Tài liệu Tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán việt nam.pdf

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ------------------- LÊ THỊ NGỌC MAI TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HCM ------------------- LÊ THỊ NGỌC MAI TÁC ĐỘNG CỦA CÁC NHÂN TỐ KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN CHỈ SỐ GIÁ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS. TS TRẦN THỊ THÙY LINH TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN Đề tài nghiên cứu “Tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam” là đề tài nghiên cứu do chính tác giả thực hiện. Đề tài này thực hiện thông qua việc vận dụng kiến thức đã học, nhiều tài liệu tham khảo và sự tận tình hƣớng dẫn của cô hƣớng dẫn. Luận văn này không sao chép từ bất kỳ một nghiên cứu nào khác. Tôi xin cam đoan những lời nêu trên đây là hoàn toàn đúng sự thật. TP.Hồ Chí Minh, Ngày tháng Tác giả Lê Thị Ngọc Mai năm 2013 MỤC LỤC . Trang TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ TÓM TẮT .............................................................................................................. 1 CHƢƠNG I: GIỚI THIỆU ................................................................................... 2 1.1 Lý do chọn đề tài ...................................................................................... 2 1.2 Mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu ................................................ 3 1.3 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu ............................................................ 3 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu ......................................................................... 4 1.5 Bố cục của luận văn .................................................................................. 4 CHƢƠNG II: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY .................... 5 2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm: .................................................................. 5 2.2 Các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động đến chỉ số giá chứng khoán............ 8 2.3 Tóm lƣợc kết quả nghiên cứu thực nghiệm: ......................................... 13 CHƢƠNG III: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................. 18 3.1 Dữ liệu nghiên cứu: ................................................................................ 18 3.2 Mô tả các biến: ....................................................................................... 18 3.3 Mô hình nghiên cứu đề xuất: ................................................................. 22 3.4 Phƣơng pháp kiểm định:........................................................................ 22 3.4.1 Kiểm định nghiệm đơn vị (Unit Root Tests): ..................................... 24 3.4.2 Kiểm định đồng liên kết (Cointegration Tests) ................................... 26 3.4.3 Mô hình véctơ hiệu chỉnh sai số (VECM) .......................................... 26 3.4.4 Kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger (Granger Causality Tests) 27 3.4.5 Phân rã phƣơng sai (Variance Decomposition) và Hàm phản ứng đẩy (Impulse Response Function): ......................................................................... 28 CHƢƠNG IV: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ......................................................... 29 4.1 Phân tích thống kê mô tả các biến: ........................................................ 29 4.1.1 Phân tích biến động của chỉ số giá chứng khoán Việt Nam: ............... 29 4.1.2 Phân tích thống kê mô tả .................................................................... 