Tài liệu Phân tích các yếu tố tâm lý tác động đến ý định đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán việt nam

i LỜI CAM ĐOAN ˜&™ Tôi xin cam đoan rằng luận văn “Phân tích các yếu tố tâm lý tác động đến ý định đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của cá nhân tôi. Ngoại trừ những tài liệu tham khảo được trích dẫn trong luận văn này, tôi cam đoan rằng toàn phần hay những phần nhỏ của luận văn này chưa từng được công bố hoặc được sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác. Không có sản phẩm/nghiên cứu nào của người khác được sử dụng trong luận văn này mà không được trích dẫn theo đúng quy định. Luận văn này chưa bao giờ được nộp để nhận bất kỳ bằng cấp nào tại các trường đại học hoặc cơ sở đào tạo khác. TP. Hồ Chí Minh, ngày tháng Người thực hiện luận văn TRẦN MINH NGỌC năm 2013 ii LỜI CẢM ƠN ˜&™ Trong suốt quá trình học tập chương trình cao học Tài chính - Ngân hàng và thực hiện luận văn tốt nghiệp, bên cạnh sự nỗ lực, cố gắng của bản thân, tôi đã nhận được rất nhiều sự giúp đỡ, hỗ trợ, động viên, hướng dẫn từ gia đình, thầy cô, đồng nghiệp, bạn bè… Đầu tiên, tôi xin được gửi lời cảm ơn đến các thầy, cô Ban Giám hiệu nhà trường, Khoa Đào tạo Sau đại học và đội ngũ giảng viên giảng dạy chương trình cao học Tài chính - Ngân hàng đã tổ chức chương trình, truyền đạt kiến thức, kinh nghiệm giúp tôi thêm nhiều hiểu biết. Đặc biệt, tôi xin được gửi lời cảm ơn trân trọng nhất đến Tiến sĩ Lê Thị Khoa Nguyên cô đã tận tụy chỉ bảo, hướng dẫn tôi không chỉ về ý tưởng, kiến thức trong phạm vi luận văn mà còn là phương pháp nghiên cứu khoa học để tôi tiếp tục quá trình nghiên cứu sau này. Bên cạnh đó, tôi xin được gửi lời cảm ơn đến cô Nguyễn Thị Mộng Thúy - người đã hướng dẫn và tạo điều kiện thuận lợi cho việc học tập của các học viên chương trình cao học Tài chính - Ngân hàng nói chung và bản thân tôi nói riêng. Tiếp theo, tôi xin gửi lời cảm ơn trân trọng đến PGS Tiến sĩ Vũ Hữu Đức và tập thể đồng nghiệp tại Khoa Kế toán - Kiểm toán, Trường Đại học Mở thành phố Hồ Chí Minh đã giúp đỡ, tạo điều kiện thuận lợi trong công việc để tôi có thể học tập và hoàn thành luận văn này. Xin chân thành cảm ơn các thầy cô đồng nghiệp, nhà đầu tư tại các sàn chứng khoán đã giúp đỡ tôi thực hiện và hoàn thiện các bảng câu hỏi nghiên cứu, giúp tôi có căn cứ để thực hiện đề tài. Cuối cùng, tôi xin gửi lời cảm ơn tràn đầy yêu thương đến gia đình, những người thân yêu nhất đã luôn bên cạnh, giúp đỡ tôi cả về vật chất và tinh thần, tạo sự an tâm đế tôi dồn hết sự tập trung vào việc học tập và thực hiện luận văn này. TP. Hồ Chí Minh, ngày tháng Người thực hiện luận văn TRẦN MINH NGỌC năm 2013 iii MỤC LỤC Trang LỜI CAM ĐOAN ...................................................................................................................... i LỜI CẢM ƠN ........................................................................................................................... ii MỤC LỤC................................................................................................................................ iii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT................................................................................................... vi DANH MỤC BẢNG ............................................................................................................... vii DANH MỤC HÌNH ................................................................................................................. ix CHƯƠNG 1: PHẦN MỞ ĐẦU 1.1 Lý do chọn đề tài ........................................................................................................... 1 1.2 Mục tiêu nghiên cứu ...................................................................................................... 2 1.3 Phạm vi và đối tượng nghiên cứu .................................................................................. 2 1.4 Phương pháp nghiên cứu .............................................................................................. 3 1.5 Ý nghĩa thực tiễn của đề tài ........................................................................................... 3 1.6 Kết cấu của đề tài .......................................................................................................... 3 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1 Sự khác biệt giữa lý thuyết tài chính truyền thống và lý thuyết tài chính hành vi ........ 5 2.1.1. Lý thuyết tài chính truyền thống ...................................................................... 5 2.1.2. Lý thuyết tài chính hành vi .............................................................................. 6 2.1.3. Điều kiện để lý thuyết tài chính hành vi tồn tại ............................................... 7 2.2 Khái niệm ý định đầu tư ................................................................................................ 