công ty cổ phần muốn chia cổ tức tiền mặt phải có một lượng tiền mặt đủ lớn để trả cổ tức và vẫn đáp ứng được nhu cầu sắp tới, như việc đảm bảo tốc độ tăng trưởng tài sản và thanh toán khoản nợ hiện tại, tạo ra nguồn vốn bù đắp 3 Quyết định số 313/QĐ-UBCK ngày 12/11/2004 về việc ban hành Quy chế xét duyệt đăng ký phát hành chứng khoán ra công chúng; cấp phép niêm yết, cấp phép hoạt động kinh doanh và dịch vụ chứng khoán. 3 Thang Long University Library cho việc trả cổ tức. Do đó, trả cổ tức tiền mặt còn là tín hiệu cho thấy công ty đang hoạt động tốt, thu hút các nhà đầu tư mua cổ phiếu của công ty. Tuy nhiên, như đã phân tích ở trên, việc trả cổ tức bằng tiền mặt sẽ làm giảm lượng tiền của công ty, ảnh hưởng đến khả năng thanh toán và khả năng tài trợ cho các nhu cầu đầu tư trong tương lai. Khi cần vốn kinh doanh, công ty phải huy động vốn bằng 2 nguồn: một là đi vay ngân hàng, hai là phát hành cổ phiếu hoặc trái phiếu. Cả 2 đều gây ra áp lực trả nợ rất lớn cho công ty, làm tăng chi phí tài chính, và tăng rủi ro trong các dự án đầu tư hay kế hoạch mở rộng sản xuất kinh doanh. (ii) Cổ tức cổ phiếu (stock dividend) Ngoài trả cổ phiếu bằng tiền, các công ty có thể trả cổ tức bằng cổ phiếu. “Thực ra, trả cổ tức bằng cổ phiếu không phải là chi trả cổ tức đúng nghĩa, vì nó không làm cho tài khoản tiền mặt của công ty giảm đi”4. Công ty cổ phần sẽ phát hành bổ sung cổ phiếu theo tỷ lệ do Đại hội đồng Cổ đông thông qua, làm gia tăng số cổ phần đang lưu hành, khiến giá trị của mỗi cổ phần bị giảm xuống. Số cổ phiếu này được phát cho các cổ đông theo tỷ lệ cổ phần mà cổ đông nắm giữ. Chia cổ tức bằng cổ phiếu được thực hiện khi công ty muốn giữ lại nguồn vốn để tái đầu tư mà có thể hạn chế đi vay thêm nguồn bên ngoài. Ví dụ công ty tuyên bố trả cổ tức bằng cổ phiếu tỷ lệ 15%. Một cổ đông có 1000 cổ phần sẽ nhận được thêm 1000 x 15% = 150 cổ phiếu nữa. Tuy nhiên, không có nghĩa cổ đông nhận được thêm một khoản tiền mà giá trị mỗi một cổ phẩn đã giảm đi và tổng giá trị cổ phần mà cổ đông đó nắm giữ không đổi. Hình thức này không làm cho Tài sản và Nguồn vốn thay đổi. Việc chia cổ tức bằng cổ phiếu vừa thoả mãn được yêu cầu vốn đầu tư, vừa đáp ứng kỳ vọng được trả cổ tức bằng tiền trong tương lai của các cổ đông. Hơn thế nữa, việc phát hành cổ phiếu bổ sung còn tiết kiệm chi phí phát hành so với phát hành cổ phiếu mới. Tuy nhiên, phát hành cổ phiếu bổ sung để trả cổ tức sẽ tạo áp lực lợi nhuận, áp lực trả cổ tức bằng tiền mặt rất lớn cho công ty. Do áp lực quá lớn, công ty có thể giảm tỷ lệ chia cổ tức, khiến cho lợi nhuận trên 1 cổ phần bị giảm xuống (EPS – Earning per Share). Ngoài ra còn có thể gây nên hiện tượng loãng giá cổ phiếu, khiến cho giá cổ phiếu sụt giảm trong khi số lượng cổ phần lưu hành tăng lên. (iii) Các hình thức khác Ngoài hai hình thức phổ biến là cổ tức bằng tiền và cổ tức cổ phiếu, còn có hình thức trả cổ tức bằng tài sản và hình thức mua lại cổ phần. 4 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến sĩ Nguyễn Minh Kiều 4 Trả cổ tức bằng tài sản: Công ty cổ phần có thể trả cổ tức bằng hàng hóa, bất động sản, hay cổ phiếu, trái phiếu… mà công ty nắm giữ. Trả cổ tức bằng tài sản cũng khiến công ty bị giảm Tài sản, giảm nguồn vốn. Tuy nhiên trường hợp này rất hiếm khi xảy ra trong thực tế. Nó phản ánh hoạt động kinh doanh không tốt của công ty, và cổ đông cũng không dễ dàng chấp nhận được trả cổ tức bằng tài sản vì lý do thanh khoản và định giá tài sản. Hơn thế nữa, Việt Nam chưa có khung pháp lý quy định trả cổ tức bằng hình thức này. Mua lại cổ phần: Thay vì trả cổ tức tiền mặt, công ty có thể mua lại các cổ phần đang lưu hành của các cổ đông với mức giá thỏa thuận. Cổ phần được mua lại được gọi là cổ phần ngân quỹ. Công ty có quyền mua lại không quá 30% tổng số cổ phần phổ thông đã bán, một phần hoặc toàn bộ cổ phần ưu đãi cổ tức đã bán (theo Điều 91, Mục 2, Chương IV, Luật Doanh nghiệp). Công ty chỉ mua lại cổ phần khi kết quả hoạt động kinh doanh tốt và có lượng tiền lớn. Khi mua lại cổ phần, công ty làm giảm số cổ phần đang lưu hành, tăng cường tính tự chủ trong việc kiểm soát công ty. Mặt khác, việc mua lại cổ phần sẽ hạn chế cổ phần được chia cổ tức, khiến cho tỷ lệ chia cổ tức sẽ tăng lên trong tương lai, mang lại lợi nhuận kỳ vọng cao cho cổ đông, hay EPS tăng lên. Nhìn từ góc độ các chỉ tiêu tài chính, lượng tiền giảm khiến cho Tài sản giảm, thu nhập sau thuế không đổi khiến cho Tỷ suất sinh lợi trên Tài sản (ROA – Return on Assets) tăng lên đáng kể. Ngoài ra, mua lại cổ phần còn làm giảm áp lực loãng giá cổ phiếu do nguồn cung giảm đột ngột, giá trị của cổ phiếu sẽ tăng lên, tạo nên sự thu hút với các nhà đầu tư. 1.2.1.2. Cách thức chi trả cổ tức (i) Quy trình chi trả cổ tức Cả 2 hình thức trả cổ tức cơ bản đều tuân theo một quy