Tài liệu Luận văn thạc sĩ hội nhập tài chính trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ------------------------ NGUYỄN THỊ NGỌC HÂN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TRONG MỐI QUAN HỆ VỚI BỘ BA BẤT KHẢ THI Chuyên ngành : Kinh tế tài chính – Ngân hàng Mã số : 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC GS. TS. TRẦN NGỌC THƠ TP. HỒ CHÍ MINH, NĂM 2012 LỜI CẢM ƠN Tác giả xin chân thành cảm ơn Trường Đại Học Kinh Tế Tp. Hồ Chí Minh, Phòng Đào Tạo Sau Đại Học đã trang bị kiến thức, phương pháp học tập, nghiên cứu trong suốt khóa học. Xin chân thành cảm ơn Thầy hướng dẫn GS. TS Trần Ngọc Thơ đã tận tình hướng dẫn và giúp đỡ tác giả hoàn thành luận văn. Cuối cùng, tôi xin gửi lời cảm ơn tới gia đình, bàn bè và đồng nghiệp đã động viên và giúp đỡ tôi hoàn thành Khóa học và Luận văn tốt nghiệp. LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu, kết quả nêu trong luận văn là trung thực và chưa từng được ai công bố trong bất kỳ công trình nào khác. MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cảm ơn Lời cam đoan Mục lục Danh mục các từ viết tắt Danh mục các bảng Danh mục các biểu đồ Trang Phần mở đầu ......................................................................................................... 1 Chương 1: Những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về hội nhập tài chính trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi ............................................................ 5 1.1 Tổng quan ........................................................................................................ 5 1.1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi ........................................................................ 5 1.1.2 Những công cụ đo lường chỉ tiêu bộ ba bất khả thi .................................. 6 1.1.3 Dự trữ ngoại hối và mức độ hội nhập tài chính ........................................ 8 1.2 Xu hướng hội nhập tài chính của các nhóm quốc gia .................................... 9 1.3 Sự thay đổi cấu trúc bộ ba bất khả thi ............................................................ 12 1.4 Tác động của lựa chọn chính sách bộ ba bất khả thi đến nền kinh tế vĩ mô ... 13 1.4.1 Tương tác giữa mẫu hình bộ ba bất khả thi và phát triển tài chính ......... 14 1.4.2 Ảnh hưởng của các nguồn tài trợ bên ngoài ............................................. 15 1.4.3 Kết quả về biến động đầu tư và biến động tỷ giá hối đoái thực................ 16 1.5 Lợi ích từ tự do hóa tài khoản vốn .................................................................. 19 1.6 Tác động tiêu cực của tự do hóa tài khoản vốn .............................................. 21 Kết luận chương 1 ................................................................................................. 23 Chương 2: Kết quả phân tích thực nghiệm và thực trạng tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam ..................................................................................................... 24 2.1 Tổng quan về nền kinh tế Việt Nam ............................................................... 24 2.1.1 Tăng trưởng kinh tế ................................................................................... 24 2.1.2 Đầu tư trực tiếp nước ngoài ...................................................................... 24 2.1.3 Xuất nhập khẩu ......................................................................................... 