Tài liệu Tiểu luận môn tài chính doanh nghiệp chính sách cổ tức

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP TIỂU LUẬN MÔN TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP: CHÍNH SÁCH CỔ TỨC Giáo viên hương dẫn: TS. NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN Lớp: Ngân hàng đêm 3 Khóa 19 Tháng 06 năm 2010 1 Danh sách nhóm sinh viên thực hiện: 1. Trần Thị Diễm Thúy 2. Lệ Thủy 3. Nguyễn Thị Diệu Trâm 4. Lê Thị Trang 5. Trần Phụng Thùy Trang 6. Đỗ Thành Trung 7. Bùi Thu Hiền 8. Trần Thị Thùy Trang 9. Hồ Mai Thanh Xuân 10. Nguyễn Trần Thanh Phương 11. Lê Thị Huệ 2 Nhận xét của giảng viên hướng dẫn …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… …………………………………………………………………………… ………………………………………………………………………… 3 MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU PHẦN 1. TỔNG QUAN VỀ CỔ TỨC.................................................................................................... 1. Định nghĩa cổ tức.................................................................................................................................... 2. Cách thức chi trả cổ tức.......................................................................................................................... 3. Các hình thức chi trả cổ tức.................................................................................................................... 3.1 Hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt...................................................................................... 3.2.Hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu (phát hành thêm cổ phiếu).......................................... 3.3.Hình thức chi trả cổ tức bằng cách chia nhỏ cổ phiếu (tách cổ phiếu)..................................... 3.4. Hình thức chi trả cổ tức bằng cách mua lại cổ phiếu............................................................... 3.5.Hình thức chi trả cổ tức bằng tài sản........................................................................................ PHẦN 2. CHÍNH SÁCH CỔ TỨC.......................................................................................................... 1. Định nghĩa chính sách cổ tức.................................................................................................................. 2. Các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức ......................................................................................... 3. Chính sách cổ tức trong mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp.............................................................. 3.1. Lý thuyết của MM về chính sách cổ tức trong mới quan hệ với giá trị doanh nghiệp............ 3.2. Thuế và trường phái cấp tiến cánh tả....................................................................................... 3.3. Trường phái đối nghịch tranh luận và MM phản biện............................................................. 3.4. MM tranh luận và trường phái đối nghịch phản biện.............................................................. 4. Chính sách cổ tức trong thực tiễn........................................................................................................... 4.1. Chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động..................................................................................... 4.2. Chính sách cổ tức tiền mặt ổn định.......................................................................................... 4.3. Các chính sách chi trả cổ tức khác........................................................................................... PHẦN 3. CHÍNH SÁCH CỔ TỨC THỰC TẾ TẠI VIỆT NAM......................................................... 1. Phương thức chi trả cổ tức của các công ty niêm yết thời gian qua ...................................................... 2. Đánh giá chính sách cổ tức thực tế trên TTCK Việt Nam...................................................................... 3. Phân tích những bất cập trong chính sách cổ tức của các cty niêm yết trong thời gian qua................... 4. Ảnh hưởng của thuế thu nhập các nhân đến chính sách cổ tức.............................................................. 5. Kết luận 4 LỜI MỞ ĐẦU Trong tài chính doanh nghiệp có ba quyết định cơ bản: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định chi trả cổ tức. Cả ba quyết định trên đều phải nhất quán với mục tiêu nhằm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Ta cần phải thấy rằng, các quyết định này liên quan với nhau theo một cách nào đó. Thí dụ, các đầu tư của một doanh nghiệp ấn định mức lợi nhuận tương lai và tiềm năng cổ tức tương lai; cấu trúc vốn ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn, và đến lượt mình, chi phí sử dụng vốn ấn định một phần đến số cơ hội đầu tư có thể chấp nhận được; và chính sách cổ tức ảnh hưởng đến số lượng vốn cổ phần thường trong cấu trúc vốn của một doanh nghiệp (qua lợi nhuận giữ lại), và mở rộng ra, ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn. Khi lập các quyết định tương quan lẫn nhau này, mục tiêu là tối đa hóa tài sản của cổ đông. Nhưng nếu chỉ xem xét 1 cách cô lập thì chính sách cổ tức có tác động thế nào đến giá trị doanh nghiệp? Một doanh nghiệp lựa chọn một chính sách cổ tức dựa vào đâu? Có chính sách nào tối ưu cho tất cả các doanh nghiệp? Trên thực tế các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam lựa chọn chính sách cổ tức nào? Những chính sách cổ tức đó có nhất quán với mục tiêu tối đa hóa tài sản của cổ đông? Trong giai đoạn khó khăn các công ty có thường cắt giảm cổ tức không?... Để trả lời cho những thắc mắc đó chúng tôi quyết định đi sâu tìm hiểu về “ Cổ tức và chính sách cổ tức – Liên hệ thực tiễn tại Việt Nam”. 5 PHẦN 1 TỔNG QUAN VỀ CỔ TỨC 1. Định nghĩa cổ tức: Cổ tức là phần thu nhập mà cổ đông thực nhận từ thu nhập của mình. Thu nhập là phần đáng lẽ được nhận. Nếu doanh nghiệp áp dụng chính sách chi trả cổ tức hoàn toàn thì phần thu nhập mà cổ đông thực nhận bằng với phần thu nhập cổ đông đáng lẽ được nhận. Nếu doanh nghiệp áp dụng chính sách chi trả cổ tức không hoàn toàn thì phần thu nhập của cổ đông thực nhận nhỏ hơn phần thu nhập đáng lẽ được nhận. Tổng thu nhập của cổ đông EPS = Số lượng cổ phần Và cổ tức = EPS x tỷ lệ phần trăm chi trả cổ tức. 2. Cách thức chi trả cổ tức: Ở hầu hết các doanh nghiệp, hội đồng quản trị triệu tập các cuộc họp hàng quý hay hàng nửa năm để thẩm đinh thành quả vừa qua của doanh nghiệp và quyết định mức cổ tức chi trả cho kỳ tới. Hầu hết các doanh nghiệp áp dụng thể thức thông báo và chi trả cổ tức. Thể thức này thường xoay quanh một ngày công bố, ngày không có cổ tức, ngày ghi sổ và ngày chi trả. Ví dụ trục thời gian chi trả cổ tức của công ty X: 24 tháng 2 27 tháng 2 3 tháng 3 Ngày công bố Ngày không Ngày ghi sổ 15 tháng 3 Ngày chi trả có cổ tức Hội đồng quản trị của công ty họp vào “ngày công bố” (24/2) để xem xét quyết định cổ tức tương lai. Họ công bố một cổ tức vào ngày này, cổ tức này sẽ được trả cho các cổ đông trong danh sách liệt kê vào “ngày ghi sổ” (3/3). Vào ngày này, công ty lập danh sách từ các sổ chuyển giao cổ phần của các cổ đông được nhận số cổ tức đã công bố. Các thị trường chứng khoán ở Mỹ đòi hỏi 4 ngày làm việc trước ngày liệt kê danh sách để ghi nhận các thay đổi quyền sở hữu chứng khoán. Ngày bắt đầu của 4 ngày này được gọi là “ngày không có cổ tức” (27/2). Các nhà đầu tư mua cổ phần trước ngày 27/2 được hưởng cổ tức vào ngày 3/3. Các nhà đầu tư mua cổ phần vào ngày hoặc sau ngày 27/2 không được hưởng cổ tức. Vào ngày 27/2 là ngày không có cổ tức, giá cổ phần được dự kiến sẽ sụt giảm một khoản bằng với số tiền cò tức vì giá trị này đã được rút ra khỏi doanh nghiệp 6 “Ngày chi trả” thường từ 2 đến 4 tuần sau ngày ghi sổ (15/3), vào ngày này, doanh nghiệp gửi các chi trả cổ tức đến những người nằm trong danh sách. 3. Các hình thức chi trả cổ tức: Mục đích của việc chi trả cổ tức là doanh nghiệp muốn “san sẻ sự giàu có” trở lại cho các cổ đông sau một khoảng thời gian hoạt động nhất định, thường là hàng năm hay thường xuyên hơn là hàng quý. Có hai phương thức chia cổ tức chủ yếu là chia cổ tức bằng tiền mặt và chia cổ tức bằng cổ phần, ngoài ra còn các hình thức chia cổ tức khác như chia cổ tức bằng tài sản, bằng chia nhỏ cổ phần, và bằng mua lại cổ phần. Hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt: Chi trả cổ tức bằng tiền mặt là công ty lấy ra từ lợi nhuận có được chia cho các cổ đông dưới dạng tiền mặt (hoặc chuyển khoản). Cổ tức tiền mặt làm chuyển giao giá trị kinh tế từ công ty sang cho các cổ đông thay vì công ty sử dụng tiền đó cho hoạt động của mình. Tuy nhiên, điều này cũng gây ra một sự giảm mạnh trong giá cổ phần của công ty một lượng đúng bằng cổ tức được chia. Ví dụ, nếu công ty công bố chi trả cổ tức tiền mặt là 5% giá chứng khoán thì các cổ đông cũng sẽ nhìn thấy có sự sụt giảm đúng bằng 5% trong giá trị cổ phần của mình. Điều này là kết quả của sự chuyển giao giá trị kinh tế. Tình huống khác của chi trả cổ tức tiền mặt đó là các cổ đông nhận được cổ tức tiền mặt sẽ phải đóng thuế trên giá trị được chia đó, do vậy giá trị được nhận cuối cùng sẽ ít hơn mức cổ tức công bố. Tiền mặt có tính thanh khoản rất cao, cầm tiền mặt trong tay bao giờ cũng chắc chắn hơn là cầm cổ phiếu trong tay. Nếu là nhà đầu tư ngại rủi ro và muốn chắc chắn thì cổ tức tiền mặt là thích hợp, vì giá trị của chúng rất chắc chắn. Khi công ty chia cổ tức bằng tiền mặt thì công ty đang hướng đến chính sách cổ tức giữ lại lợi nhuận ít và chi trả cổ tức nhiều. Hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu (phát hành thêm cổ phiếu): Chi trả cổ tức bằng cổ phiếu là chi trả thêm cổ phần thường cho các cổ đông đang nắm giữ cổ phần thường. Nó liên quan đến việc chuyển tiền từ tài khoản lợi nhuận giữ lại sang các tài khoản vốn cổ phần thường khác của cổ đông (vốn sở hữu của các cổ đông). Ví dụ: công ty X có tình hình như sau: Vốn cổ phần của các cổ đông đang nắm giữ cổ phần thường trước khi chia cổ tức bằng