Tài liệu Giải pháp tăng cường quyền lợi của các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán việt nam

më ®Çu 1. Lý do nghiªn cøu ®Ò tµi: §èi víi mét nÒn kinh tÕ thÞ tr−êng th× thÞ tr−êng chøng kho¸n lu«n ®ãng mét vai trß sèng cßn ®èi víi sù ph¸t triÓn vµ æn ®Þnh cña c¶ nÒn kinh tÕ. Ph¸t triÓn vµ ®¶m b¶o sù æn ®Þnh cña thÞ tr−êng chøng kho¸n lu«n lµ mèi quan t©m hµng ®Çu cña c¸c quèc gia trªn thÕ giíi bëi thÞ tr−êng chøng kho¸n gióp kh¬i th«ng c¸c nguån vèn trong x· héi vµ ph©n bæ mét c¸ch cã hiÖu qu¶ c¸c nguån vèn nµy vµo nh÷ng dù ¸n ®Çu t− mang l¹i hiÖu qu¶ kinh tÕ cao nhÊt. HiÖn nay, trªn thÕ giíi c¸c häc gi¶ còng nh− c¸c nhµ qu¶n lý kinh tÕ ®ang cã nh÷ng quan ®iÓm rÊt kh¸c nhau vÒ viÖc lµm thÕ nµo ®Ó tæ chøc vµ qu¶n lý thÞ tr−êng chøng kho¸n mét c¸ch tèi −u, tuy nhiªn, hä ®Òu thèng nhÊt ë mét ®iÓm lµ c¸c nhµ ®Çu t− lu«n ph¶i ®−îc coi lµ träng t©m cña thÞ tr−êng. Mét thÞ tr−êng chøng kho¸n sÏ kh«ng thÓ ®ãng vai trß lµ trung t©m huy ®éng vµ ph©n bæ vèn cã hiªô qu¶ cho nÒn kinh tÕ khi c¸c nhµ ®Çu t− kh«ng cã niÒm tin vµo thÞ tr−êng nµy hay nãi c¸ch kh¸c lµ tiÒn b¹c vµ c¸c quyÒn lîi g¾n liÒn cña hä kh«ng ®−îc t«n träng vµ b¶o vÖ. ThÞ tr−êng chøng kho¸n ViÖt nam ®· b−íc ®Çu ®−îc h×nh thµnh víi sù ra ®êi cña Trung t©m Giao dÞch Chøng kho¸n Thµnh phè Hå ChÝ Minh. Tuy vËy, víi ®Æc ®iÓm lµ mét thÞ tr−êng míi ph¸t triÓn, c¸c ®Þnh chÕ hç trî cho sù ph¸t triÓn cña thÞ tr−êng ch−a ®−îc h×nh thµnh mét c¸ch ®Çy ®ñ vµ toµn diÖn, viÖc quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t− trªn thùc tÕ ®−îc b¶o vÖ nh− thÕ nµo ®ang lµ mét mèi quan t©m hµng ®Çu kh«ng nh÷ng cña c¬ quan qu¶n lý mµ cßn c¶ cña c¸c nhµ ®Çu t− tiÒm n¨ng trong n−íc còng nh− giíi ®Çu t− quèc tÕ. Tõ khi ®−îc thµnh lËp n¨m 1996 ®Õn nay, Uû ban Chøng kho¸n Nhµ n−íc lu«n coi viÖc b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− nh− lµ mét nhiÖm vô trung t©m cña 1 m×nh. Tuy nhiªn, viÖc c¸c chÝnh s¸ch cña Uû ban Chøng kho¸n Nhµ n−íc còng nh− ph¸p luËt liªn quan ®−îc thùc thi vµ ph¸t huy t¸c dông nh− thÕ nµo trong thùc tÕ vÉn ch−a ®−îc nghiªn cøu mét c¸ch thùc sù toµn diÖn vµ ®Çy ®ñ. ChÝnh v× vËy, chóng t«i tiÕn hµnh thùc hiÖn nghiªn cøu nµy nh»m ph¸t hiÖn ra nh÷ng khiÕm khuyÕt trong hÖ thèng ph¸p luËt còng nh− hµnh chÝnh trong viÖc b¶o vÖ quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t−. Dùa trªn c¬ së c¸c kÕt qu¶ nghiªn cøu thùc tÕ, nhãm t¸c gi¶ ®Ò tµi sÏ ®−a ra nh÷ng gi¶i ph¸p còng nh− c¬ chÕ nh»m b¶o vÖ tèt h¬n quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t− nh»m cñng cè vµ hç trî cho sù ph¸t triÓn æn ®Þnh cña thÞ tr−êng chøng kho¸n t¹i ViÖt nam. VÊn ®Ò lµm thÕ nµo ®Ó b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− lµ mét vÊn ®Ò cã tÝnh chÊt quan träng hµng ®Çu t¹i tÊt c¶ c¸c thÞ tr−êng chøng kho¸n trªn thÕ giíi bëi nh− ®· ®−îc ®Ò cËp t¹i phÇn trªn viÖc b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− sÏ quyÕt ®Þnh ®Õn sù tån t¹i vµ ph¸t triÓn cña mét thÞ tr−êng chøng kho¸n. ChÝnh v× vËy mµ viÖc b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n lµ mét vÊn ®Ò thu hót ®−îc nhiÒu sù quan t©m cña c¸c nhµ qu¶n lý thÞ tr−êng còng nh− c¸c nhµ khoa häc kinh tÕ vµ ph¸p luËt. Tuy nhiªn, viÖc b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− qua mçi thêi kú l¹i ®Æt ra nh÷ng yªu cÇu kh¸c nhau. Xu thÕ toµn cÇu ho¸ cïng víi sù ph¸t triÓn m¹nh mÏ cña c«ng nghÖ th«ng tin ®· cã nh÷ng t¸c ®éng m¹nh mÏ ®Õn thÞ tr−êng chøng kho¸n toµn cÇu, mang l¹i nh÷ng c¬ héi míi nh−ng còng ®Æt ra nh÷ng th¸ch thøc v« cïng khã kh¨n ®èi víi viÖc b¶o vÖ quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t− trªn thÞ tr−êng. T¹i c¸c thÞ tr−êng ®· ph¸t triÓn nh− Mü, Ch©u ¢u, NhËt b¶n vµ Australia, mÆc dï hÖ thèng ph¸p luËt còng nh− hÖ thèng c¸c ®Þnh chÕ hç trî ®· ph¸t triÓn ë møc ®é cao, th× viÖc c¶i tæ l¹i hÖ thèng nµy ®Ò b¶o vÖ tèt h¬n quyÒn lîi cho c¸c nhµ ®Çu t− vÉn lµ mét c©u hái lín. §èi víi c¸c thÞ tr−êng míi næi vµ chuyÓn ®æi th× c©u hái ®ã l¹i cµng trë nªn cÊp b¸ch h¬n do hÖ thèng ph¸p luËt, kinh tÕ ph¸t triÓn ch−a ®Çy ®ñ vµ do quy m« cña c¸c thÞ tr−êng nµy cßn “máng” dÔ bÞ khèng chÕ vµ thao tóng. ViÖc nghiªn cøu vÒ vÊn ®Ò b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− trªn thÞ tr−êng ®· ®−îc rÊt nhiÒu c¸ nh©n 2 còng nh− tæ chøc quèc tÕ thùc hiÖn, tuy nhiªn ë ®©y cã thÓ kÓ ra mét sè nhµ khoa häc cã uy tÝn vÒ lÜnh vùc nµy nh− Rafael LaPorta, Florencio Lopez-deSilanes, Andrei Shleifer, vµ Robert Vishny. Nh÷ng nghiªn cøu cña c¸c nhµ khoa häc nµy hiÖn ®ang lµ nh÷ng tµi liÖu tham kh¶o cã gi¸ trÞ cho c¸c nhµ nghiªn cøu kh¸c còng nh− ®−a ra nh÷ng c¬ së khoa häc cho viÖc x©y dùng chÝnh s¸ch cña c¸c nhµ qu¶n lý thÞ tr−êng chøng kho¸n trªn thÕ giíi. T¹i ViÖt nam, do thÞ tr−êng chøng kho¸n míi ra ®êi nªn vÊn ®Ò b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− trªn thÞ tr−êng nµy vÉn lµ mét vÊn ®Ò ch−a nhËn ®−îc nhiÒu sù quan t©m cña c¸c nhµ khoa häc. GÇn ®©y, cïng víi sù quyÕt t©m cña ChÝnh phñ trong viÖc ¸p dông c¸c nguyªn t¾c qu¶n trÞ c«ng ty tèt ®èi víi c¸c c«ng ty niªm yÕt trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n vÊn ®Ò b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− còng b¾t ®Çu ®−îc nghiªn cøu. Tuy nhiªn, nh÷ng nghiªn cøu nµy míi chØ dõng l¹i ë mét sè bµi viÕt nhá trªn mét cã tÝnh chÊt giíi thiÖu chø ch−a thùc sù lµ nh÷ng nghiªn cøu mét c¸ch cã hÖ thèng. 2. Môc tiªu nghiªn cøu Nh− ®· ®−îc ®Ò cËp, viÖc b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− lµ mét nhu cÇu cÊp b¸ch cña c¸c nhµ qu¶n lý thÞ tr−êng chøng kho¸n cña ViÖt nam. Do vËy, ®Ò tµi ®−îc thùc hiÖn nh»m thu ®−îc mét sè môc tiªu sau nh− sau: – Ph¸t hiÖn nh÷ng khiÕm khuyÕt cÇn bæ sung cña hÖ thèng nµy nh»m b¶o vÖ tèt h¬n quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t−. – Møc ®é quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t− ®−îc b¶o vÖ trong thùc tÕ. – C¸c gi¶i ph¸p vµ c¬ chÕ nh»m b¶o vÖ tèt h¬n quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t− t¹i ViÖt nam. 3. Ph¹m vi cña ®Ò tµi 3 - §Ò tµi chñ yÕu nghiªn cøu vÊn ®Ò b¶o vÖ quyÒn lîi cña c¸c cæ ®«ng trªn thÞ tr−êng cæ phiÕu ViÖt Nam. Do vËy, nh÷ng vÊn ®Ò liªn quan ®Õn c¸c nhµ ®Çu t− tr¸i phiÕu hay ®Çu t− vµo c¸c c«ng cô kh¸c nh− quyÒn lùa chän, c¸c hîp ®ång t−¬ng lai hay c¸c chøng kho¸n ng¾n h¹n kh¸c kh«ng thuéc ph¹m vi nghiªn cøu cña ®Ò tµi. - §Ò tµi ®i s©u vµo nghiªn cøu c¸c vÊn ®Ò liªn quan ®Õn c¸c nhµ ®Çu t− trªn thÞ tr−êng chÝnh thøc – c¸c nhµ ®Çu t− trªn hai trung t©m giao dÞch lµ Trung t©m Giao dÞch Chøng kho¸n Tp.HCM vµ Trung t©m giao dÞch Chøng kho¸n Hµ néi. Tuy nhiªn, trong ph¹m vi thêi gian vµ kinh phÝ cho phÐp, c¸c t¸c gi¶ cña ®Ò tµi mong muèn ®−îc ®i vµo nghiªn cøu viÖc b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− trªn thÞ tr−êng kh«ng chÝnh thøc nh»m x¸c ®Þnh ®−îc sù kh¸c biÖt còng nh− tÝnh −u viÖt cña thÞ tr−êng chÝnh thøc so víi thÞ tr−êng kh«ng chÝnh thøc. 4. Ph−¬ng ph¸p tiÕn hµnh - Dùa trªn c¬ së c¸c tµi liÖu trong vµ ngoµi n−íc, tiÕn hµnh nghiªn cøu, tæng hîp nh÷ng vÊn ®Ò vÒ lý luËn, ®ång thêi x¸c ®Þnh nh÷ng lÜnh vùc cÇn quan t©m trªn c¬ së kinh nghiÖm cña c¸c thÞ tr−êng chøng kho¸n n−íc ngoµi. - §iÒu tra thùc tÕ th«ng qua phiÕu ®iÒu tra cæ ®«ng cña c¸c c«ng ty niªm yÕt vµ cña c¸c c«ng ty cæ phÇn ch−a niªm yÕt cã tÝnh ®¹i chóng cao. - Dùa trªn c¸c kÕt qu¶ ph©n tÝch tµi liÖu vµ ®iÒu tra, tiÕn hµnh tæng hîp vµ ®Ò xuÊt gi¶i ph¸p còng nh− c¬ chÕ thùc hiÖn nh»m b¶o vÖ quyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t−. 4 Ch−¬ng i Lý luËn chung vµ kinh nghiÖm quèc tÕ vÒ b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n 1.1 Kh¸i niÖm vÒ “ QuyÒn lîi cña c¸c nhµ ®Çu t− cæ phiÕu” 1.1.1 Giíi thiÖu kh¸i qu¸t vÒ “nhµ ®Çu t−” vµ sù cÇn thiÕt ph¶i b¶o vÖ lîi Ých nhµ ®Çu t− trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n ThÞ tr−êng chøng kho¸n lµ huyÕt m¹ch cña mét nÒn kinh tÕ thÞ tr−êng. Môc ®Ých c¬ b¶n cña nã lµ cung cÊp mét kªnh cho chÝnh phñ vµ c¸c c«ng ty nh»m huy ®éng vèn trùc tiÕp tõ c¸c nhµ ®Çu t− – nh÷ng ng−êi cã nguån vèn nhµn rçi. ThÞ tr−êng thø cÊp, ®Õn l−ît nã, sÏ cung cÊp mét c¬ chÕ ®Þnh gi¸ vµ cho phÐp c¸c nhµ ®Çu t− lu©n chuyÓn c¸c nguån vèn víi nhau theo mét c¸ch thøc c«ng b»ng, hiÖu qu¶ vµ minh b¹ch. Tham gia ho¹t ®éng trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n cã rÊt nhiÒu ®èi t−îng nh− c¸c tæ chøc ph¸t hµnh, niªm yÕt, tæ chøc kinh doanh chøng kho¸n, tæ chøc cung cÊp dÞch vô thÞ tr−êng, c¬ quan qu¶n lý…, nh−ng xÐt cho cïng th× “nhµ ®Çu t− chøng kho¸n” lµ mét chñ thÓ trung t©m cña thÞ tr−êng, chñ thÓ chÝnh cña thÞ tr−êng. Nhµ ®Çu t− chøng kho¸n ®−îc hiÓu lµ ng−êi bá tiÒn ra mua chøng kho¸n, hä ®Çu t− nh»m môc ®Ých thu lêi trong t−¬ng lai, môc ®Ých cña hä lµ thu lîi nhuËn hoÆc h¹n chÕ rñi ro tæn thÊt tµi chÝnh. NÕu kh«ng cã nhµ ®Çu t− chøng kho¸n th× kh«ng thÓ cã thÞ tr−êng chøng kho¸n. Së dÜ cã thÓ nãi nh− vËy bëi v× ®èi víi bÊt kú lo¹i h×nh thÞ tr−êng nµo th× hai lùc l−îng cung vµ cÇu hµng ho¸ cña thÞ tr−êng ®ã lµ hai lùc l−îng thiÕt yÕu t¹o nªn mét thÞ tr−êng. Mét thÞ tr−êng kh«ng thÓ tån t¹i nÕu thiÕu mét trong hai chñ thÓ cung hoÆc cÇu hµng ho¸. Nh−ng, ®èi víi thÞ tr−êng chøng kho¸n, th× lùc l−îng cÇu hµng ho¸ - tøc lµ ng−êi ®Çu t− chøng kho¸n hay ng−êi mua chøng kho¸n, cßn ®ãng vai trß quan träng h¬n 5 chñ thÓ cÇu hµng ho¸ trªn c¸c thÞ tr−êng kh¸c do