32 4.2 Kết quả nghiên cứu ................................................................................ 38 4.2.1 Kết quả kiểm định tính dừng của chuỗi dữ liệu (Kiểm định nghiệm đơn vị - Unit Root Test) ......................................................................................... 38 4.2.2 Kết quả kiểm định đồng liên kết (Cointegration Test) ........................ 40 4.2.3 Kết quả xác định quan hệ trong dài hạn giữa các biến nghiên cứu ...... 42 4.2.4 Kết quả mức độ hiệu chỉnh sai số ECM (Error correction model) ...... 47 4.2.5 Kết quả kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger (Granger Causality Tests) 49 4.2.6 Phân rã phƣơng sai: ........................................................................... 52 4.2.7 Hàm phản ứng đẩy ............................................................................. 54 CHƢƠNG V: KẾT LUẬN .................................................................................. 56 5.1 Kết luận................................................................................................... 56 5.2 Kiến nghị: ............................................................................................... 56 5.3 Hạn chế của đề tài và định hƣớng nghiên cứu tiếp theo ....................... 59 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ADF (Augemented Dicky-Fuller): Kiểm định ADF CPI (Consume price index): Chỉ số giá tiêu dùng ECM (Error correction model): Mô hình hiệu chỉnh sai số HNX: Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội HNX-Index: Chỉ số giá chứng khoán sàn HNX HOSE: Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh TTCK: Thị trƣờng chứng khoán OLS (Ordinary Least Square): Phƣơng pháp bình phƣơng bé nhất PP (Phillips Peron): Kiểm định PP VN-Index: Chỉ số giá chứng khoán sàn HOSE VECM (Vecto error correction model): Mô hình véctơ hiệu chỉnh sai số DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1: Tóm tắt các kết quả nghiên cứu trƣớc đây Bảng 3.1: Bảng tóm tắt các biến nghiên cứu Bảng 4.1: Thống kê mô tả Bảng 4.2: Kiểm định nghiệm đơn vị Bảng 4.3: Kết quả chạy Kiểm định nhân quả Granger đối với chuỗi VNI Bảng 4.4: Kết quả chạy Kiểm định nhân quả Granger đối với chuỗi HNX Bảng 4.5: Phân rã phƣơng sai đối với chuỗi VNI Bảng 4.6: Phân rã phƣơng sai đối với chuỗi HNX DANH MỤC HÌNH VẼ, BIỂU ĐỒ Hình 3.1: Sơ đồ tóm tắt phƣơng pháp kiểm định Hình 4.1: Diễn biến của thị trƣờng chứng khoán Việt Nam từ năm 2006-2012 Hình 4.2: Quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chỉ số giá chứng khoán Hình 4.3: Quan hệ giữa lạm phát và chỉ số giá chứng khoán Hình 4.4: Quan hệ giữa lãi suất và chỉ số giá chứng khoán Hình 4.5: Quan hệ giữa cung tiền và chỉ số giá chứng khoán Hình 4.6: Quan hệ giữa chỉ số sản xuất công nghiệp và chỉ số giá chứng khoán Hình 4.7: Quan hệ giữa chỉ số giá vàng và chỉ số giá chứng khoán Hình 4.8: Hàm phảm ứng đẩy của các biến kinh tế vĩ mô đối với VNI Hình 4.9: Hàm phảm ứng đẩy của các biến kinh tế vĩ mô đối với HNX 1 TÓM TẮT Luận văn nghiên cứu mối quan hệ ngắn hạn và dài hạn giữa chỉ số giá chứng khoán Việt Nam (VN-Index và HNX-Index) với các biến kinh tế vĩ mô đƣợc lựa chọn cụ thể là: lãi suất, tỷ giá, lạm phát, cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp và giá vàng từ năm 2006 đến 2012. Theo nghiên cứu thực nghiệm của Asmy, Mohamed; Rohilina, Wisam; Hassama, Aris và Fouad, Md (2009), luận văn kiểm định đồng liên kết để xác định sự tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến kinh tế vĩ mô đến từng chỉ số giá chứng khoán. Từ đó áp dụng mô hình véctơ hiệu chỉnh sai số (VECM) để xác định mô hình hồi quy thể hiện mối quan hệ trong dài hạn và