trình duy nhất. Các công ty cổ phần tại Việt Nam thường trả cổ tức 2 lần/năm hoặc 1 lần/năm. Dựa vào kết quả hoạt động kinh doanh, chính sách cổ tức mục tiêu năm trước, kế hoạch kinh doanh trong tương lai, HĐQT sẽ quyết định việc trả cổ tức của năm đó và đề ra mục tiêu trả cổ tức năm sau. Quy trình chi trả cổ tức được chia ra tuần tự theo các mốc thời gian cụ thể được thông báo bằng văn bản. Sau khi công bố, trả cổ tức trở thành trách nhiệm tài chính với công ty và không dễ dàng thay đổi được. Cổ đông được nhận cổ tức thông qua tài khoản lưu ký tại công ty. Quy trình trả cổ tức tuân theo các mốc thời gian như sau: 5 Thang Long University Library Sơ đồ 1.1. Quy trình trả cổ tức Ngày công bố Ngày xác lập hưởng (Declareation date) quyền cổ tức (Ex- Ngày ghi nhận (Record date) Ngày chi trả cổ tức (Payment date) dividend date) Nguồn: Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến sĩ Nguyễn Minh Kiều – Chính sách Cổ tức Ngày công bố (Declaration date): là ngày HĐQT công bố trả cổ tức cho các cổ đông và toàn bộ thị trường. Các nội dung cơ bản được công bố bao gồm: hình thức trả cổ phiếu, tỷ lệ trả cổ phiếu, phương thức thanh toán, nguồn chi trả cổ phiếu, ngày xác lập hưởng quyền cổ tức, ngày khóa sổ, ngày chi trả. Trong ngày này, khi thông tin được công bố, các cổ đông và thị trường sẽ lập tức phản ứng với chính sách trả cổ tức và đánh giá, phân tích các tín hiệu mà công ty phát ra. Ngày xác lập quyền hưởng cổ tức (Ex–dividend date): Trong (hoặc sau) ngày này, các cổ phần được giao dịch sẽ không được nhận cổ tức của công ty. Nếu nhà đầu tư mua cổ phiếu trước ngày này, họ vẫn được nhận cổ tức; sau ngày này thì không nhận được cổ tức. Ngược lại, nếu cổ đông muốn bán cổ phần mà vẫn muốn nhận được cổ tức thì phải bán trong (hoặc sau) ngày này. Vào ngày xác lập quyền hưởng cổ tức, giá cổ phiếu sẽ giảm xuống một khoảng xấp xỉ với giá trị phần cổ tức được chia. Ngày ngày xác lập quyền hưởng cổ tức trước ngày ghi nhận 2 ngày làm việc theo quy chế T+3. Ngày ghi nhận (Record date) hay ngày khóa sổ (Book closing date): là ngày chốt danh sách các cổ đông được nhận cổ tức. Tất cả các cổ đông có tên trong sổ đăng ký cổ phần của công ty vào ngày đó sẽ được chia cổ tức. Nhưng để có tên trong sổ đăng ký cổ phần vào ngày đó, các nhà đầu tư phải mua cổ phiếu từ ít nhất là 3 ngày làm việc trước đó theo quy định T+3. Ngày trả cổ tức (Payment date): là ngày cổ đông nhận được cổ tức. Ngày chi trả thường sau ngày khóa sổ ít nhất 15 ngày (theo quy định của UBCKNN) Tại Việt Nam, theo quy định của TTLKCK, Sở GDCK và UBCKNN, các công việc phải làm được quy định như sau. 6 Bảng 1.1. Nội dung công việc trả cổ tức của các CTCP tại Việt Nam Nội dung công việc Bƣớc 1 Gửi hồ sơ cho Sở GDCK gồm: công văn thông báo đăng ký chốt danh sách cổ đông để trả cổ tức; Nghị quyết ĐHĐCĐ; Biên bản họp ĐHĐCĐ; BCTC kiểm toán để Sở GDCK xác nhận nguồn chi trả cổ tức của Công ty. 2 Nhận Công văn trả lời của Sở GDCK về việc xác nhận nguồn chi trả của Công ty Ngày công bố 3 Gửi hồ sơ cho TTLKCK gồm: công văn thông báo đăng ký chốt danh sách CĐ để trả cổ tức; Nghị quyết ĐHĐCĐ; Biên bản họp ĐHĐCĐ và Công văn của Sở GDCK xác nhận nguồn chi trả. Ngày xác lập quyền hƣởng cổ tức Ngày ghi nhận (Cách ngày TTLKCK nhận được thông báo chính thức ít nhất 10 ngày làm việc) Ngày chi trả cổ tức (Cách ngày ghi nhận ít nhất 15 ngày làm việc) Nguồn: Tự tổng hợp (ii) Sự giảm giá của cổ phiếu vào ngày xác lập quyền hưởng cổ tức Vào ngày xác lập quyền hưởng cổ tức (Ex-dividend date), giá cổ phiếu sẽ giảm xuống 1 lượng bằng cổ tức. Sự giảm giá này ngăn ngừa chênh lệch giá, đảm bảo quyền bình đẳng giữa các cổ đông. Cổ đông nào nhận được cổ tức thì sẽ không được hưởng lãi do chênh lệch giá khi giao dịch. Nếu nhà đầu tư mua cổ phần của công ty trước ngày này, thì cổ đông đó sẽ nhận được 1 đồng cổ tức. Nhưng vào và sau ngày, giá cổ phiếu sẽ giảm xuống 1 đồng. Do đó khi cổ đông này bán cổ phiếu thì sẽ không được hưởng lãi từ chênh lệch giá. Sơ đồ 1.2. Sự giảm giá của cổ phiếu vào ngày xác lập quyền hưởng cổ tức (ngày 0) -2 Giá CP = P + D -1 0 +1 +2 Giá CP giảm 1 lượng bằng cổ tức D Giá CP = P Nguồn: Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến sĩ Nguyễn Minh Kiều – Chính sách Cổ tức Hơn thế nữa, cổ tức là thu nhập chịu thuế. Do đó, sau ngày xác lập quyền hưởng cổ tức, nhà đầu tư sẽ mua được cổ phiếu của công ty với giá thấp hơn mà không phải chịu thuế cho phần chênh lệch đó. 7 Thang Long University Library 1.2.2. Tổng quan về Chính sách cổ tức 1.2.2.1. Khái niệm chính sách cổ tức Chính sách cổ tức là chính sách phân phối lợi nhuận sau thuế cho các cổ đông.5 Phân phối bao nhiêu phần lợi nhuận? Phân phối dưới hình thức nào? Phân phối theo tỷ lệ bao nhiêu? Phân phối cho ai? Là những câu hỏi công ty trả lời trong chính sách cổ tức. Chính sách cổ tức gắn liền với quản trị tài chính công ty cổ phần. Mục đích cuối cùng của chính sách cổ tức là làm sao đem lại lợi nhuận cho các nhà đầu tư, thu hút các nhà đầu tư nắm giữ cổ phần của công ty để công ty có thể gia tăng nguồn vốn, mở rộng sản xuất kinh doanh. 