cổ phần: Cổ phần thường (giả sử mệnh giá 5$, có 100.000 cổ phần): 500.000$ Thặng dư vốn: 1.000.000$ 7 Lợi nhuận giữ lại: 5.000.000$ Tổng vốn cổ phần của cổ đông nắm giữ cổ phần thường: 6.500.000$ Giả sử doanh nghiệp công bố mức chi trả cổ tức bằng cổ phần là 10%, vậy các cổ đông hiện hữu nhận được 10.000 cổ phần mới (10% x 100.000). Giả sử giá cổ phần trên thị trường trước khi chia cổ tức là 20$/cổ phần, công ty dựa trên giá trị trường trước khi chia cổ tức tính tổng số tiền được chuyển từ tài khoản lợi nhuận giữ lại của công ty sang các tài khoản cổ phần thường khác của cổ đông là 200.000$ (20$ x 10.000 cổ phần tăng thêm). Sự sụt giảm trong lợi nhuận giữ lại 200.00$ bao gồm 50.000$ chuyển qua tài khoản cổ phần thường (mệnh giá 5$ x 10.000 cổ phần tăng thêm) và 150.000$ chuyển qua tài khoản thặng dư vốn. Sau khi chia cổ tức bằng cổ phần, vốn cổ phần của các cổ đông đang nắm giữ cổ phần thường là: Cổ phần thường (mệnh giá 5$, có 110.000 cổ phần): 5.500.000$ Thặng dư vốn: 1.150.000$ Lợi nhuận giữ lại: 4.800.000$ Tổng vốn cổ phần của cổ đông nắm giữ cổ phần thường: 6.500.000$ Chia cổ tức bằng cổ phiếu nhằm giữ lại lợi nhuận, những khoản thặng dư, tiền của các quỹ để đáp ứng hoạt động kinh doanh của công ty Tác động ròng của việc chi trả cổ tức bằng cổ phần là tăng số cổ phần đang lưu hành và tái phân phối vốn giữa các tài khoản vốn của doanh nghiệp. Tổng vốn cổ phần của các cổ đông nắm giữ cỏ phần thường của doanh nghiệp không thay đổi, và trái quyền tương ứng của mỗi cổ đông đối với lợi nhuận của doanh nghiệp cũng không thay đổi. Ví dụ: Công ty X có 100.000 cổ phần đang lưu hành trước khi công bố mức chi trả cổ tức bằng cổ phần 10%, và tổng lợi nhuận là 200.000$ (2$ mỗi cổ phần) Một cổ đông sở hữu 100 cổ phần sẽ có một trái quyền trên 200$ lợi nhuận của công ty. Sau khi chia cổ tức 10%, lợi nhuận mỗi cổ phần giảm sút xuống còn 1,82$ (200.000/110.000 cổ phần) và cổ đông đang sở hữu 110 cổ phần. Tuy nhiên, tổng trái quyền cổ đông có được vẫn là 200$ trên lợi nhuận của công ty (1,82$ x 110 cổ phần). Vì trái quyền tương ứng của mỗi cổ đông trên giá trị ròng và lợi nhuận của công ty không thay đổi khi được trả cổ tức bằng cổ phần nên giá thị trường của mỗi cổ phần sẽ giảm tương ứng với số cổ phần mới được phát hành thêm. Giá cổ phần sau khi chia cổ tức bằng cổ phiếu bằng giá cổ phần trước khi chia cổ tức bằng cổ phiếu / ( 1 + phần trăm tỷ lệ cổ tức cổ phần). - Khi chia cổ tức bằng cổ phiếu sẽ làm cho số lượng cổ phiếu trên thị trường tăng, từ đó giá mỗi cổ phiếu giảm. Nhưng thực tế có sự khác biệt : 8 + Việc chia cổ phiếu thưởng tác động đến tâm lý của nhà đầu tư là mua được cổ phiếu với giá rẻ, do đó họ tìm cách mua cổ phiếu trước khi chia cổ tức, làm cho cầu cổ phiếu tăng và rồi giá cổ phiếu tăng. + Khi doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư  các nhà đầu tư kỳ vọng trong tương lai suất - sinh lợi từ cổ phiếu  giá cổ phiếu tăng. Lý do nhiều doanh nghiệp ưu tiên chi trả cổ tức bằng cổ phiếu vì bắt buộc tăng vốn điều lệ theo quy định của pháp luật (giữ lại lợi nhuận để tăng vốn điều lệ). Về mặt kỹ thuật: chia cổ tức bằng cổ phiếu giống như tách cổ phiếu. Ưu điểm của hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu:  Xét ở phía doanh nghiệp:  Doanh nghiệp không bị mất lượng tiền mặt nên hạn chế huy động vốn từ bên ngoài  Quy mô vốn của doanh nghiệp được củng cố.  Liên tục chia cổ tức bằng cổ phiếu Vốn cổ phần liên tục tăng  nâng cao tính ảnh hưởng của công ty trên TTCK do quy mô của công ty ngày càng tăng.  Góp phần làm thoáng hơn quyền sở hữu các cổ phần của doanh nghiệp vì các cổ đông hiện hữu thường bán cổ tức cổ phần của họ.  Chi trả cổ tức bằng cổ phiếu làm giá cổ phiếu giảm  Tăng tính thanh khoản của cổ phiếu  gia  tăng sức hấp dẫn với nhà đầu tư. Xét ở phía nhà đầu tư:  Nhà đầu tư sở hữu thêm số lượng cổ phiếu nhưng quyền sở hữu không thay đổi, tiết kiệm được khoản tiền nhàn rỗi và khi có nhu cầu cần tiền mặt chi tiêu thì có thể bán cổ phần.  Giá cổ phiếu tăng có thể bán cổ phiếu để hưởng khoản chênh lệch giá.  Xét ở phía Thị trường chứng khoán và nền kinh tế: Khi có nhiều Công ty thực hiện chính sách chi trả cổ tức bằng cổ phiếu sẽ có hàng trăm tỷ đồng được giữ lại điều này sẽ làm cho thị trường chứng khoán được củng cố vững chắc và tăng sức hấp dẫn cho nhà đầu tư, từ đó thị trường chứng khoán phát triển.. Hạn chế của hình thức chi trả cổ tức bằng cổ phiếu:  Hạn chế nguồn thu nhập của các nhà lãnh đạo công ty vì các nhà lãnh đạo muốn bán cổ phần để có lượng tiền mặt chi tiêu không dễ dàng (vì vướng những quy định của pháp luật)  Khi công ty chia cổ tức bằng tiền mặt, nhà đầu tư nhận được khoản cổ tức là tiền mặt với tính thanh khoản là cao nhất, còn cổ tức bằng cổ phiếu tính thanh khoản không bằng.  Giá chứng khoán phụ thuộc vào thị trường, tâm lý của nhà đầu tư, nếu rủi ro hệ thống và không hệ thống làm cho giá cổ phiếu thay đổi  nhà đầu tư sẽ gặp khó khăn trong việc rút vốn ra khỏi thị trường.  Nhiều nhà đầu tư ưa thích trả cổ tức bằng tiền mặt để đáp ứng những nhu cầu khác nhau.  