Tài liệu Luận văn thạc sĩ mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ------------------------------------- VÕ THỊ NHÂN MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LƯU ĐỘNG VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÔNG TY LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2012 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ------------------------------------- VÕ THỊ NHÂN MỐI QUAN HỆ GIỮA QUẢN TRỊ VỐN LƯU ĐỘNG VÀ KHẢ NĂNG SINH LỢI CỦA CÔNG TY Chuyên ngành: Kinh tế tài chính – Ngân hàng Mã chuyên ngành: 603112 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS Trần Hoàng Ngân TP. Hồ Chí Minh – Năm 2012   1    MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN .......................................................................................................................................... 2  DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT ......................................................................................................... 3  CHƯƠNG 1 ..................................................................................................................................................... 4  1.  LÝ DO CHỌN LỰA ĐỀ TÀI ...................................................................................................... 4  2.  MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU .......................................................................................................... 5  3.  ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU ........................................................................ 5  4.  PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ............................................................................................... 5  5.  KẾT CẤU BÀI LUẬN VĂN ........................................................................................................ 5  CHƯƠNG 2 ..................................................................................................................................................... 7  1.  CƠ SỞ LÝ THUYẾT ...................................................................................................................... 7  2.  CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY ......................................................................................... 9  CHƯƠNG 3 ................................................................................................................................................... 13  1.   PHƯƠNG PHÁP THU THẬP VÀ XỬ LÝ SỐ LIỆU ...................................................... 13  2.   MÔ HÌNH HỒI QUY VÀ CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH .......................................... 14  CHƯƠNG 4 ........................................................................................................................................................  1.  THỐNG KÊ MÔ TẢ ..................................................................................................................... 17  2.  MA TRẬN TƯƠNG QUAN ....................................................................................................... 18  3.  KẾT QUẢ HỒI QUY .................................................................................................................... 19  CHƯƠNG 5 ................................................................................................................................................... 24  1.  KẾT LUẬN....................................................................................................................................... 24  2.  HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI ............................................................................................................. 28  TÀI LIỆU THAM KHẢO ......................................................................................................................... 30  PHỤ LỤC HÌNH, BẢNG BIỂU ............................................................................................................. 32    2      LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ kinh tế với đề tài “mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty- chu kỳ chuyển đổi tiền mặt tối ưu” là công trình nghiên cứu của riêng tôi, dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Trần Hoàng Ngân. Các số liệu trong luận văn có nguồn gốc rõ ràng, đáng tin cậy và được xử lý khách quan, trung thực. Học viên thực hiện Võ Thị Nhân Lớp TCDN K18 Trường đại học Kinh tế TP.HCM 3    DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT   OIS (Operation Income to Sales) Tỷ suất lợi nhuận hoạt động trên doanh thu CCC (Cash Conversion Cycle) Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt RCP (Receivable Collection Period) Kỳ thu tiền khách hàng ICP (Inventory Conversion period) Kỳ chuyển đổi hàng tồn kho PDP (Payable Deferral Period) Kỳ thanh toán cho nhà cung cấp QR (Quick Ratio) Tỷ số thanh toán nhanh SG (Sales Growth) Tốc độ tăng trưởng doanh thu LTDE (Long-term Debt to Equity) Nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu 4    CHƯƠNG 1 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU 1. LÝ DO CHỌN LỰA ĐỀ TÀI Kết quả hoạt động kinh doanh của bất kỳ một công ty trong một giai đoạn cụ thể được đo lường thông qua khả năng sinh lợi cùng với dòng tiền hoạt động, có thể nói đó là những nhân tố quyết định đến sự thành bại của một công ty. Mục tiêu của các nhà quản trị luôn luôn đi tìm lời giải đáp cho câu hỏi làm thế nào để cải thiện khả năng sinh lời ở một mức tốt nhất mà không phải đánh đổi quá nhiều chi phí? Trả lời cho câu hỏi tưởng chừng như rất đơn giản này, nhiều nghiên cứu trước đây chủ yếu tập trung vào các quyết định mang tính chất tài chính dài hạn như cấu trúc vốn, chính sách cổ tức hoặc định giá doanh nghiệp, tuy nhiên, các khoản đầu tư vào tài sản ngắn hạn, hay còn gọi là vốn luân chuyển, lại chiếm phần lớn các khoản mục trên bảng cân đối kế toán, đóng một vai trò khá quan trọng đối với hầu hết hiệu quả hoạt động của một công ty, đặc biệt là các công ty vừa và nhỏ. Vốn luân chuyển, đó là toàn bộ dòng tiền, ngân quỹ, các khoản tương đương tiền dùng để điều hành hoạt động của một công ty. Nếu một công ty không có đủ tiền tại bất kỳ thời điểm nào để đáp ứng cho những chi phí hằng ngày hay những khoản nợ ngắn hạn như nợ phải trả, lương nhân viên thì nguy cơ vỡ nợ sẽ rất cao. Mặt khác, nếu công ty có một chính sách quản lý thận trọng, giữ vốn luân chuyển ở mức quá cao sẽ tác động bất lợi đến hoạt động kinh doanh vì khi đó tiền bị ứ đọng, không phát huy hiệu quả. Vậy quản trị vốn luân chuyển như thế nào thì được gọi là có hiệu quả và cơ sở nào cho việc đo lường này? Các nghiên cứu trước đây trên thế giới đưa ra nhiều đo lường và các tiêu chuẩn cho hiệu quả quản trị vốn luân chuyển, trong đó chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (cash conversion cycle) có vẻ là một công cụ hữu hiệu. Vậy chu kỳ chuyển đổi tiền mặt này vận hành như thế nào tại thị trường Việt Nam, một thị trường còn đang trong giai đoạn phát triển với các đặc điểm kinh tế, quy mô, trình độ còn đang có một khoảng cách nhất định với nền kinh tế thế giới? 5    Đó là lý do tác giả chọn lựa đề tài “Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty”. 2. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU Dựa trên cơ sở bối cảnh nền kinh tế Việt Nam đang trên con đường hội nhập ngày càng sâu rộng với nền kinh tế thế giới, mối quan hệ giữa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, khả năng sinh lợi và hiệu quả quản trị vốn luân chuyển có tác động tương quan như thế nào, và làm thế nào các nhà quản trị có thể tăng khả năng sinh lợi cho công ty là mục tiêu nghiên cứu của bài luận văn. 3. ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU Luận văn tập trung nghiên cứu phân tích mối quan hệ giữa quản lý vốn luân chuyển với khả năng sinh lợi của các công ty cổ phần phi tài chính được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong khoảng thời gian từ năm 2008 đến 2011. Các công ty tài chính đã được loại ra khỏi mẫu nghiên cứu. 4. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU Phương pháp nghiên cứu kết hợp giữa phương pháp định tính và phương pháp định lượng, thu thập dữ liệu thô, kết hợp với các phương pháp thống kê, so sánh phân tích và dùng đồ thị minh hoạ. Bài luận văn sử dụng các công cụ thống kê mô tả, phân tích tương quan và phân tích hồi quy GMM. 5. KẾT CẤU BÀI LUẬN VĂN Kết cấu bài luận văn bao gồm năm chương với nội dung cụ thể như sau: ™ Chương 1: Vấn đề nghiên cứu - lý do chọn đề tài, mục tiêu và đối tượng nghiên cứu. ™ Chương 2: Tổng quan lý thuyết - các nghiên cứu trước đó. 6    ™ Chương 3: Xây dựng mô hình nghiên cứu – trình bày phương pháp xây dựng mô hình và cách thu thập số liệu. ™ Chương 4: Kết quả nghiên cứu – trình bày mô tả số liệu, kết quả hồi quy, và phân tích kết quả hồi quy. ™ Chương 5: Kết luận – rút ra kết luận từ kết quả nghiên cứu và những hạn chế của đề tài. 7    CHƯƠNG 2 TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 1. CƠ SỞ LÝ THUYẾT Mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi được đo lường thông qua Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (Cash conversion cycle - CCC), đó là khoảng thời gian từ khi trả tiền mua nguyên vật liệu thô cho đến khi thu tiền bán thành phẩm, và được tính toán dựa trên ba thành phần như sau: CCC bằng Thời gian hàng tồn trong kho (days inventory outstanding) cộng Thời gian thu được tiền hàng về (days sales outstanding) trừ Thời gian tiền hàng có thể thu hồi về được (days payable outstanding). Con số này càng cao thì lượng tiền mặt của doanh nghiệp càng khan hiếm cho hoạt động sản xuất kinh doanh. Nếu con số này nhỏ được coi là khả năng quản lý vốn luân chuyển tốt. Từ định nghĩa trên, vốn luân chuyển được quản trị dựa trên nguyên tắc là đẩy nhanh tốc độ thu tiền càng nhanh càng tốt và trì hoãn các khoản phải trả cho nhà cung cấp càng lâu càng tốt, hay nói cách khác nguyên tắc này liên quan đến các hoạt động trả tiền mua nguyên vật liệu thô, sản xuất, bán sản phẩm và thu tiền từ việc bán sản phẩm đó. Có ba cách để rút ngắn CCC, thứ nhất là giảm thời gian hàng tồn trong kho qua việc đẩy nhanh tiến trình xử lý và bán hàng, thứ hai là giảm thời gian thu tiền hàng bằng cách tăng tốc thu nợ, hay nói cách khác thu hẹp chính sách tín dụng, và thứ ba đó là kéo dài thời gian thanh toán cho nhà cung cấp. Nguyên tắc quản trị này ảnh hưởng như thế nào đến khả năng sinh lợi, liệu rằng có phải lúc nào rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt cũng có thể cải thiện khả năng sinh lợi hay không? Mối quan hệ truyền thống giữa CCC với khả năng sinh lợi đó là khi rút ngắn CCC sẽ làm tăng lợi nhuận công ty. Tuy nhiên rút ngắn CCC cũng có thể sẽ gây tổn hại đến công ty. Điều này có thể xảy ra bởi vì khi giảm thời gian chuyển đổi hàng tồn kho (The inventory conversion period), công ty có khả năng phải đối 8    mặt với nguy cơ thiếu hụt hàng hoá, từ đó mất đi cơ hội bán hàng trong một thị trường luôn cạnh tranh gay gắt; khi giảm thời gian thu tiền (the receiveable collection period) công