Tài liệu Tác động đối xứng của sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái đến chỉ số giá chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ THANH HUYỀN TÁC ĐỘNG ĐỐI XỨNG CỦA SỰ THAY ĐỔI TRONG TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2018 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ THANH HUYỀN TÁC ĐỘNG ĐỐI XỨNG CỦA SỰ THAY ĐỔI TRONG TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO TP. Hồ Chí Minh – Năm 2018 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn này chưa từng được trình nộp để lấy học vị thạc sĩ tại bất cứ một trường đại học nào. Luận văn này là công trình nghiên cứu của riêng tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn nguồn đầy đủ trong luận văn. Tác giả Nguyễn Thị Thanh Huyền MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU .........................................................................................1 1.1. Động cơ nghiên cứu.......................................................................................1 1.2. Vấn đề nghiên cứu .........................................................................................2 1.3. Mục tiêu nghiên cứu ......................................................................................2 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu .................................................................3 1.5. Phương pháp nghiên cứu ...............................................................................3 1.6. Đóng góp của đề tài .......................................................................................3 1.7. Bố cục nghiên cứu .........................................................................................3 CHƯƠNG 2. KHUNG PHÂN TÍCH CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VÀ CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN ..............4 2.1. Chỉ số giá chứng khoán .................................................................................4 2.2. Tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán....................................................6 2.3. Chỉ số sản xuất công nghiệp và chỉ số giá chứng khoán ...............................9 2.4. Chỉ số giá tiêu dùng và chỉ số giá chứng khoán ..........................................13 2.5. Mức cung tiền và chỉ số giá chứng khoán ...................................................15 2.6. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán .....................................................................................................................17 CHƯƠNG 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ......................................................22 3.1. Mô hình nghiên cứu. ......................................................................................22 3.2. Biến số và dữ liệu nghiên cứu. .......................................................................23 3.3. Yếu tố mùa của dữ liệu. .................................................................................24 3.4. Tính dừng của dữ liệu. ...................................................................................27 3.5. Phương pháp ước lượng. ................................................................................28 CHƯƠNG 4. PHÂN TÍCH KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...........................................30 4.1. Phân tích thống kê mô tả. ...............................................................................30 4.1.1. Diễn biến chỉ số giá chứng khoán giai đoạn 2008 – 