CHƯƠNG 1
KHÁI QUÁT HOẠT ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN CỦA
DOANH NGHIỆP THÔNG QUA PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU
1.1 - MỤC ĐÍCH PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU
1.1.1 - Đối với Công ty phát hành
Việc phát hành Cổ phiếu sẽ giúp cho Công ty có thể huy động vốn khi thành lập
hoặc để mở rộng kinh doanh. Nguồn vốn huy động này không cấu thành một khoản nợ mà
công ty phải có trách nhiệm hoàn trả cũng như áp lực về khả năng cân đối thanh khoản của
công ty sẽ giảm rất nhiều, trong khi sử dụng các phương thức khác như phát hành trái
phiếu công ty, vay nợ từ các tổ chức tín dụng ...thì hoàn toàn ngược lại. Tuy nhiên, mỗi
phương thức huy động đều có những ưu nhược điểm riêng và nhà quản lý công ty phải cân
nhắc, lựa chọn tùy từng thời điểm và dựa trên những đặc thù cũng như chiến lược kinh
doanh của công ty để quyết định phương thức áp dụng thích hợp.
1.1.2 - Đối với nhà Đầu tư Cổ phiếu
Các nhà đầu tư trên thị trường sẵn sàng mua Cổ phiếu được công ty phát hành. Giấy
chứng nhận sở hữu cổ phần được phát hành dưới dạng chứng thư có giá và được xác định
thông qua việc chuyển dịch, mua bán chúng trên thị trường chứng khoán giữa các chủ thể
đầu tư và được pháp luật bảo vệ. Mặt khác, người mua cổ phiếu nghĩ rằng đồng vốn họ đầu
tư được các nhà quản lý công ty sử dụng có hiệu quả, tạo ra nhiều lợi nhuận hoặc đánh giá
hoạt động cũng như tiềm năng phát triển, sinh lợi của công ty dự định đầu tư là cao, và
đương nhiên họ sẽ được hưởng một phần từ những thành quả đó thông qua việc thanh toán
cổ tức cho các cổ đông, đồng thời giá trị cổ phần sở hữu cũng sẽ gia tăng trên cơ sở thực
tại và triển vọng phát triển của công ty mình đã chọn. Thông thường, khả năng sinh lợi, thu
hồi vốn đầu tư cổ phiếu tỷ lệ thuận với giá cả giao dịch cổ phiếu trên thị trường.
1.2 - PHƯƠNG THỨC PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU
Việc chào bán lần đầu tiên chứng khoán mới gọi là phát hành chứng khoán. Nếu đợt
phát hành dẫn đến việc đưa một loại chứng khoán của một tổ chức lần đầu tiên ra công
chúng thì gọi là phát hành lần đầu ra công chúng. Nếu việc phát hành đó là việc phát hành
bổ sung bởi tổ chức đã có chứng khoán cùng loại lưu thông trên thị trường thì gọi là đợt
phát hành chứng khoán bổ sung. Tuy nhiên, không phải mọi đối tượng đều được phát hành
chứng khoán mà chỉ những chủ thể phát hành mới có được quyền này. Phát hành cổ phiếu
ra thị trường là một trong những hình thức huy động vốn đầu tư của doanh nghiệp. Có 2
hình thức phát hành cổ phiếu là phát hành riêng lẻ và phát hành ra công chúng.
1.2.1 - Phát hành riêng lẻ
Phát hành riêng lẻ là quá trình trong đó cổ phiếu được bán trong phạm vi một số
người nhất định (thông thường là cho các nhà đầu tư có tổ chức có ý định nắm giữ chứng
khoán một cách lâu dài như công ty bảo hiểm, quỹ hưu trí... ), với những điều kiện (khối
lượng phát hành) hạn chế.
Các ngân hàng đầu tư cũng có thể tham gia vào việc phát hành riêng lẻ với tư cách
nhà phân phối để hưởng phí phát hành. Đa số các đợt phát hành trái phiếu đều thực hiện
dưới hình thức phát hành riêng lẻ, việc phát hành cổ phiếu thường - cổ phiếu phổ thông ít
khi được thực hiện dưới hình thức này.
Việc phát hành cổ phiếu riêng lẻ thông thường chịu sự điều chỉnh của Luật công ty.
Cổ phiếu phát hành theo phương thức này không phải là đối tượng được niêm yết và giao
dịch trên thị trường chứng khoán sơ cấp, cụ thể là tại Sở giao dịch chứng khoán.
1.2.2 - Phát hành cổ phiếu ra công chúng
1.2.2.1 - Khái niệm
Phát hành cổ phiếu ra công chúng là quá trình trong đó cổ phiếu được bán rộng rãi ra
công chúng cho một số lượng lớn người đầu tư nhất định (trong tổng lượng phát hành phải
giành một tỷ lệ nhất định cho các nhà đầu tư nhỏ) và khối lượng phát hành phải đạt được
một mức nhất định. Những công ty phát hành cổ phiếu ra công chúng được gọi là các công
ty đại chúng.
Mục đích của việc phân biệt hai hình thức phát hành (phát hành riêng lẻ và phát
hành ra công chúng) như trên là để xác định những tổ chức được phép phát hành rộng rãi
ra công chúng phải là những công ty làm ăn có chất lượng cao, hoạt động sản xuất kinh
doanh có hiệu quả, đáp ứng được các điều kiện do cơ quản lý Nhà nước về cổ phiếu (Ủy
ban chứng khoán nhà nước) quy định. Trên cơ sở đó, nhằm bảo vệ cho nhà đầu tư nói
chung, và nhất là những nhà đầu tư nhỏ không hiểu biết nhiều về lĩnh vực chứng khoán nói
riêng. Đồng thời, đây cũng là điều kiện để xây dựng một thị trường chứng khoán an toàn,
công khai và có hiệu quả.
Có sự khác nhau giữa việc phát hành cổ phiếu và phát hành trái phiếu ra công chúng.
Cụ thể:
Việc Phát hành cổ phiếu ra công chúng được thực hiện theo một trong hai hình
thức sau:
- Phát hành lần đầu ra công chúng (IPO): là việc phát hành trong đó cổ
phiếu của công ty lần đầu tiên được bán rộng rãi cho công chúng đầu tư.
- Chào bán sơ cấp (phân phối sơ cấp): là đợt phát hành cổ phiếu bổ sung
của công ty đại chúng cho rộng rãi công chúng đầu tư.
Phát hành trái phiếu ra công chúng được thực hiện bằng một hình thức duy nhất,
đó là chào bán sơ cấp (phân phối sơ cấp).
1.2.2.2 - Điều kiện phát hành cổ phiếu ra công chúng của doanh nghiệp
Việc phát hành cổ phiếu ra công chúng phải chịu sự chi phối của pháp luật về cổ
phiếu và phải được cơ quan quản lý nhà nước về cổ phiếu cấp phép. Những công ty phát
hành cổ phiếu ra công chúng phải thực hiện một chế độ báo cáo, công bố thông tin công
khai và chịu sự giám sát riêng theo qui định của pháp luật chứng khoán. Mỗi nước có
những quy định riêng trong việc phát hành cổ phiếu ra công chúng, tuy nhiên để phát hành
cổ phiếu ra công chúng thông thường đểu phải đảm bảo những yêu cầu chung sau:
- Về qui mô vốn: tổ chức phát hành phải đáp ứng được yêu cầu về vốn điều lệ tối
thiểu ban đầu, và sau khi phát hành phải đạt được một tỷ lệ phần trăm nhất định về vốn cổ
phần do công chúng nắm giữ và số lượng công chúng tham gia.
- Về tính liên tục của hoạt động sản xuất kinh doanh: công ty được thành lập và hoạt
động trong vòng một thời gian nhất định (thường khoảng từ 3 đến 5 năm).
- Về đội ngũ quản lý công ty: công ty phải có đội ngũ quản lý tốt, có đủ năng lực và
trình độ quản lý các hoạt động sản xuất, kinh doanh của công ty.
- Về hiệu quả hoạt động sản xuất kinh doanh: công ty phải làm ăn có lãi với mức lợi
nhuận không thấp hơn mức qui định và trong một số năm liên tục nhất định (thường từ 2-3
năm).
- Về tính khả thi của dự án: công ty phải có dự án khả thi trong việc sử dụng nguồn
vốn huy động được.
Tuy nhiên, các nước đang phát triển thường cho phép một số trường hợp ngoại lệ,
tức là có những doanh nghiệp sẽ được miễn giảm một số điều kiện nêu trên, ví dụ: doanh
nghiệp hoạt động trong lĩnh vực công ích, hạ tầng cơ sở có thể được miễn giảm điều kiện
về hiệu quả sản xuất kinh doanh.