1.2.2.2. Vai trò của chính sách cổ tức Thứ nhất, chính sách cổ tức có ảnh hưởng trực tiếp đến quyền lợi của cổ đông công ty, mỗi một sự thay đổi của chính sách cổ tức có thể lập tức ảnh hưởng đến quan điểm đầu tư của cổ đông (hay các nhà đầu tư mới). Thứ hai, chính sách cổ tức dung hòa nhu cầu nhận được lợi nhuận của các cổ đông và nhu cầu nguồn vốn tái đầu tư của công ty. Khi trả cổ tức càng nhiều, công ty cổ phần phải tìm cách huy động vốn từ các nguồn khác tốn kém hơn, phức tạp hơn, tính tự chủ thấp hơn, gây ra rủi ro lớn hơn. Thứ ba, chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến tài sản, nguồn vốn, lợi nhuận… của công ty, khiến các chỉ tiêu tài chính bị thay đổi. Mỗi chính sách cổ tức đều có ảnh hưởng tốt cũng như không tốt đến các chỉ tiêu tài chính của công ty. Vì những lý do trên, chính sách cổ tức không chỉ ảnh hưởng đến công ty thể hiện qua các con số, các chỉ tiêu mà còn có tính ảnh hưởng tới tâm lý của các nhà đầu tư. Do đó, chính sách cổ tức như thế nào cho hợp lý là bài toán khó cho các nhà quản trị. 1.2.2.3. Các chỉ tiêu đo lường trong chính sách cổ tức Các chỉ tiêu đo lường dưới đây đều xét trong trường hợp công ty không có cổ tức ưu đãi, trái phiếu để tối giản công thức tính toán. (Cổ tức ưu đãi: là cổ tức trả cho cổ đông nắm giữ cổ phiếu ưu đãi, với tỷ lệ trả cố định hàng năm). Nếu công ty có phát hành cổ tức ưu đãi, trái phiếu, công ty phải có nghĩa vụ trả lãi trái phiếu, sau đó đến cổ tức ưu đãi, với tỷ lệ thực hiện cố định hàng năm. Cuối cùng công ty mới quyết định đến việc có trả cổ tức cho cổ phần thường hay không. 5 GS.TS. Phạm Quang Trung , Giáo trình “Quản trị Tài chính Doanh nghiệp” -, NSX - NXB Đại Học Kinh Tế Quốc Dân (2012) 8 (i) Tỷ lệ cổ tức – Dividend ratio Tỷ lệ trả cổ tức cho biết tỷ lệ cổ tức được trả trên mệnh giá mỗi cổ phần. DPS Trong đó: Tỷ lệ cổ tức = DPS: Cổ tức trên cổ phần F F: Mệnh giá (ii) Cổ tức trên một cổ phần thường – DPS Chỉ tiêu DPS cho biết lượng cổ tức mà cổ đông nhận được từ mỗi cổ phần thường. DPS lớn hơn 0 khi công ty quyết định chia cổ tức và bằng 0 nếu công ty dùng toàn bộ lợi nhuận để tái đầu tư. Do đó, DPS không có ý nghĩa nhiều khi dùng nó để đánh giá hoạt động kinh doanh của công ty trong năm. Tổng cổ tức DPS = Số cổ phần đang lưu hành Tỷ lệ cổ tức * F * Số cổ phần đang lưu hành = = Tỷ lệ cổ tức * F Số cổ phần đang lưu hành Tổng cổ tức sẽ phụ thuộc vào quan điểm đẩu tư của CTCP và kết hợp chính sách cổ tức của CTCP (Các kết hợp chính sách cổ tức sẽ được trình bày sau) (iii) Tỷ lệ chi trả cổ tức – Dividend payout ratio Là tỷ lệ giữa cổ tức và thu nhập sau thuế trong kỳ. Chỉ tiêu này đo lường công ty dành bao nhiêu thu nhập để trả cổ tức và giữ lại bao nhiêu thu nhập để tái đầu tư. Công thức: DPS Tổng cổ tức = Tỷ lệ trả cổ tức = EPS EPS = (*) EAT EAT Số cổ phần thường đang lưu hành Trong đó: DPS: Cổ tức trên cổ phần thường EAT: Thu nhập sau thuế EPS: Thu nhập trên mỗi cổ phần thường 9 Thang Long University Library Một số trường hợp, DPS = EPS khi công ty dùng toàn bộ lợi nhuận để trả cổ tức. Nhìn vào công thức (*) ta thấy: Về mặt lý thuyết, tỷ lệ này cao khi Cổ tức trả cao hoặc EAT thấp, hoặc cả hai. Ngược lại, tỷ lệ này thấp khi công ty trả cổ tức thấp hoặc EAT cao hoặc cả hai. Thực tế, một công ty có EAT thấp sẽ ít khi có ý định trả cổ tức cao. Tuy nhiên, công ty có EAT cao chưa chắc đã trả cổ tức cao. Nó còn phụ thuộc vào kế hoạch giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư của công ty. Trung bình nếu tỷ lệ này vượt quá 75% có nghĩa là công ty không tái đầu tư lợi nhuận một cách hợp lý6. Một tỷ lệ trả cổ tức cao thường hàm ý là thu nhập của công ty được sử dụng phần lớn để trả cho cổ đông và có nghĩa là công ty đang cố gắng thu hút các nhà đầu tư mua cổ phiếu của mình. (iv) Tỷ suất cổ tức – Dividend yeild Tỷ suất cổ tức là tỷ lệ giữa cổ tức và thị giá cổ phiếu. Chỉ tiêu này đo lường dòng tiền nhận được từ mỗi một đồng mua cổ phiếu. Tỷ suất cổ tức được tính như sau: DPS Tỷ suất cổ tức = Giá cổ phiếu Tỷ suất cổ tức cao có thể thể hiện công ty trả cổ tức cao hoặc giá cổ phiếu vào thời điểm đầu tư thấp hoặc cả hai. Ngược lại, tỷ suất cổ tức thấp có thể do công ty trả cổ tức thấp hoặc giá cổ phiếu vào thời điểm mua cao, hoặc cả hai. Tuy nhiên, với các nhà đầu tư mong muốn có thu nhập ổn định từ cổ tức, họ thường tìm kiếm các công ty có tỷ suất cổ tức ổn định hàng năm hơn là công ty trả cổ tức cao. Lý do là khi hứa hẹn tỷ suất trả cổ tức cao, nhiều trường hợp công ty đang đánh bóng hình ảnh của mình