2016. .....................30 4.1.2. Diễn biến tỷ giá hối đoái giai đoạn 2008 – 2016. ...................................32 4.1.3. Đặc điểm thống kê và tương quan của biến số. ......................................35 4.2. Ước lượng mô hình ARDL ............................................................................37 4.2.1. Xác định cấu trúc độ trễ phù hợp cho mô hình. ......................................37 4.2.2. Kết quả kiểm định tự tương quan phần dư..............................................39 4.2.3. Kết quả kiểm định Bound Test. ..............................................................40 4.2.4. Phân tích tác động trong dài hạn. ............................................................41 4.2.5. Phân tích tác động trong ngắn hạn. .........................................................43 4.3. Ước lượng mô hình NARDL. ........................................................................44 4.3.1. Xác định cấu trúc độ trễ phù hợp cho mô hình NARDL ........................45 4.3.2. Kết quả kiểm định tự tương quan phần dư cho mô hình NARDL ..........47 4.3.3. Kết quả kiểm định Bound Test cho mô hình NARDL............................48 4.3.4. Phân tích tác động trong dài hạn cho mô hình NARDL .........................49 4.3.5. Phân tích tác động trong ngắn hạn cho mô hình NARDL ......................50 CHƯƠNG 5. KẾT LUẬT VÀ CÁC HÀM Ý TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU........53 5.1. Kết luận. .........................................................................................................53 5.2. Các hàm ý từ kết quả nghiên cứu. ..................................................................54 5.3. Hạn chế của bài nghiên cứu và hướng phát triển. ..........................................56 TÀI LIỆU THAM KHẢO DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CÁC CHỮ VIẾT TẮT Viết tắt Diễn giải ARDL (Autoregressive Distributed Lag) Phân phối trễ tự hồi quy CPI (Consumer Price Index) Chỉ số giá tiêu dùng HNX (Hanoi Stock Exchange) Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Sở giao dịch chứng khoán Thành phố HOSE (Ho Chi Minh Stock Exchange) Hồ Chí Minh IPI (Index of Industrial Production) Chỉ số sản xuất công nghiệp NARDL (Nonliner Autoregressive Distributed Lag) Phân phối trễ tự hồi quy phi tuyến NEER (Nominal Effective Exchange Rate) Tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương NER (Nominal Exchange Rate) Tỷ giá hối đoái danh nghĩa NHNN Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam REER (Real Effective Exchange Rate) Tỷ giá hối đoái thực đa phương TPP (Trans-Pacific Partnership Hiệp định đối tác xuyên Thái Bình Agreement) Dương USD (United State Dollar) Đô la Mỹ VND (Vietnam Dong) Đồng Việt Nam WTO (World Trade Organization) Tổ chức thương mại thế giới DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1. Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ở các biến số bậc gốc .............27 Bảng 3.2. Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ở các biến số sai phân bậc 1 ..28 Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả các biến số sau khi hiệu chỉnh mùa vụ .......36 Bảng 4.2: Bảng hệ số tương quan giữa các biến số sau khi hiệu chỉnh mùa vụ. ..................................................................................................................36 Bảng 4.3: Ước lượng mô hình ARDL (Biến phụ thuộc LNVNI_SA) ..........37 Bảng 4.4. Kết quả kiểm định Bounds Test cho mô hình ARDL (2,0,0,6,2) .41 Bảng 4.5. Ước lượng các hệ số dài hạn của mô hình ARDL ........................41 (Biến phụ thuộc LNVNI_SA) .......................................................................41 Bảng 4.6. Ước lượng các hệ số ngắn hạn của mô hình ARDL .....................43 (Biến phụ thuộc ΔLNVNI_SA) ....................................................................43 Bảng 4.7: Ước lượng mô hình NARDL (Biến phụ thuộc LNVNI_SA) .......45 Bảng 4.8. Kết quả kiểm định Bounds Test cho mô hình NARDL (4,0,6,0,6,1) .......................................................................................................................49 Bảng 4.9. Ước lượng các hệ số dài hạn của mô hình NARDL (Biến phụ thuộc LNVNI_SA) ........................................................................................49 Bảng 4.10. Ước lượng các hệ số ngắn hạn của mô hình NARDL (Biến phụ thuộc ΔLNVNI_SA) .....................................................................................50 DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 3.1. Diễn biến của các biến số trước và sau khi loại bỏ yếu tố mùa ....25 Hình 4.1.Tình hình diễn biến chỉ số VN-Index giai đoạn 2008-1016 ..........31 Hình 4.2. Diễn biến tỷ giá danh nghĩa USD/VND giai đoạn 2008-2016 .....32 Hình 4.3. Diễn biến NEER giai đoạn 2008-2016 .........................................34 Hình 4.4. Top 20 kết quả lựa chọn mô hình ARDL tốt nhất theo tiêu chuẩn AIC ................................................................................................................39 Hình 4.5. Kết quả kiểm tra sự tự tương quan phần dư cho mô hình .............40 Hình 4.6. Top 20 kết quả lựa chọn mô hình ARDL tốt nhất theo tiêu chuẩn AIC ................................................................................................................47 Hình 4.7. Kết quả kiểm tra sự tự tương quan phần dư cho mô hình NARDL(4,0,6,0,6,1) .....................................................................................48 1 CHƯƠNG 1. GIỚI THIỆU 1.1. Động cơ nghiên cứu. Trên thế giới, thị trường chứng khoán đã phát triển từ rất lâu đời và trở thành một thị trường rất sôi động, được sự tham gia đông đảo của công chúng. Tuy nhiên tại Việt Nam thì thị trường chứng khoán vẫn đang còn là một kênh đầu từ khá mới mẻ đối với nhiều người dân. Nhưng có thể thấy với xu thế hội nhập kinh tế quốc tế, tự do hóa tài chính của các nước có nền kinh tế đang phát triển như Việt Nam thì thị trường này sẽ trở thành một lĩnh vực đầu tư ngày càng hấp dẫn không chỉ đối với các nhà đầu tư trong nước mà còn thu hút được rất nhiều nhà đầu tư nước ngoài. Đặc biệt từ sau khi Việt Nam gia nhập WTO năm 2007, thị trường chứng khoán Việt Nam đã từng bước phát triển, trở thành một kênh đầu tư hấp dẫn với các nhà đầu tư trong và ngoài nước, là kênh huy động vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế. Thị trường chứng khoán thông qua các chỉ số danh mục thị trường với các tiêu chí chọn lọc có thể phản ánh tình hình kinh tế, sức khỏe tài chính và cơ hội đầu tư cho các nhà đầu tư. Nhưng vấn đề quan trọng nhất là để thành công và kiếm được tiền từ đầu tư chứng khoán không phải là điều dễ dàng. Các nhà đầu tư cần phải hiểu được tất cả các yếu tố có thể gây ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán để dự đoán được tương lai của thị trường chứng khoán, từ đó có các quyết định đúng đắn trong danh mục đầu tư của mình. Nhất là trong tình hình lên xuống khá thất thường của thị trường chứng khoán Việt Nam, thì việc xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến giá chứng khoán là rất quan trọng để giảm thiểu các rủi ro cho tất cả các nhà đầu