chøng kho¸n lµ lo¹i hµng ho¸ ®Æc biÖt h¬n c¸c lo¹i hµng ho¸ th«ng th−êng kh¸c. HiÖn cã nhiÒu quan niÖm vµ c¸ch ph©n lîi kh¸c nhau vÒ ng−êi ®Çu t− chøng kho¸n còng nh− cã nhiÒu c¸ch ph©n lo¹i nhµ ®Çu t− chøng kho¸n. Ch¼ng h¹n cã quan niÖm ph©n biÖt theo môc ®Ých ®Çu t− (ph©n biÖt ng−êi ®Çu t− vµ ng−êi ®Çu c¬ chøng kho¸n); hay ng−êi ta th−êng ph©n lo¹i ng−êi ®Çu t− theo tiªu chÝ tæ chøc hoÆc c¸ nh©n; ph©n lo¹i theo møc ®é chuyªn nghiÖp (nhµ ®Çu t− chuyªn nghiÖp vµ kh«ng chuyªn nghiÖp); ph©n lo¹i theo nguån gèc quèc tÞch (ng−êi ®Çu t− trong n−íc vµ ng−êi ®Çu t− n−íc ngoµi); ph©n lo¹i theo lo¹i h×nh chøng kho¸n ®Çu t− (nhµ ®Çu t− chøng kho¸n nî vµ nhµ ®Çu t− chøng kho¸n vèn, chøng kho¸n kh¸c) … §èi víi mçi lo¹i nhµ ®Çu t−, do cã nh÷ng ®Æc thï kh¸c nhau, dÉn ®Õn cã lîi Ých, kh¶ n¨ng bÞ x©m h¹i lîi Ých, kh¶ n¨ng tù b¶o vÖ… còng sÏ kh¸c nhau, nªn th−êng cã c¸ch thøc b¶o vÖ riªng do c¸c ®Æc thï riªng cña tõng lo¹i. Ch¼ng h¹n nh− ®èi víi c¸c nhµ ®Çu t− chuyªn nghiÖp, nhµ ®Çu c¬, nhµ ®Çu t− cã tæ chøc th× møc ®é b¶o vÖ Ýt h¬n so víi c¸c nhµ ®Çu t− kh«ng chuyªn nghiÖp hay c¸ nh©n v× hä hiÓu biÕt vµ cã kh¶ n¨ng chuyªn nghiÖp h¬n trong viÖc tù b¶o vÖ lîi Ých cña m×nh, hay ®èi víi nhµ ®Çu t− tr¸i phiÕu (chøng kho¸n nî) møc rñi ro Ýt h¬n nªn c¸ch thøc b¶o vÖ cã kh¸c h¬n so víi c¸c nhµ ®Çu t− cæ phiÕu (chøng kho¸n vèn). ViÖc b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− tr¸i phiÕu - cßn ®−îc gäi lµ “b¶o vÖ chñ nî” cã nh÷ng néi dung vµ h×nh thøc kh¸c rÊt nhiÒu so víi b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− cæ phiÕu – cßn gäi lµ “b¶o vÖ cæ ®«ng”. Trong ®Ò tµi nghiªn cøu nµy, chóng t«i chñ yÕu tËp trung vµo nh÷ng néi dung liªn quan ®Õn viÖc b¶o vÖ quyÒn lîi cña ng−êi ®Çu t− cæ phiÕu (b¶o vÖ cæ ®«ng), ®Æc biÖt lµ ng−êi ®Çu t− c¸ nh©n, cæ ®«ng nhá – lµ nh÷ng ng−êi ®Çu t− víi quy m« nhá vµo cæ phiÕu cña mét c«ng ty, hä lµ nh÷ng ng−êi Ýt hiÓu biÕt vÒ rñi ro thÞ tr−êng, kh¶ n¨ng vµ ®iÒu kiÖn n¾m b¾t th«ng tin h¹n 6 chÕ nªn kh«ng l−êng hÕt nh÷ng rñi ro thÞ tr−êng, hay lµ nh÷ng ng−êi kh«ng ®−îc trùc tiÕp qu¶n lý tµi s¶n ®Çu t− cña m×nh. Trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n, lùc l−îng tham gia cña chñ thÓ ®Çu t−, ®Æc biÖt lµ c¸c cæ ®«ng nhá ngµy cµng trë nªn ®«ng ®¶o. VÝ dô theo kh¶o s¸t ë Mü, vµo gi÷a nh÷ng n¨m 1990, cã h¬n 40% sè hé gia ®×nh së h÷u cæ phiªó th−êng. XÐt vÒ quyÒn lîi, cæ ®«ng nhá hay nh÷ng nhµ ®Çu t− c¸ nh©n chÝnh lµ nh÷ng ®èi t−îng nh¹y c¶m nhÊt cña thÞ tr−êng, cã nguy c¬ gÆp rñi ro cao nhÊt, cã lîi Ých dÔ bÞ x©m h¹i nhÊt. Së dÜ nh− vËy bëi chøng kho¸n lµ mét lo¹i hµng ho¸ ®Æc biÖt, kh¸c víi hµng ho¸ th«ng th−êng lµ ng−êi mua cã thÓ ®¸nh gi¸, kiÓm tra ngay ®−îc gi¸ trÞ sö dông, chÊt l−îng cña hµng ho¸ khi mua th«ng qua viÖc cã ngay s¶n phÈm ®Ó kiÓm tra chÊt l−îng, cßn ®èi víi hµng ho¸ lµ chøng kho¸n, nhÊt lµ cæ phiÕu, muèn ®¸nh gi¸ chÊt l−îng cña nã, ng−êi ®Çu t− ph¶i cã ®ñ l−îng th«ng tin cÇn thiÕt, chÝnh x¸c, vµ ®Æc biÖt ph¶i cã kh¶ n¨ng ph©n tÝch, xö lý th«ng tin th«ng qua nh÷ng ph−¬ng ph¸p chuyªn nghiÖp. Ng−êi ®Çu t− mua cæ phiÕu cña mét c«ng ty kh«ng ph¶i chØ mua tµi s¶n thanh lý cña c«ng ty, mµ lµ mua tiÒm n¨ng t¹o ra lîi nhuËn cña c«ng ty, ®©y lµ hµng ho¸ v« h×nh lu«n chøa ®ùng nhiÒu rñi ro. Hµng ho¸ nµy ®−îc ®Þnh gi¸ th«ng qua nh÷ng th«ng tin ®¸nh gi¸ tiÒm n¨ng t¹o lîi nhuËn, th«ng tin x¸c ®Þnh nh÷ng rñi ro cã thÓ gÆp ph¶i vµ c¸c th«ng tin liªn quan kh¸c. Thùc tÕ lµ ng−êi ®Çu t− ph¶i bá ra mét tµi s¶n cã thùc lµ tiÒn, ®Ó ®æi lÊy mét tê giÊy cam kÕt mµ gi¸ trÞ cña nã phô thuéc vµo rÊt nhiÒu yÕu tè rñi ro, cã thÓ lµm cho nã trë thµnh kh«ng cã chót gi¸ trÞ nµo, nh−ng còng cã thÓ cã gi¸ trÞ rÊt lín. Còng chÝnh v× vËy, bªn c¹nh nh÷ng rñi ro kh¸ch quan liªn quan ®Õn nh÷ng vËn ®éng ngoµi chñ ý cña ng−êi tham gia thÞ tr−êng, ng−êi ®Çu t− th−êng gÆp nhiÒu rñi ro chñ quan kh¸c, ®Æc biÖt lµ nh÷ng rñi ro mang tÝnh chñ ®Þnh, cè ý x©m h¹i lîi Ých cña ng−êi ®Çu t−, cã nguån gèc tõ nh÷ng xung ®ét lîi Ých víi c¸c ®èi t−îng kh¸c tham gia thÞ tr−êng, ch¼ng h¹n nh− thiÕu th«ng tin hay mÊt lîi thÕ cã th«ng tin sím, th«ng tin quan träng… ®Ó x¸c ®Þnh gi¸ trÞ chøng kho¸n khi mua 7 b¸n; rñi ro gÆp ph¶i nh÷ng ho¹t ®éng lõa ®¶o trªn thÞ tr−êng; rñi ro khi bÞ ng−êi kh¸c lîi dông lîi thÕ, vÞ thÕ ®Ó chiÕm ®o¹t lîi Ých; rñi ro khi bÞ lçi do dÞch vô thÞ tr−êng kh«ng hoµn thiÖn… Khi gÆp ph¶i nh÷ng rñi ro nµy, lîi Ých cña ng−êi ®Çu t− cã thÓ bÞ x©m h¹i nghiªm träng. ChÝnh v× vËy, mét thÞ tr−êng vèn sÏ kh«ng thÓ ph¸t triÓn hay sÏ kh«ng cã ng−êi ®Çu t− trªn thÞ tr−êng, nÕu kh«ng ®−îc t¹o ra nh÷ng luËt ch¬i, kh«ng cã c¬ chÕ qu¶n lý, gi¸m s¸t, thanh tra, xö lý vi ph¹m cã hiÖu qu¶ vµ ph−¬ng tiÖn