ty có khả năng đánh mất các khách hàng tiềm năng có tín dụng tốt; và khi kéo dài thời gian trả nợ cho nhà cung cấp có thể gây tổn hại đến uy tín tín dụng của công ty. Do đó quản trị và duy trì vốn luân chuyển ở một mức như thế nào có ý nghĩa vô cùng quan trọng đối với khả năng sinh lợi của một công ty. Khi CCC thay đổi, được rút ngắn hay được duy trì ở mức cao, có hai loại chi phí sẽ bị ảnh hưởng bởi sự thay đổi này, đó là chi phí cơ hội (opportunity cost) và chi phí gánh chịu (carring cost). Chi phí cơ hội đó là phần doanh thu bị mất đi khi rút ngắn CCC vì khi đó công ty đã lỡ mất nhiều khách hàng bởi chính sách tín dụng thắt chặt và tình trạng thiếu hụt hàng hoá. Chi phí này sẽ càng tăng cao khi CCC quá ngắn. Mặt khác, chi phí gánh chịu đó là những chi phí phát sinh thêm khi CCC được duy trì ở mức cao, ví dụ như chi phí để điều hành phòng thu nợ, chi phí lưu kho, chi phí nợ phải thu khó đòi,…, chi phí này cũng sẽ tăng khi CCC ở mức cao. Nếu một công ty có thể duy trì CCC ở một mức hợp lý, nghĩa là duy trì hàng tồn kho, các khoản phải thu, các khoản phải trả ở một mức hợp lý thì có thể tối thiểu hoá được cả hai loại chi phí này, nhưng đồng thời vẫn duy trì được khả năng sinh lợi ở mức tối đa. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt là công cụ hữu hiệu để đo lường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển, do đó để nghiên cứu mối quan hệ giữa hiệu quả quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi, bài nghiên cứu thiết lập mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi với chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, theo đó ba bộ phận cấu thành nên chu kỳ chuyển đổi tiền mặt là khoản phải thu, khoản phải trả và hàng tồn kho có thể được quản lý theo nhiều cách khác nhau để đạt được khả năng sinh lợi cao nhất. 9    2. CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Từ lâu, quản trị vốn luân chuyển đã được tiếp cận theo nhiều cách ở những bối cảnh khác nhau trong những nền kinh tế khác nhau. Một số nhà nghiên cứu nghiên cứu tác động của việc quản lý hàng tồn kho trong khi đó những tác giả khác nghiên cứu việc quản lý khoản phải trả như thế nào cho tốt nhất để tối đa hóa lợi nhuận. Và nhiều những nghiên cứu trước đây cũng chỉ ra rằng có một mối tương quan mạnh mẽ giữa quản trị vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi bằng thực nghiệm chứng minh ở nhiều quốc gia khác nhau, cụ thể như sau: Năm 1998 hai tác giả Shin và Soenen đã phân tích 58,985 công ty trong giai đoạn 1975-1994 và họ nhận ra có một mối tương quan nghịch mạnh mẽ giữa vòng quay tiền mặt và khả năng sinh lợi, nghĩa là rút ngắn thời gian hàng tồn kho, thu hẹp tín dụng khách hàng, kéo dài thời gian thanh toán cho nhà cung cấp sẽ làm tăng khả năng sinh lợi của công ty. Theo Wilner (2000), hầu hết các công ty đều mở rộng việc sử dụng quản trị tín dụng mặc dù chi phí của nó cao hơn và tỷ suất tín dụng nói chung vượt quá 18%. Bên cạnh đó ông cũng cho biết, chỉ trong năm 1993 các công ty Mỹ đã mở rộng quan hệ tín dụng cho khách hàng lên đến 1,5 ngàn tỷ đôla. Năm 2003, Similarly Deloof (2003) thống kê từ ngân hàng quốc gia Bỉ cho biết năm 1997 tài khoản phải trả chiếm 13% trong tổng số tài sản của họ trong khi tài khoản phải thu và tài khoản hàng tồn kho là 7% và 10%. Ông Sumer và Wilson (2000) có báo cáo ở nước Mỹ hơn 80% giao dịch kinh doanh mỗi ngày đều dựa trên quan hệ tín dụng. Năm 2003, Deloof nghiên cứu mối quan hệ giữa quản lý vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty trên một mẫu gồm 1009 công ty lớn phi tài chính ở Belgian trong giai đoạn từ 1992-1996. Tác giả sử dụng chỉ tiêu Thu nhập gộp từ hoạt động kinh doanh (Gross operating income) để đo lường khả năng sinh lợi, từ đó tìm