25 2.1.4 Cán cân thanh toán .................................................................................... 25 2.1.5 Tỷ giá......................................................................................................... 26 2.1.6 Lãi suất ...................................................................................................... 27 2.1.7 Lạm phát .................................................................................................... 28 2.2 Kết quả tính toán các chỉ số bộ ba bất khả thi tại Việt Nam ........................... 29 2.2.1 Chỉ số độc lập tiền tệ MI ........................................................................... 29 2.2.2 Chỉ số ổn định tỷ giá ERS ......................................................................... 33 2.2.3 Hội nhập/ Mở cửa tài chính KAOPEN ..................................................... 37 2.2.4 Tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế ................ 38 2.2.5 Tương quan giữa các chỉ số bộ ba bất khả thi .............................................. 39 2.3 Kinh nghiệm quốc tế về tự do hóa tài khoản vốn .............................................. 42 2.3.1 Kinh nghiệm từ tổ chức hợp tác và phát triển kinh tế (OECD) ................ 42 2.3.2 Kinh nghiệm từ Ngân hàng phát triển Châu Á (ADB) ............................. 42 2.3.3 Kinh nghiệm từ quỹ tiền tệ quốc tế (IMF) ................................................ 43 2.4 Thực tế Việt Nam khi tự do hóa tài khoản vốn .................................................. 43 2.4.1 Hiệu quả sử dụng vốn đầu tư .................................................................... 44 2.4.2 Tình hình đầu tư trực tiếp, đầu tư gián tiếp vào Việt Nam ........................... 45 2.4.3 Tình hình vay nợ nước ngoài ...................................................................... 49 2.4.4 Tình hình tiết kiệm và đầu tư ...................................................................... 50 Kết luận chương 2 ................................................................................................... 52 Chương 3: Gợi ý chính sách cho tiến trình hội nhập tài chính ở Việt Nam trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi ............................................................ 53 3.1 Tiến trình tự do hóa tài khoản vốn .................................................................. 53 3.1.1 Định hướng chính sách kinh tế vĩ mô ........................................................ 53 3.1.2 Những điều kiện tiên quyết khi thực hiện tự do hóa tài khoản vốn .......... 55 3.2 Giải pháp thúc đẩy tự do hóa tài chính và hoàn thiện hệ thống ngân hàng .... 56 3.3 Chính sách tỷ giá trong thời gian tới ............................................................... 59 3.4 Điều hành chính sách tiền tệ trong bối cảnh tự do hóa từng bước các giao dịch vốn .................................................................................................................. 62 Kết luận chương 3 ................................................................................................... 