gi¶m thiÓu nh÷ng rñi ro kÓ trªn, cã thÓ lµm tiªu huû lßng tin cña ng−êi ®Çu t−. Ng−êi ®Çu t− chØ cã thÓ bá tiÒn vµo thÞ tr−êng khi anh ta thÊy r»ng anh ta ®ang tham gia vµo mét cuéc ch¬i c«ng b»ng, minh b¹ch vµ lîi Ých mµ anh ta xøng ®¸ng ®−îc h−ëng ph¶i ®−îc ®¶m b¶o. ThÞ tr−êng chøng kho¸n tÊt c¶ c¸c n−íc trªn thÕ giíi, kÓ tõ khi ®−îc thµnh lËp cho tíi nay, ®Òu tr¶i qua qu¸ tr×nh kh«ng ngõng hoµn thiÖn c¬ chÕ b¶o vÖ lîi Ých cña ng−êi ®Çu t− - ®©y còng chÝnh lµ c¬ chÕ mang tÝnh sèng cßn ®Ó thÞ tr−êng cã thÓ tån t¹i vµ ph¸t triÓn. ViÖc b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− ®ãng vai trß then chèt ®Ó t¹o dùng lßng tin cña ng−êi ®Çu t− vµ qua ®ã gãp phÇn ph¸t triÓn thÞ tr−êng. Sù ra ®êi cña c¸c c¬ quan qu¶n lý, råi hÖ thèng ph¸p luËt vµ quy t¾c cña c¸c tæ chøc tham gia thÞ tr−êng…suy cho cïng ®Òu nh»m ®Õn mét trong nh÷ng môc ®Ých quan träng nhÊt, ®ã lµ b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n. Qua nghiªn cøu, chóng t«i thÊy víi sù t¨ng d©n sè lín vµ gia t¨ng sù tham gia cña c«ng chóng ®Çu t− vµo thÞ tr−êng cæ phiÕu (trùc tiÕp hoÆc th«ng qua c¸c ch−¬ng tr×nh quü), mÆt kh¸c thêi gian gÇn ®©y nh÷ng vô viÖc tai tiÕng tiªn tiÕp x¶y ra t¹i c¸c thÞ tr−êng ph¸t triÓn, vÝ dô nh− Mü, ®· c¶nh b¸o chóng ta r»ng viÖc b¶o vÖ nhµ ®Çu t− cÇn ®−îc −u tiªn thÝch ®¸ng nh»m b¶o vÖ lîi Ých c«ng chóng vµ tÝnh tin cËy chung cña thÞ tr−êng. §iÒu nµy rÊt quan träng ®Ó ph¸t triÓn thÞ tr−êng vèn vµ gi¶m chi phÝ vay vèn. 8 Ng−êi ta th−êng nãi r»ng, mét thÞ tr−êng chøng kho¸n tån t¹i vµ ph¸t triÓn ®−îc lµ nhê hai yÕu tè quan träng, ®ã lµ c«ng nghÖ cao vµ lßng tin cña ng−êi ®Çu t− - ®iÒu nµy ®· ®−îc ®óc kÕt tõ thùc tÕ. Nh− chóng ta ®· biÕt vÒ hËu qu¶ cña nh÷ng vô scandal trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n Mü trong nh÷ng n¨m võa qua, c¶ nh÷ng ng−êi tham gia thÞ tr−êng lÉn c¸c nhµ qu¶n lý ®Òu ®èi mÆt víi nh÷ng sù viÖc lµm cho tÊt c¶ chóng ta ph¶i nghÜ nhiÒu vÒ viÖc lµm sao ®Ó cã ®−îc lßng tin cña ng−êi ®Çu t−. VÒ c¬ b¶n, tÊt c¶ chóng ta ®Òu cïng h−íng ®Õn cïng mét môc tiªu – hÖ thèng qu¶n lý b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− vµ tÝnh tin cËy cña thÞ tr−êng vµ mét thÞ tr−êng cung cÊp nhiÒu c¬ héi ®Çu t− ®a d¹ng cho ng−êi ®Çu t− vµ giµu nguån vèn cho doanh nghiÖp. TÊt c¶ chóng ta ®Òu muèn cã mét hÖ thèng b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− cã hiÖu qu¶, tr¸nh ®−îc ho¹t ®éng lõa ®¶o vµ nh÷ng hµnh vi l¹m dông nh− ®· ®−îc ph¸t hiÖn trong rÊt nhiÒu vô scandal trªn TTCK thÕ giíi thêi gian qua. TÊt c¶ chóng ta ®Òu muèn thÊy c¸c nhµ m«i giíi giao dÞch, nhµ t− vÊn c− xö víi kh¸ch hµng cña hä mét c¸ch trung thùc, c«ng b»ng, vµ cung cÊp dÞch vô t− vÊn kh«ng bÞ ¶nh h−ëng bëi lîi Ých cña chÝnh hä. Khi thÞ tr−êng cã nhiÒu rñi ro, lßng tin cña ng−êi ®Çu t− bÞ suy gi¶m, ng−êi ®Çu t− sÏ tr¶ gi¸ thÊp ®Ó mua cæ phiÕu, hoÆc sÏ rÊt khã kh¨n ®Ó thuyÕt phôc hä mua cæ phiÕu, thËm chÝ kÓ c¶ khi c¸c tæ chøc ph¸t hµnh lµm ¨n hiÖu qu¶. Nh− vËy dÉn ®Õn chi phÝ huy ®éng vèn cña c¸c tæ chøc ph¸t hµnh sÏ t¨ng. C¸c tr−êng hîp tranh chÊp, kiÖn tông sÏ lµm t¨ng cao chi phÝ hoµ gi¶i, xö lý vµ gi¶i quyÕt hËu qu¶. Thùc tÕ diÔn ra cßn cho thÊy, ®i kÌm víi nh÷ng gian lËn, lõa ®¶o cña thÞ tr−êng chøng kho¸n cã thÓ dÉn ®Õn sù ®æ vì lan truyÒn cho c¶ nÒn kinh tÕ nãi chung, chø kh«ng chØ bã hÑp trong ph¹m vi thÞ tr−êng chøng kho¸n. Nghiªn cøu thÞ tr−êng chøng kho¸n thÕ giíi, chóng ta thÊy r»ng ®èi víi mçi thÞ tr−êng, c¸c yÕu tè nh− ph¹m vi quy m« vµ chiÒu s©u cña thÞ tr−êng, 9 tiÕn ®é vµ chi phÝ cña c¸c ®ît ph¸t hµnh chøng kho¸n míi, tÝnh hiÖu qu¶ cña viÖc ph©n bæ nguån vèn ®Çu t−…®Òu phô thuéc vµo viÖc thÞ tr−êng ®ã b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− nh− thÕ nµo. ViÖc b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− b»ng hÖ thèng luËt ph¸p còng lµ c¨n cø quan träng ®Ó ®¸nh gi¸ c¸c m« h×nh tµi chÝnh c«ng ty ë c¸c n−íc trªn thÕ giíi. Nghiªn cøu cho thÊy, ë c¸c n−íc cã c¬ chÕ b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− kÐm th× th−êng tån t¹i c¸c c«ng ty tËp trung së h÷u vµ kiÓm so¸t, cã nghÜa lµ Ýt sè l−îng c«ng ty ®¹i chóng hoÆc c«ng ty ë n−íc ®ã Ýt tÝnh ®¹i chóng h¬n. Trªn thùc tÕ chóng ta thÊy kh¸ phæ biÕn c¸c cæ ®«ng lín trong c«ng ty th−êng lÊn ¸t c¸c quyÒn cña c¸c cæ ®«ng thiÓu sè, c¸c cæ ®«ng thiÓu sè ph¶i ®èi mÆt víi rñi ro chÞu mÊt lîi Ých. ViÖc truÊt quyÒn nµy kÐo dµi lµm suy yÕu viÖc vËn hµnh cña c¶ hÖ thèng tµi chÝnh. Khi thùc hiÖn mét lo¹t c¸c nghiªn cøu vÒ vÊn ®Ò b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− , c¸c nhµ nghiªn cøu ®· rót ra kÕt luËn : ë c¸c n−íc b¶o vÖ ng−êi ®Çu t− tèt h¬n th× cã thÞ tr−êng tµi chÝnh ph¸t triÓn