Tài liệu Luận văn thạc sĩ chính sách vô hiệu hóa, chính sách tiền tệ và hội nhập tài chính quốc tế ở việt nam

O TRƯỜN V OT O HỌ K NH TẾ TP.H M -------------------- Phạm Thị Ngọc Trang HÍNH S H VÔ H ỆU HÓA, HÍNH S T ỀN TỆ V H NHẬP T HÍNH QUỐ TẾ Ở V ỆT NAM LUẬN VĂN TH H SĨ K NH TẾ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013 O TRƯỜN V OT O HỌ K NH TẾ TP.H M -------------------- Phạm Thị Ngọc Trang HÍNH S H VÔ H ỆU HÓA, HÍNH S T ỀN TỆ V H NHẬP T H HÍNH QUỐ TẾ Ở V ỆT NAM Chuyên ngành: Tài Chính - Ngân Hàng Mã số LUẬN VĂN TH N ƯỜ HƯỚN : 60340201 SĨ K NH TẾ ẪN KHOA HỌ : P S.TS. N UYỄN THỊ N Ọ TRAN TP.Hồ Chí Minh – Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan: - Luận văn này là sản phẩm nghiên cứu của tôi. - Số liệu trong luận văn được điều tra trung thực. - Tôi xin chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình. TP. Hồ Chí Minh, ngày tháng Tác giả Phạm Thị Ngọc Trang năm MỤC LỤC Trang Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục viết tắt Danh mục bảng biểu Danh mục hình vẽ Tóm tắt đề tài .................................................................................................................. 1 Lý do chọn đề tài ............................................................................................................. 1 Mục tiêu nghiên cứu........................................................................................................ 3 Nội dung nghiên cứu ....................................................................................................... 3 Phương pháp nghiên cứu................................................................................................. 3 Kết quả nghiên cứu ......................................................................................................... 3 Kết cấu đề tài ................................................................................................................... 3 1. Khung lý thuyết và các nghiên cứu trước ................................................................... 4 1.1 Khung lý thuyết về bộ ba bất khả thi và chính sách vô hiệu hóa .............................. 4 1.1.1Bộ ba bất khả thi ..................................................................................................... 4 1.1.1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi cổ điển ..................................................................... 4 1.1.1.2 Dự trữ ngoại hối và mối liên hệ với bộ ba bất khả thi: sự phát triển của đồ thị kim cương .................................................................................................................. 7 1.1.2 Can thiệp vô hiệu hóa........................................................................................... 11 1.1.2.1Can thiệp vô hiệu hóa là gì................................................................................. 11 1.1.2.2 Tại sao phải can thiệp........................................................................................ 11 1.1.2.3 Lợi ích và giá phải trả của can thiệp vô hiệu hóa ............................................. 