Ở Việt Nam việc quy định điều kiện phát hành cổ phiếu ra công chúng được quy
định tại điều 12 luật cổ phiếu ban hành ngày 29/6/2006.
a) Doanh nghiệp có mức vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký chào bán từ mười
tỷ đồng Việt Nam trở lên tính theo giá trị ghi trên sổ kế toán;
b) Hoạt động kinh doanh của năm liền trước năm đăng ký chào bán phải có lãi, đồng
thời không có lỗ luỹ kế tính đến năm đăng ký chào bán;
c) Có phương án phát hành và phương án khả thi về việc sử dụng vốn thu được từ
đợt chào bán được Đại hội đồng cổ đông thông qua.
d) Tối thiểu 20% vốn cổ phần của tổ chức phát hành phải được bán cho trên 100
người đầu tư ngoài tổ chức phát hành; trường hợp vốn cổ phần của tổ chức phát hành từ
100 tỷ đồng trở lên thì tỷ lệ tối thiểu này là 15 % vốn cổ phần của tổ chức phát hành.
e) Cổ đông sáng lập phải nắm giữ ít nhất 20 % vốn cổ phần của tổ chức phát hành và
phải nắm giữ mức này tối thiểu 3 năm kể từ ngày kết thúc việc phát hành.
f) Trường hợp cổ phiếu phát hành có tổng giá trị theo mệnh giá vượt 10 tỷ đồng thì
phải có tổ chức bảo lãnh phát hành.
1.2.2.3 - Những ưu nhược điểm của việc huy động vốn thông qua việc phát hành
cổ phiếu ra công chúng
a) Ưu điểm
- Phát hành cổ phiếu ra công chúng sẽ tạo ra hình ảnh đẹp và sự nổi tiếng của công
ty, nhờ vậy công ty sẽ dễ dàng hơn và tốn ít chi phí hơn trong việc huy động vốn qua phát
hành trái phiếu, cổ phiếu ở những lần sau. Thêm vào đó, khách hàng và nhà cung ứng của
công ty thường cũng sẽ trở thành cổ đông của công ty và do vậy công ty sẽ rất có lợi trong
việc mua nguyên liệu và tiêu thụ sản phẩm.
- Phát hành cổ phiếu ra công chúng sẽ làm tăng giá trị tài sản ròng, giúp công ty có
được nguồn vốn lớn và có thể vay vốn của ngân hàng với lãi suất ưu đãi hơn cũng như các
điều khoản về tài sản cầm cố sẽ ít phiền hà hơn. Ví dụ như các cổ phiếu của các công ty đại
chúng dễ dàng được chấp nhận là tài sản cầm cố cho các khoản vay ngân hàng. Ngoài ra,
việc phát hành cổ phiếu ra công chúng cũng giúp công ty trở thành một ứng cử viên hấp
dẫn hơn đối với các công ty nước ngoài với tư cách làm đối tác liên doanh.
- Phát hành cổ phiếu ra công chúng giúp công ty có thể thu hút và duy trì đội ngũ
nhân viên giỏi bởi vì khi chào bán cổ phiếu ra công chúng, công ty bao giờ cũng dành một
tỷ lệ cổ phiếu nhất định để bán cho nhân viên của mình. Với quyền mua cổ phiếu, nhân
viên của công ty sẽ trở thành cổ đông, và được hưởng lãi trên vốn thay vì thu nhập thông
thường. Điều này đã làm cho nhân viên của công ty làm việc có hiệu quả hơn và coi sự
thành bại của công ty thực sự là thành bại của mình.
- Phát hành cổ phiếu ra công chúng, công ty có cơ hội tốt để xây dựng một hệ thống
quản lý chuyên nghiệp cũng như xây dựng được một chiến lược phát triển rõ ràng. Công ty
cũng dễ dàng hơn trong việc tìm người thay thế, nhờ đó mà tạo ra được tính liên tục trong
quản lý. Bên cạnh đó, sự hiện diện của các uỷ viên quản trị không trực tiếp tham gia điều
hành công ty cũng giúp tăng cường kiểm tra và cân đối trong quản lý và điều hành công ty.
- Phát hành cổ phiếu ra công chúng làm tăng chất lượng và độ chính xác của các báo
cáo của công ty bởi vì các báo cáo của công ty phải được lập theo các tiêu chuẩn chung do
cơ quan quản lý qui định. Chính điều này làm cho việc đánh giá và so sánh kết quả hoạt
động của công ty được thực hiện dễ dàng và chính xác hơn.
b) Nhược điểm
- Phát hành cổ phiếu ra công chúng làm phân tán quyền sở hữu và có thể làm mất
quyền kiểm soát công ty của các cổ đông sáng lập do hoạt động thông tin công ty. Bên
cạnh đó, cơ cấu về quyền sở hữu của công ty luôn luôn bị biến động do chịu ảnh hưởng
của các giao dịch cổ phiếu hàng ngày.
- Chi phí phát hành cổ phiếu ra công chúng cao, thường chiếm từ 8-10% khoản vốn
huy động, bao gồm các chi phí bảo lãnh phát hành, phí tư vấn pháp luật, chi phí in ấn, phí
kiểm toán, chi phí niêm yết… Ngoài ra, hàng năm công ty cũng phảI chịu thêm các khoản
chi phí phụ như chi phí kiểm toán các báo cáo tài chính , chi phí cho việc chuẩn bị tài liệu
nộp cho cơ quan quản lý nhà nước về cổ phiếu và chi phí công bố thông tin định kỳ.
- Công ty phát hành cổ phiếu ra công chúng phải tuân thủ một chế độ công bố thông
tin rộng rãi, nghiêm ngặt và chịu sự giám sát chặt chẽ hơn so với các công ty khác. Hơn
nữa, việc công bố các thông tin về doanh thu, lợi nhuận, vị trí cạnh tranh, phương thức
hoạt động, các hợp đồng nguyên liệu, cũng như nguy cơ bị rò rỉ thông tin mật ra ngoài có
thể đưa công ty vào vị trí cạnh tranh bất lợi.
- Đội ngũ cán bộ quản lý công ty phải chịu trách nhiệm lớn hơn trước công chúng.
Ngoài ra, do qui định của pháp luật, việc chuyển nhượng vốn cổ phần của họ thường bị hạn
chế.
1.3 - QUY TRÌNH PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU RA CÔNG CHÚNG
Để tiến hành phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng thì thông thường công ty cần
phải thực hiện những bước sau:
- Tổ chức đại hội cổ đông để xin ý kiến chấp thuận của đại hội cổ đông về việc phát
hành cổ phiếu ra công chúng, đồng thời thống nhất mục đích huy động vốn; số lượng vốn
cần huy động; chủng loại và số lượng cổ phiếu dự định phát hành; cơ cấu vốn phát hành dự
tính phân phối cho các đối tượng: Hội đồng quản trị, cổ động hiện tại, người lao động
trong doanh nghiệp, người bên ngoài doanh nghiệp, người nước ngoài…
- Hội đồng quản trị ra quyết định thành lập ban chuẩn bị cho việc xin phép phát hành
cổ phiếu ra công chúng. Chức năng chủ yếu của ban chuẩn bị là chuẩn bị các hồ sơ xin
phép phát hành để nộp lên cơ quan quản lý nhà nước về cổ phiếu và thị trường chứng
khoán; lựa chọn tổ chức bảo lãnh phát hành (nếu cần), công ty kiểm toán và tổ chức tư vấn
và cùng với các tổ chức này xây dựng phương án phát hành và dự thảo bản cáo bạch để
cung cấp cho các nhà đầu tư.
- Ban chuẩn bị lựa chọn người đứng đầu tổ hợp bảo lãnh phát hành. Trong phần lớn
các trường hợp phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng, để đảm bảo sự thành công của
đợt phát hành thì tổ chức phát hành phải chọn ra được một tổ chức bảo lãnh phát hành. Tổ
chức bảo lãnh phát hành với uy tín và mạng lưới rộng lớn của mình sẽ giúp cho việc phân
phối cổ phiếu của tổ chức phát hành diễn ra một cách suôn sẻ. Chính vì vậy, khi tiến hành
phát hành cổ phiếu ra công chúng thì việc lựa chọn tổ chức bảo lãnh phát hành có ý nghĩa
rất quan trọng, và mang tính quyết định đến sự thành bại của đợt phát hành.
- Người đứng đầu tổ hợp bảo lãnh phát hành lựa chọn các thành viên khác của tổ
hợp. Trong trường hợp khối lượng cổ phiếu phát hành là quá lớn, vượt quá khả năng của
một tổ chức bảo lãnh phát hành thì tổ chức bảo lãnh phát hành chính (tổ chức bảo lãnh đã
được lựa chọn) sẽ đứng ra lựa chọn các thành viên khác để cùng với mình tiến hành bảo
lãnh cho toàn bộ đợt phát hành.
- Ban chuẩn bị cùng với tổ hợp bảo lãnh phát hành, công ty kiểm toán và tổ chức tư
vấn tiến hành định giá cổ phiếu phát hành. Định giá cổ phiếu là khâu khó khăn nhất và
phức tạp nhất khi tiến hành phát hành cổ phiếu ra công chúng. Nếu định giá cổ phiếu quá
cao thì sẽ khó khăn trong việc bán cổ phiếu, còn nếu định giá cổ phiếu quá thấp thì sẽ làm
thiệt hại cho tổ chức phát hành. Vì thế, việc định giá cổ phiếu một cách hợp lý sao cho
người mua và người bán đều chấp nhận được là hết sức quan trọng và cần phải được phối
hợp của tổ chức bảo lãnh, công ty kiểm toán và tổ chức tư vấn của công ty.
- Chính thức thành lập tổ hợp bảo lãnh phát hành và ký hợp đồng bảo lãnh phát hành
với tổ chức phát hành.
- Công ty kiểm toán xác nhận các báo cáo tài chính trong hồ sơ xin phép phát hành.
- Tổ chức phát hành nộp hồ sơ lên Uỷ ban chứng khoán. Thông thường tổ chức phát
hành sẽ được trả lời về việc cấp hay từ chối cấp giấy phép trong một thời hạn nhất định kể
từ ngày nộp hồ sơ xin phép phát hành đầy đủ và hợp lệ. Trong thời gian chờ Uỷ ban chứng
khoán Nhà nước xem xét hồ sơ, tổ chức phát hành có thể sử dụng nội dung trong bản cáo
bạch sơ bộ để thăm dò thị trường.
- Sau khi được cấp phép phát hành, tổ chức phát hành phải ra thông báo phát hành
trên các phương tiện thông tin đại chúng, đồng thời công bố ra công chúng bản cáo bạch
chính thức và việc thực hiện việc phân phối cổ phiếu trong một thời gian nhất định kể từ
khi được cấp giấy phép. Thời hạn phân phối được qui định khác nhau đối với mỗi nước. ở
Việt nam, theo qui định tại Nghị định 48/Chính phủ về chứng khoán và thị trường chứng
khoán thì thời hạn này là 90 ngày, trong trường hợp xét thấy hợp lý và cần thiết, Uỷ ban
chứng khoán nhà nước có thể gia hạn thêm.
- Tiến hành đăng ký, lưu giữ, chuyển giao và thanh toán cổ phiếu sau khi kết thúc
đợt phân phối cổ phiếu.
- Sau khi hoàn thành việc phân phối cổ phiếu, tổ chức phát hành cùng với tổ chức
bảo lãnh phát hành phải báo cáo kết quả đợt phát hành cho Uỷ ban chứng khoán và tiến
hành đăng ký vốn với cơ quan có thẩm quyền.
- Trường hợp tổ chức phát hành có đủ điều kiện niêm yết thì có thể làm đơn xin
niêm yết gửi lên Uỷ ban chứng khoán và Sở giao dịch chứng khoán nơi công ty niêm yết.
1.4 - BẢO LÃNH PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU
1.4.1 - Khái niệm
Bảo lãnh phát hành cổ phiếu là việc tổ chức bảo lãnh giúp tổ chức phát hành thực
hiện các thủ tục trước và sau khi chào bán cổ phiếu như định giá cổ phiếu, chuẩn bị hồ sơ
xin phép phát hành cổ phiếu, phân phối cổ phiếu và bình ổn giá cổ phiếu trong giai đoạn
đầu sau khi phát hành. Trên thế giới, các ngân hàng đầu tư thường là những tổ chức đứng
ra làm bảo lãnh phát hành.
Bởi lẽ, các công ty khi có ý định phát hành cổ phiếu ra công chúng thường là những
công ty chưa có kinh nghiệm và không có chuyên môn trong lĩnh vực phát hành cổ phiếu.
Do đó, việc thuê những tổ chức tư vấn phát hành cổ phiếu và bảo lãnh phát hành cổ phiếu
là cần thiết. Việc lựa chọn công ty bảo lãnh phát hành cổ phiếu ra công chúng là một khâu
quan trọng, ảnh hưởng lớn đến chất lượng đợt phát hành.
Nếu tổ chức phát hành là một công ty nhỏ và số lượng phát hành không lớn, thì chỉ
cần có một tổ chức bảo lãnh phát hành. Nếu đó là một công ty lớn, và số lượng chứng
khoán phát hành vượt quá khả năng của một tổ chức bảo lãnh thì cần phải có một tổ hợp
bảo lãnh phát hành, bao gồm một hoặc một tổ chức bảo lãnh chính và một số tổ chức bảo
lãnh phát hành thành viên.
Các tổ chức bảo lãnh phát hành được hưởng phí bảo lãnh hoặc một tỷ lệ hoa hồng
nhất định trên số tiền thu được từ đợt phát hành. Phí bảo lãnh phát hành là mức chênh lệch
giữa giá bán chứng khoán cho người đầu tư và số tiền tổ chức phát hành nhận được.
Phí bảo lãnh hoặc hoa hồng bảo lãnh cao hay thấp là tuỳ thuộc vào tính chất của đợt
phát hành (lớn hay nhỏ, thuận lợi hay khó khăn). Nói chung, nếu đợt phát hành đó là đợt
phát hành chứng khoán lần đầu ra công chúng thì mức phí hoặc hoa hồng phải cao hơn lần
phân phối sơ cấp. Đối với trái phiếu, phí bảo lãnh hoặc hoa hồng phụ thuộc vào lãi suất trái
phiếu
1.4.2 - Các phương thức bảo lãnh phát hành
- Bảo lãnh với cam kết chắc chắn: là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức bảo
lãnh cam kết sẽ mua toàn bộ số cổ phiếu phát hành cho dù có phân phối được hết cổ phiếu
hay không. Trong hình thức bảo lãnh tổ hợp theo "cam kết chắc chắn", một nhóm các tổ
chức bảo lãnh hình thành một tổ hợp để mua cổ phiếu của tổ chức phát hành với giá chiết
khấu so với giá chào bán ra công chúng (POP) và bán lại các cổ phiếu đó ra công chúng
theo giá POP. Chênh lệch giữa giá mua cổ phiếu của các tổ chức bảo lãnh và giá chào bán
ra công chúng được gọi là hoa hồng chiết khấu.
- Bảo lãnh theo phương thức dự phòng: đây là phương thức thường được áp dụng
khi một công ty đại chúng phát hành bổ sung thêm cổ phiếu thường ở các nước phát triển.
Trong trường hợp đó, công ty cần phải bảo vệ quyền lợi cho các cổ đông hiện hữu, và như
vậy, công ty phải chào bán cổ phiếu bổ sung cho các cổ đông cũ trước khi chào bán ra
công chúng bên ngoài. Dĩ nhiên, sẽ có một số cổ đông không muốn mua thêm cổ phiếu của
công ty. Do vậy, công ty cần có một tổ chức bảo lãnh dự phòng sẵn sàng mua những quyền
mua không được thực hiện và chuyển thành những cổ phiếu để phân phối ra ngoài công
chúng. Có thể nói, bảo lãnh theo phương thức dự phòng là việc tổ chức bảo lãnh cam kết sẽ
mua nốt số cổ phiếu còn lại chưa được phân phối hết của tổ chức phát hành và bán lại ra
công chúng. Tại các nước đang phát triển, khi các tổ chức bảo lãnh còn non trẻ và chưa có
tiềm lực lớn thì phương thức bảo lãnh phát hành dự phòng là phương thức bảo lãnh thông
dụng nhất.
- Bảo lãnh với cố gắng cao nhất: là phương thức bảo lãnh mà theo đó tổ chức bảo
lãnh tổ chức bảo lãnh thoả thuận làm đại lý cho tổ chức phát hành. Tổ chức bảo lãnh không
cam kết bán toàn bộ số cổ phiếu mà cam kết sẽ cố gắng hết sức để bán cổ phiếu ra thị
trường, nhưng nếu không phân phối hết sẽ trả lại cho tổ chức phát hành phần còn lại.
- Bảo lãnh theo phương thức bán tất cả hoặc không: trong phương thức này, tổ
chức phát hành yêu cầu tổ chức bảo lãnh bán một số lượng cổ phiếu nhất định, nếu không
phân phối được hết sẽ huỷ toàn bộ đợt phát hành.
- Bảo lãnh theo phương thức tối thiểu - tối đa: là phương thức trung gian giữa
phương thức bảo lãnh với cố gắng cao nhất và phương thức bảo lãnh bán tất cả hoặc
không. Theo phương thức này, tổ chức phát hành yêu cầu tổ chức bảo lãnh bán tối thiểu
một tỷ lệ cổ phiếu nhất định (mức sàn). Vượt trên mức ấy, tổ chức bảo lãnh được tự do
chào bán cổ phiếu đến mức tối đa quy định (mức trần). Nếu lượng cổ phiếu bán được đạt tỷ
lệ thấp hơn mức yêu cầu thì toàn bộ đợt phát hành sẽ bị huỷ bỏ.
1.5 - QUẢN LÝ CỦA NHÀ NƯỚC VỀ VIỆC PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU RA
CÔNG CHÚNG
Phát hành cổ phiếu ra công chúng là một hình thức phát hành phổ biến mà các tổ
chức phát hành áp dụng vì có nhiều thuận lợi hơn so với hình thức phát hành riêng lẻ.
Trong phương thức phát hành này thì nội dung quản lý của nhà nước bao gồm.
- Quản lý cấp giấy phép phát hành: Thông thường là do cơ quan quản lý và giám sát
thị trường chứng khoán quản lý. Ở Việt Nam và phần lớn các nước khác là do Ủy Ban cổ
phiếu nhà nước quản lý.
- Quyết định đình chỉ, thu hồi giấy phép khi TCPH không tuân thủ các quy định
trước, trong và sau khi phát hành cổ phiếu ra công chúng.
- Quản lý và giám sát việc công bố thông tin của tổ chức phát hành.
- Ban hành các văn bản liên quan đến việc phát hành và cháo bán cổ phiếu ra công
chúng.
Hiện tại trên thế giới có hai trường phái quản lý cổ phiếu trên thị trường sơ cấp được
gọi là trường phái quản lý theo chất lượng và trường phái “công bố thông tin đầy đủ”.