Khi doanh nghiệp đang gặp khó khăn về tài chính  nguy cơ kiệt quệ tài chính  cổ đông muốn doanh nghiệp trả cổ tức bằng tiền mặt, việc chi trả cổ tức bằng cổ phần không được hầu hết các cổ đông chấp nhận.  Trên thế giới, một số doanh nghiệp trả cổ tức bằng cổ phiếu có thể bị cơ quan thuế xem xét vì doanh nghiệp cố tình giúp cổ đông tránh thuế TNCN. 9 So sánh trả hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt và bằng cổ phiếu: Chi trả cổ tức bằng tiền mặt Số lượng cổ phần lưu hành không đổi Chi trả cổ tức bằng cổ phiếu Số lượng cổ phần lưu hành tăng lên Cổ tức tiền mặt làm giá cổ phần của công ty giảm Cổ tức cổ phần làm giá cổ phần của công ty giảm một lượng đúng bằng cổ tức được chiachuyển tiền tương ứng với số cổ phần mới được phát hành từ tài khoản lợi nhuận giữ lại sang các tài khoản thêm và vì số lượng cổ phần được phát hành thêm vốn cổ phần thường khác của cổ đông (vốn sở hữu thường nhỏ hơn rất nhiều so với số lượng cổ phần của các cổ đông) và tổng vốn cổ phần của cổ đông đang lưu hành nên sự sụt giảm giá cổ phần không nắm giữ cổ phần thường không thay đổi đáng kể Trả cổ tức bằng tiền mặt làm giảm lượng tiền mặt dẫn đến giảm tài sản và giảm lợi nhuận giữ lại trên bảng cân đối kế toán, tức giảm nguồn vốn chủ sở hữu Công ty hướng về chính sách cổ tức là giữ lại lợi Công ty hướng về chính sách cổ tức là giữ lại lợi nhuận ít và chia cổ tức nhiều nhuận nhiều và chia cổ tức ít Ví dụ: Theo ví dụ ở trên về công ty X, khi chia cổ tức bằng cách phát hành thêm cổ phiếu thì tổng giá trị vốn cổ phần trước và sau khi chia cổ tức là không thay đổi và số lượng cổ phần tăng lên. Xét trường hợp công ty X (ở trên) áp dụng hình thức chia cổ tức bằng tiền mặt. Giả định số tiền chia cổ tức là 200.000$ thì sau khi chia cổ tức, phần lợi nhuận giữ lại sẽ giảm tương ứng 200.000$ nên tổng vốn cổ phần của công ty là 6.300.000$. Hình thức chi trả cổ tức bằng cách chia nhỏ cổ phiếu (tách cổ phiếu): Định nghĩa: Là hành động của doanh nghiệp nhằm tăng thêm số lượng cổ phần của công ty. - Vd: DN có 100 cổ phiếu, giá 50$/cổ phiếu. Nếu công ty thực hiện chi trả cổ tức bằng hình thức chia nhỏ cổ phiếu ra 2 lần thì làm cho số lượng cổ phiếu lúc này là 200 cổ phiếu  giá giảm 25$/cổ phiếu nhưng tổng vốn cổ phần (tổng giá trị công ty) không đổi là 200*25$=5.000$. Các công ty trong thực tế thường áp dụng tỷ lệ chia cổ phiếu là 1:2; 1:3 hoặc 2:3. Các tỷ lệ trên không bắt buộc, các công ty muốn chia theo tỷ lệ nào là tùy thuộc vào quyết định của mỗi công ty.  Như vậy, việc chi nhỏ cổ phần không làm thay đổi tổng giá trị cổ phần trên thị trường cũng như của nhà đầu tư. 10 VD: Công ty phát hành 100 cổ phiếu; trị giá 4$/cổ phiếu; công ty chia cổ phiếu theo tỷ lệ 1:2; nhà đầu tư đang nắm giữ 10% số lượng cổ phiếu của công ty (hiện tại là 10 cổ phiếu). Sau khi phân chia:  Số lượng cổ phiếu mới: 200 cổ phiếu, giá 2$/cổ phiếu  Tỷ trọng chiếm giữ cổ phiếu 10% của nhà đầu tư lúc này là đang sở hữu 20 cổ phiếu   Chỉ tiêu Trước khi chia Sau khi chia Số lượng 10 20 Giá trị 4$ 2$ Tổng giá trị của nhà đầu tư 40$ 40$ Tổng giá trị cổ phiếu của nhà đầu tư trên thị trường không đổi. Tổng giá trị cổ phần trên thị trường cũng không thay đổi: 100x4$=400$ (trước khi chia nhỏ cổ phiếu) và 200x2$=400$ (sau khi chia nhỏ cổ phiếu). Nguyên nhân doanh nghiệp chia nhỏ cổ phiếu :  Công ty chia cổ tức bằng hình thức chia nhỏ cổ phiếu làm cho nhà đầu tư cảm thấy giá trị cổ phiếu tăng lên mà chỉ bỏ ra chi phí nhỏ.  Thu hút thêm các nhà đầu tư nhỏ và trung bình.  Chia nhỏ giá cổ phiếu làm cho thị trường có thể mua bán dễ dàng và nhanh chóng tính thanh khoản của cổ phiếu tăng  giá cổ phiếu tăng.  Nhằm tăng sự ổn định về giá cả cho cổ phiếu. Vd: 1 Công ty X có tổng giá trị cổ phiếu là 200$. TH1: Công ty chỉ phát hành 2 cổ phiếu  giá 100$/cổ phiếu. TH2: Công ty phát hành 200 cổ phiếu  giá 1$/cổ phiếu. Nhà đầu tư giữ 1 cổ phiếu cho cả 2 trường hợp trên. Khi nhà đầu tư cần tiền:  Trường hợp 1: Bán cổ phiếu với giá 50$/cổ phiếu  cổ phiếu người đang giữ còn lại sẽ khó có thể bán được với giá 100$ và cơ hội để giá cổ phiếu tăng là không có  sự thay đổi giá một cổ phiếu có tác động nhiều đến cổ phiếu còn lại.  Trường hợp 2: Bán cổ phiếu với giá 0,5$/cổ phiếu  giá của các cổ phiếu còn lại không bị ảnh hưởng nhiều  Càng có nhiều số lượng cổ phiếu thì ít có khả năng một người nào đó nắm giữ đủ lớn số lượng cổ phiếu để có thể tác động đến giá cổ phiếu  hành động chia nhỏ cổ phiếu là hành động tránh độc quyền. Tác động của hình thức chia nhỏ cổ phiếu:  Hình thức chi trả cổ tức bằng cách chia nhỏ cổ phiếu thường được sử dụng khi giá cổ phiếu trên thị trường lên quá cao, tính thanh khoản của cổ phiếu thấp, do đó việc tách cổ phiếu là điều cần thiết để tạo điều kiện thuận lợi cho việc giao dịch cổ phiếu, từ đó kích thích các nhà đầu tư dẫn đến tăng tính thanh khoản của cổ phiếu trên thị trường.  