tèt h¬n. Ng−êi ®Çu t− s½n sµng mua chøng kho¸n vµ mua víi gi¸ cao h¬n, dÉn ®Õn khiÕn c¸c doanh nghiÖp thÊy hÊp dÉn h¬n khi ph¸t hµnh chøng kho¸n vµ dÔ dµng huy ®éng vèn. §iÒu nµy sÏ lµm t¨ng khèi l−îng chøng kho¸n ph¸t hµnh, t¨ng sè l−îng c«ng ty ph¸t hµnh vµ niªm yÕt, t¨ng sè l−îng c«ng ty ®¹i chóng, n©ng cao hiÖu qu¶ cña viÖc ph©n bæ vµ sö dông ®ång vèn…vµ hÖ qu¶ cuèi cïng sÏ lµ ph¸t triÓn nÒn kinh tÕ. 1.1.2 Ph©n lo¹i c¸c nguån x©m h¹i quyÒn lîi cæ ®«ng trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n §Ó cã ®−îc c¬ chÕ b¶o vÖ lîi Ých cæ ®«ng trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n, tr−íc hÕt cÇn ph¶i hiÓu ®−îc nh÷ng c¬ chÕ x©m h¹i lîi Ých cæ ®«ng th−êng x¶y ra trªn TTCK. ViÖc x©m h¹i lîi Ých th«ng th−êng ®Òu xuÊt ph¸t tõ nh÷ng m©u thuÉn hay xung ®ét lîi Ých gi÷a c¸c ®èi t−îng hay c¸c nhãm ®èi t−îng 10 tham gia thÞ tr−êng. VÝ dô xung ®ét gi÷a nh÷ng cæ ®«ng nµy víi cæ ®«ng kh¸c, xung ®ét gi÷a nhãm qu¶n lý c«ng ty ph¸t hµnh víi cæ ®«ng kh«ng tham gia qu¶n lý, xung ®ét lîi Ých gi÷a cæ ®«ng lín vµ cæ ®«ng nhá, xung ®ét gi÷a cæ ®«ng víi c¸c tæ chøc cung cÊp dÞch vô trung gian nh− c¸c c«ng ty chøng kho¸n, xung ®ét víi c¸c tæ chøc cung øng dÞch vô kh¸c nh− tæ chøc kiÓm to¸n, c¸c tæ chøc cung øng dÞch vô l−u ký, ®¨ng ký, thanh to¸n vµ giao dÞch… Sau ®©y chóng ta sÏ xem xÐt mét sè c¬ chÕ x©m ph¹m lîi Ých th−êng x¶y ra trªn TTCK vµ nh÷ng c¬ chÕ cÇn cã ®Ó b¶o vÖ nh»m tr¸nh nh÷ng x©m h¹i nµy. 1.1.2.1 Lîi Ých cæ ®«ng bÞ x©m h¹i tõ phÝa c¸c c«ng ty ph¸t hµnh cæ phiÕu Khi ng−êi ®Çu t− mua cæ phiÕu cña mét c«ng ty, anh ta lµ cæ ®«ng cña c«ng ty ph¸t hµnh cæ phiÕu ®ã, hay lµ ®ång chñ së h÷u cña c«ng ty cïng víi c¸c cæ ®«ng kh¸c, v× vËy anh ta ph¶i cã ®−îc c¸c quyÒn lµm chñ së h÷u mét c¸ch trùc tiÕp hoÆc gi¸n tiÕp. Víi c¸ch tæ chøc th«ng th−êng cña mét c«ng ty cæ phÇn hiÖn nay, cã rÊt nhiÒu c¸ch thøc, mµ nÕu kh«ng ®−îc l−u ý th× c¸c quyÒn vµ lîi Ých cña nh÷ng cæ ®«ng, ®Æc biÖt lµ cæ ®«ng nhá, kh«ng chuyªn nghiÖp, sÏ bÞ x©m ph¹m. §©y lµ nhãm lîi Ých lín, quan träng nhÊt vµ dÔ bÞ x©m ph¹m nhÊt. §Ó t×m ®−îc c¸ch b¶o vÖ, cÇn ph¶i hiÓu râ nh÷ng c¸ch thøc x©m h¹i lîi Ých liªn quan ®Õn c«ng ty ph¸t hµnh, cæ ®«ng lín vµ ban qu¶n lý c«ng ty. - VÊn ®Ò “ng−êi trong cuéc” vµ “ng−êi ngoµi cuéc” C¸c nhµ ®Çu t− n¾m gi÷ mét khèi l−îng lín cæ phiÕu (cæ ®«ng lín), hay nh÷ng ng−êi ®−îc lùa chän ®Ó qu¶n lý c«ng ty (gäi lµ “ng−êi trong cuéc” - insider) th−êng n¾m th«ng tin vµ kiÓm so¸t c«ng ty. Ng−îc l¹i, nh÷ng ng−êi ®Çu t− n¾m gi÷ mét l−îng thiÓu sè cæ phiÕu (cæ ®«ng nhá), kh«ng n»m trong sè nh÷ng ng−êi kiÓm so¸t c«ng ty (cßn gäi lµ “ng−êi ngoµi 11 cuéc” – outsider) lµ ng−êi dÔ bÞ tæn th−¬ng do nh÷ng ng−êi “trong cuéc” chiÕm ®o¹t tµi s¶n. Th«ng th−êng, thuËt ng÷ “®µo ng¹ch-tunneling” ®−îc dïng ®Ó m« t¶ viÖc chuyÓn c¸c nguån lùc cña c«ng ty ra khái c«ng ty vµ vµo tay nh÷ng ng−êi “trong cuéc” cña c«ng ty, lµm tæn h¹i cho nh÷ng cæ ®«ng nhá cña c«ng ty. §iÒu nµy cã thÓ bao gåm c¶ viÖc ¨n trém c«ng khai, tån t¹i d−íi rÊt nhiÒu h×nh thøc vµ rÊt khã ph¸t hiÖn vµ xö lý, vÝ dô nh− b¸n hoÆc thuª mua tµi s¶n hay dÞch vô c«ng ty cho nh÷ng ng−êi “trong cuéc” víi gi¸ −u ®·i; hít tay trªn nh÷ng c¬ héi tèt cña c«ng ty bëi nh÷ng ng−êi “trong cuéc”; thùc hiÖn båi th−êng qu¸ møc; thùc hiÖn hay b¶o ®¶m nh÷ng kho¶n vay cho nh÷ng ng−êi “trong cuéc”. Cßn rÊt nhiÒu nh÷ng ho¹t ®éng kh¸c nh− ®Þnh gi¸ chuyÓn giao tµi s¶n, t−íc ®o¹t tµi s¶n, lµm chÖch h−íng c¬ héi lîi Ých cña c«ng ty, ®−a ng−êi th©n quen kh«ng ®ñ n¨ng lùc vµo c«ng ty, tr¶ l−¬ng cao cho m×nh…C¸c ho¹t ®éng nµy tuy ®Òu d−íi c¸c h×nh thøc hîp ph¸p, nh−ng thùc chÊt ®©y lµ mét kiÓu ¨n trém tµi s¶n c«ng khai. Nh÷ng ho¹t ®éng trªn cña “ng−êi trong cuéc” chiÕm dông lîi nhuËn cña c«ng ty ®Ó lµm lîi cho b¶n th©n hä chø kh«ng ph¶i cho c¸c cæ ®«ng “ngoµi cuéc”. Qua nghiªn cøu, chóng ta thÊy, rÊt nhiÒu ho¹t ®éng nh− vËy cã thÓ x¶y ra ë nh÷ng n−íc ¸p dông luËt tôc (common law) bÞ coi lµ vi ph¹m tr¸ch nhiÖm cÈn träng cña nh÷ng ng−êi “trong cuéc” ®èi víi c¸c cæ ®«ng nhá, nh−ng ë c¸c n−íc ¸p dông luËt d©n sù (civil law) th× ch−a cã néi dung b¶o vÖ nµy. ë c¸c n−íc ch©u ¢u lôc ®Þa, toµ ¸n th−êng tr¸nh can thiÖp tham gia xÐt xö nh÷ng tr−êng hîp “®µo ng¹ch” nµy. - MÊt lîi thÕ th«ng tin cña nh÷ng cæ ®«ng nhá Mét trong nh÷ng vÊn ®Ò quan träng nhÊt ®èi víi b¶o vÖ nhµ ®Çu t−, ®Æc biÖt lµ c¸c cæ ®«ng nhá hay ng−êi “ngoµi cuéc” lµ ®¶m b¶o cho hä kh¶ n¨ng truy cËp kÞp thêi nh÷ng th«ng tin chÝnh x¸c vµ cÇn thiÕt. BÊt kú ng−êi nµo 12 dù ®Þnh ®Çu t− cæ phiÕu, ®· ®Çu t−, muèn quyÕt ®Þnh n¾m gi÷, b¸n ra, mua vµo … ®Òu cÇn cã rÊt nhiÒu th«ng tin chi tiÕt, ®¸ng tin cËy, ®Ó cã thÓ ra quyÕt ®Þnh liªn quan ®Õn ®Çu t−. Lîi nhuËn cña mét c«ng ty cæ phÇn ®−îc tÝnh b»ng chªnh lÖch gi÷a doanh thu vµ chi phÝ. Chi phÝ bao gåm l−¬ng nh©n c«ng, nguyªn vËt liÖu vµ hao mßn, l−¬ng vµ th−ëng cho qu¶n lý, tiÒn tr¶ l·i suÊt ®i vay vµ thuÕ... §èi víi nh÷ng cæ ®«ng “ngoµi cuéc” ®−îc ®èi xö c«ng b»ng lµ ph¶i ®−îc quyÒn ®o l−êng vµ kiÓm so¸t hµnh vi cña nh÷ng ng−êi qu¶n lý c«ng ty, hä ph¶i ®−îc biÕt xem chi phÝ cña c«ng ty lµ cã thùc vµ cã hîp lý kh«ng?. C©u hái ®Æt ra lµ t¹i sao c¸c c«ng ty kh«ng muèn tù nguyÖn c«ng bè th«ng tin chÝnh x¸c nÕu ph¸p luËt kh«ng b¾t buéc? MÆc dï hä biÕt r»ng nh÷ng c«ng ty c«ng bè th«ng tin h÷u Ých cã thÓ thu hót nhiÒu nhµ ®Çu t− cæ phiÕu cña hä vµ c«ng ty cã thÓ dÔ dµng huy ®éng vèn tµi trî? Thùc tÕ cho thÊy, cã rÊt Ýt c«ng ty c«ng bè th«ng tin xÊu, trõ khi ph¸p luËt yªu cÇu. Trong nhiÒu tr−êng hîp, rÊt nhiÒu c«ng ty kinh doanh l©u n¨m cã l·i, do th¼ng th¾n c«ng khai th«ng tin xÊu, ®· ph¶i tr¶ gi¸ bëi viÖc t¨ng chi phÝ ng¾n h¹n cho viÖc c«ng khai sù thËt vÒ m×nh. Thø hai lµ, kh«ng ph¶i tÊt c¶ c¸c nhµ ®Çu t− ®Òu hiÓu biÕt, vµ mét sè hµnh vi b¶o vÖ cña ph¸p luËt (®Æc biÖt lµ b¶o vÖ khái nh÷ng ho¹t ®éng lõa ®¶o) lµ cÇn thiÕt ®Ó b¶o vÖ c¸c nhµ ®Çu t− Ýt hiÓu biÕt. MÆt kh¸c, thuËn lîi vÒ huy ®éng vèn cña viÖc tiÕt lé th«ng tin ®Çy ®ñ cã thÓ lín h¬n so víi nh÷ng khã kh¨n ph¶i c¹nh tranh. Ch¼ng cã c«ng ty nµo muèn nh÷ng ng−êi c¹nh tranh biÕt ®−îc nh÷ng chi tiÕt trong ho¹t ®éng kinh doanh cña m×nh. HÇu hÕt c¸c c«ng ty ®èi mÆt víi sù c¹nh tranh quyÕt liÖt hµng ngµy, trong khi viÖc t¨ng vèn chØ lµ nh÷ng ho¹t ®éng thi tho¶ng. V× vËy, nÕu kh«ng cã yªu cÇu cña ph¸p luËt sÏ kh«ng ®em ®Õn viÖc tiÕt lé th«ng tin h÷u Ých. Trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n, mét h×nh thøc x©m h¹i lîi Ých kh¸ ®Æc thï lµ h×nh thøc giao dÞch “néi gi¸n”, ë ®©y nh÷ng ng−êi “trong cuéc “ hay ng−êi 13 cã liªn quan víi hä th−êng lîi dông vÞ thÕ kiÓm so¸t c«ng ty cña m×nh, hä cã ®−îc −u thÕ vÒ th«ng tin, hä cã ®−îc th«ng tin tr−íc, th«ng tin quan träng ch−a c«ng bè cña c«ng ty, khi c¸c cæ ®«ng thiÓu sè ch−a biÕt ®−îc, ®Ó thu lîi c¸ nh©n th«ng qua viÖc lîi dông thêi c¬ mua b¸n tr−íc cæ phiÕu c«ng ty. §©y lµ mét ho¹t ®éng kh«ng c«ng b»ng ®iÓn h×nh th−êng x¶y ra trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n. Hµnh vi nµy kh«ng ph¶i dÔ ph¸t hiÖn vµ xö lý t−¬ng ®èi phøc t¹p. Giao dÞch néi gi¸n ®Æc biÖt lu«n lµ ®èi t−îng cña viÖc gi¸m s¸t ë c¸c n−íc ph¸t triÓn, tuy nhiªn ë c¸c thÞ tr−êng chøng kho¸n míi næi vÊn ®Ò nµy ch−a ®−îc coi träng thÝch ®¸ng. - MÊt quyÒn cæ ®«ng Th«ng th−êng, khi mua cæ phiÕu, ®· lµ chñ së h÷u c«ng ty, bÊt kú cæ ®«ng nµo còng ph¶i cã ®−îc c¸c quyÒn lµm chñ thùc sù mét c¸ch trùc tiÕp hoÆc gi¸n tiÕp, nh»m tr¸nh sù l¹m dông vµ chiÕm ®o¹t lîi Ých cña nhãm qu¶n lý vµ kiÓm so¸t trùc tiÕp c«ng ty. Trªn thùc tÕ, nh÷ng “ng−êi trong cuéc” th−êng cè g¾ng thu xÕp sao cho hä cã cã quyÒn h¹n h¬n ng−êi “ ngoµi cuéc “, truÊt quyÒn cña “ng−êi ngoµi cuéc”, nh»m chiÕm ®o¹t lîi Ých cña “ng−êi ngoµi cuéc” nh− ®· tr×nh bµy ë trªn ®©y. Cã rÊt nhiÒu c¸ch thøc truÊt quyÒn cña “ng−êi ngoµi cuéc”, nªn nÕu cæ ®«ng nhá Ýt hiÓu biÕt sÏ dÔ dµng bÞ x©m h¹i lîi Ých. 1.1.2.2 Lîi Ých bÞ x©m ph¹m tõ phÝa c¸c tæ chøc trung gian thÞ tr−êng Trong nhãm nµy ®Æc biÖt liªn quan ®Õn c¸c tæ chøc hµnh nghÒ m«i giíi, nghÒ t− vÊn ®Çu t−, qu¶n lý quü, qu¶n lý danh môc ®Çu t− vµ nghÒ b¶o l·nh ph¸t hµnh chøng kho¸n. Chøc n¨ng c¬ b¶n cña c¸c tæ chøc nµy lµ cung cÊp th«ng tin, t− vÊn cho ng−êi ®Çu t−, tæ chøc b¸n chøng kho¸n cña tæ chøc ph¸t hµnh, mua b¸n chøng kho¸n cho ng−êi ®Çu t− vµ thay mÆt ng−êi ®Çu t− qu¶n lý tµi kho¶n ®Çu t− cña hä. Ngoµi ra hä cßn thùc hiÖn mét sè dÞch vô h−íng 14 dÉn kh¸c nh− c¸c thñ tôc më tµi kho¶n ®Çu t−, thùc hiÖn lÖnh, hoµn thiÖn c¸c thñ tôc giÊy tê hå s¬… Liªn quan ®Õn ®Æc ®iÓm nghÒ nghiÖp cña c¸c tæ chøc trung gian nãi trªn ®Òu lu«n cã nh÷ng mÆt thèng nhÊt, ®ång thêi lu«n tån t¹i nh÷ng xung ®ét lîi Ých víi kh¸ch hµng lµ ng−êi ®Çu t−. TÊt c¶ nh÷ng ®èi t−îng nµy ®Òu cã cïng mét môc tiªu chung lµ tèi ®a ho¸ lîi nhuËn, do vËy tranh chÊp lîi Ých lµ kh«ng thÓ tr¸nh khái. Chóng ta cã thÓ ®iÓm qua mét sè tr−êng hîp ®iÓn h×nh m©u thuÉn lîi Ých th−êng x¶y ra trªn thÞ tr−êng sau ®©y : - §èi víi c¸c c«ng ty t− vÊn ®Çu t−, cung cÊp dÞch vô chñ yÕu lµ cung cÊp th«ng tin vµ khuyÕn nghÞ ®Çu t−, nÕu dÞch vô nµy ®éc lËp víi c¸c dÞch vô kh¸c nh− m«i giíi, tù doanh, b¶o l·nh ph¸t hµnh hay qu¶n lý tµi kho¶n ®Çu t−, th× sÏ t¸ch ®−îc vÊn ®Ò xung ®ét lîi Ých. Tuy nhiªn, ë nhiÒu n−íc, trong ®ã cã ViÖt nam, c¸c dÞch vô nµy ®−îc phÐp do mét tæ chøc cung øng, nªn kh«ng thÓ ®¶m b¶o lîi Ých cho ng−êi ®Çu t−. Ch¼ng h¹n nh− mét c«ng ty