Theo trường phái quản lý chất lượng thì các cơ quan quản lý về cổ phiếu đặt ra rất
nhiều tiêu chuẩn để đảm bảo các công ty tham gia vào thị trường là các công ty có chất
lượng và có sự ổn định hợp lý.
Theo trường phái công bố thông tin đầy đủ thì cơ quan quản lý về cổ phiếu ít đưa ra
tiêu chuẩn cho các công ty tham gia vào thị trường mà chú trọng vào việc đảm bảo thông
tin liên quan tới mọi mặt hoạt động của các công ty được công bố rộng rãi ra công chúng.
Tại các nước phát triển, các cơ quan quản lý về cổ phiếu thường có xu hướng quản
lý thị trường theo trường phái công bố thông tin đầy đủ. Còn tại các quốc gia đang phát
triển việc quản lý thị trường chứng khoán sơ cấp thường áp dụng trường phái quản lý theo
chất lượng. Sự lựa chọn này phụ thuộc vào sự phát triển của thị trường chứng khoán mỗi
nước.
1.6 - TÍNH HIỆU QUẢ CỦA PHƯƠNG ÁN PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU
Tính hiệu quả của phương án phát hành cổ phiếu (CP) nếu theo nghĩa rộng, đầy đủ
và cao nhất của nó phải đem lại tác động tích cực đồng thời cho cả 3 phía: doanh nghiệp,
nhà đầu tư và nhà nước (theo nghĩa nền kinh tế nói chung). Cụ thể:
- Doanh nghiệp phải bán được hết CP với giá cao hơn giá khởi điểm, thu hút được
nhiều nhà đầu tư, cổ đông chiến lược mới, tạo động lực mới cho phát triển, củng cố thương
hiệu và nâng cao hiệu quả sản xuất – kinh doanh của doanh nghiệp.
- Nhà đầu tư (người mua CP) phải tiếp cận thuận lợi, đầy đủ và giá rẻ các thông tin
liên quan đến CP và phương án phát hành CP của doanh nghiệp, cũng như có điều kiện và
cơ hội thực hiện việc mua đủ số lượng CP theo giá mong muốn.
- Nhà nước thực hiện được thuận lợi và phát huy được vai trò tích cực trong chức
năng quản lý nhà nước của mình, đảm bảo sự ổn định, phát triển lành mạnh của TTCK và
có thể thu hồi phần vốn của mình một cách nhanh gọn, đầy đủ nhất khi CPH doanh nghiệp
nhà nước.
Như vậy, để một phương án phát hành CP doanh nghiệp hiệu quả, các nhân tố cần
lưu ý là:
Thu thập, xử lý các thông tin về doanh nghiệp, thị trường và môi trường
pháp lý có liên quan một cách đầy đủ, cập nhật và chính xác nhất như một tiêu đề
quan trọng để tổ chức xây dựng phương án phát hành CP.
Xác định đúng, rõ thời điểm, mục tiêu phát hành CP; giá trị khởi điểm
(mệnh giá CP); phương thức phát hành và tổ chức bảo lãnh phát hành (nếu cần
thiết) . Trong 3 phương thức là: chào bán trực tiếp, chào bán qua đấu thầu và chào
bán qua tổ chức bảo lãnh phát hành, thì phương thức chào bán qua đấu thầu luôn
được đánh giá là lựa chọn tốt nhất của đa số doanh nghiệp phát hành chứng khoán.
Tổ chức tốt các hoạt động thông tin tuyên truyền về doanh nghiệp, về phương án
phát hành và các thông tin khác cần thiết. Đặc biệt, việc đăng tải các thông tin về
phương án phát hành trên các phương tiện thông tin thích hợp và với thời lượng dài
là rất có ý nghĩa trong quảng bá doanh nghiệp và thu hút các nhà đầu tư tiềm
năng…
Đặc biệt, các công ty chứng khoán có vai trò khá quan trọng đến sự thành công của
phương án phát hành CP của doanh nghiệp. Như trên đã đề cập, hiệu quả của phương án
phát hành CP doanh nghiệp là rất rộng và hoàn toàn không thể do một đơn vị hoặc cá nhân
nào tùy ý quyết định đơn phương, độc lập; hơn nữa, nếu là các doanh nghiệp nhà nước
thực hiện CPH, phát hành CP lần đầu ra công chúng, thì phương án phát hành CP phụ
thuộc rất lớn vào chủ trương, quyết định của các cơ quan nhà nước hữu quan, mà trước hết
là Ban đổi mới, sắp xếp doanh nghiệp nhà nước (Ban CPH doanh nghiệp) ở trung ương và
các địa phương…
CHƯƠNG 2
THỰC TRẠNG TÌNH HÌNH HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA
PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
2.1 - TÌNH HÌNH CHUNG VỀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VÀ HOẠT
ĐỘNG HUY ĐỘNG VỐN ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
THÔNG QUA PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU
2.1.1 - Trước năm 2009
Cùng với sự phát triển của nền kinh tế Việt Nam, thị trường chứng khoán (TTCK)
cũng có những bước tăng trưởng nhất định. Mức vốn hóa của thị trường cổ phiếu, trên 2 thị
trường giao dịch chứng khoán (TTGDCK) Tp.HCM và Hà Nội, tính đến ngày 29/6/2007
đạt 304.000 tỷ đồng (tương đương 20 tỷ USD), chiếm khoảng 33% GDP, trong khi cuối
năm 2006, mức vốn hóa là 221.156 tỷ đồng (tương đương 14 tỷ USD), chiếm 22,7% GDP.
Trong đó, tổng giá trị vốn hàng hóa tại TTGDCK Tp.HCM đạt trên 211.000 tỷ đồng
(tương đương 13,2 tỷ USD). Điều này có thể chứng tỏ rằng, TTCK đã và đang trở thành
một kênh huy động vốn hiệu quả cho các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp đã
niêm yết trên TTGDCK Tp.HCM và Hà Nội.
Trên thực tế, từ đầu năm 2007 đến nay đã có nhiều công ty nộp hồ sơ đăng ký chào
bán chứng khoán ra công chúng dưới hình thức chào bán cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu,
đối tác chiến lược, phát hành cổ phiếu trả cổ tức, phát hành cổ phiếu theo chương trình lựa
chọn cho người lao động. Trong giai đoạn này, đã có 66 công ty được cấp giấy chứng nhận
đăng ký chào bán chứng khoán ra công chúng với số vốn huy động lên đến trên 20 nghìn tỷ
đồng, đóng góp đáng kể vào sự phát triển của doanh nghiệp nói riêng cũng như nền kinh tế
nói chung.
Ngoài ra, số lượng các doanh nghiệp nhà nước cổ phần hóa (CPH), bán đấu giá qua
TTGDCK cũng lên đến hơn 40 doanh nghiệp với gần 451 triệu cổ phần, trong đó có 2 tập
đoàn lớn là Công ty Phân đạm và Hóa chất dầu khí Việt Nam thu về cho ngân hàng nhà
nước hàng nghìn tỷ đồng…Trong đó đứng đầu là ngành Tài chính chiếm 28% tổng giá trị
vốn hóa lưu động toàn thị trường niêm yết, đứng thứ hai là ngành Dịch vụ Tiêu dùng với
13.51%, đứng thứ tư là ngành Hàng tiêu dùng và Công nghiệp, đứng thứ năm là
ngành Điện nước. Ngành Dầu khí thấp nhất với tỷ lệ là 4%.Tuy nhiên công ty có tổng giá
trị thị trường lớn nhất là FPT với tổng giá trị thị trường lưu động là 29 ngàn tỷ đồng (tương
đương với gần 1,8 tỷ USD). Trong danh sách Top 10 công ty có tổng giá trị thị trường lưu
động lớn nhất, đứng sau FPT là Vinamilk với 1,2 tỷ USD và Ngân hàng Sài gòn Thương
tín với gần 1,1 tỷ USD.
Trong Top 10, số lượng các công ty thuộc ngành Tài chính là nhiều nhất, 4 công ty,
thể hiện rõ nét ưu thế vượt trội của ngành Tài chính đối với các ngành khác trên khía cạnh
tổng giá trị vốn hóa lưu động trên toàn thị trường niêm yết.
Như vậy ta thấy rằng thông qua thị trường chứng khoán, các công ty đã có một
nguồn huy động vốn dồi dào bằng cách phát hành chứng khoán ra công chúng. Mục tiêu là
đến năm 2010 chúng ta có thể huy động vốn qua thị trường chứng khoán 10- 15% GDP,
tức là tương đương 10-15 tỷ USD.
2.1.2 - Từ năm 2009 tới nay
Từ cuối năm 2009 đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam đã liên tục giảm điểm
và chịu ảnh hưởng từ hàng loạt các yếu tố bất lợi mà chưa có tín hiệu lạc quan nào…
Trong năm 2011, mặc dù lượng cổ phiếu mới niêm yết không ngừng tăng lên, nhưng
sự sụt giảm thê thảm về giá đã khiến vốn hóa toàn thị trường mất khoảng 220,000 tỷ đồng,
tức đã giảm hơn 10 tỷ USD so với cuối năm 2010.
Năm 2011 có thể được xem là năm tồi tệ nhất của thị trường chứng khoán Việt Nam
trong chặng đường 11 năm thành lập. HNX-Index rơi xuống mức thấp chưa từng có trong
lịch sự và lọt vào top 3 chỉ số giảm mạnh nhất thế giới. VN-Index dù chưa rơi xuống mức
đáy năm 2009, nhưng mặt bằng giá cổ phiếu đã giảm mạnh hơn bao giờ hết. Mặt bằng giá
cổ phiếu xuống thấp làm cho vốn hóa thị trường cũng giảm theo mặc dù quy mô niêm yết
vẫn tăng đáng kể so với năm 2010.