áp dụng mô hình hiệu chỉnh sai số ECM thể hiện mức độ hiệu chỉnh trong ngắn hạn để dẫn đến cân bằng trong dài hạn. Kết quả cho thấy rằng các biến kinh tế vĩ mô đƣợc nghiên cứu có tác động đến hai chỉ số giá chứng khoán của Việt Nam trong dài hạn, cụ thể: lãi suất, tỷ giá, lạm phát và cung tiền tác động ngƣợc chiều, chỉ số sản xuất công nghiệp và giá vàng tác động cùng chiều đến chỉ số giá VN-Index và HNX-Index. Mức độ tác động của các nhân tố vĩ mô lên HNX-Index mạnh hơn VN-Index. Đồng thời kết quả cũng cho thấy mức độ hiệu chỉnh của chỉ số VN-Index và HNX-Index lần lƣợt là 13% và 15,4% trong một tháng để đạt đƣợc sự cân bằng trong dài hạn. Có thể thấy sự điều chỉnh này là chậm, trừ khi có những cú sốc khác xảy ra cùng một lúc và chống lại cú sốc ban đầu. Qua đó, đƣa đến một số kiến nghị kết hợp giữa ổn định các chính sách vĩ mô và giải pháp nhằm bình ổn và phát triển nhân tố thị trƣờng, giúp cho thị trƣờng chứng khoán ổn định và phát triển. Từ khóa: chỉ số giá chứng khoán, thị trường chứng khoán, nhân tố kinh tế vĩ mô, đồng liên kết, ECM, VECM. 2 CHƢƠNG I: GIỚI THIỆU 1.1 Lý do chọn đề tài Thị trƣờng chứng khoán là yếu tố cơ bản của nền kinh tế thị trƣờng hiện đại. Ngƣời ta nói: thị trƣờng chứng khoán chính là “Hàn thử biểu” của nền kinh tế. Thật vậy, mọi biến động của kinh tế – chính trị – xã hội sẽ tác động tức thời ngay trên thị trƣờng chứng khoán và qua sự thăng trầm của các chỉ số giá chứng khoán ngƣời ta có thể thấy rõ mức độ ảnh hƣởng, tác động đến thế nào. Vì vậy, việc tìm ra sự tác động của các biến kinh tế vĩ mô đến giá chứng khoán đã đƣợc rất nhiều công trình nghiên cứu trên thế giới đề cập, cụ thể: Asmy, Mohamed; Rohilina, Wisam; Hassama, Aris và Fouad, Md (2009), nghiên cứu ở thị trƣờng Malaysia trong khoảng thời gian trƣớc và sau giai đoạn khủng hoảng 1997 (giai đoạn 19871995 và 1999-2007), kết qủa lạm phát có tƣơng quan dƣơng, cung tiền tƣơng quan âm, trong khi đó tỷ giá hối đoái tƣơng quan dƣơng trong giai đoạn trƣớc khủng hoảng và tƣơng quan âm giai đoạn sau khủng hoảng với KLCI; Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006) nghiên cứu tại thị trƣờng chứng khoán New Zealand giai đoạn năm 1990-2003, kết quả cho thấy GDP, giá dầu bán lẻ trong nƣớc đồng biến với NZSE40, trong khi đó chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất, cung tiền và tỷ giá hối đoái nghịch biến với chỉ NZSE40; Adnan Hussain, Irfan Lal, Muhammad Mubin (2009) nghiên cứu cho thị trƣờng chứng khoán Karachi giai đoạn năm 1989-2009, kết quả có mối quan hệ dài hạn cùng chiều giữa chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái thực, dự trữ ngoại hối, cung tiền và chi tiêu tổng tài sản cố định với giá cổ phiếu, lãi suất có mối quan hệ không đáng kể và cuối cùng lạm phát và giá cổ phiếu có tƣơng quan âm trong dài hạn; Komain Jiranyakul (2009) nghiên cứu thực nghiệm trên thị trƣờng Thái Lan giai đoạn 1993-2007, kết quả trong dài hạn các biến vĩ mô GDP, cung tiền, tỷ giá có tác động đồng biến đáng kể trong khi lạm phát có tác động nghịch biến không đáng kể lên chỉ số giá thị trƣờng chứng khoán; Khaled Hussainey và Le Khanh Ngoc (2009) nghiên cứu tác động của các chỉ báo vĩ mô lên giá chứng khoán ở Việt Nam và ở Mỹ từ 1/2001đến 4/2008 cho thấy giá trị sản xuất công nghiệp có ảnh hƣởng cùng 3 chiều có ý nghĩa đến giá chứng khoán. Lãi suất ngắn hạn có ảnh hƣởng trái chiều đến giá chứng khoán… Tuy chỉ với một số công trình nghiên cứu nhƣ trên cũng thấy đƣợc kết quả đạt đƣợc ở các quốc gia khác nhau thƣờng không tƣơng đồng với nhau do sự khác biệt về nền kinh tế, đặc điểm cụ thể của từng thị trƣờng chứng khoán ở mỗi quốc gia. Chính vì lý do đó, tác giả chọn đề tài nghiên cứu “Tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô đến chỉ số giá chứng khoán Việt Nam”. Cụ thể phân tích tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên cả hai chỉ số giá VN-Index và HNX-Index để có cái nhìn toàn diện hơn. Hy vọng kết quả nghiên cứu sẽ rút ra đƣợc những nhận định về mối quan hệ tác động này. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu 1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là phân tích sự tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán trên 2 thị trƣờng Sở giao dịch chứng khoán TP HCM và Hà Nội nhằm so sánh, đánh giá mức độ tác động từ đó đƣa ra các giải pháp, kiến nghị về các chính sách kinh tế vĩ mô. 1.2.2 Câu hỏi nghiên cứu Với mục tiêu nghiên cứu trên, luận văn này tập trung trả lời các câu hỏi nghiên cứu: Một là: Có hay không sự tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán Việt Nam? Hai là: Mức độ ảnh hƣởng trong ngắn hạn và dài hạn của các nhân tố kinh tế vĩ mô lên giá chứng khoán Việt Nam? 1.3 Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu 1.3.1 Đối tƣợng nghiên cứu: Đề tài hƣớng đến nghiên cứu các đối tƣợng sau: - Chỉ số giá chứng khoán trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam: bao gồm cả chỉ số VN-Index và HNX-Index. - Các nhân tố kinh tế vĩ mô: tỷ giá, lãi suất, lạm phát, chỉ số sản xuất công nghiệp, cung tiền và giá vàng tác động lên hai chỉ số giá chứng khoán trên. 4 1.3.2 Phạm vi nghiên cứu: - Đề tài nghiên cứu trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX). - Chỉ số giá chứng khoán VN-Index (thu thập từ sàn HOSE) và HNX-Index (thu thập từ sàn HNX) giai đoạn 2006-2012. - Chỉ số sản xuất công nghiệp, chỉ số giá vàng (thu thập từ trang web của Tổng cục Thống kê Việt Nam), lãi suất, tỷ giá, lạm phát và cung tiền (từ hệ thống cơ sở dữ liệu các chỉ tiêu tài chính của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IFS-IMF)) trong giai đoạn 2006-2012. 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu Phƣơng pháp nghiên cứu để phân tích cho chuỗi dữ liệu thời gian, cụ thể là: kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng liên kết, mô hình véctơ hiệu chỉnh sai số VECM (nhằm thể hiện mối quan hệ trong dài hạn của các biến), mô hình hiệu chỉnh sai số ECM (nhằm thể hiện mức độ hiệu chỉnh trong ngắn hạn), kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger, phân rã phƣơng sai và hàm phản ứng đẩy. 1.5 Bố cục của luận văn Bố cục của bài luận văn bao gồm 5 chƣơng đƣợc trình bày nhƣ sau: Tóm tắt (Abstract) Chƣơng I. Giới thiệu (Introdution) Chƣơng II. Tổng quan các kết quả nghiên cứu trƣớc đây (Literature review) Chƣơng III. Phƣơng pháp nghiên cứu (Methodology and data) Chƣơng IV. Kết quả nghiên cứu (Results) Chƣơng V. Kết luận (Conclusions) Tài liệu tham khảo Phụ lục 5 CHƢƠNG II: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Các nghiên cứu thực nghiệm:  Asmy, Mohamed; Rohilina, Wisam; Hassama, Aris và Fouad, Md, Effects of Macroeconomic Variables on Stock Prices in Malaysia: An Approach of Error Correction Model (2009): Bài nghiên cứu xem xét các mối quan hệ nhân quả trong ngắn hạn và dài hạn giữa Kuala Lumpur Composite Index (KLCI) và các biến số kinh tế vĩ mô đƣợc lựa chọn cụ thể là lạm phát, cung tiền và tỷ giá hối đoái danh nghĩa trong khoảng thời gian trƣớc và sau giai đoạn khủng hoảng 1997 cụ thể: giai đoạn 1987-1995 và 1999 - 2007. Kết quả cho thấy trong dài hạn, có mối tƣơng quan dƣơng giữa tỷ lệ lạm phát và giá cổ phiếu. Mối tƣơng quan âm giữa cung tiền và giá chứng khoán có thể là do tăng cung tiền có thể dẫn đến sự gia tăng của lạm phát trong tƣơng lai làm giảm giá cổ phiếu. Đối với tỷ giá, có kết quả khác nhau trong thời kỳ trƣớc và sau cuộc khủng hoảng. Trƣớc cuộc khủng hoảng có tƣơng quan dƣơng và sau khủng hoảng là âm. Đồng thời với kết quả hiệu chỉnh trong ngắn hạn với mô hình hiệu chỉnh sai số ECM cho thấy rằng mức độ hiệu chỉnh là 30,28 % trƣớc khủng hoảng và 27,6% sau cuộc khủng hoảng. Sự điều chỉnh này là chậm, trừ khi có những cú sốc khác xảy ra cùng một lúc và chống lại cú sốc ban đầu .  