tư nói chung và các nhà đầu tư cá nhân nói riêng. Điều này dẫn đến việc tìm ra một mô hình phân tích để từ đó xác định các yếu tố ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán tại Việt Nam là rất cần thiết, nó không những giúp cho các nhà đầu tư có thêm một công cụ để tham khảo trong quá trình đầu tư của mình mà còn giúp góp phần làm cho hoạt động đầu tư tại thị trường chứng khoán Việt Nam trở nên chuyên nghiệp hơn. 2 Với đường lối đẩy mạnh hội nhập kinh tế quốc tế ở các nước như hiện nay đang tạo điều kiện cho các dòng vốn dịch chuyển ra vào giữa các nước dễ dàng hơn thì tỷ giá hối đoái trở thành một yếu tố rất quan trọng quyết định đến lợi nhuận của nhà đầu tư. Biến động của tỷ giá tăng hay giảm sẽ ảnh hưởng tích cực hoặc tiêu cực đối với các doanh nghiệp trong nước tùy theo doanh nghiệp đó là doanh nghiệp chuyên xuất khẩu nhiều hay chuyên nhập khẩu nhiều và từ đó ảnh hưởng lên giá chứng khoán của doanh nghiệp đó. Như vậy bất cứ sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái cũng sẽ có thể tác động đến thị trường chứng khoán và chúng ta có thể đánh giá thị trường chứng khoán đang đi lên hay xuống thông qua các chỉ số giá chứng khoán. Vì vậy việc nghiên cứu và tìm ra mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán là quan trọng. Nhận biết được mối quan hệ này sẽ giúp ích được cho các nhà làm chính sách trong việc đưa ra quyết sách về tỷ giá nhằm thực hiện các mục tiêu kinh tế, ổn định thị trường và đồng thời cũng giúp ích được cho các nhà đầu tư cũng như những người tham gia thị trường có cơ sở cho việc ra quyết định đầu tư hợp lý của mình. Trên thế giới có rất nhiều các nghiên cứu giải thích về mối quan hệ của tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán nhưng vẫn không thống nhất về chiều ảnh hưởng của tỷ giá lên chỉ số giá chứng khoán. Những nghiên cứu ở những thị trường khác nhau sẽ cho ra những kết quả khác nhau. Chính vì vây, tác giả quyết định chọn đề tài là: “ Tác động đối xứng của sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam”. 1.2. Vấn đề nghiên cứu Chủ đề nghiên cứu: Nghiên cứu tính đối xứng của sự biến động trong tỷ giá đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam Câu hỏi nghiên cứu: Tác động của tỷ giá hối đoái lên chỉ số giá chứng khoán Việt Nam là đối xứng hay bất đối xứng? 1.3. Mục tiêu nghiên cứu 3 Nghiên cứu nhằm mục tiêu làm sáng tỏ tác động của thay đổi tỷ giá hối đoái lên chỉ số giá chứng khoán Việt Nam là đối xứng hay bất đối xứng. 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu: Chỉ số giá chứng khoán Việt Nam và các nhân tố vĩ mô ảnh hưởng trong đó có tỷ giá hối đoái. Phạm vi nghiên cứu: Tác giả thu thập dữ liệu theo tháng từ tháng 01/2008 đến tháng 12/2016. 1.5. Phương pháp nghiên cứu Dựa trên mô hình nghiên cứu của Booynanam (2014), Moore và Wang (2014) và Bahmani-Oskooee và Saha (2015), nghiên cứu xây dựng mô hình đa biến gồm biến phụ thuộc là Chỉ số chứng khoán VN-Index và các biến độc lập gồm Tỷ giá hối đoái danh nghĩa, Chỉ số sản xuất công nghiệp, Chỉ số giá tiêu dùng và Cung tiền M2. Để ước lượng mô hình, nghiên cứu sử dụng phương pháp phân tích định lượng tiếp cận mô hình phân phối trễ tự hồi quy (ARDL: Autoregressive Distributed Lag) được đề xuất bởi Perasan, Shin & Smith (2001). Dữ liệu dùng trong nghiên cứu được lấy từ nguồn Datastream. 