và thu hút nhà đầu tư mua cổ phiếu của mình, điều đó sẽ đẩy giá cổ phiếu tăng lên trong ngắn hạn. Khi đó, áp lực giữ mức tỷ suất như kế hoạch rất cao, nhiều khi công ty sẽ không thực hiện được kế hoạch đó và giảm mức trả cổ tức, hoặc không trả cổ tức. Điều này có ảnh hưởng không nhỏ đến thu nhập và tâm lý của nhà đầu tư. 1.2.2.4. Các kết hợp chính sách cổ tức Có 4 kết hợp của chính sách cổ tức mà nhà quản trị có thể chọn tùy theo tình hình hoạt động của công ty trong kỳ và kế hoạch kinh doanh, đầu tư trong tương lai. Mỗi một kết hợp chính sách, công ty có thể gửi tín hiệu khác nhau đến cho thị trường và tác động đến quan điểm và quyết định đầu tư của các cổ đông và nhà đầu tư mới. 6 http://www.angelfire.com/nv/drdai/khainiemtaichinh.htm 10 (i) Chính sách lợi nhuận giữ lại Chính sách lợi nhuận giữ lại là chính sách công ty chỉ trả cổ tức sau khi đã ưu tiên giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư. Các trình tự được áp dụng như sau: Bước 1: Xác định ngân sách vốn tối ưu; Bước 2: Xác định lượng vốn chủ sở hữu sẽ đem đi đầu tư; Bước 3: Xác định cổ tức chi trả cho cổ đông. Theo đó, cổ tức sẽ được tính như sau: Cổ tức = EAT – Thu nhập giữ lại để tái đầu tư = EAT – (Tỷ lệ vốn chủ sở hữu x Tổng ngân sách vốn) (**) Thực tế, công ty sẽ giữ lại lợi nhuận để đầu tư cho các dự án có tỷ suất sinh lợi (ROI – Return on Investment) cao hơn tỷ suất kỳ vọng của các cổ đông. Khi dự án đầu tư thành công, công ty vừa đáp ứng được kỳ vọng của các cổ đông, vừa nhận thêm được lợi nhuận. Hơn thế nữa, việc mang lại doang thu lớn cho công ty còn khiến tốc độ tăng trưởng của công ty tăng lên, cải thiện các chỉ số tài chính. Nếu công ty không giữ lại mà vẫn chia cổ tức cho các cổ đông thì công ty có 2 lựa chọn: một là từ bỏ cơ hội đầu tư, hai là đi huy động vốn bằng cách vay ngoài hoặc phát hành chứng khoán. Cả 2 lựa chọn đều có những lợi ích cũng như gây ra tổn thất tài chính cho công ty:  Với lựa chọn 1: công ty mất đi chi phí cơ hội rất lớn, nhưng lại làm hài lòng cổ đông và thu hút các nhà đầu tư mới nắm giữ cổ phần của công ty. Nhưng để duy trì mức trả cổ tức cao như vậy thì công ty sẽ ngày càng mất cơ hội đầu tư và mất thị trường kinh doanh.  Với lựa chọn 2: công ty mất nhiều thời gian vào thủ tục và phải chi trả các chi phí tài chính liên quan, và giảm tự chủ về tài chính. Tuy nhiên, chi phí lãi vay lại là lá chắn thuế cho công ty. Công ty có thể kết hợp cấu trúc vốn đầu tư thành 2 nguồn: lợi nhuận giữ lại và vay vốn. Tỷ lệ vốn chủ sở hữu và vốn vay có thể linh hoạt để đảm bảo chi phí vốn là thấp nhất cho công ty (như công thức (**)). Tuy nhiên, với chính sách này, cổ tức hàng năm sẽ không ổn định, không phù hợp với kỳ vọng của nhóm cổ đông thích thu nhập ổn định. (ii) Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định Các công ty theo đuổi chính sách cổ tức tiền mặt ổn định sẽ trả một lượng cổ tức bằng tiền mặt ổn định hàng năm, không hoặc rất ít khi thay đổi, và thay đổi một lượng rất nhỏ, không phụ thuộc vào sự thay đổi của lợi nhuận. Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định được áp dụng khi nhà quản trị có quan điểm các cổ đông ưa thích sự ổn định của cổ tức. Nhà quản trị sẽ cố gắng duy trì một lượng cổ tức không đổi mà không quan tâm đến cơ hội đầu tư hay cơ hội đem lại dòng cổ tức 11 Thang Long University Library cao hơn cho cổ đông. Ngay cả khi tăng trưởng lợi nhuận của công ty tăng cao thì chính sách cổ tức tăng chậm hơn và tăng một lượng rất ít so với gia tăng lợi nhuận vì họ thường xem xét tính bền vững của tăng trưởng lợi nhuận trước khi tăng cổ tức. Tổng cổ tức trong chính sách này được xác định trước lợi nhuận giữ lại. Tổng số cổ tức được tính với tỷ lệ cổ tức trên mệnh giá cố định. Tổng cổ tức = Mệnh giá x Tỷ lệ cổ tức x Số cổ phần đang lưu hành Đối với CTCP, chính sách cổ tức tiền mặt ổn định là công cụ hữu hiệu phát tín hiệu sự ổn định trong hoạt động của công ty tới thị trường. Hơn thế nữa, công ty còn thông báo ngầm cho các cổ đông và nhà đầu tư rằng công ty đang bảo vệ lợi ích của họ, đặc biệt là các cổ đông và nhà đầu tư cá nhân. Điều này làm tăng sự trung thành của các cổ đông với công ty, là tăng uy tín của công ty và làm cơ sở cho giá cổ phiếu của công ty ổn định hơn hoặc tăng trưởng bền vững. Đối với các cổ đông, họ sẽ nhận được dòng tiền đều qua các năm. Mục tiêu đầu tư của họ không bị xáo trộn. Tuy nhiên, chính sách cổ tức tiền mặt ổn định cũng sẽ gây áp lực lợi nhuận cho công ty, hạn chế vốn mở rộng kinh doanh hoặc đầu tư. Do đó, chính sách này phù hợp hơn với các công ty đã hoạt động ổn được lâu năm hơn là các công ty mới thành lập. (iii) Chính sách tỷ lệ chi trả cổ tức không đổi Khi công ty áp dụng chính sách cổ tức có tỷ lệ chi trả không đổi, công ty sẽ luôn duy trì một tỷ lệ chia cổ tức trên lợi nhuận từ năm