kiếm mối quan hệ với Vòng quay chuyển đổi tiền mặt. Qua phân tích, tác giả cho thấy có mối quan hệ nghịch biến giữa khả năng sinh 10    lợi và vòng chu chuyển của tiền như khoản phải thu và hàng tồn kho. Ông đề nghị nhà quản lý có thể tăng lợi nhuận bằng cách giảm số ngày phải thu tiền khách hàng, giảm vòng quay hàng tồn kho. Ngoài ra nghiên cứu này cho thấy các công ty lớn tập trung vào quản lý tiền ngày càng nhiều hơn, với doanh thu bán hàng bằng tiền mặt ít hơn. Nhóm tác giả Pedro Juan Garcia – Teruel và Pedro Martinez-Solano đã tiến hành khảo sát 8.872 doanh nghiệp vừa và nhỏ ở Tây Ban Nha từ năm 1996 đến năm 2002. Mục tiêu nghiên cứu của các tác giả là nhằm cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của quản trị vốn luân chuyển lên khả năng sinh lợi của các công ty vừa và nhỏ trong mẫu nghiên cứu. Kết qủa nghiên cứu cho thấy các nhà quản lý có thể tạo ra giá trị cho công ty bằng cách giảm số ngày thu tiền khách hàng và giảm thời gian tồn kho hàng hóa. Bên cạnh đó, việc rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt cũng làm tăng khả năng sinh lợi của công ty. Quản trị vốn luân chuyển đặc biệt quan trọng trong trường hợp các công ty có qui mô vừa và nhỏ (công ty có ít hơn 250 lao động, doanh thu ít hơn 40 triệu bảng và vốn chủ sở hữu ít hơn 27 triệu bảng). Hầu hết tài sản của các công ty này nằm ở dạng tài sản luân chuyển. Tương tự, nợ ngắn hạn là một trong những nguồn tài trợ từ bên ngoài chủ yếu của công ty. Kết quả nghiên cứu cho thấy mối tương quan nghịch biến và có ý nghĩa thống kê giữa khả năng sinh lợi với số ngày phải thu và số ngày tồn kho. Tuy nhiên, nhóm tác giả không thể xác định số ngày phải trả cho người bán ảnh hưởng đến ROA của các công ty đã nghiên cứu như thế nào vì mối quan hệ này không có ý nghĩa thống kê khi kiểm soát những vấn đề nội sinh. Năm 2006 Lazaridis và Tryfonidis tiến hành nghiên cứu mối quan hệ giữa quản lý vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Athens, sử dụng một mẫu gồm 131 trong giai đoạn 20012004. Kết quả từ việc phân tích hồi quy và ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu chỉ ra rằng có một mối quan hệ nghịch biến và có ý nghĩa thống kê 11    giữa khả năng sinh lợi, được đo lường bởi lợi nhuận gộp từ hoạt động kinh doanh, và chu kỳ tiền mặt (được sử dụng để đo lường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển), kỳ chuyển đổi khoản phải thu, kỳ chuyển đổi hàng tồn kho. Qua chỉ tiêu khả năng sinh lợi cho thấy cách thức quản lý vốn luân chuyển của công ty, nếu công ty có khả năng sinh lợi thấp sẽ kéo dài hơn thời gian thanh toán các hóa đơn mua hàng để tận dụng nguồn vốn của nhà cung cấp và rút ngắn thời gian thu tiền của khách hàng. Bên cạnh đó mối quan hệ nghịch biến giữa kỳ chuyển đổi hàng tồn kho và khả năng sinh lợi cũng cho thấy trong trường hợp doanh thu sụt giảm đột ngột kèm theo sự quản trị hàng tồn kho yếu kém sẽ làm cho vốn bị ứ đọng. Từ kết quả này hai tác giả đề xuất rằng các nhà quản trị có thể tăng giá trị cho các cổ đông bằng cách quản lý chu kỳ chuyển đổi tiền mặt một cách hợp lý và duy trì mỗi thành phần (hàng tồn kho, phải thu khách hàng, phải trả người bán) ở một mức tối ưu. Năm 2007 Raheman và Nasr sử dụng một mẫu gồm 94 công ty Pakistan được niêm yết trên thị trường chứng khoán Karachi (Karachi Stock Exchange) trong khoảng thời gian 6 năm từ 1999 đến 2004 để nghiên cứu tác động của các biến trong quản trị vốn luân chuyển lên lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh. Bằng phương pháp chạy mô hình hồi quy tác giả đưa ra kết luận có một mối quan hệ nghịch biến giữa các biến đo lường hiệu quả quản trị vốn luân chuyển (thời gian thu tiền trung bình – average collection period, vòng quay hàng tồn kho – inventory turnover in days, vòng quay chuyển đổi tiền mặt – cash conversion period) và khả năng sinh lợi. Đồng thời họ cũng chỉ ra rằng giữa quy mô công ty và khả năng sinh lợi có một mối quan hệ đồng biến. Năm 2008 hai tác giả Singh và Pandey tiến hành khảo sát mối quan hệ giữa quản lý vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi của công ty Hindalco Industries Limited, một trong những công ty hàng đầu thế giới trong ngành công nghiệp nhôm và đồng, tiến hành nghiên cứu trong giai đoạn 1990 đến 2007. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng Hệ số thanh toán ngắn hạn (current ratio), Hệ số khả 12    năng thanh toán nhanh (Liquid ratio), Hệ số vòng quay các khoản phải thu (receivables turnover ratio), vốn luân chuyển (working capital) có ý nghĩa thống kê, tác động lên khả năng sinh lợi của công ty Hindalco Industries Limited. Trong năm 2009, Afza và Nazir nghiên cứu mối quan hệ giữa quản lý vốn luân chuyển và khả năng sinh lợi trên một mẫu gồm 204 công ty phi tài chính trên thị trường chứng khoán Karachi (KSE) trong thời kỳ từ 1995-2005. Kết quả hồi quy đã cho thấy mối quan hệ nghịch biến giữa khả năng sinh lợi và vòng chu chuyển của tiền mặt. 13    CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 1. PHƯƠNG PHÁP THU THẬP VÀ XỬ LÝ SỐ LIỆU Dựa trên các lý thuyết mối quan hệ giữa khả năng sinh lợi và hiệu quả quản lý vốn luân chuyển đã có trước đó, đề tài tiến hành kiểm tra xem liệu rằng mối quan hệ này tương quan như thế nào đối với thị trường Việt Nam đang trên đà tăng trưởng, khi mà các công ty xét về quy mô, trình độ quản lý vốn có một khoảng cách nhất định với thế giới. Nguồn dữ liệu sử dụng cho đề tài được lấy từ trang web của các công ty chứng khoán theo dạng dữ liệu dạng bảng được trích từ các báo cáo tài chính hàng năm của các công ty niêm yết. Cụ thể, dữ liệu bao gồm các chỉ tiêu tài chính sau: tổng tài sản, tài sản luân chuyển, hàng tồn kho, phải thu khách hàng, phải trả người bán, nợ ngắn hạn, nợ dài hạn, vốn chủ sở hữu, doanh thu, giá vốn hàng bán, lợi nhuận ròng và dòng tiền hoạt động. Dữ liệu thô này được sử dụng để tính toán thời gian thu tiền khách hàng, thời gian chuyển đổi hàng tồn kho, thời gian thanh toán cho người bán, chu kỳ chuyển đổi tiền mặt, tỉ lệ lợi nhuận hoạt động trên doanh thu, tỉ số thanh toán nhanh, tốc độ tăng trưởng doanh thu và quy mô công ty. Mẫu nghiên cứu bao gồm 284 công ty phi tài chính được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong khoảng thời gian từ năm 2008 đến năm 2011, như vậy tổng số quan sát là 1136 quan sát. Các công ty hoạt động trong lĩnh vực bảo hiểm, các dịch vụ tài chính, hoạt động kinh doanh bất động sản không nằm trong phạm vi nghiên cứu của đề tài đã được loại ra khỏi nguồn dữ liệu. Ngoài ra, các quan sát thiếu số liệu hoặc có giá trị dị biệt, không có tính đại diện cho tổng thể cũng được loại ra khỏi mẫu. Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp GMM (Generalized Method of Moments) phân tích mối quan hệ tương quan giữa khả năng sinh lợi và hiệu quả quản lý vốn luân chuyển. Đây là phương pháp được đánh giá là có hiệu quả và 14    tối ưu trong việc khắc phục các hiện tượng đa cộng tuyến và phương sai sai số thay đổi trong mô hình hồi quy hơn là các phương pháp truyền thống. Bài nghiên cứu sử dụng phần mềm Eview 6.0 chạy mô hình hồi quy ước lượng. 