13 1.2 Tổng quan các nghiên cứu trước đó ........................................................................ 14 2. Phương pháp luận và dữ liệu nghiên cứu .................................................................. 19 2.1 Mô hình và phương pháp ........................................................................................ 19 2.2 Mô tả dữ liệu ........................................................................................................... 19 2.3 Thiết kế nghiên cứu ................................................................................................. 29 3. Kết quả nghiên cứu và thảo luận ............................................................................... 32 3.1 Ước lượng hệ số vô hiệu hóa dòng vốn thông qua thay đổi của tài sản tín dụng nội địa ròng dựa trên lượng tiền dự trữ, chịu sự tác động của biến độc lập là sự thay đổi của dự trữ ngoại hối trên lượng tiền dự trữ và thay đổi trong GDP................ 32 3.1.1 Kiểm định tính chuẩn của sai số trong hồi quy .................................................... 32 3.1.2 Kiểm định giả thiết về sự không tương quan giữa các biến độc lập .................... 33 3.1.3 Kiểm định giả thuyết về sự thay đổi của phương sai sai số ................................. 33 3.1.4 Kiểm định giả thuyết về sự tương quan của các sai số ........................................ 34 3.1.5 Hồi quy mô hình theo phương pháp bình phương bé nhất OLS .......................... 35 3.1.6 Kiểm định hệ số xác định R2 của mô hình ........................................................... 36 3.2 Ước lượng hệ số vô hiệu hóa thông qua sự thay đổi của tài sản tín dụng nội địa ròng dựa trên lượng tiền dự trữ còn chịu sự tác động tiềm ẩn của lạm phát và cán cân vãng lai ............................................................................................................. 37 3.2.1 Kiểm định tính chuẩn của sai số trong hồi quy .................................................. 37 3.2.2 Kiểm định giả thiết về sự không tương quan giữa các biến độc lập .................... 37 3.2.3 Kiểm định giả thuyết về sự thay đổi của phương sai sai số ................................. 38 3.2.4 Kiểm định giả thuyết về sự tương quan của các sai số ........................................ 39 3.2.5 Hồi quy mô hình theo phương pháp bình phương bé nhất OLS .......................... 40 3.2.6 Kiểm định hệ số hồi quy đối với hai biến lạm phát và cán cân vãng lai ............. 41 4. Kết luận và hạn chế của đề tài................................................................................... 44 Danh mục tài liệu tham khảo ........................................................................................ 46 Phụ lục ........................................................................................................................... 