chøng kho¸n tæng hîp, cã lîi Ých tõ dÞch vô m«i giíi, cã nghÜa lµ h−ëng phÝ m«i giíi giao dÞch tû lÖ víi khèi l−îng chøng kho¸n giao dÞch cho kh¸ch hµng. NÕu c«ng ty nµy còng cung cÊp dÞch vô t− vÊn ®Çu t−, th× tÊt yªó sÏ dÉn ®Õn t×nh tr¹ng t− vÊn sai lÖnh ®Ó thuyÕt phôc kh¸ch hµng cã quyÕt ®Þnh giao dÞch lín vµ c«ng ty sÏ h−ëng thªm lîi nhuËn tõ giao dÞch. ChÝnh v× vËy, ®Ó b¶o vÖ ng−êi ®Çu t−, rÊt nhiÒu n−íc trªn thÕ giíi ®· t¸ch ®éc lËp ho¹t ®éng cung øng dÞch vô t− vÊn ®Çu t− chøng kho¸n víi m«i giíi vµ giao dÞch chøng kho¸n, nh»m ®¶m b¶o tÝnh kh¸ch quan trong ho¹t ®éng t− vÊn, ®¶m b¶o nhµ t− vÊn cã ®−îc nh÷ng khuyÕn nghÞ hîp lý, cÈn träng vµ trung thùc. - §èi víi dÞch vô m«i giíi, dÞch vô nµy dÔ bÞ l¹m dông khi c«ng ty cung øng dÞch vô ®ång thêi ho¹t ®éng tù doanh. V× lîi nhuËn, ng−êi ho¹t ®éng m«i giíi rÊt dÔ l¹m dông tiÒn ®Æt cäc cña kh¸ch hµng ®Çu t−, hay tµi 15 kho¶n chøng kho¸n cña kh¸ch hµng. Ngoµi ra, trªn thùc tÕ th−êng x¶y ra nh÷ng tr−êng hîp gian lËn ®¸nh tr¸o lÖnh ®Æt mua b¸n cña kh¸ch hµng víi lÖnh cña c«ng ty khi thÞ tr−êng cã biÕn ®éng gi¸, lµm mËp mê gi÷a lÖnh cña kh¸ch hµng víi lÖnh cña chÝnh c«ng ty ®Ó x©m h¹i lîi Ých ng−êi ®Çu t−. Mét khÝa c¹nh quan träng kh¸c dÔ lµm ¶nh h−ëng ®Õn lîi Ých ng−êi ®Çu t− tõ phÝa c¸c trung gian m«i giíi chøng kho¸n lµ c¸ch thøc ®Þnh gi¸ vµ lÊy gi¸ cña hä khi mua b¸n cæ phiÕu cho kh¸ch hµng. §©y lµ mét vÊn ®Ò lu«n g©y nhiÒu chó ý cña c¸c nhµ qu¶n lý thÞ tr−êng nh»m b¶o vÖ ng−êi ®Çu t−. §©y còng lµ khÝa c¹nh ®−îc coi lµ v¨n ho¸ ®Çu t− cña mét quèc gia. §Ó gi¶m thêi gian vµ chi phÝ giao dÞch, c¸c nhµ m«i giíi th−êng kh«ng t×m kiÕm gi¸ tèt nhÊt cho kh¸ch hµng trªn thÞ tr−êng, ®Æc biÖt lµ khi kh¸ch hµng uû quyÒn giao dÞch hoÆc ra lÖnh giao dÞch trªn thÞ tr−êng phi tËp trung. Trong khi bÊt kú mét nhµ ®Çu t− nµo còng lu«n muèn giao dÞch cña m×nh ®−îc thùc hiÖn víi gi¸ tèi −u nhÊt, thêi gian nhanh nhÊt vµ hä cã thÓ kiÓm tra ®−îc gi¸ c¶. Ng−êi ®Çu t− còng lu«n muèn r»ng, nÕu cã ®iÒu g× sai sãt hoÆc kh«ng c«ng b»ng, hä cã thÓ dÔ dµng khiÕu n¹i vµ ®−îc gi¶i quyÕt nhanh chãng. - §èi víi dÞch vô b¶o l∙nh ph¸t hµnh, v× tæ chøc b¶o l·nh ph¸t hµnh h−ëng lîi tõ viÖc b¸n s¶n phÈm cho tæ chøc ph¸t hµnh. Râ rµng lµ hä ph¶i t×m mäi c¸ch ®Ó b¸n ®−îc vµ b¸n víi gi¸ cao cho ng−êi ®Çu t− ®Ó t¨ng lîi nhuËn cña m×nh. Lîi Ých cña hä g¾n víi lîi Ých cña tæ chøc ph¸t hµnh nhiÒu h¬n. ChÝnh v× vËy, hä cã thÓ hy sinh lîi Ých cña ng−êi ®Çu t−, ch¼ng h¹n nh− t×m c¸ch b¸n s¶n phÈm kÐm chÊt l−îng (chøng kho¸n tåi) hay b¸n gi¸ cµng cao cµng tèt. - §èi víi dÞch vô qu¶n lý quü hay qu¶n lý danh môc ®Çu t−, còng t−¬ng tù c¸c dÞch vô kh¸c, ®Òu cã nh÷ng m©u thuÉn lîi Ých gi÷a tæ chøc cung 16 øng dÞch vô víi kh¸ch hµng lµ ng−êi ®Çu t−. Nh÷ng tæ chøc nµy cung øng dÞch vô nh»m h−ëng lîi nhuËn thu ®−îc tõ phÝ qu¶n lý ®−îc tÝnh cè ®Þnh hoÆc tÝnh theo hiÖu qu¶ c«ng viÖc. Trong hai c¸ch kiÕm lîi nµy, c¸ch nµo còng cã thÓ dÉn ®Õn kh¶ n¨ng x©m ph¹m lîi Ých ng−êi ®Çu t−. §èi víi c¸ch thø nhÊt, tæ chøc sÏ chØ biÕt thu phÝ vµ kh«ng chÞu tr¸ch nhiÖm ®èi víi hiÖu qu¶ ®Çu t−, cßn ®èi víi c¸ch thø hai th× tæ chøc còng cã thÓ hy sinh lîi Ých cña ng−êi ®Çu t− nÕu xuÊt hiÖn mét lîi Ých kh¸c lín h¬n lîi Ých lÏ ra tæ chøc ®−îc h−ëng. - Bªn c¹nh nh÷ng xung ®ét lîi Ých víi ng−êi ®Çu t− liªn quan ®Õn vi ph¹m ®¹o ®øc hµnh nghÒ nªu trªn, mét khÝa c¹nh kh¸c cÇn chó ý ë ®©y liªn quan ®Õn lîi Ých ng−êi ®Çu t−, ®ã lµ kü n¨ng hµnh nghÒ nãi chung cña tÊt c¶ nh÷ng ng−êi hµnh nghÒ. NÕu c¸c khÝa c¹nh nªu trªn ®©y thÓ hiÖn ®¹o ®øc hµnh nghÒ, lµm thiÖt h¹i cho ng−êi ®Çu t−, th× kü n¨ng hµnh nghÒ cña tÊt c¶ c¸c ®èi t−îng cung øng dÞch vô cho ng−êi ®Çu t− còng cã thÓ g©y thiÖt h¹i cho ng−êi ®Çu t−, do tÝnh chÊt nghÒ nghiÖp cña lÜnh vùc kinh doanh nµy. B¶o vÖ ng−êi ®Çu t− liªn quan ®Õn nhãm xung ®ét lîi Ých nµy lµ mét trong nh÷ng nhiÖm vô quan träng cña c¸c nhµ qu¶n lý thÞ tr−êng. Th«ng th−êng, ®Ó b¶o vÖ lîi Ých ng−êi ®Çu t− trong nhãm nµy, cÇn cã nh÷ng c¬ chÕ chèng l¹m dông tµi kho¶n cña ng−êi ®Çu t−; gi¸ c¶ ph¶i ®−îc h×nh thµnh minh b¹ch vµ tin cËy; ng−êi ®Çu t− ph¶i cã ®−îc dÞch vô thuËn tiÖn, cÈn träng vµ t− vÊn hîp lý; c¸c giao dÞch nhÇm lÉn ph¶i ®−îc gi¶i quyÕt vµ båi th−êng ; tr¸nh mÊt kh¶ n¨ng thanh to¸n cho ng−êi ®Çu t−; ®¶m b¶o n¨ng lùc vµ ®¹o ®øc hµnh nghÒ cña ng−êi cung øng dÞch vô… 1.1.2.3 Lîi Ých bÞ x©m ph¹m tõ phÝa c¸c nhµ ®Çu t− kh¸c Ho¹t ®éng lõa ®¶o trªn thÞ tr−êng chøng kho¸n, ngoµi nh÷ng h×nh thøc t−¬ng tù nh− ë tÊt c¶ c¸c lÜnh vùc kh¸c nh− b¸n chøng kho¸n gi¶, c¸c lo¹i 17 giÊy tê gi¶, lõa ®¶o…, cßn tån t¹i mét sè h×nh thøc ho¹t ®éng lõa ®¶o ®iÓn h×nh ®Ó chiÕm ®o¹t lîi Ých cña ng−êi ®Çu t− kh¸c, ®ã lµ ho¹t ®éng