66 Kết luận.................................................................................................................. 67 Tài liệu tham khảo DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Tiếng Anh Tiếng Việt Ngân hàng Phát triển Châu Á ADB Asian Development Bank ASEAN Association of Southeast Asia Nations CPI Consumer Price Index Chỉ số giá tiêu dùng EMG Emerging Asian Economies Nền kinh tế mới nổi Châu Á ERS Exchange Rate Stability Chỉ số ổn định tỷ giá hối đoái FDI Foreign Direct Investment Đầu tư trực tiếp nước ngoài FED Federal Reserve System Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ GDP Gross Domestic Product Tổng sản phẩm quốc nội ICOR Incremental Capital Output Rate Hiệu quả sử dụng vốn đầu tư IDC Industrialized Countries Các quốc gia công nghiệp IMF International Monetary Fund Quỹ tiền tệ Quốc tế IR International Reserves Dự trữ ngoại hối KAOPEN Financial Openness/Intergration Chỉ số mở của tài chính MI Monetary Independence Chỉ số độc lập tiền tệ Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á NHNN Ngân hàng Nhà Nước NHTM Ngân hàng Thương Mại NHTW Ngân hàng Trung Ương TCTD Tổ chức Tín dụng TDS Total debt service Tổng chi trả lãi TGHĐ Tỷ giá hối đoái TTCK Thị trường chứng khoán TTTC Thị trường tài chính DANH MỤC CÁC BẢNG STT Nội Dung Trang 1 Bảng 1.1: Tổng hợp kết quả kiểm tra những điểm thay đổi .............................. 12 2 Bảng 1.2: Chính sách kết hợp và tác động đến biến động đầu tư (var(i)) và tỷ giá hối đoái thực (var(q)) ................................................................................ 18 3 Bảng 2.1: Cán cân thanh toán giai đoạn 2008-2010.......................................... 26 4 Bảng 2.2: Chỉ số độc lập tiền tệ (MI) của Việt Nam từ 1998-2010 ................... 30 5 Bảng 2.3: Chỉ số ổn định tỷ giá (ERS) của Việt Nam từ 1998-2010 ................. 33 6 Bảng 2.4: Chỉ số hội nhập/ mở cửa tài chính từ 1998-2010.. ............................ 37 7 Bảng 2.5: Kết quả phân tích tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế.. ........................................................................................................... 38 8 Bảng 2.6: Kết quả phân tích mô hình mối tương quan giữa các chỉ số bộ ba bất khả thi tại Việt Nam giai đoạn 1998-2010 ................................................. 39 DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ STT Nội Dung Trang 1 Biểu đồ 1.1: Tam giác bộ ba bất khả thi .......................................................... 5 2 Biểu đồ 1.2: “Đồ thị kim cương” sự biến đổi của bộ ba bất khả thi và dự trữ ngoại hối ở các nhóm quốc gia khác nhau.................................................. 11 3 Biểu đồ 2.1: Biến động chỉ số độc lập tiền tệ giai đoạn 1998 – 2010 ............... 30 4 Biểu đồ 2.2: Lãi suất Việt Nam – Mỹ giai đoạn 2000 – 2010 .......................... 32 5 Biểu đồ 2.3: Biến động chỉ số ổn định tỷ giá giai đoạn 1998-2010 .................. 34 6 Biểu đồ 2.4: Biến động chỉ số hội nhập/ mở cửa tài chính từ 1998-2010 ......... 37 7 Biểu đồ 2.5: Các chỉ số bộ ba bất khả thi Việt Nam theo từng giai đoạn ......... 40 8 Biểu đồ 2.6: Hệ số ICOR của Việt Nam và một số quốc gia Châu Á ............... 45 9 Biểu đồ 2.7: Đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) giai đoạn 1998-2010 .............. 46 10 Biểu đồ 2.8: Dư nợ nước ngoài của Chính phủ và được Chính phủ bảo lãnh ... 