Khi chia nhỏ cổ phiều làm số lượng cổ phiếu tăng dẫn đến tăng số lượng cổ đông và từ đó hạn chế khả năng công ty bị thâu tóm. 11 So sánh hình thức chi trả cổ tức bằng cách phát hành thêm cổ phiếu và bằng cách chia nhỏ cổ phiếu:  Giống nhau:  Không làm thay đổi giá trị tài sản và vốn chủ sở hữu của Công ty.  Không làm ảnh hưởng đến tỷ lệ quyền sở hữu của công ty, của từng cổ đông hiện hành. Chỉ làm tăng thêm số lượng cổ phiếu đang lưu hành và vì thế giá trị sổ sách của 1 cổ phiếu cũng được điều chỉnh tương đối ứng tỷ lệ chia.  Khác nhau: Trả cổ tức bằng cách phát hành thêm cổ phiếu Trả cổ tức bằng cách chia nhỏ cổ phiếu Tăng số lượng cổ phiếu hiện hành nhưng số lượng cổ Số lượng cổ phiếu tăng thêm rất nhiều dẫn đến phiếu tăng thêm thường rất nhỏ so với số lượng cổ số lượng cổ phiếu hiện hành tăng lên đáng kể. phiếu đang lưu hành. Việc chia cổ tức bằng cách phát hành thêm cổ phiếu Việc chia cổ tức bằng cách chia nhỏ cổ phiếu làm cho giá cổ phiếu giảm nhưng sự giảm ít. làm giá cổ phiếu giảm mạnh hơn, từ đó cổ phiếu có tính thanh khoản tốt hơn. Hình thức chi trả cổ tức bằng cách mua lại cổ phiếu: - Định nghĩa: Hình thức chi trả cổ tức bằng mua lại cổ phiếu là hành động công ty tiến hành mua lại toàn bộ hoặc một phần số lượng cổ phiếu do chính công ty đã phát hành đang thuộc sở hữu của các cổ đông. Sau khi mua cổ phiếu, số lượng cổ phiếu trên thị trường giảm. Số lượng cổ phiếu được mua lại gọi là cổ phiếu quỹ. Ví dụ về mua lại cổ phiếu: Công ty X dự định phân phối 750 triệu S cho cổ đông dưới hình thức tiền mặt hoặc mua lại cổ phần. Lợi nhuận dự kiến trong năm tới khoàng 625 triệu $ và có 250 triệu cổ phiếu đang lưu hành. Giá thị trường (không cổ tức) hiện tại là 50$/cổ phần. Công ty có thể trả tiền mặt 3$/cổ phần (750 triệu $ chia cho 250 triệu cổ phần), hoặc đưa ra một giá đêm là 53S/cổ phần để mua 14.150.943 cổ phần (750 triệu chia cho 53$/cổ phần). Tỷ số giá trên thu nhập mỗi cổ phần không đổi P/E=20 Với điều kiện thị trường hoàn hào và không có thuế. Bảng sau cho ta thấy tác động của việc mua lại cổ phần tới EPS và giá của mỗi cổ phần. Các chỉ tiêu Trước khi mua lại Sau khi mua lại Lợi nhuận ròng dự kiến 625.000.000 625.000.000 Số cổ phần đang lưu hành 250.000.000 235.489.057 12 Lợi nhuận mỗi cổ phần dự kiến 2,5 2,65 Tỷ số P/E 20 lần 20 lần Giá cổ phần dự kiến (không có cổ tức) 50$ 53S Cổ tức 3$ 0$ Qua bảng trên EPS và giá cổ phần của công ty thay đổi. Tuy nhiên đối với cổ đông không không có sự khác biệt về lợi ích giữa việc nhận cổ tức bằng tiền mặt và tăng giá cổ phiếu. a)  Các hình thức mua lại cổ phiếu: Chào mua cổ phiếu với giá cố định. Mua lại cổ phiếu trên thị trường mở. Mua lại cổ phiếu hình thức đấu giá kiểu Hà Lan. Phân phối quyền bán lại có khả năng chuyển nhượng. Mua lại cổ phiếu mục tiêu. Chào mua cổ phiếu với giá cố định: Công ty thực hiện mua cổ phiếu trực tiếp từ cổ đông của mình bằng cách đưa ra một giá đệm (giá đệm thường cao hơn giá thị trường). Vd: Ở Mỹ thường đưa ra chênh lệch giữa giá đệm và giá thị trường từ 20 -25%; Số lượng cổ phiếu chênh lệch từ 15-19% tổng số lượng cổ phiếu; thời gian thực hiện kéo dài từ 3 - 4 tuần.  Nếu cổ đông bán không đủ kế hoạch mua thì có thể kéo dài thời gian mua hoặc hủy kế hoạch mua.  Nếu cổ đông bán quá nhiều thì có thể mua hết cổ phiếu cổ đông bán nếu tình hình tài chính đáp ứng được. b) Mua lại cổ phiếu trên thị trường mở:  Công ty thực hiện mua lại cổ phiếu trên thị trường tự do và thực hiện bằng cách thương lượng riêng để mua từ những đơn vị nắm giữ số lượng cổ phiếu lớn (các định chế tài chính), thời gian của việc mua bán có thể kéo dài hàng tháng hoặc hàng năm và chỉ mua đúng giá thị trường.  Về phía doanh nghiệp: Vì thời gian kéo dài và mua với giá thị trường nên phương thức này ít mang tính chất đột ngột và hiệu quả báo hiệu thấp hơn, tốn chi phí ít hơn so với phương thức chào mua với giá cố định.  Về phía cổ đông: Cổ đông có lợi thế về thuế mà không có được khi nhận cổ tức bằng tiền.  Áp dụng phương pháp mua lại cổ phiếu trên thị trường mở khi doanh nghiệp trải qua thời kỳ sụt giá trên thị trường. c) Mua lại cổ phiếu theo hình thức đấu giá kiểu Hà Lan:  Xuất hiện ở Mỹ những năm 1980.  Doanh nghiệp xác định một biên độ giá và số lượng cổ phiếu định mua lại.  Những cổ đông quan tâm sẽ gửi đến Công ty đề nghị bán lại cổ phần với mức giá tối thiểu có thể chấp nhận được và giá này nằm trong biên độ giá. Từ đó công ty tập hợp và sắp xếp theo thứ tự để mua được cổ phiếu với giá thấp nhất.  Phương pháp này bỏ ra chi phí thấp nhất. d) Phân phối quyền bán lại có khả năng chuyển nhượng:  Cổ đông có quyền bán lại cho công ty ở một mức giá thực hiện xác định trong một khoảng thời gian nhất định. 13  Những cổ đông không muốn thực hiện quyền bán lại có thể giao dịch các quyền chọn bán trên thị trường thứ cấp. Theo đó các cổ đông có giá đăng ký bán lại cao có thể bán lại cho các cổ đông có giá đăng ký bán thấp để thu phần chênh lệch.  Hình thức này phức tạp hơn. e) Mua lại cổ phiếu mục tiêu:  Hình thức mua lại cổ phiếu mục tiêu nhằm vào một mảng cổ đông nhất định nào đó.  