thao tóng gi¸ cæ phiÕu d−íi nhiÒu h×nh thøc kh¸c nhau nh− tung tin ®ån nh¶m, sai sù thËt, che ®Ëy, giÊu diÕm th«ng tin, t¸c ®éng lµm mÐo gi¸ cæ phiÕu trªn thÞ tr−êng, t¹o ra thÞ tr−êng s«i ®éng hay ¶m ®¹m gi¶ t¹o, lµm hiÓu sai lÖch t×nh h×nh thÞ tr−êng, t¸c ®éng ®Õn t©m lý cña ng−êi ®Çu t− ®Ó hä cã nh÷ng hµnh vi mua b¸n hí, dÉn ®Õn lîi Ých bÞ chiÕm ®o¹t. §iÓn h×nh lµ viÖc mua b¸n gi¶ t¹o, kh«ng thay ®æi quyÒn së h÷u thùc sù, sö dông c¸c biÖn ph¸p giao dÞch gi¶ t¹o lµm t¨ng, gi¶m hay biÕn ®éng gi¸ chøng kho¸n, vÝ dô nh− ®ång thêi mua vµo vµ b¸n ra cïng sè l−îng chøng kho¸n víi cïng møc gi¸, liªn tôc mua vµo hay b¸n ra ®Ó lµm t¨ng hay gi¶m gi¸, lµm hiÓu sai vÒ t×nh h×nh thÞ tr−êng. Tham gia vµo c¸c ho¹t ®éng nµy lµ nh÷ng ng−êi cã cïng lîi Ých ®Çu t− chøng kho¸n, hä cã thÓ lµ nh÷ng ng−êi ®Çu t− kh¸c, lµ c¸c ®èi t−îng ho¹t ®éng kinh doanh giao dÞch chøng kho¸n, ph¸t hµnh chøng kho¸n… VÊn ®Ò ®¬n gi¶n lµ ho¹t ®éng lõa ®¶o diÔn ra ë tÊt c¶ c¸c n−íc. Hµnh ®éng nµy ®−îc coi lµ ph¹m ph¸p ë mäi n¬i. Nh−ng vÊn ®Ò kh«ng chØ ®¬n gi¶n lµ viÕt vµo luËt cÊm hµnh vi nµy, mµ ph¶i t¹o lËp m«i tr−êng thùc thi hiÖu qu¶, trong ®ã nh÷ng hµnh vi nµy kh«ng thÓ ®−îc khoan nh−îng. TÊt c¶ nh÷ng ho¹t ®éng nµy lµ ph¹m luËt ë Mü vµ ë c¸c n−íc ph¸t triÓn kh¸c. ë c¸c thÞ tr−êng míi næi, cã thÓ cã hoÆc ch−a cã quy ®Þnh cÊm ®Æc biÖt nh÷ng ho¹t ®éng nµy vµ c¸c v¨n b¶n luËt cã thÓ ®· hoÆc ch−a ®−îc thùc thi mét c¸ch hiÖu qña. ViÖc x¸c ®Þnh giao dÞch néi gi¸n hoÆc thao tóng gi¸ cæ phiÕu trªn thùc tÕ lµ kh«ng dÔ, tuy nhiªn ph−¬ng thøc b¶o vÖ tr¸nh nh÷ng ho¹t ®éng nµy sÏ ®−îc tr×nh bµy kü ë phÇn d−íi ®©y. 1.1.2.4 Lîi Ých bÞ ¶nh h−ëng tõ phÝa c¸c tæ chøc cung øng dÞch vô thÞ tr−êng 18 a) C¸c tæ chøc cung øng dÞch vô trung gian thÞ tr−êng bao gåm c¸c së giao dÞch, tæ chøc l−u ký ®¨ng ký vµ thanh to¸n bï trõ chøng kho¸n, cã thÓ kh«ng xuÊt ph¸t tõ khÝa c¹nh xung ®ét lîi Ých hay khÝa c¹nh ®¹o ®øc nghÒ nghiÖp mét c¸ch trùc tiÕp, mµ th−êng xuÊt ph¸t tõ tr×nh ®é, kü n¨ng, tr¸ch nhiÖm cÈn träng trong viÖc cung øng dÞch vô cho ng−êi ®Çu t−. HiÖn nay, dÞch vô cung øng cña c¸c tæ chøc nµy chñ yÕu th«ng qua c¸c hÖ thèng ®· ®−îc tù ®éng ho¸ hoÆc ë tr×nh ®é cao h¬n tr×nh ®é thñ c«ng tr−íc ®©y, chÝnh v× vËy ®¶m b¶o cho c¸c giao dÞch ®−îc nhanh chãng, kh¸ch quan, Ýt nhÇm lÉn sai sãt vµ t¹o thuËn lîi cho c¸c ho¹t ®éng gi¸m s¸t giao dÞch. Lîi Ých cña ng−êi ®Çu t−, do vËy ®−îc b¶o ®¶m tèt h¬n. Tuy nhiªn, ë c¸c c«ng ®o¹n dÞch vô nµy vÉn cÇn cã nh÷ng nguyªn t¾c nhÊt ®Þnh ®Ó ®¶m b¶o lîi Ých cña ng−êi ®Çu t−. - §èi víi hÖ thèng giao dÞch: cÇn ®¶m b¶o tÝnh thø tù −u tiªn vÒ gi¸, vÒ thêi gian, tÝnh chÝnh x¸c; - §èi víi hÖ thèng l−u ký chøng kho¸n, cÇn ®¶m b¶o tÝnh an toµn, tin cËy, bÝ mËt, chÝnh x¸c; - §èi víi hÖ thèng thanh to¸n bï trõ: cÇn ®¶m b¶o ®é tin cËy cña qóa tr×nh thanh to¸n bï trõ còng lµ mét trong nh÷ng yÕu tè cùc kú quan träng. §é tin cËy nµy ®−îc ®¶m b¶o bëi c¸c yÕu tè sau: + ¸p dông giao chøng kho¸n ®ång thêi víi thanh to¸n tiÒn; + HÖ thèng cho phÐp ng−êi ®Çu t− cã thÓ truy cËp th«ng tin nhanh vÒ kÕt qu¶ thanh to¸n. + Thanh to¸n qua hÖ thèng bót to¸n ghi sæ thay cho hÖ thèng chøng chØ. + ¸p dông quü thanh to¸n phßng trõ rñi ro mÊt kh¶ n¨ng thanh to¸n … 19 - §èi víi hÖ thèng gi¸m s¸t thÞ tr−êng: Chøc n¨ng gi¸m s¸t thÞ tr−êng cña së giao dÞch ®−îc t¨ng c−êng bëi hÖ thèng gi¸m s¸t ®iÖn tö . - §èi víi hÖ thèng c«ng bè th«ng tin thÞ tr−êng: KÞp thêi, th«ng qua c¸c ph−¬ng tiÖn tiÖn lîi cho ng−êi theo dâi, th«ng tin ®Çy ®ñ ®Ó ng−êi ®Çu t− cã thÓ ®¸nh gi¸ vµ ph©n tÝch thÞ tr−êng. Tõ quan ®iÓm b¶o vÖ nhµ ®Çu t− c¸ nh©n, anh ta ®−îc b¶o vÖ tèt nhÊt th«ng qua kh¶ n¨ng cã thÓ lùa chän dÞch vô mµ anh ta muèn vµ nh÷ng ®iÒu kiÖn mµ anh ta muèn, trong mét thÞ tr−êng ®−îc qu¶n lý tèt vµ c«ng khai, n¬i cã nhiÒu nguån cung øng vµ cã nhiÒu ng−êi c¹nh tranh t×m kiÕm c¸i mµ anh ta cung cÊp. Sù nç lùc c¶n trë thÞ tr−êng trë thµnh ®éc quyÒn hoÆc gÇn nh− ®éc quyÒn d−êng nh− l¹i dÉn ®Õn lµm gi¶m sù c¹nh tranh vµ t¨ng chi phÝ cho ng−êi sö dông. C¸c kh¶o s¸t trªn thÕ giíi cho thÊy nhµ ®Çu t− th−êng mong muèn mét sè yªu cÇu sau: - lÖnh cña anh ta ®−îc giao dÞch víi gi¸ ®óng hoÆc tèi −u; - cã thÓ giao dÞch, th−êng lµ cã quy m« t−¬ng ®èi nhá; - cã thÓ giao dÞch ngay lËp tøc, ®«i khi ®−îc nhËp lÖnh giíi h¹n; - mét c¬ chÕ thanh to¸n hiÖu qu¶ giao dÞch; - cã thÓ cã c¸c yªu cÇu dÞch vô kh¸c nh− thanh to¸n më réng. Bèn yÕu tè then chèt mµ c¸c nhµ ®Çu t− c¸ nh©n th−êng yªu cÇu lµ: - Hä cã thÓ lùa chän ng−êi lµm trung gian giao dÞch; - Ng−êi trung gian giao dÞch thay mÆt cho ng−êi ®Çu t− ph¶i thùc hiÖn mét c¸ch tèt nhÊt, lÖnh cña hä ®−îc giao dÞch bëi gi¸ cæ phiÕu yÕt trªn së giao dÞch; 20