49 DANH MỤC VIẾT TẮT NHTW : Ngân hàng trung ương FR : Dự trữ ngoại hối FL : Nợ nước ngoài S :Tỷ giá giao ngay RM :Tiền dự trữ DC :Tín dụng nội địa ròng INFL :Lạm phát CA :Cán cân vãng lai OLS :Phương pháp bình phương bé nhất DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 2.1 Mô tả các biến sử dụng trong nghiên cứu bằng mô hình OLS Bảng 2.2 Dữ liệu tập hợp theo quý của Việt Nam từ quý 02/2000 đến quý 04/2012 Bảng 2.3 Dữ liệu đầu vào của mô hình tập hợp theo quý của Việt Nam từ quý 02/2000 đến quý 04/2012 (do tác giả tính toán từ dữ liệu gốc) Bảng 3.1.1 Kiểm định tính chuẩn của sai số trong hồi quy đối với mô hình 3 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM và ∆GDP Bảng 3.1.2 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến đối với mô hình 3 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM và ∆GDP Bảng 3.1.3 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi đối với mô hình 3 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM và ∆GDP Bảng 3.1.4 Kiểm định Durbin – Waston đối với mô hình 3 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM và ∆GDP Bảng 3.1.5 Kết quả hồi quy biến phụ thuộc ∆DC/RM theo hai biến độc lập ∆FR/RM và ∆GDP Bảng 3.2.1 Kiểm định tính chuẩn của sai số trong hồi quy đối với mô hình 5 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM, ∆GDP, INFL và ∆CA Bảng 3.2.2 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến đối với mô hình 3 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM, ∆GDP, INFL và ∆CA Bảng 3.2.3 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi đối với mô hình 3 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM, ∆GDP, INFL và ∆CA Bảng 3.2.4 Kiểm định Durbin – Waston đối với mô hình 3 biến ∆DC/RM, ∆FR/RM, ∆GDP, INFL và ∆CA Bảng 3.2.5 Kết quả hồi quy biến phụ thuộc ∆DC/RM theo bốn biến độc lập ∆FR/RM, ∆GDP, INFL và ∆CA DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi Hình 1.2 Đồ thị kim cương đối với các nước công nghiệp hóa Hình 1.3 Đồ thị kim cương đối với các nền kinh tế mới nổi tại Châu Á và Trung Quốc TÓM TẮT ĐỀ TÀI Lý do chọn đề tài Trước khủng khoảng Châu Á năm 1997, khi bắt đầu hội nhập kinh tế toàn cầu, các nền kinh tế mới nổi nỗ lực theo đuổi chính sách tiền tệ nhằm đạt được cùng lúc ba mục tiêu trong bộ ba bất khả thi đó là: chính sách tiền tệ độc lập, tỷ giá hối đoái cố định và tự do hóa dòng vốn. Mặt khác, khi các nước này bắt đầu hội nhập kinh tế toàn cầu cũng là lúc ở Mỹ, châu Âu và Nhật Bản cuối thập niên 1980 thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng và việc tự do hóa tài chính đã khiến cho tính thanh khoản toàn cầu trở nên cao quá mức. Các nhà đầu tư ở các trung tâm tiền tệ tìm cách thay đổi danh mục tài sản của mình bằng cách chuyển vốn đầu tư ra nước ngoài. Trong khi đó, các nước châu Á lại thực hiện chính sách tự do hóa tài khoản vốn. Lãi suất ở các nước châu Á cao hơn ở các nước phát triển. Chính vì thế, các dòng vốn quốc tế đã ồ ạt chảy vào các nước châu Á đã tạo ra sức ép tăng giá nội tệ. Trước bối cảnh đó, để thực hiện được mục tiêu ban đầu đã đề ra là cố gắng thực hiện cái mà các nhà kinh tế gọi là bộ ba bất khả thi, các nước vừa cố định giá trị đồng tiền của mình vào Dollar Mỹ, vừa cho phép tự do lưu chuyển vốn (tự do hóa tài khoản vốn). Để bảo vệ tỷ giá cố định, các ngân hàng trung ương các nước đã thực hiện chính sách tiền tệ nới lỏng. Kết quả là cung tiền tăng gây ra sức ép lạm phát. Chính sách vô hiệu hóa đã được áp dụng để chống lạm phát. Bên cạnh