Adnan Hussain, Irfan Lal, Muhammad Mubin, Short run and Long run Dynamics of Macroeconomics Variables and Stock prices: Case Study of KSE (Karachi Stock Exchange)(2009): Nghiên cứu mối quan hệ dài hạn giữa các biến kinh tế vĩ mô và giá chứng khoán tại thị trƣờng chứng khoán Karachi. Nghiên cứu này sử dụng số liệu hàng tháng để quan sát 7 biến kinh tế vĩ mô bao gồm tỷ giá hối đoái thực, dự trữ ngoại hối, chỉ số sản xuất công nghiệp, chi tiêu tổng tài sản cố định, cung tiền M2, lãi suất trái phiếu chính phủ 3 tháng và chỉ số giá bán buôn (thay thế cho lạm phát) tác động đến chỉ số giá chứng khoán Karachi (Karachi Stock Exchange-KSE) giai đoạn năm 1989-2009. Cụ thể kết quả cho thấy:  Có mối quan hệ dài hạn cùng chiều giữa chỉ số sản xuất công nghiệp, tỷ giá hối đoái thực, dự trữ ngoại hối, cung tiền và chi tiêu tổng tài sản cố định với giá cổ 6 phiếu, trong khi lãi suất có mối quan hệ không đáng kể và cuối cùng lạm phát và giá cổ phiếu có tƣơng quan âm trong dài hạn.  Nghiên cứu cho thấy rằng lạm phát ảnh hƣởng lớn trong sự bất ổn định giá cổ phiếu.  Sự gia tăng trong sản xuất công nghiệp có thể đóng vai trò đáng kể trong sự phát triển của thị trƣờng vốn Pakistan. Vì vậy, kiến nghị cơ quan có thẩm quyền cần xây dựng một chính sách hỗ trợ giá cổ phiếu thông qua việc thúc đẩy sản xuất công nghiệp.  Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang, Macroeconomic variables and Stock market interactions: New Zealand evidence (2006): Nghiên cứu mối quan hệ giữa 7 biến kinh tế vĩ mô và giá chứng khoán tại thị trƣờng chứng khoán New Zealand. Trong nghiên cứu này tác giả sử dụng số liệu hàng tháng để quan sát các biến kinh tế vĩ mô bao gồm tỷ giá hối đoái, CPI, GDP, cung tiền (M1), lãi suất ngắn hạn, lãi suất dài hạn và giá dầu bán lẻ trong nước tác động đến chỉ số giá chứng khoán New Zealand giai đoạn 1990-2003. Kết quả nghiên cứu cụ thể nhƣ sau:  Kiểm định đồng liên kết Johansen thấy rằng có tồn tại một mối quan hệ dài hạn giữa NZSE40 và các biến số kinh tế vĩ mô đƣợc xem xét. Cụ thể GDP, giá dầu bán lẻ trong nƣớc đồng biến với NZSE40, trong khi đó chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất, cung tiền và tỷ giá hối đoái nghịch biến với chỉ NZSE40.  Nhìn chung, NZSE40 luôn bị ảnh hƣởng bởi lãi suất, cung tiền và GDP thực trong khoảng thời gian 1990-2003. Kết quả cũng cho thấy rằng nhận thức đầu tƣ của New Zealand là một hỗn hợp của các thị trƣờng chứng khoán khác, nhƣ đã đƣợc tìm thấy ở Hàn Quốc, Mỹ và Nhật Bản. Vì vậy, các nhà đầu tƣ ở New Zealand nên chú ý nhiều đến biến kinh tế vĩ mô đƣợc đề cập ở trên hơn là tỷ giá và chỉ số lạm phát (CPI).  Thị trƣờng chứng khoán New Zealand là tƣơng đối nhỏ so với thị trƣờng chứng khoán của các nƣớc đang phát triển khác, nó cũng có thể rất nhạy cảm với 7 các yếu tố kinh tế vĩ mô toàn cầu hoặc các yếu tố kinh tế vĩ mô của các đối tác thƣơng mại lớn của nó.  Mehmet GENÇTÜRK1, ismail ÇELİK và Ömer BİNİCİ, Causal relationship between macroeconomic variables and stock index in emerging economies: An empirical application for Turkey (2011): Nghiên cứu mối quan hệ nhân quả giữa Istanbul Stock Exchange (ISE) và các biến kinh tế vĩ mô nhƣ: tỷ giá, CPI, lãi suất, chỉ số sản xuất công nghiệp giai đoạn từ tháng 5/2005 - 7/2011. Kết quả của bài nghiên cứu cho thấy không có mối quan hệ dài hạn giữa giá cổ phiếu ISE và các biến số kinh tế vĩ mô nhƣ lãi suất, tỷ giá và chỉ số giá tiêu dùng. Điều này đã đƣợc chứng minh rằng sự tồn tại duy nhất mối quan hệ cùng chiều dài hạn giữa ISE và sản xuất công nghiệp.  