này qua năm khác. Công thức xác định tổng cổ tức được tính như sau: Tổng cổ tức = EAT x Tỷ lệ chi trả cổ tức Theo công thức trên, khi EAT thay đổi, tổng cổ tức sẽ thay đổi theo với một tỷ lệ bằng tỷ lệ chi trả cổ tức. Do đó, CTCP thường áp dụng chính sách này khi họ nhận thấy sự ổn định của lợi nhuận qua các năm và hướng đến mục tiêu dài hạn là phát triển ổn định và bền vững. Các công ty này thường là các công ty hoạt động công ích, hoặc trong các ngành không mang tính chu kỳ hoặc đã bão hòa. Ngoài ra thì chi trả cổ tức với tỷ lệ không đổi cũng làm công tác tài chính trở nên đơn giản hơn. Thế nhưng thị trường luôn có nhiều biến động, làm ảnh hưởng đến lợi nhuận của công ty và kế hoạch đầu tư trong tương lai. Khi thị trường không thích hợp để đầu tư, việc chi trả theo chính sách này sẽ làm công ty dư thừa một lượng tiền mặt, làm mất đi chi phí cơ hội. Ngược lại, khi cơ hội đầu tư lớn, nhiều khi công ty không có đủ vốn để thực hiện và phải đi vay nguồn bên ngoài. (iv) Chính sách DPS nhỏ, không đổi và cổ tức thưởng Công ty thực hiện chính sách luôn duy trì một lượng cổ tức nhỏ, không đổi và thực hiện chi trả cổ tức thưởng (hay cổ tức bổ sung, cổ tức phụ trội) vào bất cứ thời điểm nào trong kỳ kinh doanh khi công ty có được dòng tiền vào lớn mà chưa thích 12 hợp để đầu tư. Chính sách cổ tức này đặc biệt phù hợp với các công ty có dòng tiền vào dao động mạnh, nhu cầu tiền mặt thay đổi liên tục qua các kỳ kinh doanh. Đối với các cổ đông, khi lợi nhuận thấp hoặc nhu cầu tiền mặt cao, họ vẫn chắc chắn nhận được một khoản cổ tức ổn định; khi lợi nhuận cao hoặc nhu cầu tiền mặt không lớn, các cổ đông sẽ nhận được cổ tức thưởng, phụ trội thêm so với dòng cổ tức ổn định. Chính sách này thường mang lại ảnh hưởng tích cực đến tâm lý của các nhà đầu tư. Chính sách này cũng khiến công tác tài chính của CTCP trở nên phức tạp hơn. Câu hỏi đặt ra là: xác định cổ tức ổn định nhỏ bằng bao nhiêu, cổ tức thưởng như thế nào để không ảnh hưởng đến nguồn vốn kinh doanh của công ty. Ngoài ra việc xác định chính sách này cũng tốn kém nguồn lực và các chi phí tài chính của CTCP. 1.3. Các yếu tố ảnh hƣởng đến chính sách cổ tức Các yếu tố được nêu ra dưới đây là các yếu tố bên trong của doanh nghiệp, ảnh hưởng trực tiếp đến quyết định chính sách cổ tức của công ty, ứng dụng mô hình hồi quy Tobit của Mansourinia (2013) và dùng yếu tố Tỷ suất sinh lợi trên Vốn chủ sở hữu thay vì Tỷ suất sinh lời trên Tổng tài sản để phù hợp hơn với thị trường của Việt Nam. Các yếu tố bên ngoài (CTCP không thể chi phối được) đã được trình bày trong phần 1.2.3. Lý thuyết về chính sách cổ tức. 1.3.1. Quy mô Hội đồng quản trị (BS - Boarding Size) Theo luật Doanh nghiệp, Hội đồng quản trị là cơ quan quản lý công ty, có toàn quyền nhân danh công ty để quyết định, thực hiện các quyền và nghĩa vụ của công ty không thuộc thẩm quyền của Đại hội đồng cổ đông. HĐQT do Đại hội đồng cổ đông bầu ra nên mỗi thành viên trong HĐQT đại diện cho một nhóm cổ đông. Quy mô HĐQT càng lớn thì quyền lợi của các nhóm cổ đông càng được cân bằng. Do đó, chính sách cổ tức được quyết định sẽ phụ thuộc vào mục tiêu và lợi ích của các nhóm cổ đông này, mà đại diện là thành viên trong HĐQT. 1.3.2. Hội đồng quản trị độc lập (BI – Boarding Independence) Theo quy định tại khoản 3 Điều 2 Thông tư 121/2012/TT-BTC thì Thành viên Hội đồng quản trị độc lập là thành viên Hội đồng quản trị đáp ứng điều kiện cơ bản nhất là: Là thành viên Hội đồng quản trị không điều hành và không phải là người có liên quan với Giám đốc (Tổng giám đốc), Phó giám đốc (Phó Tổng giám đốc), Kế toán trưởng và những cán bộ quản lý khác được Hội đồng quản trị bổ nhiệm... Như quy định trên, tính độc lập của HĐQT là các thành viên trong HĐQT không kiêm nhiệm điều hành, không nắm giữ cổ phần và không làm một vị trí quản lý nào trong CTCP. Yếu tố này sẽ tách bạch lợi ích của công ty, lợi ích của cổ đông, hạn chế tình trạng ưu tiên lợi ích của một hay một số cá nhân hoặc một hay một số nhóm cổ đông khi quyết 13 Thang Long University Library định chính sách cổ tức. Nhưng thức tế, hầu hết thành viên của HĐQT đều giữ chức vụ Tổng giám đốc hoặc Phó Tổng giám đốc trong CTCP. 1.3.3. Sự kiêm nhiệm của giám đốc điều hành (CD – CEO Duality of Firm) Yếu tố Sự kiêm nhiệm của giám đốc điều hành là một trường hợp của yếu tố Hội đồng quản trị Độc lập. Yếu tố này xem xét Chủ tịch HĐQT có kiêm nhiệm vị trí Tổng Giám đốc trong CTCP hay không. Về mặt lý thuyết, Sự kiêm nhiệm của Giám đốc điều hành sẽ ảnh hưởng đến chính sách cổ tức khi họ ưu tiên lợi ích của mình hơn lợi ích công ty hay ngược lại. 1.3.4. Quy mô doanh nghiệp (FS – Firm Size) Thực tế cho thấy uy tín của doanh nghiệp được đánh giá phần lớn dựa trên quy mô. Quy mô doanh nghiệp càng lớn thì uy tín càng lớn và ngược lại. Doanh nghiệp có uy tín lớn sẽ dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn hơn. Do đó, các CTCP có uy tín lớn sẽ dễ dàng hơn trong việc vay vốn các tổ chức tín dụng, huy động vốn bằng chứng khoán…. Ngoài ra thì chi phí huy động cũng sẽ ít hơn các CTCP vừa và nhỏ. Nên mức chi trả cổ tức có thể sẽ cao hơn và ổn định hơn. 1.3.5. Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE – Return on Equity) Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu thể hiện có bao nhiêu đồng lợi nhuận được tạo thành từ mỗi một đồng vốn chủ sở hữu. Tỷ suất này càng lớn cho thấy doanh nghiệp hoạt động càng hiệu quả. Các nhà đầu tư ngoài việc xem xét cổ tức được trả khi nắm giữ cổ phần CTCP, họ còn rất quan tâm đến mức độ sinh lời trên Vốn chủ sở hữu mà chính họ đã góp vào. Do việc chia cổ tức là phân phối lợi nhuận sau thuế nên khả năng sinh lợi cao thường đi kèm với kỳ vọng cổ tức sẽ cao và ngược lại, khi lợi nhuận giảm, kỳ vọng vào dòng thu nhập từ cổ tức cũng sẽ giảm xuống. Thực tế, AlMalkawi (2007) 7đã nghiên cứu các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của công ty tại Jordan trong một thời gian từ năm 1989 đến năm 2000. Nghiên cứu chỉ ra rằng lợi nhuận của các công ty yếu tố quyết định đến chính sách cổ tức của các công ty tại Jordan. Cụ thể là các công ty có lợi nhuận cao thường trả cổ tức cao cho các cổ đông và ngược lại. Ngoài ra, mức độ ổn định của ROE cũng có tác động đến mức cổ tức và tăng trưởng cổ tức của công ty. ROE có mức độ tăng trưởng đều hàng năm sẽ có xu hướng tăng trưởng cổ tức tương đương với ROE. Khi ROE biên độ giao động lớn qua các năm thì cổ tức có thể không thay đổi theo ROE. 7 Husam‐Aldin Nizar Al‐Malkawi, (2007) "Determinants of Corporate Dividend Policy in Jordan: An Application of the Tobit Model", Journal of Economic and Administrative Sciences, Vol. 23 Iss: 2, pp.44 - 70 14 1.3.6. Đòn bẩy tài chính (LEV – Financial leverage of firm) Cấu trúc vốn của doanh nghiệp nào cũng tồn tại 2 nguồn: nợ và vốn chủ sở hữu. Đòn bẩy tài chính thể hiện tỷ lệ đi vốn đi vay để có được lượng tài sản đó, được sử dụng rất phổ biến vì nó có tác dụng như một là chắn thuế cho doanh nghiệp, tạo ra nguồn lợi nhuận, làm tăng các chỉ số tài chính. Vốn chủ sở hữu hay lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư lại giúp doang nghiệp tự chủ nguồn vốn và không gặp phải áp lực trả nợ. Do đó, doanh nghiệp luôn phải quyết định tỷ lệ cơ cấu vốn thế nào để doanh nghiệp đạt được mục đích tối thiểu hóa chi phí vốn và tối đa hóa lợi nhuận. Trong CTCP, việc quyết định cơ cấu vốn càng phức tạp hơn khi tỷ lệ vốn chủ sở hữu giữ lại ảnh hưởng đến cổ tức chi trả cho các cổ đông không chỉ trong ngắn hạn (khi công ty ưu tiên chia cổ tức cho cổ đông và đi vay vốn để đầu tư) và dài hạn (khi CTCP phải ưu tiên hoàn thành nghĩa vụ trả lãi và gốc nợ cho chủ nợ trước khi chia cổ tức). Về mặt lý thuyết, chính sách cổ tức sẽ tăng khi CTCP đi vay trong ngắn hạn và giảm trong dài hạn. Nhưng thực tế lại ngược lại. Các nghiên cứu về chính sách cổ tức của Mansourinia (2013) đã chỉ ra rằng chính sách cổ tức có mối quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính. Điều đó có thể được giải thích do CTCP không bao giờ ưu tiên việc trả cổ tức trong hiện tại cho các cổ đông và vay nợ để đầu tư. Mà họ sẽ thực hiện cắt giảm cổ tức để tái đầu tư và sau đó mới đi vay nợ. Khi vốn vay lớn, áp lực trả nợ cao, cổ tức trong dài hạn cũng sẽ bị giảm xuống. 1.3.7. Tốc độ tăng trưởng (FG – Firm Growth) Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp cũng tác động lên nhà quản trị khi lựa chọn chính sách cổ tức. Có rất nhiều giả thiết đặt ra về mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng và chính sách cổ tức. Thứ nhất, khi doanh nghiệp chia rất ít cổ tức hoặc không chia cổ tức mà tái đầu tư, doanh nghiệp có thể sẽ tăng trưởng rất mạnh. Khi đó, tốc độ tăng trưởng và cổ tức có mối quan hệ ngược chiều. Thứ hai, khi doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng ổn định qua các năm, cổ tức chia cho cổ đông cũng sẽ tăng trưởng cùng chiều với doanh nghiệp, từ đó thu hút các nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu của công ty, tăng vốn chủ sở hữu, tăng vốn kinh doanh. Thứ ba, khi doanh nghiệp có mức tăng trưởng thấp, muốn thu hút các nhà đầu tư, doanh nghiệp sẽ thực hiện chi trả cổ tức cao hoặc hứa hẹn chi trả cổ tức cao. Có thể nói, tốc độ tăng trưởng và chính sách cổ tức cùng chiều hay ngược chiều còn phụ thuộc vào quan điểm nhà quản trị và kế hoạch kinh doanh trong công ty. Với mỗi một doanh nghiệp, mỗi thị trường, mỗi giai đoạn đặc thù sẽ cho ra những kết quả khác nhau về mối tương quan giữa tốc độ tăng trưởng và chính sách cổ tức. 15 Thang Long University Library 1.4. Lý thuyết về chính sách cổ tức Khi sử dụng một chính sách cổ tức, các nhà quản trị luôn quan tâm nhất đến tầm quan trọng hay sức ảnh hưởng của nó với công ty và cổ đông. Nhưng liệu nó có thực sự quan trọng hay không? Các công ty nên xây dựng chiến lược cổ tức như thế nào cho phù hợp với mục tiêu phát triển của công ty, với lợi ích của cổ đông, với biến động của các yếu tố vĩ mô? Một thông điệp mà những nhà quản trị thường lấy đó làm mục tiêu ứng xử là: chính sách cổ tức phải có tính ổn định, không thay đổi thất thường và phải đặc biệt thận trọng trước khi quyết định thay đổi một chính sách cổ tức này bằng một chính sách cổ tức khác.8 Do đó, nhà quản trị phải hiểu được những lý thuyết cơ bản về chính sách cổ tức để có phản ứng kịp thời trước mỗi biến động nhỏ của thị trường. 