đó, trong giai đoạn này, ngoài việc đứng ra bảo lãnh cho các xúc tiến đầu tư Chính phủ các nước còn bảo hộ ngầm cho các thể chế tài chính, điều này góp phần làm các công ty ở Châu Á bất chấp mạo hiểm để đi vay ngân hàng, còn các ngân hàng thì bất chấp mạo hiểm đi vay nước ngoài (phần lớn là nợ ngắn hạn và nợ không phòng ngừa rủi ro). Cho nên khi bong bóng bất động sản ở Thái Lan vỡ, một số định chế tài chính bị phá sản, nhà đầu tư không tin rằng Chính phủ có khả năng giữ nổi tỷ 1 giá hối đoái cố định. Khi nhận thấy dấu hiệu này các nhà đầu tư nước ngoài đồng loạt rút vốn ra, nhưng lúc này thay vì thả nổi tỷ giá ngay lập tức thì các nước châu Á lại cố gắng giữ mục tiêu cố định tỷ giá đến nỗi cạn kiệt cả dự trữ nhà nước nên càng làm cho cuộc tấn công tiền tệ bị kéo dài. Khủng hoảng sau đó tiếp tục lan rộng sang các nước Indonesia, Malaysia, Philippines, Hàn Quốc và Thái Lan. Tiền tệ mất giá, hệ thống tài chính suy sụp, chính phủ các nước chao đảo bên b vực phá sản, các nền kinh tế gần như tê liệt. Nhân viên của Quỹ Tiền tệ Quốc tế tất tả ngược xuôi giữa các khu vực chịu khủng hoảng. Cuối c ng, cơn bão kinh tế này lan tràn khắp toàn cầu, tấn công sang Nga năm 1998 và razil đầu năm 1999. Cũng giống như khi b ng phát, hậu quả của cơn khủng hoảng vượt xa khả năng dự đoán của mọi ngư i. Xét về mức độ tàn phá và giới hạn địa lý, cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997-1998 được xem là cuộc khủng hoảng cuối c ng trong hàng chuỗi các cơn khủng hoảng càn quét các nền kinh tế mới trong những năm 80, 90 của thế kỷ 20. Sau khủng hoảng các nước mới nổi bắt đầu nhìn lại nguyên nhân của cuộc khủng hoảng và xem xét lại nỗ lực của mình trong việc thực hiện các mục tiêu, và họ nhận thấy khi hội nhập kinh kế toàn cầu ngày càng sâu rộng rõ ràng có thể cần phải hi sinh mục tiêu cố định tỷ giá mà phải nới lỏng tỷ giá ra. Tuy nhiên, quan điểm của các nước này là vẫn muốn kiểm soát tỷ giá ở một mức độ nào đó nên họ nhận ra cần thiết phải dùng dự trữ để điều tiết bớt lượng ngoại tệ đổ vào trong nước bằng can thiệp vô hiệu hóa. Việt Nam là một trong những nước thực hiện chính sách này. Do đó, việc xem xét Việt Nam thực hiện sự thay đổi này như thế nào trong suốt th i gian qua, có hiệu quả không và xem xét những lợi ích và chi phí xảy ra khi thực hiện chính sách này. Liệu chính sách này có thể tiếp tục áp dụng ổn định trong tương lai hay không đối với Việt Nam, đó là vấn đề cần được xem xét và nghiên cứu. 2 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu của bài nghiên cứu là đo lư ng mức độ vô hiệu hóa đối với dòng vốn vào Việt Nam trong giai đoạn 2000 đến 2012. Nội dung nghiên cứu Để thực hiện mục tiêu này, tác giả đo lư ng mức độ vô hiệu hóa dòng vốn thông qua đo lư ng sự thay đổi biến dự trữ ngoại hối, tăng trưởng GDP, lạm phát và cán cân tài khoản vãng lai. Phƣơng pháp nghiên cứu Bài nghiên cứu sử dụng mô hình bình phương bé nhất (OLS) với chuỗi số liệu th i gian theo quý từ quý 2 năm 2000 đến quý 4 năm 2012 để đo lư ng mức độ can thiệp vô hiệu hóa của Việt Nam. Kết quả nghiên cứu Kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ vô hiệu hóa các dòng vốn dự trữ nước ngoài