1.6. Đóng góp của đề tài Kết quả nghiên cứu cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tính đối xứng của sự biến động trong tỷ giá đến chỉ số chứng khoán Việt Nam. 1.7. Bố cục nghiên cứu Luận văn được chia thành 5 chương, trong đó chương 1 giới thiệu sơ lược về đề tài nghiên cứu, chương 2 trình bày khung phân tích chỉ số giá chứng khoán và các nhân tố vĩ mô khác ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khoán, chương 3 trình bày về phương pháp nghiên cứu, chương 4 sẽ phân tích kết quả ước lượng và chương 5 tác giả sẽ kết luận và đưa ra các hàm ý từ kết quả nghiên cứu. 4 CHƯƠNG 2. KHUNG PHÂN TÍCH CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VÀ CÁC NHÂN TỐ VĨ MÔ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN 2.1. Chỉ số giá chứng khoán Chỉ số thị trường chứng khoán là một giá trị thống kê phản ánh tình hình của thị trường cổ phiếu. Nó được tổng hợp từ danh mục các cố phiếu theo phương pháp tính nhất định. Thông thường, danh mục sẽ bao gồm các cổ phiếu cùng ngành hay có cùng mức vốn hóa thị trường và chúng cùng được niêm yết tại một sở giao dịch chứng khoán. Chỉ số giá chứng khoán hiển thị tình trạng và tính năng động của chứng khoán, là thông tin rất quan trọng đối với hoạt động của thị trường, đối với nhà đầu tư và các nhà phân tích kinh tế. Thông qua giá trị của các chỉ số giá chứng khoán mới và cũ có thể đánh giá được diễn biến của thị trường, phản ứng của thị trường sau các thông tin mới về kinh tế, chính trị, xã hội và từ đó có thể nhận định được trào lưu và xu thế của thị trường trong tương lai. Các chỉ số giá chứng khoán có thể do sở giao dịch chứng khoán định ra (ví dụ như VN-Index của Việt Nam), cũng có thể do hãng thông tin (ví dụ Nikkei 225 của Nhật) hay một thể chế tài chính nào đó định ra (ví dụ Hang Seng Index của Hồng Kông),…. Tất cả các thị trường chứng khoán đều xây dựng hệ thống chỉ số giá cổ phiếu cho riêng mình, có thể là chỉ số cho từng cổ phiếu và có thông báo trên báo chí, có thể là chỉ số cho tất cả các cổ phiếu thuộc thị trường của một quốc gia như chỉ số giá cổ phiếu tổng hợp của Hàn Quốc (KOSPI), có thể là chỉ số cho từng ngành, nhóm ngành, như chỉ số giá cổ phiếu ngành công nghiệp của Mỹ (DJIA); có thể là chỉ số cho thị trường quốc tế như chỉ số Hangseng Châu Á (HSAI), chỉ số Dow Joness quốc tế (DJWSI),… (Nguyễn Minh Kiều và Bùi Kim Yến, 2009). Chỉ số giá chứng khoán là thông tin thể hiện giá chứng khoán bình quân hiện tại so với giá bình quân thời kì gốc đã chọn. Giá bình quân thời kì gốc thường được lấy là 100 hoặc 1000. 5 Hiện nay các nước trên thế giới dùng 5 phương pháp để tính chỉ số giá chứng khoán: phương pháp Passcher, phương pháp Laspeyres, chỉ số giá bình quân Fisher, phương pháp số bình quân giản đơn, phương pháp bình quân nhân giản đơn. Tại Việt Nam, có hai trung tâm giao dịch chứng khoán lớn đặt tại TP.HCM (HOSE) và Hà Nội (HNX) hiện đang sử dụng hai bộ chỉ số tổng hợp là: VN-Index, HNX-Index. Bên cạnh đó còn có thêm nhiều bộ chỉ số khác ra đời sau này và cũng đang được sử dụng rộng rãi trên thị trường như: VN30-Index, HNX30-Index, Upcom-Index,… Trong bài nghiên cứu tác giả sử dụng bộ chỉ số VN-Index, chỉ số này thể hiện biến động giá tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM, so sánh giá trị thị trường hiện tại với giá trị thị trường cơ sở vào ngày gốc 28/7/2000, khi thị trường chứng khoán chính thức đi vào hoạt động. VN-Index được xây dựng căn cứ vào giá trị thị trường của tất cả các cổ phiếu được niêm yết. Thông qua chỉ số này nhà đầu tư có thể đánh giá và phân tích thị trường một cách tổng quát. Công thức tính chỉ số VN-Index như sau: Tổng giá trị thị trường của cổ phiếu niêm yết hiện tại (CMW) VN-Index = x 100 Tổng giá trị thị trường của cổ phiếu niêm yết cơ sở (BMW) Trong đó: n CMW=  pit x qit i 1 n BMW=  