Tại HOSE, vốn hóa thị trường tính đến hết năm 2011 chỉ còn 453,784 tỷ đồng, giảm
137,561 tỷ đồng, tương ứng với mức giảm 23.26% so với cuối năm 2010. Trong khi đó, số
mã niêm yết đã tăng từ 280 lên 306 mã và số chứng khoán niêm yết cũng tăng từ 15.49 tỷ
đơn vị lên 18.88 tỷ đơn vị. Tính chung cả năm, sàn HOSE có thêm 30 doanh nghiệp niêm
yết mới, trong đó tiêu biểu với lượng cổ phiếu niêm yết lớn như MBB của Ngân hàng
TMCP Quân Đội với 730 triệu cổ phiếu, tương ứng vốn điều lệ 7,300 tỷ đồng. MBB giao
dịch phiên đầu tiên vào ngày 01/11/2011 với giá tham chiếu 13,800 đồng/cp, nhưng đến
cuối năm 2011, giá của MBB rớt còn 10,800 đồng/cp. Xếp sau MBB là Công ty Cổ phần
Chứng khoán BIDV (BSI) với số lượng cổ phiếu niêm yết là 86.5 triệu đơn vị. BSI niêm
yết lần đầu vào ngày 19/07/2011 với giá tham chiếu 10,300 đồng/cp, nhưng đến nay, giá
của BSI cũng chỉ còn 6,300 đồng/cp. Bên cạnh đó còn có Công ty Cổ phần Bảo hiểm
BIDV (BIC) niêm yết 66 triệu cổ phiếu, tương ứng vốn điều lệ 660 tỷ đồng và Công ty Cổ
phần Bảo hiểm Petrolimex (PGI) niêm yết gần 71 triệu cổ phiếu, tương đương số vốn 710
tỷ đồng. Hai cổ phiếu này đều chốt năm 2011 ở mức giá khá thấp là 6,000 đồng/cp và
6,500 đồng/cp. Ngoài ra, Công ty Cổ phần Vinacafe Biên Hòa (VCF) chỉ niêm yết gần
26.6 triệu cổ phiếu, tương đương vốn điều lệ 266 tỷ đồng và giá tham chiếu 50,000
đồng/cp vào ngày 28/01/2011. Sau một năm niêm yết giá của VCF chốt tại mức giá 91,000
đồng/cp, tức tăng khoảng 82% giá trị.
Tại HNX, số mã niêm yết mới cũng tăng từ 366 lên 393 mã, tương ứng với đó là sự
gia tăng về số lượng cổ phiếu niêm yết từ 6.2 tỷ đơn vị vào cuối năm 2010 lên 7.94 tỷ đơn
vị tính đến hết năm 2011. Như vậy, quy mô thị trường đã tăng thêm gần 30%. Và cũng
tương tự như sàn HOSE, vốn hóa thị trường của sàn HNX tính theo mức giá bình quân đã
giảm gần 36% trong năm 2011, tương đương với 45,660 tỷ đồng. Tính đến cuối năm 2011,
vốn hóa tại HNX chỉ còn 81,889 tỷ đồng. Trong năm qua, sàn HNX đón nhận thêm 30
doanh nghiệp niêm yết mới và 3 doanh nghiệp hủy niêm yết. Hầu hết các doanh nghiệp
mới đều có vốn điều lệ dưới 200 tỷ đồng, ngoại trừ một số doanh nghiệp như Công ty Cổ
phần Vận tải Dầu khí Cửu Long (PCT) vốn 230 tỷ đồng, CTCP Đầu tư và Xây lắp dầu khí
Sài Gòn (PSG) vốn 350 tỷ đồng, hay Công ty Cổ phần Bảo hiểm Bưu điện (PTI) có vốn
450 tỷ đồng.
Về mức biến động giá, tính đến hết năm 2011, trên sàn HOSE, số cổ phiếu và chứng
chỉ quỹ dưới mệnh giá có đến 162 mã, chiếm gần 53% trên tổng số 306 mã đang niêm yết.
Trong số đó, 7 mã có mức giá chưa đến 2,000 đồng/cp, thậm chí như VKP chỉ còn 900
đồng/cp; 60 mã có mức giá từ 2,000 – dưới 5,000 đồng/cp, chiếm 20% toàn thị trường và
95 mã từ 5,000 – dưới 10,000 đồng/cp, chiếm tỷ lệ 31%.
Như vậy, so với thời điểm cuối năm 2010, mức giá chứng khoán đã có sự sụt giảm
rất lớn. Cụ thể, cuối năm 2010, số lượng chứng khoán dưới mệnh giá chỉ chiếm 13% toàn
thị trường (280 mã), tương đương 36 mã, trong đó chỉ có 1 mã duy nhất có giá dưới 5,000
đồng/cp là MAFPF1 (4,600 đồng/cp). Bên cạnh đó là 96 mã đạt mức từ 10,000 – dưới
20,000 đồng/cp, chiếm 34%; số mã có mức giá từ 20,000 đến dưới 30,000 đồng/cp, chiếm
23% và từ 30,000 đồng/cp trở lên là 30%.
Tại sàn HNX, tính đến cuối năm 2011, số cổ phiếu dưới mệnh giá chiếm áp đảo với
tổng cộng 269 mã, tương ứng 68% trên tổng số 393 mã đang niêm yết. Trong số này, gần
một nửa có mức giá dưới 5,000 đồng/cp, tương đương 120 mã. Trong số các mã còn lại, có
109 mã đạt mức giá từ 10,000 - dưới 30,000 đồng/cp, chiếm tỷ lệ 28% và chỉ vỏn vẹn 4%
các mã đang niêm yết có giá từ 30,000 đồng/cp, trong khi cùng kỳ năm trước, tỷ lệ này là
15%, tương đương 56 mã.
Năm 2011. Vốn huy động qua phát hành thêm cổ phiếu, đấu giá cổ phần hóa đạt
17,5 nghìn tỷ đồng, tương đương 22% so với năm 2010. Giá trị vốn hóa thị trường giảm
mạnh chỉ còn chiếm hơn 20% GDP trong khi con số này ở năm 2007 là 33% và cuối năm
2006 là 22,7% GDP.
Thị trường chứng khoán “èo uột” với nhiều cổ phiếu rớt xuống dưới mệnh giá đã trở
thành bước cản lớn nhất cho kế hoạch tăng vốn của các doanh nghiệp. Trong năm 2011, số
doanh nghiệp phát hành thêm cổ phiếu có tỉ lệ chào bán không thành công khá cao. Thậm
chí có những đợt chào bán không huy động được vốn. Theo Ủy ban Chứng khoán Nhà
nước, năm 2011, tỉ lệ chào bán thành công chỉ đạt 28,12% trên tổng giá trị đăng ký chào
bán, trong khi năm 2009, tỉ lệ này là 63% và năm 2010 là 33,35%. Nguyên nhân phát hành
không thành công là do tình hình thị trường không thuận lợi, giá phát hành cổ phiếu vào
lúc chốt danh sách cổ đông cao hơn giá thị trường, khối lượng chào bán quá lớn so với
khối lượng chứng khoán lưu hành (điều này có thể gây pha loãng giá cổ phiếu),
Trong năm 2011, nhiều doanh nghiệp đã hoãn các đợt phát hành chờ cho thị trường
ấm lên như Công ty Cổ phần Việt An (AVF) hủy bỏ kế hoạch tăng vốn thêm 7,5 triệu cổ
phiếu; Công ty Cổ phần Đầu tư và Xây dựng Tiền Giang (THG) hủy bỏ phát hành thêm 12
triệu cổ phiếu… Đó là bài học được rút ra từ Công ty Cổ phần Tổng Công ty Xây lắp Dầu
khí Nghệ An (PVA) khi ế gần 92,42% lượng cổ phiếu phát hành cho cổ đông hiện hữu và
cán bộ công nhân viên (cuối tháng 11.2011). Sự trả giá cho đợt tăng vốn không thành công
của PVA là giá cổ phiếu đã rớt xuống còn 4.900 đồng/cổ phiếu (12.1.2012), giảm 44% so
với cuối tháng 11.2011.
Với những gì đang diễn ra, thị trường chứng khoán hầu như không còn thực hiện
được chức năng là kênh huy động vốn nữa.