Andreas Humpe, Peter Macmillan, Can macroeconomic variables explain long term stock market movements?A comparison of the US and Japan (2007): Nghiên cứu mối quan hệ dài hạn giữa các biến kinh tế vĩ mô là giá trị sản xuất công nghiệp, chỉ số giá tiêu dùng, cung tiền, lãi suất dài hạn với giá chứng khoán tại Hoa Kỳ và Nhật theo số liệu tháng từ 1965 - 2005. Kết quả cho thấy đối với dữ liệu thị trƣờng Mỹ có ít nhất một véctơ đồng liên kết, và dựa vào các hệ số véctơ đồng liên kết, các tác giả đã kết luận rằng giá cổ phiếu Mỹ chịu ảnh hƣởng tác động cùng chiều của giá trị sản xuất công nghiệp và ngƣợc chiều với lạm phát, lãi suất dài hạn. Đối với thị trƣờng Nhật, giá cổ phiếu có quan hệ cùng chiều với giá trị sản xuất công nghiệp nhƣng có quan hệ ngƣợc chiều với cung tiền.  Anokye Mohammed Adam, George Tweneboah, Do macroeconomic variables play any role in the stock market movement in Ghana? (2008): xem xét ảnh hƣởng các biến số kinh tế vĩ mô đối với giá chứng khoán tại Ghana giai đoạn tháng 1/1991 - 12/2006. Biến phụ thuộc chỉ số giá chứng khoán đƣợc nghiên cứu trong mối quan hệ với các biến giải thích là chỉ số giá hàng hóa tiêu dùng, tỷ giá và lãi suất. 8 Kiểm định đồng liên kết và mô hình VECM cho thấy kết quả là lạm phát có quan hệ cùng chiều với chỉ số chứng khoán, lãi suất và tỷ giá có tác động ngƣợc chiều đến chỉ số giá chứng khoán.  Komain Jiranyakul, Economic Forces and the Thai Stock Market, 19932007 (2009): nghiên cứu tác động của bốn biến vĩ mô: GDP, cung tiền, tỷ giá, lạm phát đến chỉ số giá thị trƣờng chứng khoán của Sở Giao dịch chứng khoán Thái Lan trong thời gian từ quý 1/1993 đến quý 4/2007. Kết quả GDP, cung tiền, tỷ giá có tác động đồng biến đáng kể lên chỉ số thị trƣờng chứng khoán trong khi lạm phát có tác động nghịch biến không đáng kể lên chỉ số thị trƣờng chứng khoán trong dài hạn.  Neda Bashiri, The Study of Relationship between Stock Exchange Index and Gold Price in Iran and Armenia: Nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa giá vàng và chỉ số giá cổ phiếu của Armenia trong giai đoạn từ tháng 1/2005 đến 12/2010. Kết quả cho thấy, trong thời kỳ khủng hoảng tài chính toàn cầu, thị trƣờng chứng khoán sụp đổ nhƣng giá vàng lại gia tăng. Điều đó đƣợc giải thích do mức độ nắm giữ vàng ở Iran và Armenia phổ biến, vàng đƣợc xem nhƣ một tài sản tài chính an toàn.  Khaled Hussainey và Le Khanh Ngoc, The impact of macroeconomic indicators on Vietnamese stock prices (2009): nghiên cứu tác động của các chỉ báo vĩ mô: lạm phát, lãi suất, giá trị sản xuất công nghiệp lên giá chứng khoán ở Việt Nam và ở Mỹ. Dữ liệu thu thập từ 1/2001 - 4/2008. Kết quả nghiên cứu cho thấy giá trị sản xuất công nghiệp có ảnh hƣởng cùng chiều, lãi suất ngắn hạn có ảnh hƣởng trái chiều đến giá chứng khoán. 2.2 Các nhân tố kinh tế vĩ mô tác động đến chỉ số giá chứng khoán Qua một số nghiên cứu thực nghiệm trên đây cũng có thể thấy rằng, các tác giả đã tập trung đi vào nghiên cứu sự tác động đến chỉ số giá chứng khoán của một số nhân tố kinh tế vĩ mô cụ thể nhƣ sau: 9  Tỷ giá hối đoái: Tỷ giá hối đoái tác động đến thị trƣờng chứng khoán trên cả 2 giác độ là môi trƣờng tài chính và chính bản thân hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, đặc biệt là những doanh nghiệp nhập nguyên liệu hay tiêu thụ sản phẩm ở nƣớc ngoài. Sự mất giá của đồng nội tệ sẽ khiến cho nhập khẩu đắt đỏ hơn xuất khẩu. Do đó chi phí các công ty nhập khẩu tăng làm giảm lợi nhuận của công ty và do đó giá cổ phiếu của các công