Đối tượng là mua lại cổ phiếu của những nhà đầu tư nhỏ, từ đó làm giảm chi phí phục vụ các tài khoản nhỏ. Những nhân tố tác động đến việc mua lại cổ phiếu:  Thuế: Công ty giữ lại lợi nhuận bằng cách lấy khoản tiền đó mua lại chính cổ phiếu công ty đã phát hành sẽ đáp ứng được mong muốn của cổ đông không phải nộp thuế thu nhập cá nhân (đánh trên phần thu nhập từ cổ tức).  Doanh nghiệp thực hiện mua lại cổ phiếu như một tác động phát tín hiệu ra thị trường là tác động đến tài sản của cổ đông. Ban điều hành dự kiến có lợi nhuận và dòng tiền cao hơn trong tương lai. Đứng ở góc độ cổ đông, thu nhập trên mỗi cổ đông tăng  giá cổ phiếu tăng. Những tác động của việc mua lại cổ phiếu:  Góp phần làm cho giá cổ phiếu trên thị trường tăng.  Do đặc điểm của doanh nghiệp kinh doanh, chưa có phương án kinh doanh, giảm áp lực về việc chi trả cổ tức cao  không để tiền nhàn rỗi.  Việc mua lại cổ phiếu: Thực hiện trò chơi đẩy rủi ro sang cho chủ nợ vì công ty sử dụng một lượng tiền nhất định để trả cho cổ đông  giảm lượng tiền, tài sản đảm bảo trả cho chủ nợ.  Làm thay đổi cấu trúc vốn của công ty từ cấu trúc vốn ít nợ sang cấu trúc vốn có nhiều nợ hơn. Khi mua lại cổ phần  vốn cổ phần giảm  tài sản giảm mà nợ giữ nguyên không thay đổi  tỷ số Nợ/tổng tài sản tăng. Ví dụ: ROE = Lãi ròng/vốn cổ phần. Khi giảm vốn cổ phần  ROE tăng, ROA tăng nhưng tỷ số Nợ/tổng tài sản cao  rủi ro.  Thay đổi cấu trúc sở hữu của công ty: làm điều chỉnh tỷ lệ nắm giữ cổ phần của cổ đông. Được sử dụng như là một chiến lược chống lại âm mưu thâu tóm của cổ đông. So sánh hình thức mua lại cổ phiếu và chia nhỏ cổ phiếu: Mua lại cổ phiếu  Tách cổ phiếu Giá cổ phiếu tăng Giá cổ phiếu giảm Tiền mặt của công ty giảm Tiền mặt của công ty không đổi Tóm lại việc chia cổ tức bằng cổ phiếu dù là bằng cách phát hành thêm cổ phiếu, chia nhỏ cổ phiếu hay mua lại cổ phiếu đều nhằm mục đích là giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư phục vụ cho các hoạt động kinh doanh của công ty, hình thức này thường được các công ty sử dụng trong giai đoạn đang tăng trưởng. 14 Hình thức chi trả cổ tức bằng tài sản: Hình thức chi trả cổ tức bằng tài sản không phổ biến trong thực tế, nhưng cũng có. Lúc này, cổ đông nhận cổ tức không phải bằng tiền mặt, không phải bằng cổ phiếu mà bằng một tài sản khác như hàng tồn kho, cổ phiếu của công ty khác … mà công ty đang sở hữu. VD: Tại Việt Nam, trường hợp chia cổ tức đầu tiên là bằng tài sản là Masan Food. Đại hội cổ đông của Masan Food thống nhất chia cổ tức năm 2008 với tỷ lệ hơn 140%. Cổ tức mà cổ đông Masan Food nhận được không phải là tiền mặt, cũng không phải cổ phiếu, không phải trái phiếu của chính Công ty, mà là một loại tài sản khác: trái phiếu của Masan Group (công ty mẹ của Masan Food). Thời hạn trái phiếu là 5 năm Theo CTCK Bản Việt, đơn vị tư vấn cho Masan Food, trái phiếu này cho phép người sở hữu có thể nhận tiền khi trái phiếu đáo hạn hoặc nhận cổ phiếu đang lưu hành của Masan Food mà Masan Group đang sở hữu. 15 PHẦN 2 CHÍNH SÁCH CỔ TỨC 1. Định nghĩa chính sách cổ tức: Chính sách cổ tức là quyết định ấn định tỷ lệ phù hợp giữa phần lợi nhuận giữ lại tái đầu tư và phần lợi nhuận chia cổ tức. Mặc dù cả cổ tức lẫn lợi nhuận để lại là hai vấn đề đều đáng được mong ước, nhưng lại có tính trái ngược nhau. Cổ tức cao có nghĩa là lợi nhuận để lại thấp và ngược lại cổ tức thấp thì lợi nhuận để lại cao. Do đó, một trong những chức năng quan trọng nhất của nhà quản trị tài chính là xác định tỷ lệ phân chia lợi nhuận thành cổ tức và lợi nhuận để lại sao cho phù hợp. Việc giữ lại lợi nhuận có nhiều lợi:  Chi phí sử dụng vốn rẻ hơn so với phát hành cổ phần mới.  Đảm bảo quyền kiểm soát của các cổ đông hiện hữu.  Lợi nhuận giữ lại có thể được dùng để kích thích tăng trưởng lợi nhuận tương lai và do đó có thể ảnh hưởng đến giá trị cổ phần trong tương lai. 2. Các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức: Có nhiều yếu tố kết hợp ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của một doanh nghiệp. 2.1. Những quy định của Nhà nước đối với chính sách cổ tức của doanh nghiệp, can thiệp vào chính sách cổ tức của doanh nghiệp: a) Quy định chung của các quốc gia trên thế giới: Hầu hết các quốc gia đều có luật điều tiết chi trả cổ tức của một doanh nghiệp đăng ký hoạt động ở quốc gia đó. Về cơ bản các luật này quy định như sau: - Không thể dùng vốn của công ty để chi trả cổ tức: vì ở một số quốc gia “vốn” được định nghĩa bao gồm tính theo mệnh giá, ở một số quốc gia khác “vốn” bao gồm cả mệnh giá và thặng dư vốn. Được gọi là hạn chế suy yếu vốn Ví dụ: các tài khoản vốn của công ty A như sau: Cổ phần thường (mệnh giá 5$, 100.000 cổ phần): 500.000$ 16 Thặng dư vốn: 400.000$ Lợi nhuận giữ lại: 200.000$ Tổng vốn cổ phần cổ phần thường: 1.100.000$ Nếu quốc gia quy định “vốn” là giá trị mệnh giá của cổ phần thường thì công ty có thể chi tối đa 600.000$ (1.100.000$ - 500.000$) cho cổ tức. Nếu quốc gia quy định “vốn” là vừa gồm mệnh giá và thặng dư vốn thì công ty chỉ có thể chi ra tối đa 200.000$ cho cổ tức (1.100.000$ - 500.000$ - 400.000$). - Cổ tức phải được chi trả từ lợi nhuận ròng hiện nay và trong thời gian qua: được gọi là hạn chế lợi nhuận ròng, quy định này đòi hỏi doanh nghiệp phải có phát sinh lợi nhuận trước khi được phép chi trả cổ tức tiền mặt. Điều này ngăn cản các chủ sở hữu thường rút đầu tư ban đầu của họ và làm suy úy vị thế an toàn của các chủ nợ của doanh nghiệp. - Không thể chi trả cổ tức khi doanh nghiệp mất khả năng thanh toán: được gọi là hạn chế mất khả năng thanh toán, theo quy định này doanh nghiệp khi bị mất khả năng thanh toán thì không được chi trả cổ tức vì lúc này nợ nhiều hơn tài sản, việc chi trả cổ tức cho các cổ đông sẽ cản trở các trái quyền ưu tiên của các chủ nợ đối với tài sản của doanh nghiệp. Ba hạn chế trên tác động đến nhiều công ty khác nhau theo những cách khác nhau. Các doanh nghiệp mới hay các doanh nghiệp nhỏ có lợi nhuận giữ lại tích lũy tối thiểu, hầu như chịu ảnh hưởng nhiều bởi các quy định này khi ấn định chính sách cổ tức. Trong khi các công ty lớn, vững vàng, với các khoản lợi nhuận trong quá khứ và các tài khoản lợi nhuận giữ lại lớn thì bị ảnh hưởng bởi các quy định trên tương đối ít. a) Quy định ở Việt Nam:  Quy định từ Luật doanh nghiệp:  cổ tức phải được chi trả từ lợi nhuận ròng hiện nay và ngày xưa. Nghĩa là phải có lợi nhuận thì mới chi trả cổ tức, tránh trường hợp công ty rút vốn đầu tư ban đầu để chia cổ tức cho cổ đông, từ đó ảnh hưởng đến vị thế của chủ nợ.  Công ty không được chi trả cổ tức khi mất khả năng thanh toán (ảnh hưởng đến việc ưu tiên phải thanh toán cho các chủ nợ trước) => Theo quy định của luật doanh nghiệp Việt Nam thì nguồn trả cổ tức của doanh nghiệp là từ lợi nhuận giữ, và phải là lợi nhuận ròng, đồng thời phải bù đấp được các khoản lỗ trước đó (nếu có); công ty phải đảm bảo được khả năng thanh toán.  Thông tư 19 ngày 20/03/2003 phần 1 điều 3 “những khoảng chênh lệch giữa giá...” là những khoảng thặng dư vốn, các doanh nghiệp cũng được phép dùng nguồn này để chi trả cổ tức.  từ hai nguồn: Kết luận: việc chi trả cổ tức của các công ty cổ phần ở Việt Nam có thể lấy  Từ lợi nhuận ròng giữ lại lũy kế (chia hình thức nào tùy doanh nghiệp). 17  Nguồn thặng dư vốn (bắt buộc phải chia dưới hình thức bằng cổ phiếu) 2.2. Những can thiệp, yêu cầu, đòi hỏi của chủ nợ khi cho vay ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp (các điều khoản hạn chế): Các điều khoản hạn chế nằm trong các giao kèo trái phiếu, điều khoản vay, thỏa thuận vay ngắn hạn, hợp đồng thuê tài sản và các thỏa thuận cổ phần ưu đãi. Chúng cơ bản là để giới hạn tổng mức cổ tức một công ty có thể chi trả. Các điều khoản này có thể quy định:  Không thể chi trả cổ tức cho đến khi EBIT của doanh nghiệp đạt đến một mức nhất định nào đó.  Tỷ số khả năng thanh toán phải đảm bảo ở một mức nào đó.  Vốn luân chuyển (tài sản lưu động trừ nợ ngắn hạn) hay tỷ lệ nợ hiện hành không cao hơn một mức định sẵn nào đó.  Yêu cầu về các quỹ dự trữ, dự phòng để đảm bảo thanh toán nợ. Với các quy định, can thiệp của chủ nợ làm cho các doanh nghiệp thiên về chính sách cổ tức là chi trả cổ tức ít và giữ lại lợi nhuận nhiều. 2.3. Các ảnh hưởng của thuế: Xem xét trường hợp điển hình luật thuế ở Mỹ. Trước đạo luật điều chỉnh thuế năm 1986, thuế suất thuế thu nhập cá nhân đến 50% đánh trên thu nhập cổ tức cao hơn thuế suất thuế thu nhập cá nhân đánh trên thu nhập lãi vốn (20%). Với chính sách thuế như vậy khuyến khích các doanh nghiệp chi trả mức cổ tức thấp để các cổ đông có thể nhận được một mức sinh lợi lớn hơn dưới hình thức lãi vốn. Tuy nhiên đạo luật điều chỉnh thuế năm 1986 đã bãi bỏ chênh lệch này bằng cách đánh thuế cả thu nhập cổ tức và thu nhập lãi vốn cùng một mức thuế suất. Dù ưu đãi đối với thu nhập lãi vốn bị hủy bỏ, nhưng hình thức thu nhập bằng lãi vốn vẫn có một lợi điểm về thuế (dù nhỏ hơn so với đạo luật trước) so với thu nhập cổ tức. Thu nhập cổ tức bị đánh thuế ngay (trong năm hiện hành), còn thu nhập lãi vốn có thể được hoãn đến các năm sau bị đánh thuế. Vì vậy, đối với hầu hết các nhà đầu tư, hiện giá của thuế đánh trên thu nhập lãi vốn ít hơn so với thu nhập cổ tức. Như vậy, các doanh nghiệp thường có xu hướng giữ lại lợi nhuận nhiều và chi trả cổ tức ít để giúp các cổ đông của mình tránh được một phần thuế đánh trên phần cổ tức. Doanh nghiệp quyết định giữ lại lợi nhuận nhằm cung cấp tăng trưởng và tăng giá vốn tương lai cho các nhà đầu tư, các nhà đầu tư sẽ không phải chịu thuế cho đến khi bán các cổ phần của mình. 2.4. Các ảnh hưởng của khả năng thanh khoản: 18 Chi trả cổ tức là dòng tiền chi ra. Vì vậy, khả năng thanh khoản của doanh nghiệp càng lớn, doanh nghiệp càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức. Khả năng thanh khoản của doanh nghiệp ảnh hưởng rất nhiều đến chính sách chi trả cổ tức. Trường hợp ngay cả khi doanh nghiệp trong quá khứ có tái đầu tư cao tạo ra một lợi nhuận giữ lại lớn, có thể doanh nghiệp này không có khả năng chi trả cổ tức nếu không có đủ tài sản có tính thanh khoản cao, đặc biệt là tiền mặt. Khả năng thanh khoản thường là vấn đề trong giai đoạn kinh doanh suy yếu dài hạn, khi cả lợi nhuận