2.2 - ĐÁNH GIÁ THỰC TRẠNG HUY ĐỘNG VỐN THÔNG QUA PHÁT
HÀNH CỔ PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM HIỆN NAY
2.2.1 - Những mặt tích cực
Với hàng trăm đợt phát hành cổ phiếu (CP) của các doanh nghiệp trên cả nước trong
những năm qua, gồm cả phát hành lần đầu và phát hành bổ sung, phát hành công khai và
phát hành nội bộ (phát hành riêng lẻ), về cơ bản có thể nói, các hoạt động và các phương
án phát hành CP của các doanh nghiệp đã diễn ra hợp pháp và mang lại hiệu quả tích cực
cho đời sống kinh doanh của doanh nghiệp – tổ chức phát hành nói riêng, cũng như cho
toàn bộ nền kinh tế nói chung. Điều này có thể thấy và được minh chứng qua những cải
thiện rõ rệt :
Về phía doanh nghiệp:
- Tăng vốn sản xuất – kinh doanh và thu hút các nguồn lực cần thiết
- Mở rộng quy mô, tăng sức cạnh tranh
- Tăng hiệu quả, lợi nhuận kinh doanh, việc làm
- Cải thiện thu nhập và dân chủ về kinh tế cho các cổ đông, người lao động
Về phía nhà nước:
- Tăng thu ngân sách nhà nước do bán được và bán với giá khá cao các phần vốn, tài
sản nhà nước muốn bán (giá tăng so với khởi điểm ít nhất 15 – 20%, cá biệt có khi hàng
chục lần…)
- Tạo động lực làm sống động và phát triển thị trường chứng khoán (TTCK) cả về bề
rộng, lẫn bề sâu, phát triển thu hút cả vốn trong và ngoài nước.
- Thúc đẩy quá trình cổ phần hóa (CPH) doanh nghiệp nhà nước lành mạnh và hiệu
quả
- Tạo động lực phát triển toàn bộ nền kinh tế theo các nguyên tắc thị trường và cải
thiện vị thế, hình ảnh đất nước trong con mắt các nhà đầu tư quốc tế. TTCK Việt Nam
được coi là hiện tượng đáng chú ý trên TTCK thế giới năm 2006, và là 1/3 thị trường có cơ
hội kinh doanh hấp dẫn trên thế giới.
Về phía nhà đầu tư:
Đã có cơ hội và điều kiện thuận lợi, để tham gia đầu tư và thu lời từ đầu tư chứng
khoán, cổ phiếu.
Tính chất hợp cách, hợp kỹ thuật, hợp pháp còn được minh chứng qua sự ổn định,
suôn sẻ về phương diện pháp lý của tuyệt đại đa số các hoạt động và phương án phát hành
CP doanh nghiệp. Nói cách khác, các cơ quan chức năng của nhà nước chưa phát hiện
những vi phạm lớn hoặc chưa phải vất vả gì nhiều về các sai phạm liên quan đến phát
hành…
2.2.2 - Những mặt tiêu cực
Trên thực tế, vẫn tồn tại một số hành vi sai phạm vô tình hoặc cố ý của một vài tổ
chức, cá nhân trong khi xây dựng, thực hiện các phương án phát hành CP doanh nghiệp,
mà có thể chỉ ra 4 biểu hiện tiêu biểu như:
- Sai phạm về tính đúng, tính đủ giá trị doanh nghiệp và mức giá khởi điểm của CP
phát hành.
- Sai phạm về công bố thông tin liên quan đến đời sống doanh nghiệp và CP phát
hành, phương án phát hành CP.
- Sai phạm về công tác kỹ thuật trong thực hiện phát hành CP, ví dụ cố tình và tổ
chức xây dựng phưng án phát hành CP chủ yếu là nội bộ để hưởng lợi cho tập thể hoặc cá
nhân trong doanh nghiệp, gây thiệt hại cho nhà nước và nhà đầu tư thị trường; lạm dụng
phát hành CP thưởng v.v…
- Đặc biệt đã xuất hiện một vài hiện tượng lừa đảo, vi phạm khá nghiêm trọng luật
chứng khoán và thậm chí còn mang yếu tố hình sự, như việc tổ chức huy động vốn khi
công ty mới được thành lập, chưa có cả trụ sở và chưa có phương án phát hành CP; hoặc
việc in giả cổ phiếu của công ty đang có uy tín để phát hành, thu lợi bất chính trên TTCK
như đã bị phát hiện ở Hải Phòng (nếu không kịp thời ngăn chặn thì thủ phạm có thể ung
dung đút túi gần 100 tỷ đồng tính theo mệnh giá khởi điểm của các CP thu được).
2.3 – PHÂN TÍCH NHỮNG NGUYÊN NHÂN KHIẾN VIỆC HUY ĐỘNG
VỐN THÔNG QUA PHÁT HÀNH CỔ PHIẾU CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT
NAM ĐANG TRỞ NÊN KÉM HIỆU QUẢ TRONG THỜI GIAN QUA
Thực trạng thị trường chứng khoán nước ta thời gian qua cho thấy, việc phát hành cổ
phiếu huy động vốn của các doanh nghiệp Việt Nam không thành công và không còn hấp
dẫn nhà đầu tư. Điều này có thể được chỉ ra từ những nguyên nhân xuất phát từ phía các
doanh nghiệp phát hành cổ phiếu như sau:
2.3.1 - Không có kế hoạch sử dụng vốn huy động được
Thời gian qua có nhiều đợt phát hành huy động vốn theo nhu cầu phát triển của
doanh nghiệp, đây là biểu hiện tích cực về hiệu lực hoạt động của thị trường chứng khoán.
Nhưng đồng thời cũng có không ít đợt phát hành tiềm ẩn khả năng là để tranh thủ, để tận
dụng nguồn vốn khá vô tư trước các cơn khát đầu tư trên thị trường. Điều này phần nào đã
dẫn đến tình trạng sử dụng vốn không đúng mục đích đượ đưa ra trước đó, không theo dự
án cụ thể hay kế hoạch sử dụng vốn đã được xác lập. Do vậy, kỳ vọng của nhà đầu tư,
mong đợi của nền kinh tế và của thị trường chưa được đáp ứng.
Đợt phát hành cổ phiếu ra công chúng một mặt phải tuân thủ các trình tự theo quy
định của luật pháp và điều lệ công ty, mặt khác cần đáp ứng các yêu cầu có tính ước lệ về
huy động và sử dụng vốn đại chúng. Đợt phát hành đó cần xuất phát từ các toan tính phát
triển tích cực, thể hiện bởi dự án và kế hoạch cụ thể.
Một đợt phát hành thành công không đơn giản chỉ là việc doanh nghiệp thu được
nhiều tiền, mà là cần có sự thống nhất về hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp và kỳ
vọng của nhà đầu tư. Chính vì lẽ này mà trên thế giới người ta rất chú trọng đến mục tiêu
cũng như quy mô vốn huy động của đợt phát hành, tính toán dòng tiền thu về và sử dụng
thế nào cho hiệu quả nhất, phát hành một lúc hay từng đợt, sử dụng vốn cổ phần hay trái
phiếu...
Thực tế, sau khi Ủy ban Chứng khoán Nhà nước tổ chức kiểm tra tình hình sử dụng
vốn của các doanh nghiệp niêm yết, đã phát hiện những sai phạm như tiến độ sử dụng vốn
không đúng như khi công bố với cổ đông, sử dụng vốn không đúng với mục đích ban đầu...
Những điều này khiến cho nhà đầu tư thêm chán nản. Mặt khác, một số doanh nghiệp xây
dựng phương án chào bán không dựa trên lợi ích của cổ đông khi chào bán với giá ưu đãi
(thường là bằng mệnh giá) cho cán bộ công nhân viên và đối tác chiến lược, từ đó làm pha
loãng giá cổ phiếu và làm giảm thu nhập trên mỗi cổ phiếu (EPS) trong tương lai. Vì lý do
kỹ thuật, khi chào bán cho cán bộ công nhân viên và đối tác chiến lược, giá cổ phiếu trên
sàn lại không được điều chỉnh giá tham chiếu. Do vậy, các cổ đông trong ngắn hạn không
thấy bị ảnh hưởng bởi việc phát hành này. Nhưng về lâu dài, khi số cổ phiếu phát hành cho
cán bộ công nhân viên và đối tác chiến lược được đưa vào giao dịch thì sẽ tạo áp lực giảm
giá cổ phiếu, ảnh hưởng trực tiếp đến quyền lợi của cổ đông.
Bên cạnh đó ở Việt Nam khi các công ty phát hành cổ phiếu để huy động vốn điều
này xem ra còn dễ dãi, nên có vẻ như lúc phát hành thì thủ tục, bài bản, còn việc sử dụng
vốn là chuyện tính sau. Có doanh nghiệp thu về cùng lúc một lượng vốn rất lớn để rồi lúng
túng, lúc đó mới làm kế hoạch sử dụng vốn. Điều này thể hiện sự thiếu chặt chẽ trong việc
khai thác nguồn tiền của đại chúng, có thể làm cho môi trường phát hành xấu đi.
Thực tế là tuy trong hồ sơ đăng ký xin được phát hành cổ phiếu ra công chúng của
doanh nghiệp thì đã có yêu cầu phải có giải trình về việc mục đích sử dụng vốn huy động
được như thế nào. Tuy nhiên đây vẫn là một khâu “rất dễ” với các doanh nghiệp với tâm lý
cho rằng đó chỉ là một dự án trên giấy tờ nên không cần thiết phải làm cụ thể, chi tiết và
chính xác. Tâm lý cứ thu hút được vốn đã rồi sẽ lo chuyện kiểm tra dự án sau vẫn là tâm lý phổ
biến trong doanh nghiệp đặc biệt là ở thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay, nhà đầu tư
nhở lẻ, không chuyên nghiệp nên không nắm bắt được việc này.
2.3.2 - Thời điểm phát hành cổ phiếu không thích hợp
Việc tập trung quá nhiều doanh nghiệp phát hành cổ phiếu và tiến hành IPO vào một
thời điểm nhất định trong năm có thể ảnh hưởng đến khối lượng vốn huy động hiệu quả
của doanh nghiệp và quyền lợi của các cổ đông do chịu ảnh hưởng của quan hệ cung – cầu
trên TTCK.