đã tăng lên trong những năm gần đây. Kết cấu của bài nghiên cứu nhƣ sau: - Khung lý thuyết và các nghiên cứu trước đây về chính sách can thiệp vô hiệu hóa - Phương pháp luận và dữ liệu nghiên cứu - Thảo luận về kết quả nghiên cứu - Kết luận - Hạn chế của đề tài 3 1. KHUNG LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 1.1 Khung lý thuyết về bộ ba bất khả thi và chính sách vô hiệu hóa Lý thuyết bộ ba bất khả thi là một lý thuyết kinh tế nền tảng, phổ biến trong kinh tế học vĩ mô. Vấn đề bộ ba bất khả thi của từng quốc gia được nhiều tác giả nghiên cứu và đánh giá, nhằm tìm ra đâu là điểm mạnh, điểm yếu trong điều hành vĩ mô của từng quốc gia. Cho đến hiện tại, vấn đề bộ ba bất khả thi đặc biệt liên quan đến chính sách tỷ giá, đang là vấn đề nóng cần mỗi quốc gia giải quyết trong “cuộc chiến tỷ giá” đang ngày càng gay gắt hiện nay. 1.1.1 Bộ ba bất khả thi 1.1.1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi cổ điển Robert Mundell – ngư i nhận giải Nobel kinh tế vào năm 1999 – là cha đẻ của lý thuyết bộ ba bất khả thi, ông đã xây dựng nên những nền tảng cơ bản về lý thuyết này vào những năm 1960. Tiếp đó, vào những năm 1980, khi vấn đề kiểm soát vốn bị thất bại ở nhiều quốc gia cùng với mâu thuẫn giữa việc cố định tỷ giá và độc lập trong chính sách tiền tệ ngày càng rõ nét thì lý thuyết Bộ ba bất khả thi đã trở thành nền tảng cho kinh tế học vĩ mô của nền kinh tế hiện đại. Lý thuyết Bộ ba bất khả thi được phát biểu như sau: Một quốc gia không thể đồng th i đạt được cả ba mục tiêu tỷ giá hối đoái cố định, hội nhập tài chính và độc lập tiền tệ. Tức là, một quốc gia chỉ có thể có thể lựa chọn cùng một lúc đồng th i hai trong ba mục tiêu kể trên. Trong lý thuyết này, ba mục tiêu không thể đồng th i đạt được bao gồm:  Độc lập tiền tệ giúp chính phủ chủ động sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ để thực hiện chính sách phản chu kỳ kinh tế. Ví dụ, nếu nền kinh tế có dấu hiệu phát triển nóng, chính phủ sẽ tăng lãi suất hay thắt chặt cung tiền và ngược lại. Nhiều nhà kinh tế tin rằng sự độc lập tiền tệ sẽ giúp nền kinh tế tăng trưởng ổn định và bền vững 4 hơn. Tuy nhiên, vấn đề là trong một thế giới mà giá cả và tiền lương tương đối cứng nhắc, độc lập tiền tệ quá mức có thể là một cái cớ để chính phủ lạm dụng thực hiện các chiến lược tăng trưởng méo mó trong ngắn hạn. Đó là chưa kể, độc lập tiền tệ quá mức có khả năng khiến cho chính phủ phát hành tiền trang trải cho thâm hụt ngân sách.  Ổn định tỷ giá giúp tạo cái neo danh nghĩa để chính phủ tiến hành các biện pháp ổn định giá cả. Cái neo này làm cho nhận thức của nhà đầu tư đối với rủi ro của nền kinh tế giảm đi, làm tăng thêm niềm tin của công chúng vào đồng nội tệ, nhất là đối với những quốc gia có đồng nội tệ yếu. Tất cả cũng đều vì mục tiêu làm môi trư ng đầu tư tốt lên. Tuy nhiên, tỷ giá ổn định quá mức có mặt trái của nó. Tỷ giá quá cố định làm cho chính phủ mất đi một công cụ để hấp thụ các cú sốc bên trong và bên ngoài vào nền kinh tế.  