8 2.3 Lý thuyết hành vi có kế hoạch (TPB) ............................................................................ 9 2.4 Các nhân tố tài chính hành vi ảnh hưởng đến ý định của nhà đầu tư ........................ 10 2.4.1. Lý thuyết nhận định dựa trên kinh nghiệm .................................................... 10 2.4.2. Lý thuyết triển vọng ....................................................................................... 14 2.4.3. Hiệu ứng bầy đàn ........................................................................................... 16 2.4.4. Sở thích nhà đầu tư......................................................................................... 17 2.4.5. Các nhân tố thị trường .................................................................................... 17 2.5 Các nghiên cứu trước ................................................................................................. 19 2.6 Mô hình nghiên cứu đề xuất ....................................................................................... 21 iv CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Quy trình nghiên cứu .................................................................................................. 23 3.2 Xây dựng thang đo ...................................................................................................... 24 3.2.1. Các thông tin cá nhân ..................................................................................... 24 3.2.2. Nhân tố nhận định của nhà đầu tư.................................................................. 24 3.2.3. Nhân tố tâm lý của nhà đầu tư ....................................................................... 26 3.2.4. Nhân tố ảnh hưởng của nhà đầu tư khác ........................................................ 28 3.2.5. Nhân tố thị trường .......................................................................................... 28 3.2.6. Nhân tố sở thích nhà đầu tư ........................................................................... 29 3.2.7. Nhân tố ý định của nhà đầu tư ....................................................................... 30 3.3 . Nghiên cứu chính thức ................................................................................................ 30 3.3.1. Phương pháp thu thập dữ liệu ........................................................................ 30 3.3.2. Kích thước mẫu .............................................................................................. 30 3.3.3. Phương pháp xử lý dữ liệu ............................................................................. 31 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1. Mô tả mẫu nghiên cứu ................................................................................................ 33 4.1.1 Giới tính ......................................................................................................... 33 4.1.2 Độ tuổi ............................................................................................................ 33 4.1.3 Trình độ học vấn ............................................................................................ 34 4.1.4 Thời gian đầu tư trên sàn chứng khoán .......................................................... 34 4.1.5 Tham gia các khóa học đầu tư chứng khoán .................................................. 35 4.2. Thống kê mô tả cho các biến định lượng.................................................................... 35 4.2.1 Yếu tố “Nhận định của nhà đầu tư” ............................................................... 35 4.2.2 Yếu tố “Tâm lý của nhà đầu tư” .................................................................... 36 4.2.3 Yếu tố “Ảnh hưởng của nhà đầu tư khác” ..................................................... 37 4.2.4 Yếu tố “Sở thích của nhà đầu tư”................................................................... 38 4.2.5 Yếu tố “Thị trường” ....................................................................................... 38 4.3. Kiểm tra độ tin cậy của các thang đo đối với các biến tiềm ẩn ................................. 39 4.3.1 Kiểm định độ tin cậy của thang đo bằng hệ số Cronbach Alpha ................... 39 4.3.2 Phân tích nhân tố khám phá ........................................................................... 44 4.4. Phân tích tương quan và xây dựng mô hình hồi quy .................................................. 51 v 4.4.1 Phân tích tương quan...................................................................................... 51 4.4.2. Phân tích hồi quy............................................................................................ 52 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 5.1. Kết luận....................................................................................................................... 55 5.2. Kiến nghị..................................................................................................................... 57 5.2.1. Các chính sách tác động đến các “yếu tố thị trường” .................................... 