2. MÔ HÌNH HỒI QUY VÀ CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH Để phân tích tác động của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt và các thành phần của nó lên khả năng sinh lợi của công ty, bài nghiên cứu sử dụng tỉ số lợi nhuận hoạt động trên doanh thu (oisit) đại diện cho khả năng sinh lợi của công ty làm biến phụ thuộc, sau đó tiến hành hồi quy các biến độc lập bao gồm: Tỉ số lợi nhuận hoạt động trên doanh thu kỳ trước (oisit-1): đây là biến trễ của biến phụ thuộc (lagged dependent variable), được đưa vào mô hình như là một biến độc lập nhằm kiểm soát sự tự tương quan, đồng thời xem xét tác động của khả năng sinh lợi của kỳ trước đến hiệu quả hoạt động công ty trong kỳ tiếp theo. Kỳ thu tiền khách hàng của kỳ trước (rcpit-1): số ngày thu tiền trung bình từ khi bán hàng đến lúc thu tiền. Thời gian chuyển đổi hàng tồn kho của kỳ trước (icpit-1): thời gian trung bình cần để chuyển đổi nguyên vật liệu ra thành phẩm và sau đó bán hàng hoá này đi. Kỳ thanh toán cho nhà cung cấp của kỳ trước (dcpit-1): thời gian trung bình từ lúc mua hàng đến lúc trả nợ cho nhà cung cấp. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt kỳ trước (cccit-1): khoảng thời gian từ khi trả tiền mua nguyên vật liệu thô đến khi thu tiền bán thành phẩm. Tỉ số thanh toán nhanh (qrit): khả năng thanh toán ngay các khoản nợ ngắn hạn bằng việc chuyển hoá tài sản ngắn hạn thành tiền mà không cần phải bán đi hàng tồn kho. Ngoài ra, mô hình còn có các biến kiểm soát gồm: 15    Tốc độ tăng trưởng doanh thu (sgit): mức tăng trưởng doanh thu Tỉ số nợ trên tổng tài sản (tdeit): tỷ số đo lường năng lực sử dụng và quản lý nợ của doanh nghiệp. Mô hình hồi quy như sau: (oisit) = α + β1 oisit-1 + β2qrit + β3tdeit + β4sgit + β5rcpit-1 + β6icpit-1 + β7pdpit-1 + β8cccit-1 + ε Bảng tóm tắt các biến trong mô hình Loại biến Ký hiệu Tên Biến phụ ois it Tỉ số lợi nhuận hoạt động EBIT/ Doanh thu thuần thuộc trên doanh thu Biến độc oisit-1 Tỉ số lợi nhuận hoạt động EBIT kỳ trước/ Doanh lập trên doanh thu kỳ trước rcpit-1 thu thuần kỳ trước Kỳ thu tiền khách hàng Phải thu khách hàng/ của kỳ trước icpit-1 Cách tính Doanh thu thuần * 365 Thời gian chuyển đổi Hàng tồn kho/ Giá vốn hàng tồn kho của kỳ trước hàng bán * 365 pdpit-1 Kỳ thanh toán cho nhà Phải trả người bán/ Giá cung cấp của kỳ trước cccit-1 vốn hàng bán * 365 Chu kỳ chuyển đổi tiền rcpit-1 + icpit-1 - pdpit-1 mặt của kỳ trước qrit Tỉ số thanh toán nhanh (Tài sản luân chuyển – hàng tồn kho) / Nợ ngắn hạn Biến sgit-1 kiểm soát Tốc độ tăng trưởng doanh (Doanh thu năm n – thu Doanh thu năm n-1)/ Doanh thu năm n-1 tdeit Tỉ số nợ trên tổng tài sản 16    Việc lựa chọn các biến độc lập trong mô hình trong đó có biến oisit-1 (tỉ số lợi nhuận hoạt động trên doanh thu của kỳ trước) nhằm mục đích kiểm tra xem liệu kết quả hoạt động kinh doanh của công ty kỳ này có bị ảnh hưởng bởi kết quả hoạt động kỳ trước hay không. Tuy nhiên điều này đã dẫn tới hiện tượng đa cộng tuyến giữa các biến bởi các thành phần như doanh thu, phải thu khách hàng, phải trả người bán, hàng tồn kho có một mối quan hệ tương quan chặt chẽ, khi đó các biến rcp, icp, pdp, ccc sẽ đều cùng tác động tới biến độc lập ois. Biến độc lập ccc được tính toán dựa trên các biến rcp, icp, pdp theo công thức ccc= rcp + icp – pdp sẽ dẫn đến hiện tượng đa cộng tuyến hoàn hảo. Do đó không thể sử dụng phương pháp OLS mà phải sử dụng phương pháp GMM nhằm hiệu chỉnh vấn đề nội sinh của các biến độc lập, khắc phục các hiện tượng đa cộng tuyến và phương sai sai số thay đổi trong mô hình hồi quy. Nghiên cứu dựa trên giả thiết như sau: - Rút ngắn chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (ccc) sẽ làm tăng hiệu quả hoạt động của công ty, nghĩa là hệ số của ccc có ý nghĩa thống kê và mang dấu (-) - Rút ngắn kỳ thu tiền khách hàng (rcp) sẽ làm tăng hiệu quả hoạt động của công ty, nghĩa là hệ số của rcp có ý nghĩa thống kê và mang dấu (-) - Rút ngắn kỳ chuyển đổi hàng tồn kho (icp) sẽ làm tăng hiệu quả hoạt động của công ty, nghĩa là hệ số của Icp có ý nghĩa thống kê và mang dấu (-) - Kéo dài kỳ thanh toán cho nhà cung cấp (pdp) sẽ làm tăng