Đối với một công ty muốn phát hành cổ phiếu ra công chúng thì lựa chọn thời điểm
phát hành là rất quan trọng. Thị trường đang phát triển tốt, sôi động, giá các cổ phiếu đang
tăng trưởng và ở mức độ cao là điều kiện thuận lợi cho đợt phát hành của công ty. Trên
thực tế thị trường trong năm qua ảm đảm, nhà đầu tư bi quan vào các cổ phiếu trên thị
trường và trở thành cản trở, khó khăn việc phát hành vào lúc này.
Công ty Cổ phần Vitaly (mã VTA) có cổ phiếu hiện đang giao dịch trên UPCoM.
Theo BCTC bán niên có soát xét năm 2011, vốn chủ sở hữu của công ty này là -31,3 tỷ
đồng trên vốn điều lệ 60 tỷ đồng. Giá cổ phiếu này đóng cửa phiên ngày 12/1 là 1.100
đồng/cổ phiếu. Nếu muốn huy động thêm vốn chủ để kéo dài thời gian hoạt động, Vitaly
chỉ còn đường cầu cứu cổ đông chiến lược. Hy vọng phát hành được cổ phiếu với giá
không dưới 10.000 đồng/cổ phiếu của VTA là điều xa xỉ.
TTCK suy giảm khiến cổ phiếu của nhiều doanh nghiệp không đến nỗi bi bét về
dưới mệnh giá. Nhiều trong số những doanh nghiệp này muốn phát hành thêm để có vốn
mở rộng kinh doanh, song việc phát hành cũng chưa chắc đã thực hiện được vì Ở mức giá
này, cổ đông bên ngoài chẳng mặn mà để phải bỏ 10.000 đồng mua một cổ phiếu mà 3
tháng nữa mới được giao dịch.
2.3.3 - Sử dụng vốn huy động được vào đầu tư tài chính, bất động sản
Điều này cũng một phần xuất phát từ việc công ty không xác định chính xác mục
đích sử dụng của nguồn vốn huy động được, một mặt khác có những công ty muốn huy
động vốn qua phát hành cổ phiếu để đầu tư vào thị trường tài chính hoặc bất động sản.
Thặng dư vốn từ việc phát hành cổ phiếu vừa qua ở nhiều doanh nghiệp là khá lớn.
Để vốn không nằm “chết” một chỗ, doanh nghiệp đưa tiền trở lại vào thị trường chứng
khoán thông qua hình thức đầu tư tài chính; hoặc trường hợp phổ biến thứ hai là dùng tiền
huy động để đầu tư bất động sản. Trong tình hình nền kinh tế ổn định thì không sao nhưng
nếu có biến động thì có nguy cơ kéo theo đổ vỡ dây chuyền”.
Doanh nghiệp ngành thuỷ sản huy động vốn xong đem tiền bỏ vào bất động sản;
công ty ngành cơ điện phát hành cổ phiếu tăng vốn nhưng lại đầu tư sang lĩnh vực ngân
hàng… Đó chỉ là 2 trong rất nhiều ví dụ về việc doanh nghiệp đem nguồn vốn huy động
qua TTCK để đầu tư tài chính vào các lĩnh vực khác. Điều này có thể mang lại lợi nhuận
lớn cho doanh nghiệp và cổ đông nhưng cũng tiềm ẩn không ít rủi ro.
2.3.4 - Không xác định được cổ đông chiến lược của công ty
Nếu như trước đây, việc tìm cổ đông chiến lược, nhất là nhà đầu tư nước ngoài, đối
với các DNNN cổ phần hóa có mục tiêu đầu tiên là thu hút nguồn vốn để nâng cao năng
lực tài chính thì hiện nay, việc hợp tác và tìm kiếm cổ đông chiến lược đang có sự thay đổi
thực chất hơn. Doanh nghiệp cổ phần hóa và nhà đầu tư chiến lược nước ngoài đang tìm
đến với nhau vì những mục đích dài hạn. Nguồn vốn của nhà đầu tư và và sự tăng giá cổ
phiếu một thời được coi là số một đang được đưa xuống hàng dưới.
Cổ đông chiến lược ở đây được hiểu là nơi hội tụ những sức mạnh mà doanh nghiệp
đó đang thiếu và cần được tăng cường. Ví dụ như để đẩy mạnh bán hàng, doanh nghiệp
cần tìm những cổ đông tương đồng với yếu tố đầu ra của mình. Khi sản xuất một sản phẩm
nào đó, nếu những nhà phân phối, tiêu thụ đồng thời là cổ đông, họ sẽ ưu tiên cho sản
phẩm ấy bởi vì nó gần với quyền lợi của họ thì đầu ra của sản phẩm sẽ tốt hơn.
Nếu chọn cổ đông chiến lược ở lĩnh vực tài chính - ngân hàng, thế mạnh của họ nằm
ở khả năng quản trị. Lúc đó, cổ đông chiến lược này sẽ mang kinh nghiệm và những điểm
mạnh của họ để gắn kết vào doanh nghiệp, nhờ đó doanh nghiệp sẽ mạnh hơn. Do vậy, tùy
theo loại hình kinh doanh của mình mà doanh nghiệp tìm kiếm cổ đông chiến lược cho phù
hợp.
2.3.5 - Xảy ra tình trạng loãng giá cổ phiếu khi phát hành thêm cổ phiếu ra
công chúng
"Loãng" giá cổ phiếu là hiện tượng giá giảm do số lượng cổ phiếu tăng lên. Có hai
cách giải thích cho hiện tượng này. Thứ nhất là do nguồn cung cổ phiếu của công ty tăng
so với nhu cầu hiện tại làm giá cổ phiếu giảm. Lý do thứ hai là gánh nặng tạo ra lợi nhuận
đặt lên vai công ty sẽ lớn hơn khi số cổ phiếu tăng lên.
Cuối năm 2006 đầu năm 2007, hàng loạt công ty phát hành cổ phiếu lần đầu ra công
chúng và đã được thị trường hưởng ứng. Giá trúng bình quân của các công ty có tên tuổi
thường gấp 6-12 lần mệnh giá, và gấp 4-7 lần giá khởi điểm, có trường hợp cao nhất là giá
trung bình cao gấp 14 lần giá khởi điểm trong đợt đấu giá lần đầu của Tổng công ty Bảo
hiểm dầu khí (PVI). Với mức giá bán cổ phiếu cao như vậy, cổ phiếu trở thành nguồn vốn
huy động cực rẻ cho các công ty khi cần huy động thêm vốn.
Bên cạnh đó, các công ty cũng phát hành mới cổ phiếu thông qua hình thức phát
hành cổ phiếu thưởng, bán cổ phiếu mới cho cổ đông với giá ưu đãi ở mức rất sát hoặc
bằng với mệnh giá. Chính sách cổ phiếu thưởng, cổ phiếu mới được mua giá ưu đãi được
thị trường hưởng ứng mạnh mẽ, các tỉ lệ thưởng hấp dẫn: một thưởng ba (trường hợp Công
ty cổ phần Đầu tư phát triển đô thị và khu công nghiệp Sông Đà - SJS vào tháng 1-2007),
một thưởng hai (như trường hợp Công ty Khoáng sản Bình Định - BMC tháng 4-2007) đều
được xem là thông tin tốt lành đẩy giá cổ phiếu tăng lên rất cao ngay cả sau khi số cổ phiếu
thưởng, cổ phiếu mới được niêm yết lên sàn.
Lúc này yếu tố "loãng" giá cổ phiếu chưa có tác động đến thị trường. Niềm say mê
sở hữu càng nhiều cổ phiếu càng tốt làm các nhà đầu tư quên đi rằng lợi nhuận trên mỗi cổ
phiếu giảm đi. Chỉ đến khi Ngân hàng Nhà nước có chỉ thị 03 kiểm soát luồng tín dụng đổ
vào thị trường CK, nhu cầu cổ phiếu bắt đầu giảm, cũng là lúc thị trường nghiệm ra bài học
về hiện tượng "loãng" giá CK.
Trong thời gian hiện nay thì “loãng” giá cổ phiếu là một trong những điều cân nhắc
kỹ lưỡng trước khi phát hành chưng khoán bổ sung ra công chúng đối với những công ty
đã có cổ phiếu lưu hành.