57 5.2.2. Các chính sách tác động đến “thông tin cổ phiếu được giao dịch trên thị trường chứng khoán” ................................................................................ 58 5.2.3. Các chính sách tác động đến “thông tin người thân” và “nhận định của bản thân” .................................................................................................. 59 5.4 Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo ..................................................................... 61 TÀI LIỆU THAM KHẢO .................................................................................................... 62 PHỤ LỤC ............................................................................................................................... 65 vi DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TP.HCM : Thành phố Hồ Chí Minh SPSS : Statistical Package for Social Sciences - Phần mềm xử lý thống kê dùng trong các ngành khoa học Xã hội EFA : Exploratory Factor Analysis - Phân tích nhân tố khám phá KMO : Kaiser-Meyer-Olkin - Chỉ số dùng để xem xét sự thích hợp của phân tích nhân tố vii DANH MỤC BẢNG Trang Bảng 2.1: Tóm tắt giả thuyết về mối quan hệ giữa các khái niệm nghiên cứu ................. 21 Bảng 3.1: Thang đo các thông tin cá nhân ........................................................................ 24 Bảng 3.2: Thang đo cho nhân tố “Nhận định của nhà đầu tư” .......................................... 26 Bảng 3.3: Thang đo cho nhân tố “Tâm lý của nhà đầu tư” ............................................... 27 Bảng 3.4: Thang đo cho nhân tố “Ảnh hưởng của nhà đầu tư khác” ................................ 28 Bảng 3.5: Thang đo cho nhân tố “Yếu tố thị trường” ....................................................... 29 Bảng 3.6: Thang đo cho nhân tố “Sở thích của nhà đầu tư” ............................................. 29 Bảng 3.7: Thang đo cho nhân tố “Ý định của nhà đầu tư”................................................ 30 Bảng 3.8: Các phương pháp phân tích số liệu ................................................................... 31 Bảng 4.1: Phân tổ mẫu theo giới tính ................................................................................ 33 Bảng 4.2: Phân tổ mẫu theo độ tuổi .................................................................................. 33 Bảng 4.3: Phân tổ mẫu theo trình độ học vấn ................................................................... 34 Bảng 4.4: Phân tổ mẫu theo thời gian đầu tư .................................................................... 34 Bảng 4.5: Phân tổ mẫu theo khóa học đầu tư chứng khoán .............................................. 35 Bảng 4.6: Bảng thống kê mô tả yếu tố “Nhận định của nhà đầu tư” ................................ 35 Bảng 4.7: Bảng thống kê mô tả yếu tố “Tâm lý của nhà đầu tư” ...................................... 36 Bảng 4.8: Bảng thống kê mô tả yếu tố “Ảnh hưởng của nhà đầu tư khác” ...................... 37 Bảng 4.9: Bảng thống kê mô tả yếu tố “Sở thích của nhà đầu tư” .................................... 38 Bảng 4.10: Bảng thống kê mô tả yếu tố “Yếu tố thị trường” .............................................. 38 Bảng 4.11: Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Nhận định của nhà đầu tư” .............................................................................................................. 40 Bảng 4.12: Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Tâm lý nhà đầu tư” ............. 40 Bảng 4.13: Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Yếu tố xã hội” ..................... 41 Bảng 4.14: Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Yếu tố thị trường” ............... 42 Bảng 4.15: Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Yếu tố thị trường” ............... 43 Bảng 4.16: Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Sở thích của nhà đầu tư” ..... 43 Bảng 4.17: Hệ số Cronbach Alpha các chỉ báo của nhân tố “Ý định của nhà đầu tư” ....... 44 viii Bảng 4.18: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 1 .......................................... 45 Bảng 4.19: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 2 .......................................... 45 Bảng 4.20: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 3 .......................................... 46 Bảng 4.21: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 4 .......................................... 47 Bảng 4.22: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 5 .......................................... 47 Bảng 4.23: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 6 .......................................... 48 Bảng 4.24: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 7 .......................................... 