hiệu quả hoạt động của công ty, nghĩa là hệ số của (pdp) có ý nghĩa thống kê và mang dấu (+) Trong điều kiện nền kinh tế Việt Nam đang phát triển, điều kiện thu thập dữ liệu khó khăn, tính minh bạch của các báo cáo tái chính chưa cao, bài nghiên cứu sử dụng mức ý nghĩa 5% làm mức ý nghĩa thống kê để chấp nhận hay bác bỏ ý nghĩa của các biến hồi quy. 17    CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Chương này trình bày những đặc điểm của mẫu nghiên cứu thông qua phần thống kê mô tả các biến trong mô hình, mối tương quan của từng cặp biến với nhau và cuối cùng là phân tích hồi quy để tìm ra mối quan hệ giữa quản trị vốn luân chuyển với khả năng sinh lời của công ty. 1. THỐNG KÊ MÔ TẢ Mẫu bao gồm 284 quan sát của các công ty niêm yết trong giai đoạn từ năm 2008 đến 2011 trên Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh (HOSE). Các giá trị trung bình, trung vị, độ lệch chuẩn, giá trị cực tiểu, cực đại của các biến như sau: Bảng I: Thống kê mô tả Biến ois rcp icp pdp ccc qr sg tde Giá trị trung bình 0.09 85.30 106.27 192.48 -0.91 1.06 0.25 0.56 Trung vị 0.06 60.70 76.46 147.95 -3.10 0.67 0.19 0.60 Độ lệch chuẩn 0.10 82.29 105.64 150.28 100.11 2.63 0.41 0.22 Giá trị lớn nhất 0.86 785.41 881.63 781.21 730.14 63.93 3.80 1.13 Giá trị nhỏ nhất -0.02 1.30 0.11 2.21 -480.23 -15.55 -0.84 0.01 Tỷ số lợi nhuận hoạt động trên doanh thu kỳ trước có giá trị trung bình là 9%, trung vị là 6%, độ lệch chuẩn 10%. Như vậy khả năng sinh lời trung bình của các công ty Việt Nam là 9%, hơn một nửa trong số đó có tỷ số sinh lời trên 6% và chênh lệch giữa các công ty không quá lớn, khoảng 10%. Kỳ thu tiền khách hàng (rcp) có giá trị trung bình là 85 ngày, trung vị là 61 ngày và độ lệch chuẩn là 82 ngày, nghĩa là các công ty Việt Nam cho khách hàng thời gian trả nợ trung bình là khoảng ba tháng, trong số đó hơn một nửa 18    các công ty có chính sách công nợ kéo dài khoảng hai tháng. Đây là khoảng thời gian tương đối hợp lý khi mà các công ty Việt Nam còn đang thiếu vốn và cần có một chính sách tín dụng nới lỏng. Tương tự, kỳ thanh toán cho người bán (pdp) có giá trị trung bình là 192 ngày, trung vị là 148 ngày và độ lệch chuẩn là 150 ngày. Đồng thời với thời gian thu nợ kéo dài, thời gian trả nợ trung bình cho nhà cung cấp của các công ty Việt Nam khoảng 192 ngày, một thời gian tương đối dài. Qua hai biến này cho thấy cả thời gian thu tiền và thời gian thanh toán là tương đối dài, chứng tỏ tín dụng thương mại ngày càng phổ biến tại Việt Nam. Kỳ chuyển đổi hàng tồn kho (icp) có giá trị trung bình là 106 ngày, trung vị là 76 ngày và độ lệch chuẩn là 106 ngày. Thời gian tồn kho hàng hoá ở Việt Nam kéo dài hơn ba tháng, đó là một khoảng thời gian tương đối dài. Các công ty Việt Nam cần phải có một chiến lược tồn kho hợp lý để vừa giảm được chi phí vừa đảm bảo nhu cầu khách hàng. Chu kỳ chuyển đổi tiền mặt (ccc) có giá trị trung bình -0.91 ngày, trung vị là -3 ngày và độ lệch chuẩn là 100 ngày. Chu kỳ chuyển đổi hàng tồn kho (ccc) là thời gian từ lúc trả tiền mua nguyên vật liệu thô đến khi thu tiền bán thành phẩm, tuy nhiên chu kỳ này tại Việt Nam lại mang số âm. Điều này hàm ý rằng các công ty Việt Nam đang cố gắng bán hàng hoá và thu tiền khách hàng trước khi họ thanh toán cho việc mua hàng hoá đó từ nhà cung cấp, hay nói cách khác họ đang chiếm dụng vốn của nhà cung cấp. Điều này cũng thể hiện rõ ở hai chỉ tiêu kỳ thu tiền khách hàng khá ngắn (85 ngày) so với kỳ thanh toán cho nhà cung cấp (192 ngày). 2. MA TRẬN TƯƠNG QUAN Ma trận tương quan được dùng để khảo sát tương quan giữa các biến, được thực hiện bằng cách thiết lập ma trận hệ số tương quan và xem xét hệ số tương quan cặp giữa các biến độc lập và biến kiểm soát, tìm ra những cặp biến có hệ