pi0 x qi0 i 1 pit : Giá của cổ phiếu i tại thời điểm tính toán. qit : Khối lượng niêm yết của cổ phiếu i tại thời điểm tính toán. pi0 : Giá của cổ phiếu i tại thời điểm cơ sở. 6 qit : Khối lượng niêm yết của cổ phiếu i tại thời điểm cơ sở. Chỉ số được tính toán và công bố sau mỗi phiên giao dịch, sự biến động về giá cổ phiếu sẽ làm thay đổi giá trị chỉ số. Giá trị vốn hóa thị trường cơ sở (Tổng giá trị của các cổ phiếu niêm yết cơ sở) được điều chỉnh trong các trường hợp như niêm yết mới, hủy niêm yết và các trường hợp có thể thay đổi về vốn niêm yết, nhằm duy trì tính liên tục cần có của chỉ số. Công thức tính như sau: Số chia mới (d) = Tổng giá trị thị trường các cổ phiếu sau khi thay đổi/ Tổng giá trị thị trường các cổ phiếu trước khi thay đổi x Số chia cũ. 2.2. Tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán Tỷ giá hối đoái là một nhân tố hết sức quan trọng trong nền kinh tế nói chung và đối với giá chứng khoán nói riêng. Tỷ giá hối đoái là tỷ giá giữa hai đồng tiền thể hiện một đồng tiền này sẽ đổi thành đồng tiền khác bằng một tỷ lệ nhất định (Thân Thị Thu Thủy và Võ Thị Thùy Dương, 2015). Có hai cách yết giá là yết giá trực tiếp và yết giá gián tiếp, hiện nay đa số các quốc gia sử dụng phương pháp yết giá gián tiếp. Tùy theo các phân loại mà có nhiều loại tỷ giá hối đoái khác nhau như tỷ giá hối đoái danh nghĩa, tỷ giá hối đoái thực, tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương, tỷ giá hối đoái thực đa phương, … Tỷ giá hối đoái danh nghĩa là tỷ giá được sử dụng hàng ngày trong giao dịch trên thị trường ngoại hối, nó bao gồm tỷ giá hối đoái danh nghĩa song phương (NER) và tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương (NEER). Tỷ giá hối đoái danh nghĩa song phương (NER) là giá cả của một đồng tiền được biểu hiện bằng một đồng tiền khác mà chưa đề cập đến chênh lệch lạm phát giữa hai nước. Theo cách yết giá trực tiếp, khi tỷ giá hối đoái tăng tức ngoại tệ tăng giá so với nội tệ hay nội tệ giảm giá so với ngoại tệ và ngược lại. Tuy nhiên NER chỉ phản ánh được sự tăng hay giảm giá của đồng nội tệ giữa hai quốc gia. Để khắc phục tình trạng này tỷ giá danh nghĩa đa phương được sử dụng. 7 Trong thực tế, một đồng tiền có thể tăng giá so với đồng tiền này nhưng đồng thời lại giảm giá so với đồng tiền khác, vậy để biết được mặt bằng giá của đồng tiền này ta sử dụng tỷ giá hối đoái danh nghĩa đa phương (NEER) hay còn gọi là tỷ giá danh nghĩa hiệu dụng. NEER là chỉ số được tính bằng cách chọn ra một số ngoại tệ đặc trưng (rổ tiền tệ) và tính giá trung bình các tỷ giá danh nghĩa của các động tiền có tham gia vào rổ tiền tệ với tỷ trọng tỷ giá tương ứng. Như vậy NEER chính là đại diện cho giá trị tương đối của đồng tiền nội địa so với một rổ những đồng tiền của các nước có giá trị giao thương lớn nhất với quốc gia đó. NEER dùng trong nghiên cứu được tính theo các yết giá gián tiếp tức nếu NEER tăng có nghĩa là giá trị đồng tiền trong nước tăng lên so với các đồng tiền các nước khác trong rổ tiền tệ và ngược lại. Công thức tính NEER như sau: n NEERi =  eij × wj j 1 Trong đó: NEER là tỷ gia danh nghĩa đa phương. e là chỉ số tỷ giá danh nghĩa song phương của đồng nội tệ với đồng ngoại tệ thứ n trong rổ tiền tệ. w là tỷ trọng của tỷ giá song phương. j là số thứ tự của các tỷ giá song phương i là kỳ tính toán. Theo hướng tiếp cận “flow-oriented” thì thay đổi tỷ giá hối đoái tác động đến hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp theo hai hướng. Khi đồng nội tệ mất giá, lúc này giá cả hàng hóa trong nước sẽ rẻ hơn so với các nước khác, điều