và dòng tiền đều sụt giảm và đối với các doanh nghiệp tăng trưởng mạnh với nhiều cơ hội đầu tư sinh lợi. 2.5. Khả năng vay nợ và tiếp cận các thị trường vốn: Doanh nghiệp lớn, có uy tín, dễ dàng tiếp cận với thị trường tín dụng và các nguồn vốn khác thì càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức bởi khả năng thanh khoản linh hoạt và tận dụng các cơ hội đầu tư và tài chính bất thường. Ngược lại, đối với các doanh nghiệp nhỏ có vốn cổ phần được kiểm soát chặt chẽ và ít giao dịch thường xuyên, khó tiếp cận vốn bên ngoài. Vì vậy thu nhập giữ lại là nguồn vốn cổ phần mới duy nhất. Đối với các doanh nghiệp trên, khi có cơ hội đầu tư mới thuận lợi, thường việc chi trả cổ tức không nhất quán với mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Như vậy đối với các doanh nghiệp nhỏ, khả năng vay nợ và tiếp cận các thị trường vốn thấp thì thiên về chính sách giữ lại lợi nhuận nhiều và chi trả cổ tức thấp và ngược lại đối với các doanh nghiệp lớn. 2.6. Ổn định thu nhập: Hầu hết các doanh nghiệp lớn, có cổ phần được nắm giữ rộng rãi, thường do dự đối với việc hạ thấp chi trả cổ tức, ngay cả những lúc gặp khó khăn nghiêm trọng về tài chính. Một doanh nghiệp có lịch sử lợi nhuận ổn định thường sẵn lòng chi trả cổ tức cao hơn doanh nghiệp có thu nhập không ổn định. Một doanh nghiệp có các dòng tiền tương đối ổn định qua nhiều năm có thể tự tin về tương lai hơn, và thường phản ánh sự tin tưởng này trong việc chi trả cổ tức cao hơn. 2.7. Triển vọng tăng trưởng: Một doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có nhu cầu vốn lớn để tài trợ cho các cơ hội đầu tư hấp dẫn của mình. Vì thế, thay vì chi trả cổ tức nhiều và sau đó cố gắng bán cổ phần mới để huy động đủ vốn cổ phần cần thiết, doanh nghiệp thuộc loại này thường chi trả cổ tức ở mức thấp, giữ lại một phần lớn lợi nhuận và tránh bán cổ phần mới ra công chúng vừa tốn kém chi phí, vừa bất tiện. 2.8. Lạm phát: 19 Trong điều kiện nền kinh tế có lạm phát, vốn tích lũy từ khấu hao thường không đủ để bù đắp cho việc thay thế tài sản của một doanh nghiệp khi các tài sản này cũ kỹ, lạc hậu. Khi đó, doanh nghiệp có thể buộc phải giữ lại một tỷ lệ lợi nhuận cao hơn để duy trì năng lực hoạt động cho tài sản của mình. Lạm phát cũng có tác động trên nhu cầu vốn luân chuyển của doanh nghiệp. Trong môi trường giá cả tăng, số tiền thực tế đầu tư vào kho hàng và các khoản phải thu có chiều hướng tăng để hỗ trợ cho cùng một khối lượng hiện vật kinh doanh. Mặt khác do giá cả tăng, số tiền của các tài khoản phải trả cũng đòi hỏi một khoản chi tiền mặt lớn; số dư tiền mặt giao dịch thường cũng phải tăng. Như vậy, lạm phát có thể buộc một doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận nhiều hơn để duy trì vị thế vốn luân chuyển giống như trước khi có lạm phát. 2.9. Các ưu tiên của cổ đông: Trường hợp doanh nghiệp được kiểm soát chặt chẽ với tương đối ít cổ đông thì ban điều hành có thể ấn định mức cổ tức theo ưu tiên của các cổ đông. Ví dụ, đa số cổ đông của doanh nghiệp chịu một khung thuế suất cao. Họ thường thích một chính sách giữ lợi nhuận nhiều, để cuối cùng hưởng được kết quả tăng giá cổ phần, hơn là một chính sách chi trả cổ tức cao để bị đánh thuế trên phần thu nhập cổ tức ngay tức thì. Tuy nhiên, việc giữ lại lợi nhuận cao hàm ý là doanh nghiệp có đủ các cơ hội đầu tư có khả năng sinh lời cao trong tương lai. Một chính sách giữ lại lợi nhuận cao khi không có sẵn các cơ hội đầu tư thì không nhất quán với mục tiêu tối đa hóa tài sản cổ đông. Trường hợp doanh nghiệp lớn có số lượng cổ đông lớn, rộng rãi thì không thể tính đến các ưu tiên của cổ đông khi quyết định chi trả cổ tức mà chỉ có thể xem xét các yếu tố cơ hội đầu tư, nhu cầu dòng tiền, tiếp cận thị trường tài chính và các yếu tố liên quan khác. Các cổ đông thấy chính sách cổ tức này không thể chấp nhận được có thể bán cổ phần của mình và mua cổ phần ở các công ty khác hấp dẫn hơn đối với họ. Các doanh nghiệp thường phát triển các nhà đầu tư “khách hàng” riêng của mình gọi là “Hiệu ứng khách hàng”. Các ưu tiên của cổ đông hay “Hiệu ứng khách hàng” cho thấy các nhà đầu tư sẽ lựa chọn các công ty có chính sách cổ tức phù hợp với mục tiêu của mình. Như các công ty công ích thường chi trả cổ tức một tỷ lệ lớn sẽ hấp dẫn các nhà đầu tư thích có tỷ suất sinh lợi cổ tức cao. Ngược lại, các công ty với định hướng tăng trưởng, không hoặc chi trả cổ tức thấp lại hấp dẫn các nhà đầu tư thích giữ lại thu nhập và hưởng tăng giá cổ phần lớn hơn. 2.10. Bảo vệ chống lại loãng giá: Nếu doanh nghiệp chấp nhận chính sách chi trả cổ tức cao, thì khi có các dự án tiềm năng sinh lời doanh nghiệp có thể phải bán cổ phần mới nhằm huy động thêm vốn đầu tư cho dự án. Nếu các nhà đầu tư hiện hữu của doanh nghiệp không mua hay không thể mua một tỷ lệ cân xứng cổ phần mới phát hành, quyền lợi chủ sở hữu theo phần trăm của họ trong doanh nghiệp sẽ bị giảm xuống (bị loãng). Do đó, một vài doanh nghiệp chọn cách giữ lại lợi nhuận nhiều hơn và chi trả cổ tức thấp hơn để tránh rủi ro loãng giá. 20