49 -1- PHẦN MỞ ĐẦU Lý do chọn đề tài Trong điều kiện hội nhập quốc tế như hiện nay và khi Việt Nam đã là thành viên của WTO, đòi hỏi các chính sách quản lý vĩ mô của Việt Nam một mặt phải thực hiện được những chiến lược phát triển kinh tế tuân thủ theo các cam kết quốc tế, mặt khác phải linh hoạt trong ngắn hạn để ứng phó kịp thời với những tác động không lường của môi trường kinh tế trong nước và quốc tế. Hội nhập tài chính có thể khuyến khích sự phát triển kinh tế. Tự do hóa tài khoản vốn mang lại cho các quốc gia đang phát triển là dòng vốn vào làm thõa mãn cơn khát vốn cho các dự án đầu tư, hỗ trợ thương mại dài hạn và kích thích thị trường tài chính phát triển mạnh mẽ… từ đó kích thích tăng trưởng kinh tế ở các quốc gia này. Mở cửa thị trường tài chính có thể dẫn đến tăng trưởng kinh tế. Ngoài ra, các nền kinh tế tiếp cận tốt hơn với thị trường vốn quốc tế phải có nội lực ổn định hơn thông qua việc chia sẽ rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư. Tuy nhiên, tự do hóa tài khoản vốn có nhiều mặt lợi nhưng cũng có không ít những mặt trái như là nguyên nhân dẫn đến đỗ vỡ, khủng hoảng tài chính. Vì vậy, tùy vào điều kiện của mỗi nước mà lựa chọn cho mình một lộ trình tự do hóa tài khoản vốn cho phù hợp nhằm tối đa hóa lợi ích và giảm thiểu rủi ro ở mức thấp nhất. Và mở cửa hội nhập tài chính ở mức độ nào còn tùy thuộc vào các chính sách phối hợp với nó theo lý thuyết bộ ba bất khả thi để đạt được hiệu quả kinh tế vĩ mô cao nhất. Cùng với quá trình phát triển nền kinh tế thị trường và hội nhập sâu vào thị trường thế giới, xu hướng tự do hóa tài khoản vốn đang và sẽ diễn ra với cường độ ngày càng mạnh ở Việt Nam. Như vậy, quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam diễn ra như thế nào? -2- Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu chủ yếu là quá trình hội nhập tài chính (tự do hóa tài khoản vốn) ở Việt Nam trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi. Phạm vi nghiên cứu: chủ yếu nghiên cứu các chỉ số của bộ ba bất khả thi, hội nhập tài chính trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi, thực trạng tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam nhằm đề xuất một số giải pháp gợi ý cho quá trình tự do hóa tài khoản vốn của Việt Nam. Phương pháp nghiên cứu Bằng phương pháp nghiên cứu lý luận và kinh nghiệm quốc tế kết hợp với việc tìm hiểu thực tiễn về tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam trong những năm qua. Thu thập thông tin từ sách, báo, internet và các tổ chức liên quan đến lĩnh vực cần nghiên cứu trong đề tài. Tập hợp, thu thập và xử lý tài liệu, kết hợp với kiến thức đã học và thực tiễn để thực hiện nội dung đề tài. Ngoài ra, các phương pháp và kỹ thuật sau đây cũng được sử dụng để đưa ra các kết luận cũng như các giải pháp cho đề tài: phương pháp phân tích, phương pháp so sánh, phương pháp dự báo và phân tích dữ liệu (eview)… Kết cấu của đề tài Đề tài, ngoài phần mở đầu và kết luận, bao gồm 3 chương chính: Chương 1: Những nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về hội nhập tài chính trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi. Chương 2: Kết quả phân tích thực nghiệm và thực trạng tự do hóa tài khoản vốn ở Việt Nam Chương 3: Gợi ý chính sách cho tiến trình hội nhập tài chính ở Việt Nam trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi. -3- Tóm lược Trong bất kỳ nền kinh tế nào, các nhà hoạch định chính sách đều phải đối đầu với khó khăn trong việc lựa chọn hai trong ba chính sách bộ ba bất khả thi: độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá hối đoái và hội nhập tài chính. Tự do hóa tài khoản vốn có nhiều lợi ích nhưng cũng không ít những ảnh hưởng tiêu cực như là nguyên nhân dẫn đến đỗ vỡ, khủng hoảng tài chính. Vậy một quốc gia sẽ lựa chọn hội nhập tài chính như thế nào trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi. Xét về góc độ hội nhập dòng vốn thì tự do hóa dòng vốn là một yêu cầu quan trọng và bắt buộc khi chúng ta mở cửa thị trường tài chính để nền kinh tế Việt Nam hội nhập với nền kinh tế thế giới. Để vừa đảm bảo tự do hóa dòng vốn thực hiện đúng cam kết với thế giới trong bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế, vừa tận dụng tối ưu các nguồn vốn để các khu vực kinh tế phát huy tối đa tiềm năng của mình, nhưng vẫn đảm bảo an ninh tài chính quốc gia được ổn định, vững mạnh. Do đó “Hội nhập tài chính của Việt Nam trong mối quan hệ với bộ ba bất khả thi” là vấn đề cấp thiết cần quan tâm. Từ khóa: Bộ ba bất khả thi, dự trữ ngoại hối, chế độ tỷ giá, hội nhập tài chính, lãi suất, tự do hóa tài khoản vốn, mở cửa thị trường. -4- Dẫn nhập Việc nghiên cứu về hội nhập tài chính với bộ ba bất khả thi đã là đề tài được rất nhiều học giả nghiên cứu. Đầu tiên, lý thuyết cơ bản về bộ ba bất khả thi được Robert Mundell–Marcus Fleming phát triển từ những năm 1960. Sau đó, Aizenman, Chinn và Ito (2008) đã phát triển các chỉ số bộ ba bất khả thi để đo lường mức độ đạt được của mỗi mục tiêu. Lựa chọn những chính sách như thế nào trên cơ sở lý thuyết bộ ba bất khả thi tác động đến các chính sách vĩ mô chẳng hạn như sự biến động sản lượng, đầu tư, lạm phát và tỷ lệ lạm phát trung hạn của các nền kinh tế đang phát triển và các chính sách này có thể thay đổi tùy thuộc vào mức độ mở cửa của nền kinh tế. Và sau đó, Aizenman, Chinn và Ito trong các nghiên cứu của mình đã đưa ra các công thức cho việc tính các chỉ số của bộ ba bất khả thi. Trong quá trình phát triển theo thời gian, đã có rất nhiều những tiến bộ trong nghiên cứu kinh tế học định lượng. Xem xét cơ cấu các chính sách kinh tế vĩ mô trên cơ sở lý thuyết trung tâm trong tài chính quốc tế, lý thuyết bộ ba bất khả thi (the Impossible Trinity hoặc the Trilemma). Nghiên cứu tìm hiểu những chính sách dựa trên lý thuyết bộ ba bất khả thi ảnh hưởng đến những kết quả của chính sách kinh tế vĩ mô ở các nước thị trường mới nổi Châu Á, điển hình là Việt Nam. Các biến trong mô hình gồm chỉ số độc lập tiền tệ, lãi suất, tỷ giá, tốc độ tăng trưởng GDP của Việt Nam, FDI, chỉ số mở cửa thị trường…Dữ liệu sử dụng trong luận văn được thu thập từ nguồn dữ liệu hàng năm của Tổng cục thống kê, International financial statistics và Direction of trade statistics của IMF từ 1998-2010. -5- CHƯƠNG 1 NHỮNG NGHIÊN CỨU LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM VỀ HỘI NHẬP TÀI CHÍNH TRONG MỐI QUAN HỆ VỚI BỘ BA BẤT KHẢ THI 1.1 Tổng quan 1.1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi Bằng cách giả định chu chuyển vốn là hoàn hảo Mundell – Fleming (1963) đã chỉ ra rằng chính sách tài khóa phát huy hiệu quả cao trong cơ chế tỷ giá cố định và chính sách tiền tệ có tác dụng mạnh dưới chế độ tỷ giá thả nổi. Đóng góp cơ bản của Mundell – Fleming là lý thuyết bộ ba bất khả thi. Lý thuyết này thể hiện rằng: Một quốc gia không thể đồng thời đạt được ba mục tiêu tỷ giá cố định, hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ. Biểu đồ 1.1: Tam giác bộ ba bất khả thi Nguồn: Aizenman, Chinn và Ito (2008) Độc lập tiền tệ mạnh hơn có thể cho phép các nhà hoạch định chính sách ổn định nền kinh tế thông qua chính sách tiền tệ mà không chịu sự quản lý kinh tế vĩ mô của các nền kinh tế khác, do đó khả năng dẫn đến tăng trưởng kinh tế ổn định và bền vững. Tỷ giá hối đoái cố định có thể mang lại ổn