1.4.1. Chính sách cổ tức và giá trị công ty Khi nền kinh tế càng phát triển, các công ty thực hiện cổ phần hóa và tìm kiếm nguồn vốn bằng cỏ phiếu ngày càng nhiều. Do đó, quyết định chính sách cổ tức ngày càng chiếm vị trí quan trọng trong công ty. Một yếu tố được các nhà quản trị quan tâm nhất là “Chính sách cổ tức có làm ảnh hưởng đến giá trị công ty không?”. Tất nhiên, HĐQT hay chính các cổ đông cũng đều muốn chính sách cổ tức làm tăng giá trị của công ty. Do đó, phần này sẽ tìm hiểu ảnh hưởng của chính sách cổ tức lên giá trị công ty để chúng ta có một cái nhìn bao quát, hoàn thiện nhất về vấn đề chính sách cổ tức và giá trị của CTCP. Kết quả nghiên cứu của Modigliani và Miller hay Lý thuyết M&M, công bố lần đầu vào năm 19619, đã lập luận rằng: Nếu có một thị trường hoàn hảo, thì chính sách cổ tức không có tác động đến giá trị của công ty. Ta xem xét các giả định của Lý thuyết M&M về thị trường hoàn hảo:  Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân;  Không có chi phí giao dịch;  Không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính;  Cá nhân và doanh nghiệp đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau;  Thông tin cân xứng;  Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo. Giả sử có 2 trường hợp như sau: (1) CTCP trả cổ tức và phải đi vay bên ngoài. (2) CTCP không trả cổ tức và không đi vay bên ngoài. 8 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright – Niên khóa 2006-07 – Tiến sĩ Nguyễn Minh Kiều – Chính sách Cổ tức 9 Diệp Dũng và Nguyễn Minh Kiều (2002), bài giảng Phân tích tài chính, Chương trình giảng dạy kinh tế Fullbright. 16 Ta thấy, dù công ty có đi vay ngoài hay không thì giá trị công ty vẫn được tính bằng Tổng Vốn và Nợ. Giá trị CTCP có vay nợ (VL = Vốn + Nợ) bằng giá trị của CTCP không có vay nợ (VU = Vốn + Nợ), nghĩa là VU = VL. Do đó, trong thị trường hoàn hảo, chính sách cổ tức không có tác động gì đến giá trị của công ty. Thực tế, thị trường hoàn hảo không tồn tại do có các loại chi phí tài chính, thuế và sự khác nhau giữa các loại thuế, phi đối xứng thông tin, rủi ro đầu tư khiến tỷ suất sinh lời trên vốn đầu tư thay đổi theo từng thời điểm, từng kế hoạch đầu tư, tâm lý của nhà đầu tư rất nhạy cảm…Vì thế giả định trên sẽ bị phá vỡ. Một vấn đề tiếp tục được đặt ra là có phải tự bản thân chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị công ty? Câu trả lời là không. Vì kế hoạch đầu tư của công ty mới có ảnh hưởng trực tiếp đến toàn bộ các vấn đề khác trong CTCP. Khi công ty có kế hoạch tái đầu tư, họ sẽ cắt giảm cổ tức trong năm đó và khi kế hoạch đầu tư có hiệu quả, chính sách cổ tức sẽ cao hơn trong năm tới, thu hút các nhà đầu tư mua cổ phiếu của công ty, đẩy giá cổ phiếu lên cao. Điều đó làm vốn của công ty tăng lên và làm cho giá trị công ty tăng lên. Ngược lại, nếu đầu tư không hiệu quả, giá trị công ty sẽ giảm xuống. 1.4.2. Tâm lý của các cổ đông về chính sách cổ tức Vì chính sách cổ tức có tác động trực tiếp đến lợi nhuận của cổ đông nên các cổ đông luôn có tâm lý rất nhạy cảm với mỗi chính sách cổ tức. Tuy nhiên, với mỗi một nhóm cổ đông có đặc điểm khác nhau, quan điểm đầu tư khác nhau sẽ có mức độ quan tâm khác nhau, chiều hướng phản ứng khác nhau khi một chính sách cổ tức được đưa ra. Các nhà quản trị phải nắm bắt rất rõ tâm lý của cổ đông trong công ty mình để quyết định chính sách cổ tức và có lý do trình bày trong ĐHĐCĐ một cách thuyết phục nhất. Mối quan tâm thứ nhất là hình thức trả cổ tức. Hình thức trả cổ tức bằng tiền mặt được các cổ đông ưa thích hơn cả, đặc biệt là các nhà đầu tư cá nhân. Với cổ tức tiền mặt, cổ đông có thể sử dụng ngay lượng tiền này không mất chi phí giao dịch (chi phí môi giới, chi phí hoa hồng, chênh lệch giá…) bán cổ phần để thu về tiền mặt. Hơn thế nữa, do tâm lý lo sợ các rủi ro lạm phát, rủi ro lãi suất, rủi ro không kiểm soát được nên các cổ đông ưa thích nhận một lượng tiền chắc chắn trong hiện tại hơn là một thu nhập không chắc chắn trong tương lai. Đặc biệt là các nhà đầu tư cá nhân nắm giữ lượng cổ phần nhỏ, không có các phương án thay