này giúp nâng cao năng lực cạnh tranh của các doanh nghiệp xuất khẩu trong nước trên thị trường quốc tế, do đó sẽ khuyến khích việc xuất khẩu dẫn đến lợi nhuận dự kiến của các công ty tăng, giá cổ phiếu cũng sẽ tăng. Ngược lại đối với các doanh nghiệp nội địa có hoạt động nhập khẩu nhiều hơn là xuất khẩu thì sẽ phải đối mặt 8 với việc tăng chi phí nhập khẩu các nguyên liệu, sản phẩm đầu vào, lợi nhuận giảm dẫn đến giá chứng khoán sẽ giảm (Nguyễn Thị Liên Hoa và Lương Thị Thúy Hường, 2014). Tuy nhiên theo một khía cạnh khác, khi đồng nội tệ giảm giá cộng thêm môi trường đầu tư ổn định sẽ thu hút được nhiều lượng vốn đầu tư từ nước ngoài vào để tìm kiếm lợi nhuận và hưởng chênh lệch giá. Họ sẽ tích cực mua cổ phiếu khi đồng nội tệ giảm giá do kỳ vọng rằng hiệu quả đầu tư tăng lên sẽ sẽ được hưởng lợi, khiến cho giá chứng khoán tăng lên. Nhưng nếu đồng nội tệ liên tục giảm giá sẽ khiến các nhà đầu tư nước ngoài lo ngại nhiều hơn về bất ổn kinh tế vĩ mô, bởi vì họ phải tính đến thời điểm rút vốn về nước để hoàn tất chu kỳ đầu tư, theo đó nếu đồng nội tệ giảm thì các nhà đầu tư nước ngoài là người chịu thiệt hại, từ đó khiến cho giá chứng khoán giảm xuống. Bahmani-Oskooee và Saha (2016) cho thấy thay đổi tỷ giá hối đoái có ảnh hưởng bất đối xứng lên giá chứng khoán, mặc dù tác động này là chỉ là trong ngắn hạn. Một bài nghiên cứu khác của tác giả Wong và Tsen (2017) tại các nước Malaysia, Singapore, Hàn Quốc và Mỹ cho thấy rằng tỷ giá hối đoái thực và giá chứng khoán thực có mối tương quan nghịch chiều trong khi không tìm thấy mối quan hệ đáng kể này tại các nước Philippines, Nhật Bản, Đức. Tsai (2012) sử dụng dữ liệu của sáu nước châu Á để ước tính mối quan hệ giữa chỉ số giá cổ phiếu và tỷ giá hối đoái cũng cho thấy mối quan hệ nghịch chiều giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối, mối quan hệ này thể hiện rõ ràng hơn khi tỷ giá hối đoái cực kỳ cao hoặc cực kỳ thấp. Nghiên cứu của Narayan và Narayan (2010) tại Việt Nam giai đoạn 2000-2008 tìm thấy rằng tỷ giá hối đoái danh nghĩa (NER) và giá chứng khoán có mối quan hệ cùng chiều. Mặc dù nhiều nghiên cứu đã kiểm tra mối quan hệ giữa giá cố phiếu và tỷ giá hối đoái bằng cách sử dụng những kỹ thuật phân tích khác nhau, các nghiên cứu này thường giả định rằng mối quan hệ giữa biến động tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán là đối xứng. Tuy nhiên một nghiên cứu gần đây của Cuestas và Tang (2015) 9 sử dụng dữ liệu hàng tháng từ mỗi ngành trong số 31 ngành công nghiệp tại Trung Quốc và bằng cách sử dụng mô hình phi tuyến phân phối trễ tự hồi quy (NARDL) cho phân tích bất đối xứng và mô hình VAR cho ước lượng tuyến tính. Họ cho rằng tỷ giá hối đoái và tỷ suất lợi nhuận của ngành công nghiệp Trung Quốc là thực sự không đối xứng. Thật vậy, các lý thuyết trước đã đưa ra một số giải thích cho hiệu ứng phi tuyến tiềm năng hay sự không đối xứng giữa mối quan hệ giữa giá chứng khoán và tỷ giá hối đoái. Lý do đầu tiên là do bảo hiểm rủi ro không đối xứng. Miller và Reuer (1998) cho rằng nếu các công ty sử dụng quyền chọn như là công cụ bảo hiểm chống lại sự thay đổi của tỷ giá thì hệ số ước lượng sẽ khác nhau trong giai đoạn biến động tăng của tỷ giá so với giai đoạn biến động giảm của tỷ giá. Bảo hiểm rủi ro không đối xứng xảy ra khi các nhà xuất khẩu ròng có khoản phải thu ngoại tệ sẽ có xu hướng mua bảo hiểm rủi ro chống lại sự tăng giá của nội tệ nhưng không mua bảo hiểm chống lại sự mất giá của nội tệ. Ngược lại các nhà nhập khẩu ròng có các khoản phải trả bằng ngoại tệ thì lại mua bảo hiểm rủi ro