định giá cả bằng cách cung ứng neo tỷ giá, và phí bảo hiểm rủi ro thấp hơn bởi sự không chắc chắn giảm nhẹ, từ -6- đó thúc đẩy đầu tư và thương mại quốc tế. Ngoài ra, tại thời điểm một cuộc khủng hoảng kinh tế duy trì một tỷ giá hối đoái cố định có thể làm tăng độ tín nhiệm của các nhà hoạch định chính sách. Tự do hóa tài chính có lẽ là chính sách gây tranh cãi và tranh luận nóng bỏng nhất trong số các lựa chọn của ba chính sách bộ ba bất khả thi. Một mặt mở cửa thị trường tài chính có thể dẫn đến tăng trưởng kinh tế. Ngoài ra, các nền kinh tế tiếp cận tốt hơn với thị trường vốn quốc tế phải có nội lực ổn định hơn thông qua việc chia sẻ rủi ro và đa dạng hóa danh mục đầu tư. Mặt khác, tự do hóa tài chính thường được đổ lỗi cho sự bất ổn kinh tế, đặc biệt là trong hai thập kỷ qua, bao gồm cả các cuộc khủng hoảng hiện tại. Mở cửa tài chính có thể phơi bày các nền kinh tế có dòng vốn chảy vào không ổn định dẫn đến dừng đột ngột lại hoặc đảo chiều của dòng vốn, do đó làm cho nền kinh tế dễ bị tổn thương với các chu kỳ tăng trưởng – suy thoái (Kaminsky và Schmukler, 2002). Thực tế các nền kinh tế đã thay đổi các kết hợp như là một phản ứng đối với cuộc khủng hoảng hoặc các sự kiện kinh tế lớn để ngụ ý rằng mỗi một lựa chọn trong ba chính sách là một túi hỗn hợp cả điểm xấu và tốt (là con dao hai lưỡi) để quản lý tình hình kinh tế vĩ mô. Có ba cách để kết hợp hai trong ba chính sách (ba đỉnh của tam giác tại biểu đồ 1.1), tác dụng của mỗi sự lựa chọn chính sách có thể khác nhau tùy thuộc vào sự lựa chọn chính sách khác kết hợp với nó. 1.1.2 Những công cụ đo lường chỉ tiêu bộ ba bất khả thi Một thông điệp chính của lý thuyết bộ ba bất khả thi là sự khan hiếm công cụ, các nhà hoạch định chính sách phải đối mặt với một sự đánh đổi. Tuy nhiên, tính phù hợp của sự đánh đổi giữa ba biến số trong bộ ba chưa được kiểm chứng đúng đắn. Trong bài nghiên cứu của nhóm tác giả Aizenman, Chinn, Ito (2008) đã khắc phục sự thiếu sót này bằng việc đưa ra một số các tiêu chuẩn đo lường chính sách. Độc lập tiền tệ (MI) được đo lường bằng hàm đảo nghịch của mức tương quan hằng năm của lãi suất hàng tháng giữa quốc gia sở tại và quốc gia cơ sở. -7- corr(ii, ij) - (-1) MI = 11 - (- 1) Trong đó: i: quốc gia sở tại, j : quốc gia cơ sở. Giá trị MI tối đa, tối thiểu tương ứng là 1 và 0. Giá trị này càng cao có nghĩa là chính sách tiền tệ càng độc lập. Ổn định tỷ giá (ERS) tính toán dựa trên độ lệch chuẩn hằng năm của tỷ giá hàng tháng giữa quốc gia sở tại và quốc gia cơ sở. 0.01 ERS = 0.01 + stdev (∆(log(exch – rate)) ERS cho kết quả càng cao thì biểu thị mức độ ổn định của tỷ giá và ngược lại. Hội nhập/ mở cửa tài chính (KAOPEN) Không cần hỏi, thật sự là khó khăn để đo lường mức độ của việc kiểm soát tài khoản vốn. Mặc dù nhiều các công cụ đo lường hiện nay mô tả mức độ và cường độ của việc kiểm soát tài khoản vốn, các công cụ đo lường như vậy đã thất bại trong việc phản ánh đầy đủ sự phức tạp của việc kiểm soát vốn của thế giới thực. Tuy nhiên, để đo lường độ mở tài chính, chúng ta sử dụng chỉ số độ mở tài khoản, hay KAOPEN, được phát triển bởi Chin và Ito (2006, 2008). KAOPEN được dựa trên thông tin có liên quan đến những hạn chế trong báo cáo hằng năm về cơ chế tỉ giá và hạn chế ngoại hối của IMF (AREAER). Đặc biệt, KAOPEN là thành phần cơ bản chính được tiêu chuẩn hóa đầu tiên của các biến số, KAOPEN cho biết sự hiện diện của đa tỷ giá, những hạn chế các giao dịch tài khoản vãng lai, những hạn chế