thế khi gặp rủi ro… họ rất nhạy cảm với các rủi ro trên thị trường. Do đó, cổ tức tiền mặt sẽ thu hút được các nhà đầu tư nắm giữ cổ phần của công ty, đặc biệt với các công ty trả một lượng cổ tức đều đặn hàng năm. Mối quan tâm thứ hai là việc cắt giảm cổ tức. Trên lý thuyết, trong thị trường hoàn hảo, lợi ích của tất cả các cổ đông sẽ không bị ảnh hưởng khi cổ tức bị cắt giảm, do họ sẽ được bù nhờ sự tăng giá của cổ phiếu khi dự án mới được công bố. Thực tế, 17 Thang Long University Library cắt giảm cổ tức ảnh hưởng đến tâm lý của các cổ đông hơn cả, đặc biệt là các cổ đông tìm kiếm lợi nhuận ổn định từ cổ tức hơn là nhà đầu tư hưởng lợi từ mua bán chứng khoán. Những cổ đông này sẽ nhận ra dòng tiền mục tiêu của họ bị xáo trộn và họ sẽ phải thay đổi lại danh mục đầu tư của mình. Chi phí đó rất tốn kém. Nhưng nếu họ không thay đổi lại danh mục đầu tư thì tâm lý của các cổ đông này cũng rất bất ổn. Liệu sự tăng giá của cổ phiếu có bù đắp lại được số tiền cổ tức bị cắt giảm trong hiện tại hay không? Liệu dự án mới có chắc chắn đem lại lợi nhuận cho họ hay không? Điều đó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư tiếp của các cổ đông hay là họ sẽ bán cổ phiếu để lấy lãi. Nếu các cổ đông bán ồ ạt, công ty sẽ bị đặt trước nguy cơ thao túng mua (take-over). Mối quan tâm thứ ba là việc CTCP quyết định trả cổ tức hay giữ lại toàn bộ lợi nhuận để tái đầu tư trong thời gian dài. Khi CTCP (hay tập đoàn) có kế hoạch đầu tư dài hạn, các quyết định của CTCP (hay tập đoàn) không phụ thuộc vào mong muốn của cổ đông nhỏ, cá nhân mà phụ thuộc vào quan điểm chủ quan của nhóm các cổ đông lớn hay các cổ đông là các tổ chức, là nhóm cổ đông tìm kiếm lợi ích lớn và lâu dài. 1.4.3. Thuế ảnh hưởng tới chính sách cổ tức Cổ tức sau khi được công bố trở thành khoản phải trả của công ty cổ phần và không phải là chi phí của công ty đó. Tuy nhiên, do nó mang lại thu nhập cho các cổ đông, cổ tức mà các cổ đông nhận được là lợi nhuận trước thuế. Các cổ đông luôn ưa thích chính sách cổ tức cao khi thuế cổ tức thấp. Hơn thế nữa, nếu thuế lợi vốn (thuế đánh trên thu nhập tạo ra do chênh lệch giá khi mua bán chứng khoán) cao hơn thuế thu nhập cổ tức thì các cổ đông sẽ thích chính sách cổ tức cao do thu nhập sau thuế của họ sẽ cao hơn. Ngược lại, nếu thuế lợi vốn thấp hơn thuế cổ tức, nhà đầu tư thích bán chứng khoán vào những thời điểm thích hợp để thu lãi. Tuy nhiên, có nhiều lý do khiến việc bán chứng khoán không phải là điều dễ dàng mà nhà đầu tư có thể thực hiện được ngay như: giá chứng khoán không ổn định, khả năng dự đoán giá chứng khoán thấp, chi phí môi giới, chi phí giao dịch, thời gian tìm người mua, sự không chắc chắn trong việc đánh đổi giữa việc nhận cổ tức và bán cổ phần đi để sinh lời… Do đó, có thể thấy rằng, chính sách thuế có ảnh hưởng rất lớn đến dòng tiền sau thuế của cổ đông, từ đó họ sẽ quyết định có đầu tư vào công ty hay không, đầu tư bao nhiêu, phần vốn đầu tư còn lại sẽ đầu tư cho các tổ chức khác như thế nào để mức thuế họ phải đóng là thấp nhất. Tại Việt Nam, Luật TNCN có hiệu lực từ 01/01/2009 quy định thu nhập từ đầu tư vốn bao gồm lãi cho vay, cổ tức, thu nhập từ chuyển nhượng vốn sẽ chịu thuế Thu nhập Cá nhân theo biểu thuế toàn phần. Cụ thể thuế suất như sau: 18  Thuế suất đối với thu nhập đầu tư vốn là 5% ;  Thuế suất đối với thu nhập từ chuyển nhượng vốn là 0,1% trên giá bán và 20% trên thu nhập chịu thuế (tuỳ theo phương pháp tính thuế mà nhà đầu tư đăng ký). Ngoài ra, việc công ty trả cổ tức bằng tiền mặt hay cổ phiếu cũng ảnh hưởng rất nhiều đến số thuế mà nhà đầu tư phải đóng. Theo quy định tại khoản 2 điều 6, Luật thuế TNCN thì cổ tức nhận được bằng cổ phiếu phải quy đổi ra tiền theo giá thị trường của cổ phiếu tại thời điểm cổ đông nhận chi trả. Nếu cổ đông không bán cổ phiếu nhận được mà giữ lại, thì việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu khiến cổ đông phải nộp thuế TNCN cao gấp 5 lần so với chi trả cổ tức bằng tiền mặt. 19 Thang Long University Library KẾT LUẬN CHƢƠNG 1 Chương 1 giới thiệu tổng quan về chính sách cổ tức, từ khái niệm, đặc điểm, các hình thức, các yếu tố ảnh hưởng, cho đến trả lời những tranh luận về chính sách cổ tức. Chương 1 sẽ là cơ sở để phân tích, đánh giá chính sách cổ tức của các công ty ngành Tài chính – Ngân hàng – Bảo hiểm được niêm yết trên Sở GDCK Tp.HCM. Liệu trong thị trường chứng khoán Việt Nam – một thị trường còn mới – sẽ có những đặc điểm gì, nó có giống với lý thuyết về chính sách cổ tức hay không? Các công ty trong ngành Tài chính – Ngân hàng – Bảo hiểm trên Sở GDCK Tp.HCM thực hiện chính sách cổ tức như thế nào? Nó bị ảnh hưởng và gây ra ảnh hưởng cho/bởi những yếu tố nào? Chính sách cổ tức đó còn tồn tại những vấn đề gì? Chương 2 sẽ cố gắng trả lời những câu hỏi này. 20
- Xem thêm -