48 Bảng 4.25: Hệ số KMO của phân tích nhân tố khám phá lần 8 .......................................... 49 Bảng 4.26: Kết quả phân tích nhân tố khám phá lần 8 ........................................................ 49 Bảng 4.27: Kết quả phân tích nhân tố - Các nhân tố mới ................................................... 50 Bảng 4.28: Kết quả phân tích tương quan ........................................................................... 51 Bảng 4.29: Kết quả kiểm định mô hình hồi quy ................................................................. 52 Bảng 4.30: Kết quả đánh giá độ phù hợp của mô hình ....................................................... 52 Bảng 4.31: Thống kê thông số cho từng biến của mô hình ................................................. 53 ix DANH MỤC HÌNH Trang Hình 2.1: Mô hình hành vi dự định (TPB)........................................................................ 10 Hình 2.3: Mô hình nghiên cứu đề xuất ............................................................................. 21 Hình 3.1: Quy trình nghiên cứu ........................................................................................ 23 1 CHƯƠNG 1: PHẦN MỞ ĐẦU 1.1 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI Mặc dù đã trải qua hơn một thập kỉ hình thành và phát triển, các chuyên gia tài chính vẫn đánh giá thị trường chứng khoán Việt Nam là một thị trường mới nổi, còn sơ khai và non trẻ. Với vai trò là một kênh huy động vốn của nền kinh tế nhưng các sản phẩm giao dịch vẫn còn nghèo nàn, chủ yếu vẫn chỉ là cổ phiếu, trái phiếu các công ty. Các công cụ đầu tư, các sản phẩm phái sinh thì không có nhiều lựa chọn dành cho nhà đầu tư và cũng không đủ sức hấp dẫn, thu hút sự quan tâm của họ. Bên cạnh đó, một đặc điểm để nhận định thị trường chứng khoán Việt Nam còn sơ khai chính là việc thị trường còn mang đậm màu sắc tâm lý. Trong những năm từ 2006 đến 2009, thị trường chứng khoán Việt Nam đã tăng trưởng nóng, chỉ số VN-Index lên trên 1.000 điểm. Có những giai đoạn như năm 2006, mức tăng trưởng của VN-Index cao nhất khu vực châu Á – Thái Bình Dương (145%), trong khi tốc độ tăng trưởng của các doanh nghiệp niêm yết lại tăng không tương xứng với tốc độ tăng của chứng khoán. Vì vậy sự tăng trưởng mãnh liệt này đã bị các chuyên gia tài chính đánh giá không tốt vì họ chọ rằng nguyên nhân chính là do tâm lý đầu tư bầy đàn, đầu tư theo phong trào của các nhà đầu tư trong nước. Thời gian này, “chơi chứng khoán” như là một thứ “mốt”, một phong trào được lan truyền với tốc độ cực nhanh. Với khả năng thu lợi nhanh và dễ dàng, không mất nhiều sức lao động, hiệu ứng chứng khoán đã thu hút sự quan tâm của toàn xã hội. Từ đó thị trường chứng khoán đã xuất hiện hàng loạt nhà đầu tư với nghề nghiệp chính là nội trợ, nhân viên văn phòng, tiểu thương buôn bán ở chợ…những nhà đầu tư không hề có khái niệm về tài chính là gì. Vì vậy, điều đó giải thích cho hàng loạt những hiện tượng “bất thường” trên sàn giao dịch. Chứng khoán vượt giá trị thật vẫn được giao dịch sôi động, công ty gặp khó khăn, nợ nần nhưng cổ phiếu vẫn “hot”, tăng giá liên tục… Đây là những điều mà lý thuyết thị trường hiệu quả không thể lý giải được, bởi lý do đơn giản là đối tượng được lý thuyết này áp dụng đã không đạt đến mức độ “hoàn thiện” mà lý thuyết này đề ra. Và đó cũng là lý do giải thích cho sự thất bại của các chuyên gia phân tích dự báo chứng khoán Việt Nam. Năm 2002, sự kiện nhà tâm lý học Daniel Kahneman được trao giải Nobel kinh tế đã chính thức ghi nhận tầm quan trọng của lý thuyết tài chính hành vi trong việc giải thích các 2 hiện tượng “bất thường” trên thị trường chứng khoán mà lý thuyết thị trường hiệu quả không thể đưa ra một lời giải thích mang tính thuyết phục. Tài chính học hành vi là lĩnh vực tài chính sử dụng các lý thuyết cơ bản dựa trên tâm lý con người để giải thích những bất thường trên thị trường tài chính. Mặc dù còn non trẻ nhưng các chủ đề nghiên cứu trong lĩnh vực tài chính hành vi đã không ngừng phát triển, mở rộng, bổ sung. Một số chủ đề nghiên cứu quan trọng như sự tự tin quá mức của nhà đầu tư, sự đánh giá thiên vị, tâm lý bầy đàn của nhà đầu tư, mức độ chịu rủi ro của nhà đầu tư, tính chuyên nghiệp của nhà đầu tư, niềm tin của nhà đầu tư… đang dần thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư, chuyên gia phân tích… Liệu các yếu tố tâm lý này sẽ ảnh hưởng đến ý định đầu tư của nhà đầu tư như thế nào… Đây thật sự là một lĩnh vực nghiên cứu thú vị và nó rất phù hợp đế áp dụng, nghiên cứu thực nghiệm tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Đó cũng là lý do tác giả chọn đề tài: “Phân tích các yếu tố tâm lý tác động đến ý định đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để nghiên cứu làm luận văn của mình. Dựa trên kết quả nghiên cứu, tác giả hy vọng sẽ góp phần giải thích những yếu tố tâm lý tác động đến nhà đầu tư trên thị trường để qua đó đề xuất các giải pháp nhằm nâng cao hiệu quả đầu tư cho nhà đầu tư trên thị trường. 