ty này giảm. Trái lại các công ty xuất khẩu lại gia tăng xuất khẩu nên giá cổ phiếu các công ty này tăng. Một vài công trình nghiên cứu cho rằng tỷ giá có quan hệ cùng chiều với giá chứng khoán nhƣ nghiên cứu của Adnan Hussain, Irfan Lal, Muhammad Mubin (2009); Komain Jiranyakul (2009). Trong khi đó một số nghiên cứu khác lại chứng minh rằng tỷ giá có quan hệ ngƣợc chiều với giá chứng khoán nhƣ Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong-Jun Zhang (2006); Anokye Mohammed Ada, George Tweneboah (2008). Trong khi đó, kết quả nghiên cứu của Asmy, Mohamed; Rohilina, Wisam; Hassama, Aris và Fouad, Md (2009) tỷ giá hối đoái tƣơng quan dƣơng trong ngắn hạn và tƣơng quan âm trong dài hạn với chỉ số giá chứng khoán.  Lạm phát: Lạm phát là một trong những chỉ báo kinh tế vĩ mô quan trọng nhất và thƣờng xuyên đƣợc sử dụng trong phân tích kinh tế. Tác động của lạm phát diễn ra rất rộng đối với nhiều lĩnh vực và thị trƣờng chứng khoán cũng không phải là ngoại lệ. Lạm phát là sự mất giá của đồng tiền, nó làm thay đổi hành vi tiêu dùng và tiết kiệm của dân cƣ và doanh nghiệp. Lạm phát có những ảnh hƣởng nhất định đến sự phát triển kinh tế - xã hội tùy theo mức độ của nó. Tỷ lệ lạm phát không hợp lý sẽ gây khó khăn cho hoạt động sản xuất kinh doanh, ngăn cản sự tăng trƣởng và đổi mới doanh nghiệp. Mặt khác tác động của lạm phát còn tùy thuộc vào lạm phát có dự đoán trƣớc đƣợc hay không. Nếu tất cả các đợt lạm phát hoàn toàn dự báo trƣớc đƣợc thì lạm phát không gây nên gánh nặng kinh tế lớn bởi ngƣời ta có những giải 10 pháp để thích nghi với nó. Lạm phát không dự đoán đƣợc sẽ dẫn đến những đầu tƣ sai lầm và phân phối lại thu nhập ảnh hƣởng xấu đến nền kinh tế. Lạm phát tăng thƣờng là dấu hiệu cho thấy sự tăng trƣởng của nền kinh tế sẽ không bền vững, lãi suất sẽ tăng lên, khả năng thu lợi nhuận của doanh nghiệp bị hạ thấp khiến giá chứng khoán giảm. Lạm phát là một trong những yếu tố quan trọng của nền kinh tế và nó cũng là yếu tố quyết định tới lợi tức của chứng khoán. Trong thời kỳ lạm phát cao, ngƣời ta nhận thấy rằng nền kinh tế đang trong tình trạng bất ổn, kỳ vọng về nền kinh tế xấu đi. Lạm phát còn làm giảm lƣợng tiền thực lƣu thông trong nền kinh tế khiến cầu về hàng hóa giảm đi, góp phần giảm cầu chứng khoán và giá chứng khoán giảm. Bên cạnh đó, lạm phát tăng dẫn đến lợi nhuận doanh nghiệp giảm, chi phí của việc phát hành chứng khoán cũng nhƣ chi phí của việc giữ tiền và chi phí đầu tƣ tăng lên ngay khi có lạm phát, còn giá các sản phẩm của doanh nghiệp lại thay đổi chậm hơn. Tất cả điều này làm giảm dòng tiền trong tƣơng lai của doanh nghiệp và làm giảm giá chứng khoán do cầu giảm. Một vài công trình nghiên cứu cho rằng lạm phát có quan hệ cùng chiều với giá chứng khoán nhƣ nghiên cứu của Anokye Mohammed Adam, George Tweneboah (2008). Trong khi đó một số nghiên cứu khác lại chứng minh rằng lạm có quan hệ ngƣợc chiều với giá chứng khoán nhƣ Adnan Hussain, Irfan Lal, Muhammad Mubin (2009); Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006); Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007); Komain Jiranyakul (2009).  Lãi suất: Trong nền kinh tế thị trƣờng, lãi suất là một trong những loại giá có ảnh hƣởng lớn đến nền kinh tế. Lãi suất ảnh hƣởng đến sự phân phối thu nhập của dân cƣ, doanh nghiệp, tỷ giá hối đoái, lạm phát và chứng khoán. Ngoài ra, lạm phát và mặt bằng lãi suất tăng ảnh hƣởng xấu đến doanh nghiệp, giảm EPS nên chứng khoán không còn hấp dẫn nhà đầu tƣ nữa. Lãi suất tác động đến nguồn vốn vay, đến suất chiết khấu và chi phí đầu tƣ của doanh nghiệp. Thông qua đó tác động đến dòng thu nhập của doanh nghiệp. Mà dòng thu nhập doanh 11 nghiệp và suất chiết khấu là hai nhân tố dùng để định giá chứng khoán. Vì vậy, có thể nói lãi suất ảnh hƣởng tiêu cực đến chỉ số giá chứng khoán. Ngoài ra nếu thị trƣờng tài chính thông suốt thì lãi suất tăng lên nhà đầu tƣ có thể chuyển sang gởi tiền do yêu cầu về phần bù rủi ro chứng khoán tăng lên. Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006); Humpe và Macmillan (2007), Adam và Tweneboath (2008) trong nghiên cứu thực nghiệm đều đi đến kết luận lãi suất có tác động ngƣợc chiều đến chỉ số giá chứng khoán.  Cung tiền Cung tiền cũng là một trong những biến kinh tế vĩ mô ảnh hƣởng đến thị trƣờng chứng khoán và đƣợc nhiều nhà kinh tế nghiên cứu vì họ tin rằng thay đổi trong cung tiền sẽ trực tiếp ảnh hƣởng làm thay đổi danh mục đầu tƣ và gián tiếp thông qua ảnh hƣởng đến các hoạt động kinh tế thực. Mà đây là những nhân tố quan trọng ảnh hƣởng đến giá chứng khoán. Theo Wong (2005), ảnh hƣởng của cung tiền lên giá chứng khoán khá phức tạp. Một chính sách mở rộng tiền tệ kích thích tăng trƣởng kinh tế và làm tăng lƣợng tiền trong dân. Điều này góp phần làm tăng nhu cầu về hàng hóa và các tài sản tài chính khác trong đó có chứng khoán. Vì vậy chính sách mở rộng tiền tệ làm giá chứng khoán có xu hƣớng tăng lên. Adnan Hussain, Irfan Lal, Muhammad Mubin (2009); Komain Jiranyakul (2009) nghiên cứu cho thấy rằng cung tiền có tƣơng quan cùng chiều với giá chứng khoán. Trong khi Christopher Gan, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang (2006); Andreas Humpe, Peter Macmillan (2007) lại cho kết quả ngƣợc chiều.  Chỉ số sản xuất công nghiệp Giá trị sản xuất công nghiệp là chỉ tiêu phản ánh toàn bộ giá trị sản phẩm (sản phẩm vật chất và sản phẩm dịch vụ) của toàn ngành công nghiệp đƣợc sản xuất ra trong một thời kỳ nhất định. Thống kê chỉ tiêu giá trị sản xuất công nghiệp nhằm mục đích tổng hợp, đánh giá kết quả sản xuất của ngành công nghiệp trong một thời 12 kỳ nhất định; là căn cứ để tính chỉ tiêu giá trị tăng thêm và tổng sản phẩm trong nƣớc (GDP) của ngành công nghiệp theo giá thực tế và giá so sánh theo phƣơng pháp sản xuất, phục vụ tính cơ cấu ngành kinh tế (theo giá thực tế) và tốc độ tăng, giảm kinh tế (theo giá so sánh). Khi doanh nghiệp phát triển bằng gia tăng quy mô sản lƣợng, hứa hẹn sẽ gia tăng cổ tức trả cho cổ đông, khi cổ tức tăng giá cổ phiếu sẽ tăng. Tainer (1993) đƣa ra quan điểm cho rằng chỉ số sản lƣợng công nghiệp luôn đi theo chu kỳ kinh tế, tức là, nó tăng trong thời kỳ phục hồi, bùng nổ kinh tế và giảm trong giai đoạn suy thoái. Nó thƣờng đƣợc sử dụng nhƣ một thuớc đo về mức độ hoạt động của nền kinh tế, một sự gia tăng trong sản lƣợng công nghiệp là một báo hiệu cho phát triển kinh tế. Humpe và Macmillan (2007); Ratneswary và Rasiah (2009); Mehmet, Ismail và Ömer (2011) cũng tìm thấy giá trị sản xuất công nghiệp có ảnh hƣởng cùng chiều và có ý nghĩa thống kê đến chỉ số chứng khoán.  Giá vàng Các nhà đầu tƣ có thói quen sử dụng chiến lƣợc quản trị rủi ro đơn giản là đa dạng hóa trong danh mục đầu tƣ của họ bao gồm cả đầu tƣ vàng hoặc dầu vì hai khoản đầu tƣ này thƣờng có mối quan hệ nghịch đảo với xu huớng của TTCK. Sự biến động của giá vàng ảnh hƣởng đến sự biến động của mọi thị trƣờng hàng hóa trong nền kinh tế trong đó có thị trƣởng chứng khoán. Những năm gần đây, vàng đƣợc xem là công cụ đầu tƣ tài chính an toàn, không những thế vàng còn đƣợc xem là công cụ tích trữ, bảo toàn về vốn một cách hiệu quả. Neda Bashiri cho rằng sự gia tăng giá vàng sẽ kéo theo sự gia tăng tỷ lệ lạm phát và bất ổn về niềm tin, điều này sẽ làm cho giá chứng khoán sụt giảm. Theo Tully và Lucey (2007), chức năng của vàng là phòng ngừa rủi ro cho cổ phiếu. Do đó, thị trƣờng cổ phiếu sụt giảm mạnh thì giá vàng sẽ tăng cao.