các giao dịch tài khoản vốn, và yêu cầu của việc từ bỏ nguồn thu xuất khẩu. Khi KAOPEN dựa vào những hạn chế được báo cáo, nó tất yếu là chỉ số chính thức của mở cửa tài khoản vốn tương phản với những chỉ tiêu thực tế nhưng không chính thức như là trong Lane and Milesi-Ferretti ( 2006). Việc lựa chọn chỉ số chính thức của mở cửa tài khoản vốn được thực hiện bởi việc nhận ra mục tiêu chính sách của -8- quốc gia; những chỉ tiêu thực tế nhưng không chính thức kết hợp cả những cú sốc vĩ mô cũng như là những quyết định chính sách đối với kiểm soát vốn. Chỉ số Chin-Ito (KAOPEN) được tiêu chuẩn hóa trong khoảng biến thiên giữa 0 và 1. Giá trị càng cao của chỉ số này cho thấy quốc gia mở cửa hơn với những giao dịch vốn xuyên quốc gia. Kết quả nghiên cứu đã chứng minh được rằng tổng tỷ trọng của ba chỉ số trong bộ ba bất khả thi là một hằng số. Do vậy, các quốc gia không thể nào đạt được cùng lúc ba mục tiêu chính sách vĩ mô, sự thay đổi của một nhân tố sẽ dẫn đến thay đổi ngược chiều trong trung bình có tỷ trọng của hai nhân tố còn lại. Tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế Để phân tích tác động của tự do hóa tài khoản vốn đến tăng trưởng kinh tế của Việt Nam, tác giả sử dụng mô hình sau: REAL_GDPt = α + β1FDIt + β2OPENt + β3GEt + εt Trong đó: REAL_GDP: Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế của Việt Nam FDI: Luồng vốn FDI giải ngân từ các nhà đầu tư nước ngoài OPEN: Mức độ mở cửa nền kinh tế, là tỷ lệ của tổng xuất khẩu và nhập khẩu GE: Chi tiêu chính phủ ε : Độ nhiễu 1.1.3 Dự trữ ngoại hối và mức độ hội nhập tài chính Quá trình toàn cầu hóa tài chính là bằng chứng cho thấy mức độ hội nhập tài khoản vốn của các quốc gia ngày càng gia tăng. Trong khi, lý thuyết cổ điển của bộ ba bất khả thi không thể hiện vai trò của dự trữ ngoại hối thì xu hướng gần đây đã thể hiện một mối quan hệ chặt chẽ giữa dự trữ ngoại hối và sự thay đổi trong mẫu hình bộ ba bất khả thi ở các nước đang phát triển. -9- Các tài liệu gần đây tập trung vào các hiệu ứng tiêu cực của quá trình hội nhập tài chính ngày càng sâu sắc ở các quốc gia đang phát triển, đó là sự gia tăng dòng vốn ngắn hạn và không ổn định, dòng vốn dễ dàng đảo chiều và rút ra khỏi các quốc gia này một cách đột ngột (theo Calvo 1998). Những bằng chứng thực nghiệm thể hiện rằng dự trữ ngoại hối có thể làm giảm cả nguy cơ dòng vốn chuyển hướng bất ngờ cũng như làm giảm mức độ nghiêm trọng của các cú sốc về sản lượng trong khi dòng vốn đảo chiều. Aizenman và Lee (2007) đã liên kết yếu tố dự trữ ngoại hối và mức độ hội nhập tài chính của các quốc gia đang phát triển và tìm ra bằng chứng cho thấy rằng dự trữ ngoại hối có thể chống lại khả năng xảy ra các sự kiện dừng đột ngột của dòng vốn. Bằng các phân tích thực nghiệm nhằm tìm ra các nhân tốt quyết định đến sự thay đổi trong dự trữ ngoại hối của hơn 100 quốc gia trong suốt thời kỳ 19752004, Chueng và Ito (2007) thấy rằng mở cửa thương mại là nhân tố duy nhất đáng giá trong hầu hết các nhân tố kỷ thuật được xem xét, tuy nhiên khả năng giải thích của nó lại giảm dần theo thời gian. Ngược lại, khả năng giải thích của các nhân tố tài chính lại tăng dần. Tầm quan trọng của hội nhập tài chính ngày càng tăng và dần trở thành một nhân tố quyết định đến kho dự trữ ngoại hối của các quốc gia. Điều này cho thấy mối liên hệ giữa sự thay đổi trong mẫu hình của bộ ba bất khả thi và độ lớn của dự trữ ngoại hối. Obstfeld cùng đồng sự (2008) tìm ra rằng độ lớn của các