1.2 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU Mục tiêu của đề tài này là đánh giá tác động của các yếu tố tâm lý đến ý định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán. Đề tài bao gồm bốn vấn đề chính: · Xác định các nhân tố tâm lý có tác động đến ý định đầu tư cổ phiếu của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán. · Đo lường mức độ ảnh hưởng của các nhân tố tâm lý đến ý định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cụ thể là sàn chứng khoán TP.HCM. · Rút ra các nhận xét và đề xuất một số kiến nghị nhằm tác động đến ý định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 1.3 PHẠM VI VÀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU Đối tượng nghiên cứu: là nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán TP.HCM Phạm vi nghiên cứu: nghiên cứu thực hiện tại một số sàn chứng khoán TP.HCM từ tháng 6/2013 đến tháng 9/2013. 3 1.4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Với mục tiêu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu trên, đề tài được thực hiện thông qua hai phương pháp nghiên cứu sau: Nghiên cứu định tính: Đây là giai đoạn hình thành các chỉ tiêu, các biến trong mô hình nghiên cứu. Cụ thể: · Tổng quan lý thuyết và các công trình nghiên cứu trước, từ đó đề ra mô hình nghiên cứu dự kiến. · Tham khảo các nghiên cứu trước, từ đó hình thành các thang đo cho các nhân tố tác động vào biến mục tiêu trong mô hình nghiên cứu. · Thiết kế bảng câu hỏi để thu thập dữ liệu. Nghiên cứu định lượng: Đây là giai đoạn nghiên cứu chính thức, kiểm định mô hình nghiên cứu đã đề ra. · Số lượng mẫu: 252 nhà đầu tư (căn cứ xác định là số lượng biến trong mô hình nhân 10). · Phân tích dữ liệu: Sử dụng các kỹ thuật phân tích sau: - Thống kê mô tả: mô tả sơ bộ các đặc điểm của mẫu. - Kiểm tra độ tin cậy của các thang đo bằng hệ số Cronbach Alpha để phát hiện những chỉ báo không đáng tin cậy trong quá trình nghiên cứu. - Phân tích nhân tố khám phá EFA: bóc tách, sắp xếp các chỉ báo đo lường, các khái niệm, biến tiềm ẩn. - Phân tích tương quan và xây dựng mô hình hồi quy. 1.5 Ý NGHĨA THỰC TIỄN CỦA ĐỀ TÀI Dựa vào các mục tiêu đề ra, việc nghiên cứu đề tài này nhằm giúp phân tích tác động của các yếu tố tâm lý đến ý định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán TP.HCM. Thông qua kết quả nghiên cứu góp phần nâng cao ý định đầu tư cho các nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán TP.HCM. 1.6 KẾT CẤU CỦA ĐỀ TÀI Nghiên cứu gồm 5 chương, bao gồm : Chương 1: Phần mở đầu: Giới thiệu tổng quan về đề tài nghiên cứu. Chương 2: Cơ sở lý luận: Trình bày cơ sở lý thuyết về tài chính hành vi và các nhân tố tác động đến ý định đầu tư. 4 Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và mô hình nghiên cứu: Xây dựng mô hình nghiên cứu. Trình bày phương pháp nghiên cứu để kiểm định thang đo và mô hình lý thuyết tác giả đề ra. Chương 4: Kết quả nghiên cứu: Trình bày phương pháp phân tích và kết quả nghiên cứu. Chương 5: Kết luận và kiến nghị: Tóm tắt những kết quả chính của nghiên cứu, những hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo của đề tài. 5 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT Nội dung của chương này là nhằm tổng hợp lại các lý thuyết liên quan đến tài chính hành vi. Đầu tiên tác giả sẽ trình bày bức tranh tổng quan về lý thuyết tài chính hành vi trong bối cảnh so sánh với lý thuyết tài chính truyền thống. Từ đó, các nhân tố quan trọng trong lý thuyết tài chính hành vi như lý thuyết dựa trên kinh nghiệm (Heuristic theory), lý thuyết triển vọng (Prospect theory) và hành vi bầy đàn (Herding)… sẽ được đề cập đến trong mối quan hệ tác động với ý định đầu tư của nhà đầu tư cá nhân trên thị trường chứng khoán. Cuối cùng, tác giả trình bày các nghiên cứu trước liên quan đến đề tài này. 2.1. SỰ KHÁC BIỆT GIỮA LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH TRUYỀN THỐNG VÀ LÝ THUYẾT TÀI CHÍNH HÀNH VI 2.1.1. Lý thuyết tài chính truyền thống (Standard Finance) Tài chính truyền thống được xây dựng trên cơ sở nguyên lý chênh lệch (Arbitrage Principle) của Miller và Modigliani, nguyên lý danh mục của Markowitz, lý thuyết về định giá tài sản vốn của Sharpe, Lintner, Mertom, Black và lý thuyết định giá hợp đồng quyền chọn (Option) của Black Scholes, Merton (Johnsson và ctg., 2002). Các lý thuyết này xem xét thị trường là hiệu quả và có tính quy chuẩn cao. Lý thuyết kinh tế tài chính hiện đại luôn dựa trên giả định rằng các nhà đầu tư là có lý trí. Như vậy họ luôn hành xử một cách hợp lý, kết quả là sự cân bằng thị trường dựa trên các hành xử hợp lý được thực hiện. Trong sự cân bằng này, chứng khoán được định giá theo lý thuyết thị trường hiệu quả. Theo Barberis và Thaler (2003), trong một thị trường truyền thống, nơi mà nhà đầu tư có lý trí và không xuất hiện các sự cạnh tranh, giá cổ phiếu sẽ được phản ánh theo giá trị gốc (Fundamental Value). Ngoài ra trong thị trường này, nhà đầu tư có thể tìm kiếm được