chống lại sự mất giá của nội tệ nhưng lại không bảo hiểm rủi ro chống lại sự tăng giá của nội tệ. Do đó, hành vi của bảo hiểm rủi ro không đối xứng tạo ra một tác động bất đối xứng lên dòng tiền của doanh nghiệp và gián tiếp tác động lên giá chứng khoán. Rủi ro vỡ nợ cũng là một nguyên nhân khác gây ra hiệu ứng bất đối xứng nếu nó kết hợp với rủi ro tỷ giá. Sự giảm giá đồng nội tệ sẽ làm tăng chi phí giao dịch ngoại tệ khiến cho những khách hàng trong nước vỡ nợ. Tuy nhiên, rủi ro này không xảy ra nếu đồng nội tệ tăng giá. 2.3. Chỉ số sản xuất công nghiệp và chỉ số giá chứng khoán Chỉ số sản xuất công nghiệp (IPI) là một chỉ số kinh tế được công bố hàng tháng, quý, năm; là chỉ tiêu tổng hợp đánh giá tốc độ phát triển sản xuất ngành công nghiệp. Nó phản ánh khái quát tình hình phát triển của toàn ngành công nghiệp nói chung và tốc độ phát triển của từng sản phẩm, nhóm ngành sản phẩm nói riêng. 10 Chỉ số sản xuất công nghiệp là tỷ lệ phần trăm giữa khối lượng sản xuất công nghiệp tạo ra trong kỳ hiện tại với khối lượng sản xuất công nghiệp kỳ gốc. Chỉ số sản xuất công nghiệp có thể tính với nhiều kỳ gốc khác nhau tùy thuộc vào mục đích nghiên cứu. Ở Việt Nam hiện nay thường chọn kỳ gốc so sánh là cùng kỳ năm trước và kỳ trước liền kề; ít sử dụng gốc so sánh là một tháng cố định của một năm nào đó. Tuy nhiên hầu hết các nước trên thế giới sử dụng gốc so sánh là tháng bình quân của một năm được chọn làm gốc để tính “chỉ số khối lượng sản phẩm công nghiệp”. Việc tính chỉ số sản xuất công nghiệp được bắt đầu từ tính chỉ số sản xuất của sản phẩm hay còn gọi là chỉ số cá thể. Từ chỉ số cá thể tính cho các chỉ số sản xuất của ngành công nghiệp cấp 4, cấp 2, cấp 1 và toàn ngành công nghiệp; cũng có thể tính cho một địa phương và cho toàn quốc. (Nguồn: Tổng cục thống kê). Công thức tính chỉ số sản xuất công nghiệp như sau: k Ix =  i W W n 1 Xn Xn Xn Trong đó: Ix: Chỉ số sản xuất chung. iXn: Chỉ số sản xuất của sản phẩm (hoặc của một ngành) thứ n. WXn: Quyền số sản xuất của sản phẩm (hoặc một ngành) thứ n. Trong công thức này, quyền số được thể hiện là tỷ trọng của sản phẩm trong một ngành hoặc tỷ trọng của một ngành chi tiết trong ngành cấp cao hơn. Để tính ra được chỉ số sản xuất công nghiệp thì đầu tiên phải tính chỉ số sản xuất của một sản phẩm. Công thức như sau: iqn = q n1 x 100 q n0 Trong đó: 11 iqn: Chỉ số sản xuất của sản phẩm cụ thể thứ n (ví dụ như: sản phẩm điện, than, vải, xi măng…) qn1: Khối lượng sản phẩm hiện vật được sản xuất ra ở thời kỳ báo cáo. qn0: Khối lượng sản phẩm hiện vật được sản xuất ra ở thời kỳ gốc. Sau khi tính toán xong bước một, bước thứ hai là tính chỉ số sản xuất của một ngành công nghiệp cấp 4. Chỉ số này là chỉ số bình quân gia quyền của các chỉ số sản phẩm đại diện cho ngành đó. Công thức tính như sau: IqN4 =  i W W qn qn qn Trong đó: IqN4: Chỉ số sản xuất của ngành cấp 4 thứ N. iqn : Chỉ số sản xuất của sản phẩm thứ n. Wqn: Quyền số sản xuất của sản phẩm thứ n. q: Ký hiệu cho khối lượng sản xuất. N4: Ký hiệu cho ngành cấp 4 (N4=1,2,3,…j); (j:Số thứ tự của ngành cấp 4 cuối cùng) n: Ký hiệu cho số sản phẩm (n=1,2,3…k); (k: Số thứ tự của sản phẩm cuối cùng trong ngành công nghiệp cấp 4). Bước ba đi tính chỉ số sản xuất của một ngành công nghiệp cấp 2, đây là chỉ số bình quân gia quyền các chỉ số sản xuất của các ngành công nghiệp cấp 4 đại diện cho ngành công nghiệp cấp 2 (hoặc là chỉ số bình quân gia quyền các chỉ số sản xuất của các ngành công nghiệp cấp 3 đại diện cho ngành công nghiệp cấp 2). Công thức tính như sau: IqN2 =  I W W qN 4 qN 4 qN 4