Hội nhập tài chính tất nhiên là xu thế khó thể cưỡng lại được trong bối cảnh toàn cầu hóa. Lợi ích của hội nhập tài chính đến từ hai mặt: hữu hình và vô hình. Về mặt hữu hình, lợi ích của hội nhập tài chính giúp quốc gia tăng trưởng nhanh hơn và phân bổ nguồn lực tốt hơn. Chúng cũng giúp nhà đầu tư đa dạng hóa đầu tư, nh vậy mà họ mới mạnh dạn bỏ vốn vào nền kinh tế, thị trư ng tài chính nội địa nh đó mà họ cũng phát triển theo. Lợi ích lớn nhất – lợi ích vô hình – mang lại từ hội nhập tài chính là tạo ra động lực giúp cho chính phủ tiến hành nhiều cải cách và đưa ra chính sách tốt hơn để theo kịp những thay đổi từ hội nhập. Mặc dù vậy, hội nhập tài chính cũng được cho là nguyên nhân dẫn đến bất ổn kinh tế những năm gần đây. 5 Hình 1.1 Lý thuyết bộ ba bất khả thi Bộ ba bất khả thi được minh họa bởi hình 1.1, mỗi cạnh tượng trưng cho các mục tiêu: chính sách tiền tệ độc lập, ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính. Mỗi cạnh mô tả một mục tiêu kì vọng của nền kinh tế, tuy nhiên không nền kinh tế nào có thể thực hiện được đồng th i cả ba cạnh của tam giác trên. Bất kì cặp mục tiêu nào cũng có thể đạt được bằng một chế độ tỷ giá tương ứng nhưng phải từ bỏ mục tiêu chính sách còn lại:  Ổn định tỷ giá và hội nhập tài chính được kết hợp bằng cách lựa chọn chế độ tỷ giá cố định nhưng phải từ bỏ độc lập tiền tệ. Điều này có nghĩa chính phủ đã mất đi một công cụ để điều chỉnh lãi suất trong nước độc lập với lãi suất nước ngoài.  Độc lập tiền tệ và hội nhập tài chính được kết hợp bằng cách lựa chọn chế độ tỷ giá thả nổi nhưng phải từ bỏ mục tiêu ổn định tỷ giá. Với lựa chọn này, ngân hàng trung ương được quyền tự do ấn định lãi suất nhưng đổi lại tỷ giá phải vận hành theo những nguyên tắc thị trư ng.  Ổn định tỷ giá và độc lập tiền tệ được kết hợp bằng cách lựa chọn thị trư ng vốn đóng. Lựa chọn này có nghĩa chính phủ phải thiết lập kiểm soát vốn. Khi có kiểm soát vốn, mối liên hệ giữa lãi suất và tỷ giá sẽ bị phá vỡ, và quốc gia có thể thực hiện đồng th i hai mục tiêu này. 6 Theo hình 1.1, một nền kinh tế trong cùng một th i điểm có thể lựa chọn một trong ba đỉnh của tam giác với nguyên tắc: quốc gia sẽ thực hiện được đồng th i hai mục tiêu trên hai cạnh chứa đỉnh đó. Việc xác định sự lựa chọn của quốc gia dựa theo góc nhìn về “điểm” trong hình học có vẻ như không cần thiết trong lý thuyết Bộ ba bất khả thi cổ điển trong những năm thập niên 60, nhưng lại có một tầm quan trọng nhất định đối với việc nghiên cứu các mô hình phát triển của lý thuyết Bộ ba bất khả thi hiện đại. 1.1.1.2Dự trữ ngoại hối và mối liên hệ với bộ ba bất khả thi: sự phát triển của đồ thị kim cƣơng. Phiên bản nguyên thủy của lý thuyết bộ ba bất khả thi không đề cập đến vai trò của dự trữ ngoại hối. Lý thuyết tam mở rộng nghiên cứu về sự đánh đổi không hoàn toàn giữa các lựa chọn mục tiêu cho nền kinh tế; thuyết tứ diện thêm vào một nhân tố là khả năng vay mượn nước ngoài của quốc gia nhưng vẫn chưa trực tiếp nghiên cứu về vấn đề dự trữ ngoại hối – một vấn đề thư ng xuyên được đề cập đến ở các nền kinh tế, đặc biệt là các nền kinh tế mới nổi đang phát triển. Đó là xu thế hội nhập tài chính diễn ra ngày càng sâu rộng ở các quốc gia này nên ngày càng có nhiều nghiên cứu cho thấy dự trữ ngoại hối đóng vai trò quan trọng trong mẫu hình bộ ba bất khả thi, nhất