đầy đủ các thông tin cần thiết và lãi suất chiết khấu thì phù hợp với các mẫu hình được đề ra. Barberis và Thaler gọi lý thuyết đó là lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH – Efficient Markets Hypothesis). Theo lý thuyết này, thị trường hiệu quả luôn tồn tại một cơ chế điều chỉnh thị trường về trạng thái cân bằng, đó là cơ chế kinh doanh chênh lệch giá. Nguyên tắc của cơ chế kinh doanh chênh lệch giá là khi tồn tại hiện tượng đánh giá sai trên thị trường, hay giá của các tài sản tài chính trên thị trường không phản ánh một cách 6 chính xác giá trị hợp lý thì sẽ tồn tại cơ hội kinh doanh chênh lệch giá. Khi đó “những nhà đầu tư hợp lý” sẽ tận dụng những cơ hội này để mua tài sản bị định giá thấp và bán tài sản bị đánh giá cao. Hành động này sẽ góp phần điều chỉnh thị trường về trạng thái cân bằng hợp lý. Và việc kinh doanh chênh lệch giá này sẽ diễn ra rất nhanh. Vì vậy, Barberis và Thaler (2003) đã dùng cụm từ “Không có bữa ăn trưa miễn phí” (“No free lunch”) để nói về hiện tượng này, sẽ không có chiến lược đầu tư nào hiệu quả để kiếm được nhiều hơn mức lợi nhuận trung bình đã điều chỉnh rủi ro (excess risk-adjusted average returns). Tuy nhiên theo Ritter (2003), trên thị trường chứng khoán, không phải nhà đầu tư nào cũng là nhà đầu tư hợp lý, bởi vì sự khác nhau về sở thích của họ hay khi niềm tin của họ bị giảm sút. Và khi mà nhà đầu tư không phải lúc nào cũng có những quyết định hợp lý thì các quyết định này sẽ dễ bị dẫn dắt bởi các yếu tố liên quan đến hành vi, tâm lý. Statman (1995) đã so sánh hai con người trong hai lý thuyết thị trường hiệu quả và lý thuyết tài chính hành vi như sau: nhà đầu tư trong các lý thuyết tài chính truyền thống luôn là nhà đầu tư hợp lý, họ không bị nhầm lẫn các trường hợp, họ không bị ảnh hưởng bởi các lỗi nhận thức và tất nhiên là họ luôn bình tĩnh trong mọi tình huống cũng như không cảm nhận nỗi buồn do hối tiếc. Đây thật sự là mẫu người hoàn hảo, và có lẽ sẽ rất ít trong thực tế. Tuy nhiên, lý thuyết tài chính hành vi thì cho rằng nhà đầu tư không phải luôn luôn hợp lý, mà họ là rất bình thường. Vì vậy họ dễ mắc sai lầm hơn, họ dễ bị ảnh hưởng bởi các yếu tố tâm lý và trên hết là họ cảm nhận được nỗi buồn do hối tiếc và chắc chắn là không phải lúc nào họ cũng có thể bình tĩnh để ra những quyết định đúng. Vì vậy, việc tìm hiểu lý thuyết tài chính hành vi đóng vai trò quan trọng trong tài chính. Lý thuyết tâm lý học này được dùng để giải thích các hành vi của con người, đặc biệt hành vi của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán. Trong trường hợp mà các quyết định của nhà đầu tư được đưa ra không hợp lý như suy luận thì cần phải liên tưởng đến ảnh hưởng của các yếu tố tâm lý, hành vi. Theo Kim và Nofsinger (2008), đây là điều cực kỳ quan trọng nếu như các lỗi sai sót từ quyết định đầu tư không hợp lý ảnh hưởng đến giá cổ phiếu và khiến cho việc kinh doanh chênh lệch giá trở nên dễ dàng. 2.1.2. Lý thuyết tài chính hành vi Tài chính hành vi là mô hình mới của tài chính, bổ sung cho lý thuyết tài chính truyền thống, bằng cách giới thiệu khía cạnh hành vi đối với quá trình ra quyết định. Tài chính hành vi ứng dụng các lý thuyết về hành vi con người xuất phát từ tâm lý học, xã hội học để hiểu hành vi của nhà đầu tư trên thị trường tài chính và cố gắng giải thích làm thế nào và tại 7 sao những sai lầm do cảm xúc và kinh nghiệm tác động đến nhà đầu tư trong quá trình ra quyết định và tạo ra các trường hợp bất thường trên thị trường chứng khoán. Baberis và Thaler (2003) cho rằng lý thuyết tài chính hành vi giải thích về nhà đầu tư không hợp lý và quá trình ra quyết định của họ bằng các bằng chứng thực nghiệm về tâm lý học nhận thức và sự lệch lạc trong hành vi của nhà đầu tư. Theo Baberis và Thaler (2003), hai cột trụ của lý thuyết tài chính hành vi là sự giới hạn của việc kinh doanh chênh lệch giá và tâm lý của nhà đầu tư. DeBondt và Thaler (1985) thì xem lý thuyết tài chính hành vi như một mô hình áp dụng tâm lý học nhận thức để giải thích về thị trường và hành vi của nhà đầu tư. Lý thuyết này cho rằng trong quá trình lựa chọn, nhà đầu không phải lúc nào cũng là nhà đầu tư hợp lý bởi vì họ chịu tác động bởi niềm tin của chính mình và sự lệch lạc có hệ thống trong quá trình ra quyết định. 2.1.3. Điều kiện để lý thuyết tài chính hành vi tồn tại Theo lý thuyết thị trường hiệu quả thì bất kỳ sự định giá sai nào trên thị trường (mispricing) thì với các nhà đầu tư hợp lý trên thị trường sẽ điều chỉnh bằng công cụ kinh doanh chênh lệch giá để đưa nó về đúng với giá trị thực của mình. Tuy nhiên, nếu việc kinh doanh chênh lệch giá bị giới hạn làm cho việc tài sản bị định giá sai kéo dài, việc này sẽ làm các lý thuyết tài chính truyền thống giảm hiệu quả. Lúc này lý thuyết tài chính hành vi được xem là một sự bổ sung đầy giá trị. Theo Hồ Quốc Tuấn (2007), có ba điều kiện để lý thuyết tài chính hành vi tồn tại: · Hành vi không hợp lý: Nhà đầu tư sẽ có hành vi không hợp lý khi họ không phân tích và xử lý đúng những thông tin mà họ có và thông tin từ thị trường cung cấp, từ đó dẫn đến những kỳ vọng sai lệch về tương lai của cổ phiếu họ đầu tư vào. Trong một số trường hợp, do dựa trên kinh nghiệm hay nhận thức sẵn có mà họ mắc phải sai lầm. · Hành vi không hợp lý mang tính hệ thống: Nếu chỉ một nhà đầu tư đơn lẻ có hành vi không hợp lý thì ảnh hưởng của giao dịch nhà đầu tư này lên giá các tài sản tài chính trên thị trường là không đáng kể, cho dù khái niệm nhà đầu tư là cá nhân hay một công ty, tổ chức lớn. Nhưng khi hành vi không hợp lý này mang tính hệ thống, có nghĩa là một nhóm nhiều nhà đầu tư cùng có một hành vi không hợp lý như nhau, khi đó việc định giá sai tài sản tài chính sẽ xuất hiện và có khả năng kéo dài, khó điều chỉnh. Họ gọi việc này là hiệu ứng bầy đàn. 8 · Giới hạn khả năng kinh doanh chênh lệch giá trên thị trường: Theo lý thuyết thị trường hiệu quả thì việc kinh doanh chênh lệch giá sẽ điều chỉnh giá trên thị trường về cân bằng. Tuy nhiên cái khó ở đây là xác định được khi nào mức định giá sai đã đạt đến giới hạn trên hay dưới để điều chỉnh lại. Nếu nhà đầu tư tham gia “điều chỉnh” giá không đúng lúc thì rất dễ rơi vào trạng thái “tiền mất tật mang”. 2.2. KHÁI NIỆM Ý ĐỊNH ĐẦU TƯ Đầu tiên, khi xét về khái niệm đầu tư chứng khoán theo lý thuyết thì đây được xem là một loại hình đầu tư tài chính. Trong hoạt động này, các nhà đầu tư sẽ mua các giấy tờ có giá với kỳ vọng sẽ thu được một khoản lời trong tương lai. Đầu tư cổ phiếu sẽ giúp nhà đầu tư có thể thu được lợi nhuận từ phần lợi tức được chia và phần tăng giá chứng khoán trên thị trường. Mặt khác, nhà đầu tư có thể được hưởng quyền quản lý, quyền kiểm soát doanh nghiệp từ việc nắm giữ cổ phiếu. Như vậy, ta thấy rằng hành vi đầu tư cổ phiếu được xem là hành vi mua cổ phiếu. Tuy nhiên nó khác với hành vi mua tiêu dùng (mua để sử dụng) còn hành vi mua chứng khoán là để sinh lợi khi bán chứng khoán hoặc để được hưởng các quyền ưu đãi khi nắm giữ chứng khoán. Ngoài ra, nếu xét trên khía cạnh ý định đầu tư của nhà đầu tư thì ta có thể phân loại thành hai ý định là ý định mua hay ý định bán chứng khoán của nhà đầu tư. Tuy nhiên, trong khi ý định bán cổ phiếu khá dễ hiểu, thông thường nhà đầu tư sẽ bán khi có lời, thì ý định mua cổ phiếu lại có liên quan đến kết quả lời hay lỗ của nhà đầu tư sau này (Odean,1999). Theo Odean (1999), khi nhà đầu tư có ý định bán cổ phiếu, khi đó họ sẽ hạn chế việc tìm kiếm lại, chỉ tập trung vào cổ phiếu họ đang nắm giữ và chờ thời điểm thích hợp để bán. Như vậy, họ sẽ có rất ít lựa chọn, trong khi đó, để mua cổ phiếu, nhà đầu tư sẽ có nhiều cơ hội lựa chọn khi đứng trước danh sách cổ phiếu mà công ty chứng khoán cung cấp. Điều này giải thích vì sao việc mua cổ phiếu lại chịu tác động của nhiều yếu tố hơn là việc bán cổ phiếu. Barber và Odean (2002) còn đưa ra danh sách các cổ phiếu sẽ thu hút nhà đầu tư ra lệnh mua bao gồm: cổ phiếu có lượng giao dịch tăng cao bất thường, cổ phiếu có tỷ suất lợi nhuận cao thấp bất thường và cổ phiếu được nhắc đến trên các phương tiện thông tin truyền thông. Vì vậy, trong phần nghiên cứu này, tác giả đặt giới hạn chỉ nghiên cứu về chủ đề ý định mua của nhà đầu tư, cụ thể hơn là các nhân tố tâm lý, hành vi tác động đến ý định mua cổ phiếu của nhà đầu tư. 9 2.3. LÝ THUYẾT HÀNH VI CÓ KẾ HOẠCH (TPB: THEORY OF PLANNED BEHAVIOUR) Lý thuyết hành vi có kế hoạch (TPB) của Ajzen (1991) là một sự bổ sung cho lý thuyết hành động hợp lý (TRA) trước đó của Ajzen và Fishbein (1980). Hai lý thuyết này được các nhà nghiên cứu sử dụng rất nhiều trong các lĩnh vực khác nhau: marketing, tâm lý, quản trị, y học và có cả lĩnh vực tài chính… nhằm dự đoán hành vi con người. Lý thuyết hành vi có kế hoạch (TPB) khác với lý thuyết hành động hợp lý (TRA) là bổ sung thêm một nhân tố mới là sự kiểm soát hành vi cảm nhận (Perceived Behavioural Control - PBC) bên cạnh hai nhân tố của từ lý thuyết TRA là thái độ (Attitude - Ab) và chuẩn chủ quan (Subjective Norm - SN). Trong mô hình này, Ajzen (1991) cho rằng ý định hành vi bị ảnh hưởng bởi thái độ, chuẩn chủ quan và sự kiểm soát hành vi nhân thức. Thái độ (Ab) thể hiện cảm giác, tâm lý của một cá nhân là tích cực hay tiêu cực về các kết quả của hành vi cụ thể. Do đó nó thể hiện ra bên ngoài và được đánh giá bằng các kết quả cụ thể. Chuẩn chủ quan (SN) là cảm nhận của con người trước áp lực từ những ý kiến, cảm nhận của người xung quanh trong việc thực hiện hay không thực hiện hành vi. Cuối cùng, sự kiểm soát hành vi nhận thức (PBC) cho biết nhận thức của con người về việc thể hiện hay không thể hiện hành vi khi bị kiểm soát. Con người không có khả năng hình thành ý định mạnh mẽ để thực hiện hành vi nếu họ tin rằng họ không có nguồn lực hay cơ hội cho dù họ có thái độ tích cực. East (1993) đã ứng dụng lý thuyết TPB trong nghiên cứu về ý định đầu tư cổ phiếu về công ty điện RECS, công ty phát điện GENCOS và công ty viễn thông British Telecom của nhà đầu tư cá