2.3.6 - Việc tăng vốn quá lớn trong một lộ trình quá nhanh
Việc tăng vốn quá lớn trong một lộ trình quá nhanh có thể dẫn đến phá vỡ cấu trúc
vốn, mất cân đối giữa vốn chủ sở hữu và vốn nợ, dẫn đến sử dụng vốn không hiệu quả. Đối
với việc đầu tư dự án trung và dài hạn, việc doanh nghiệp huy động vốn từ các cổ đông là
khá hợp lý bởi nguồn vốn từ ngân hàng cho doanh nghiệp vay chủ yếu là vốn ngắn hạn,
khó có thể đáp ứng nhu cầu đầu tư dự án. Tuy nhiên, do việc huy động vốn từ cổ phiếu dẫn
đến dư thừa vốn chủ sở hữu và doanh nghiệp lại đưa vào đầu tư tài sản lưu động ngắn hạn
thì sẽ làm tăng chi phí sử dụng vốn. Nguồn vốn chủ sở hữu chỉ thích hợp cho đầu tư tài sản
cố định, tài sản lưu động thường xuyên.Cấu trúc vốn tối ưu hiện vẫn là một vấn đề khá khó
khăn ở nhiều doanh nghiệp. Cấu trúc này phải đạt được ba yếu tố: chi phí sử dụng vốn thấp
nhất, rủi ro thấp nhất, và giá trị doanh nghiệp tăng cao. Khi vốn huy động vào nhiều mà
tiến độ giải ngân cho dự án chậm thì doanh nghiệp có thể tạm thời đem đầu tư vào chỗ
khác tuy nhiên phải tính đến tiêu chí an toàn. Nguồn vốn nhàn rỗi tạm thời này có thể đầu
tư vào trái phiếu thay vì đầu tư vào thị trường cổ phiếu đầy rủi ro.Điều này cho thấy không
phải khi nào thì huy động vốn qua phát hành chứng khoán thu được số vốn lớn đã là một
sự thành công. Doanh nghiệp cần phải xác được cấu trúc vốn ổn định của doanh nghiệp
mình.
2.3.7 - Sự yếu kém trong khâu chuẩn bị hồ sơ phát hành chứng khoán
Việc chuẩn bị hồ sơ thủ tục xin cấp phép phát hành chứng khoán của các công ty ở
Việt Nam còn yếu kém. Điều này một mặt gây khó khăn cho Ủy Ban Chứng khoán nhà
nước trong việc đánh giá tính chính xác và cấp phép cho phát hành chứng khoán, mặt khác
nó làm mất thời gian, công sức và làm gia tăng chi phí của đợt phát hành chứng khoán của
công ty. Ngay trong thời gian gần đây đã có rất nhiều ngân hàng, doanh nghiệp bị xử lý vi
phạm do không hoàn thành đúng thủ tục phát hành cổ phiếu ra công chúng.
.3.8 - Không xác định được cổ đông chiến lược của các công ty trong phát hành
chứng khoán
Nếu như trước đây, việc tìm cổ đông chiến lược, nhất là nhà đầu tư nước ngoài, đối
với các Doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa (CPH) có mục tiêu đầu tiên là thu hút nguồn
vốn để nâng cao năng lực tài chính thì hiện nay, việc hợp tác và tìm kiếm cổ đông chiến
lược đang có sự thay đổi thực chất hơn. Doanh nghiệp CPH và nhà đầu tư chiến lược nước
ngoài đang tìm đến với nhau vì những mục đích dài hạn. Nguồn vốn của nhà đầu tư và và
sự tăng giá cổ phiếu một thời được coi là số một đang được đưa xuống hàng dưới.Cổ đông
chiến lược ở đây được hiểu là nơi hội tụ những sức mạnh mà doanh nghiệp đó đang thiếu
và cần được tăng cường. Ví dụ như để đẩy mạnh bán hàng, doanh nghiệp cần tìm những cổ
đông tương đồng với yếu tố đầu ra của mình. Khi sản xuất một sản phẩm nào đó, nếu
những nhà phân phối, tiêu thụ đồng thời là cổ đông, họ sẽ ưu tiên cho sản phẩm ấy bởi vì
nó gần với quyền lợi của họ thì đầu ra của sản phẩm sẽ tốt hơn. Nếu chọn cổ đông chiến
lược ở lĩnh vực tài chính - ngân hàng, thế mạnh của họ nằm ở khả năng quản trị. Lúc đó, cổ
đông chiến lược này sẽ mang kinh nghiệm và những điểm mạnh của họ để gắn kết vào
doanh nghiệp, nhờ đó doanh nghiệp sẽ mạnh hơn. Do vậy, tùy theo loại hình kinh doanh
của mình mà doanh nghiệp tìm kiếm cổ đông chiến lược cho phù hợp Hết sức hợp lý khi
Vinamilk trở thành cổ đông lớn của Đường Biên Hoà, nguyên liệu không thể thiếu trong
các sản phẩm của Vinamilk. Hay Công ty Dịch vụ vệ sinh các công trình bất động sản
Panpacific mua cổ phần của Hoàng Anh Gia Lai - công ty có các dự án bất động sản lớn
trải dài trên cả nước, để Panpacific có thể đảm nhận dịch vụ ở các dự án này…Tuy nhiên,
không ít trường hợp đơn thuần chỉ là đầu tư tài chính với kỳ vọng lợi nhuận cao. Nhiều nhà
đầu tư chỉ chăm chăm đầu tư vào các công ty có khoản đầu tư tài chính lớn, và ngược lại,
nhiều công ty thường khuyếch trương mảng đầu tư tài chính nhằm tạo lực đẩy cho giá cổ
phiếu trên thị trường. Nguyên nhân là 2 năm trở lại đây, lợi nhuận từ đầu tư tài chính cao
hơn hầu hết các ngành khác. Tuy nhiên, đây chỉ là một thời kỳ nhất định. Về lâu dài, một
doanh nghiệp phát triển mảng đầu tư tài chính cùng với mảng sản xuất kinh doanh truyền
thống của mình phải tự cân đối được rủi ro về quản trị, về chiến lược. Và quan trọng nhất
là người điều hành doanh nghiệp phải thuyết phục được nhà đầu tư về chiến lược phát triển
mảng đầu tư tài chính trong tổng thể chiến lược phát triển doanh nghiệp là phù hợp. Nếu
các chiến lược này không có mối liên hệ, không là động lực phát triển lẫn nhau thì hiệu quả
đầu tư tài chính chỉ đơn giản là lợi nhuận đo bằng con số. Về lâu dài, con số này sẽ giảm
đi, khi đó giá cổ phiếu doanh nghiệp phải đối mặt với thách thức lớn khi kỳ vọng của nhà
đầu tư về tương lai doanh nghiệp giảm đi.
2.3.9 - Phương pháp phát hành sai do đơn vị tư vấn thiếu kinh nghiệm hoặc
không sử dụng tư vấn
Nếu những công ty tiến hành phát hành cổ phiếu ra công chúng lần đầu (IPO) hoặc
phát hành chứng khoán bổ sung mà không nắm chắc những việc phải làm, trình tự các
công việc, thủ tục pháp lý… đã quy định thì rất dễ dẫn đến những sai sót trong khi tiến
hành.Tất nhiên nếu tiến hành thuê những tổ chức tài chính tư vấn phát hành lớn và uy tín
trên thế giới đứng ra chịu trách nhiệm cho đợt phát hành thì chất lượng đợt phát hành đó
chắc chắn sẽ rất tốt vì phong cách làm việc chuyên nghiệp của những tổ chức này. Tuy
nhiên đối với những doanh nghiệp nhỏ do hạn chế về chi phí cho đợt phát hành nên đã
không thuê những tổ chức đứng ra làm tư vấn phát hành cho công ty đó. Nếu là một công
ty phát hành cần cân nhắc những lợi ích và chi phí khi tiến hành thuê một tổ chức làm bảo
lãnh phát hành hoặc tư vấn phát hành. Ủy ban chứng khoán nhà nước cũng đã có kế hoạch
thành lập một tổ tư vấn đấu giá, phát hành cổ phiếu của doanh nghiệp cổ phần hóa. Theo
đó, các DN khi thực hiện CPH và đấu giá phát hành cổ phiếu ra công chúng phải đăng ký
để Bộ Tài chính nắm được tình hình, nhất là đối với các DN lớn có sự ảnh hưởng đến thị
trường. Trên cơ sở đó, tổ công tác này sẽ tư vấn cho Bộ Tài chính quyết định về phương
thức phát hành, phân định kế hoạch đấu giá cổ phần ra công chúng. Đảm bảo đấu giá thành
công và không ảnh hưởng đến thị truờng.
2.3.10 - Phát hành chứng khoán không vì lợi ích của đại đa số cổ đông
Đối với những công ty đã trở thành công ty đại chúng thực hiện phát hành chứng
khoán để huy động vốn mới trong thời gian qua đã diễn ra tình trạng có những đợt phát
hành thiếu công bằng giữa cổ đông lớn và cổ đông nhỏ. Trong những đợt phát hành này
những cổ đông lớn thường được ưu tiên mua cổ phiếu nhiều hơn và với giá rẻ hơn những
cổ đông nhỏ khác. Điều này dẫn đến những bức xúc trong những cổ đông lẻ. Báo Thanh
Niên số ra ngày 31.3 đã phản ánh phương án phát hành cổ phiếu (CP) mới để tăng vốn điều
lệ của Công ty cổ phần vận tải xăng dầu VITACO theo cách bất bình đẳng: ưu ái cho Tổng
công ty xăng dầu Việt Nam (TCTXDVN) - cổ đông chiếm 51% vốn - được mua CP mới
với giá thấp hơn 2,5 lần so với các cổ đông khác. Những đợt phát hành này tuy đều làm
tăng vốn điều lệ của công ty đại chúng nhưng sẽ làm ảnh hưởng đến quan hệ của những cổ
đông nhỏ đến công ty và từ đó ảnh hưởng xấu đến cổ phiếu của công ty. Điều đó cũng thể
hiện những công ty hiện này chưa chú ý quan tâm đến mối quan hệ đối với đại đa số cổ
đông của mình.
- Xem thêm -
.DOC 
24 
187 
70 