là tại các quốc gia đang phát triển. Trong hơn hai thập kỉ gần đây, ngày càng nhiều các nền kinh tế đang phát triển có xu hướng thiên về lựa chọn chế độ tỷ giá trung gian giữa cố định và thả nổi, như chế độ tỷ giá thả nổi có quản lý, neo tỷ giá, hay dải bang tỷ giá. Chế độ tỷ giá hỗn hợp như thế đòi hỏi các quốc gia phải gia tăng dự trữ ngoại hối để bảo đảm duy trì tỷ giá trong một vùng mục tiêu nào đó theo kế hoạch của chính phủ. Sau khủng hoảng tài chính Châu Á 1997, nhiều nước đang phát triển bắt đầu chuyển sang cơ chế tỷ giá linh hoạt hơn, tức hướng về thị trư ng nhiều hơn. Mặc dù vậy, dự trữ ngoại hối ở các nước đang phát triển vẫn tiếp tục tăng lên ấn tượng. Dự trữ ngoại hối toàn cầu tăng từ khoảng 1000 tỷ đô la đến hơn 5000 tỷ đô la trong giai đoạn từ năm 1990 đến 2006. 7 So sánh mức dự trữ ngoại hối của các nước bằng con số tuyệt đối có vẻ hơi khập khuyễn, vì mỗi nền kinh tế có quy mô, phạm vi và tính chất khác nhau. Để bỏ qua quy mô nền kinh tế, ta sử dụng chỉ số IR/GDP, tức tỷ lệ dự trữ ngoại hối trên tổng sản phẩm quốc nội. Trong khi IR/GDP tại các nước công nghiệp tương đối ổn định xấp xỉ dưới 5% thì tỷ lệ này tại các nước đang phát triển tăng từ 5% đến khoảng 27%. Gần đây các nước đang phát triển nắm giữ đến ba phần dự trữ ngoại hối toàn cầu, phần lớn tập trung ở Châu Á, nơi tỷ lệ IR/GDP đã gia tăng từ khoảng 5% vào năm 1980 lên khoảng 37% vào năm 2006. Đương nhiên, Trung Quốc là quốc gia có dự trữ ngoại hối trên GDP từ khoảng 1% vào năm 1980 lên xấp xỉ 41% vo năm 2006 (và sau đó là gần 50% vào năm 2008). Dự trữ ngoại hối gia tăng một phần do chính phủ các nước đang phát triển phải đối phó với xu hướng dòng vốn mang tính đầu cơ. Dòng tiền nóng từ đầu cơ rất dễ dừng lại đột ngột và đảo chiều, vì vậy tích lũy dự trữ ngoại hối là phương thức mà chính phủ các quốc gia đang phát triển hướng đến như là một tấm đệm can thiệp vào thị trư ng ngoại hối để phòng ngừa rủi ro nguồn vốn đảo chiều. Trong các nhân tố thương mại và tài chính, nhân tố nào là chủ yếu để giải thích cho dự trữ ngoại hối tăng lên? ằng việc nghiên cứu xem những yếu tố nào mang tính quyết định dự trữ ngoại hối tại hơn 100 nền kinh tế trong giai đoạn từ 1975 – 2004, Cheung và Ito (2007) nhận ra rằng nếu như trước đây nhân tố thương mại là thành phần quan trọng dẫn đến gia tăng tích lũy dự trữ ngoại hối, thì gần đây vai trò của nhân tố thương mại ngày càng giảm dần. Thay vào đó, nhân tố tài chính ngày càng đóng góp quan trọng vào dự trữ ngoại hối tăng lên ở các nước. Obstfeld (2008) cho rằng các nhân tố tài chính liên quan đến quy mô của các khoản nợ trong nước có khả năng chuyển đổi thành ngoại tệ (M2), mức độ mở cửa tài chính, khả năng tiếp cận ngoại tệ thông qua các thị trư ng nợ, chính sách tỷ giá sẽ là những chỉ báo quan trọng đối với dự trữ ngoại hối toàn cầu cũng như của một quốc gia. 8 Chính vì tầm quan trọng ngày càng tăng của hội nhập tài chính như là một nhân tố quyết định đối với dự trữ ngoại hối như vậy nên các nhà kinh tế đã bắt đầu có những nghiên cứu sâu hơn về mối liên kết giữa thay đổi trong cấu trúc của bộ ba bất khả thi và mức độ dự trữ ngoại tệ. Những thay đổi trong cấu trúc của