nhân tại Anh. Kết quả cho thấy các yếu tố thái độ, chuẩn chủ quan, sự kiểm soát hành vi nhận thức và kinh nghiệm của nhà đầu tư có tác động đến ý định đầu tư cổ phiếu của các nhà đầu tư Anh lúc bấy giờ. 10 Thái độ Chuẩn chủ quan Ý định hành vi Hành vi Kiểm soát hành vi nhận thức Hình 2.1: Mô hình hành vi có kế hoạch (TPB) (Nguồn: Ajzen, 1991) 2.4. CÁC NHÂN TỐ TÀI CHÍNH HÀNH VI ẢNH HƯỞNG ĐẾN Ý ĐỊNH ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU CỦA NHÀ ĐẦU TƯ CÁ NHÂN. Theo Ritter (2003), tài chính hành vi được xây dựng dựa trên hai nền tảng là tâm lý học nhận thức và sự giới hạn của việc kinh doanh chênh lệch giá. Trong bài viết này, tác giả chỉ xét trên khía cạnh tài chính hành vi được xây dựng trên nền tảng tâm lý học nhận thức. Việc xây dựng lý thuyết hành vi trên nền tảng tâm lý học cho thấy quá trình ra quyết định của con người đã chịu ảnh hưởng của một số ảo tưởng về nhận thức (cognitive illusions). Dựa trên các nghiên cứu đã công bố, đặc biệt là các nghiên cứu của Kahneman và Tversky, các ảo tưởng này có thể chia thành hai nhóm: những ảo tưởng gây ra bởi quá trình ra quyết định dựa trên kinh nghiệm (lý thuyết kinh nghiệm) và những ảo tưởng gây ra bởi các yếu tố tâm lý dựa theo lý thuyết kỳ vọng. Ngoài hai lý thuyết trên (liên quan đến cá nhân nhà đầu tư), các nhà nghiên cứu về lý thuyết này cũng đề cập đến khái niệm “tâm lý bầy đàn” trên thị trường chứng khoán. Bắt đầu từ nghiên cứu của Caparrelli và cộng sự năm 2004 khảo sát trên thị trường chứng khoán Ý, sau đó nghiên cứu khảo sát trên thị trường chứng khoán Trung Quốc năm 2008 của Tan và cộng sự và trên thị trường chứng khoán Nairobi (Nhật) của Waweru cũng vào năm 2008. 2.4.1. Lý thuyết nhận định dựa trên kinh nghiệm (HEURISTIC THEORY) Kinh nghiệm luôn được xem là ưu tiên hàng đầu trong việc hỗ trợ ra quyết định nhanh chóng, dễ dàng, đặc biệt trong các hoàn cảnh phức tạp, không chắc chắn (Ritter, 2003). Thông thường, chúng ta dễ thấy rằng kinh nghiệm thật sự hữu dụng đối với nhà đầu tư khi giao dịch trên sàn chứng khoán, vì thời gian để ra quyết định rất hạn chế. Tuy nhiên, nếu dựa dẫm quá nhiều vào các quy tắc, kinh nghiệm này thì đôi khi nó sẽ dẫn ta đến những sai lầm khi có nhiều thứ đã thay đổi (Kahneman và Tversky, 1974). Kahneman và Tversky 11 (1974) đã liệt kê ba nhân tố thuộc lý thuyết nhận định dựa trên kinh nghiệm là nhân tố lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness), nhân tố lệch lạc do điểm tựa hay còn gọi là lệch lạc do bảo thủ (Anchoring – conservatism) và lệch lạc do các thông tin có sẵn (Availability bias). Waweru và ctg. (2008) đã đề cập thêm hai nhân tố vào lý thuyết này là tâm lý quá tự tin (Overconfident). Trước đó, trong nghiên cứu của DeBont và Thaler (1985) cũng đã đề cập đến nhân tố tâm lý tự tin nhưng dưới khía cạnh là phản ứng thái quá hay bi quan quá mức của nhà đầu tư (Overreaction and Underreaction). a) Lệch lạc do tình huống điển hình (Representativeness): Thường được diễn tả một cách đơn giản là xu hướng không quan tâm nhiều đến những nhân tố dài hạn, mà thường đặt nhiều sự quan tâm đến các tình huống điển hình ngắn hạn. Nói theo dạng hàn lâm như DeBondt và Thaler (1995) là người ta sẽ đánh giá xác suất xảy ra của một sự kiện trong tương lai dựa theo mức độ tương tự của một tình huống điển hình đã xảy ra trước đó. Nhân tố hành vi này sẽ gây một số tác hại cho nhà đầu tư, chẳng hạn như nhà đầu tư sẽ đặt quá nhiều sự quan tâm vào các tình huống vừa mới xảy ra mà không chú ý đến xác suất trung bình dài hạn của sự việc đó. Một ví dụ cụ thể là trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2008, khi thị trường chứng khoán phát triển mạnh và tỷ suất lợi nhuận từ đầu tư chứng khoán rất cao, rất nhiều người đã bắt đầu cho rằng tỷ suất lợi nhuận cao như vậy là bình thường, chứ không bất thường. Từ đó, trong các quyết định đầu tư, họ thường so sánh, kỳ vọng với tỷ suất lợi nhuận cao này trước khi đưa ra quyết định mua hay bán chứng khoán. Hay như ví dụ mà DeBondt và Thaler (1995) đưa ra, trường hợp nếu nhà đầu tư đang cố gắng mua các cổ phiếu “hot” trên thị trường mà không chú ý đến các kết quả kinh doanh của công ty này trước đây, điều đó có nghĩa là nhà đầu tư đang chịu ảnh hưởng bởi nhân tố hành vi lệch lạc do tình huống điển hình. b) Lệch lạc do điểm tựa, bảo thủ (Anchoring – Conservatism): Đây là một hiện tượng được mô tả là hành vi của con người bám vào một giá trị ban đầu (initial value) khi dự đoán hoặc ước lượng. Mặc dù họ có sự điều chỉnh lên xuống xung quanh giá trị ban đầu phù hợp với các thông tin nhận được trên thị trường nhưng sự điều chỉnh này thường là không đủ vì họ đã gắn nhận định của mình với tình hình chung của sự vật trong một thời gian dài trước đó. Ví dụ điển hình là vào giai đoạn giữa năm 2010, khi chứng khoán Việt Nam bắt đầu có dấu hiệu đi xuống, giá cổ phiếu sụt giảm nhưng rất nhiều nhà đầu tư vẫn cho rằng việc rớt giá này là bình thường và chứng khoán sẽ phát triển trở lại. Họ không nghĩ