khoản nợ trong nước có thể chuyển đổi thành ngoại tệ (M2), độ mở cửa tài chính, khả năng tiếp cận ngoại tệ thông qua các thị trường nợ và chính sách tỷ giá hối đoái là tất cả các chỉ báo quan trọng của dự trữ ngoại hối toàn cầu. Aizenman, Chinn và Ito (2008) đã bắt đầu xây dựng theo cách đơn giản và trực quan để tổng hợp những xu hướng này thông qua mô hình “Đồ thị kim cương” (“Diamond chart”). Xây dựng cho mỗi quốc gia một vector bao gồm bộ ba bất khả thi và dự trữ ngoại hối để đo lường mức độ độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, dự trữ - 10 - ngoại tệ và hội nhập tài chính. Những tiêu chuẩn này giao động từ 0 đến 1. Mẫu hình mà mỗi quốc gia đạt được trong một khoảng thời gian được thể hiện bằng biểu đồ kim cương tổng quát với 4 đỉnh tượng trưng cho ba cạnh bộ ba bất khả thi và đỉnh còn lại là dự trữ ngoại hối IR/GDP. Kể từ cuộc khủng hoảng châu Á 1997-1998, các nền kinh tế đang phát triển, đặc biệt là ở Đông Á và Trung Đông có sự gia tăng nhanh chóng lượng dự trữ ngoại tệ. Trung Quốc là quốc gia nắm giữ dự trữ ngoại tệ lớn nhất thế giới, hiện đang nắm giữ khoảng 2 nghìn tỷ USD, chiếm 30% của tổng số thế giới. Tính đến đầu năm 2009, mười quốc gia có lượng dự trữ ngoại tệ hàng đầu là tất cả các nền kinh tế đang phát triển. Kết quả nghiên cứu giúp giải thích được sự gia tăng đột biến của dự trữ ngoại hối, đó được cho là một trong những nguyên nhân của cuộc khủng hoảng tài chính hiện nay. Một lý do khiến cho các quốc gia gia tăng dự trữ ngoại hối là để điều hòa bộ ba bất khả thi; gia tăng dự trữ ngoại hối vừa giúp tăng mức độ ổn định tỷ giá vừa gia tăng trung bình tỷ trọng của hai yếu tố còn lại thông qua các can thiệp ngoại hối chủ động. Nghiên cứu chỉ ra rằng việc gia tăng dự trữ ngoại hối lên mức từ 21- 25% trên GDP có thể giảm biến động sản lượng hoặc ngược lại có thể giữ tỷ giá hối đoái ổn định. 1.2 Xu hướng hội nhập tài chính của các nhóm quốc gia Các quốc gia quốc gia công nghiệp đã đi theo hướng tự do hóa tài chính nhiều hơn trong suốt thời kỳ, trong khi mức độ độc lập tiền tệ theo xu hướng giảm, đặc biệt là sau đầu thập niên 90. Các quốc gia công nghiệp hóa cũng ổn định tỷ giá hối đoái, nhưng chủ yếu có được do các quốc gia sử dụng đồng euro. Khi các quốc gia sử dụng đồng euro bị loại đi, những quốc gia còn lại dường như không mất đi sự độc lập tiền tệ. Các quốc gia này đã hạ thấp quỹ dự trữ ngoại hối. - 11 - Biểu đồ 1.2: “Đồ thị kim cương” sự biến đổi của bộ ba bất khả thi và dự trữ ngoại hối ở các nhóm quốc gia khác nhau Nguồn: Aizenman, Chinn và Ito (2010) Trong khi các quốc gia thị trường mới nổi (EMG) lựa chọn mở cửa tài chính rộng rãi thì ngược lại quốc gia đang phát triển không phải các thị trường mới nổi (Non-EMG) không theo đuổi mục tiêu này. Cho đến những năm 2000, các nước EMG đã thể hiện một sự khác biệt hoàn toàn so với các nhóm quốc gia khác khi tiến tới một sự cân bằng trong ba mục tiêu chính sách vĩ mô cùng với sự gia tăng đáng kể dự trữ ngoại hối. Các quốc gia EMG dịch chuyển theo hướng có tỷ giá tương đối linh hoạt so với các quốc gia Non-EMG, với tỷ lệ IR/GDP cao hơn, hội nhập tài chính sâu hơn và chính sách tiền tệ kém độc lập hơn. Nói cách khác EMG có xu hướng đưa các giá trị của cả ba chỉ số bộ ba bất khả thi về mức trung bình. Ngược lại, Non-EMG, về tổng quan không thể hiện xu hướng này. Các quốc gia trong cả hai nhóm này đều có sự suy giảm về mức độ ổn định tỷ giá từ đầu những năm 1970 đến đầu những năm 1990, và tăng trở