bộ ba bất khả thi và mức độ dự trữ ngoại hối có mối liên kết với nhau, vì vậy Aizenman, Chinn và Ito (2008) đã triển khai một dạng đồ thị hình kim cương để đo lư ng xu hướng của những thay đổi này. Aizenman, Chinn và Ito xây dựng cho mỗi quốc gia một vector bộ ba bất khả thi và những cấu hình của dự trữ ngoại hối để đo lư ng độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, dữ trữ ngoại hối và hội nhập tài chính của mỗi quốc gia. Những thước đo này dao động từ 0 đến 1. Cấu hình của mỗi quốc gia được tổng hợp bằng đồ thị hình kim cương tổng quát với bốn đỉnh đo lư ng độc lập tiền tệ, ổn định tỷ giá, chỉ số IR/GDP và hội nhập tài chính. Hình 1.2 và 1.3 tổng hợp khuynh hướng đối với các quốc gia công nghiệp hóa và những nền kinh tế mới nổi. Nhìn trên hình ta thấy các quốc gia công nghiệp ngày càng tăng tốc tự do hóa tài chính nhiều hơn. Đi kèm với tự do hóa tài chính, các quốc gia công nghiệp hóa cũng ngày càng hướng tới ổn định tỷ giá (chủ yếu ở các quốc gia sử dụng đồng Euro). Đồng th i cũng làm sáng tỏ sự thật là các nền kinh tế mới nổi đã hướng tới tỷ giá linh hoạt cao hơn và hội nhập tài chính sâu hơn. Điều đáng lưu ý là bên cạnh đó, dự trữ ngoại hối cũng được tích lũy nhiều hơn. Ngược lại, các quốc gia công nghiệp hóa lại ngày càng giảm đi dự trữ ngoại hối của mình. 9 Hình1.2 Đồ thị kim cương đối với các nước công nghiệp hóa Hình 1.3 Đồ thị kim cương đối với các nền kinh tế mới nổi tại Châu Á và Trung Quốc 10 1.1.2 Can thiệp vô hiệu hóa 1.1.2.1 Can thiệp vô hiệu hóa Chính sách can thiệp vô hiệu hóa là sự can thiệp của chính phủ vào tỷ giá, để đảm bảo rằng việc tác động lên thị trư ng ngoại hối không làm ảnh hưởng đến các mục tiêu chính sách khác của chính phủ. Ngân hàng trung ương tiến hành sử dụng phương thức can thiệp vô hiệu hóa, bằng cách thực hiện đồng th i song song hai giao dịch trên thị trư ng ngoại hối và thị trư ng mở. 1.1.2.2 Tại sao phải can thiệp Những cú sốc hoặc những xáo trộn tác động đến tỷ giá khiến cho NHTW phải can thiệp, tuy nhiên cũng có thể dù không có cú sốc nào rõ ràng nhưng tỷ giá vẫn có những tác động xấu đến thị trư ng thì NHTW vẫn phải can thiệp để làm dịu bớt các biến động tỷ giá hay có một số lý do khiến NHTW phải can thiệp vào tỷ giá là để thiết lập biên độ tỷ giá ẩn nhằm thực hiện một mục tiêu chính sách nào đó. Nhiều nghiên cứu cho thấy sự can thiệp của NHTW thư ng không có tác động lâu dài đối với biến động tỷ giá. Trong nhiều trư ng hợp, can thiệp của NHTW bị các lực cung cầu trên thị trư ng ngoại hối áp đảo. Mặc dù vậy, NHTW hoạt động dựa trên lý thuyết là thà làm gì đó để tình hình bớt xấu hơn là không làm gì cả. Can thiệp trực tiếp vào tỷ giá là cách thức NHTW tác động trực tiếp trên thị trư ng ngoại hối để làm cho đồng tiền nước mình tăng hay giảm giá. Nếu muốn đồng nội tệ tăng giá, NHTW sẽ can thiệp bằng cách bơm đồng USD ra thị trư ng để mua đồng nội tệ vào. Nhưng hậu quả của tác động này là dự trữ ngoại hối quốc gia sẽ sụt giảm và cung tiền giảm. Ngược lại muốn làm đồng nội tệ mất giá, NHTW sẽ tung đồng nội tệ ra thị trư ng để mua đồng USD và sẽ làm dự trữ ngoại hối tăng và cung tiền tăng. Khi cung tiền giảm có thể ảnh hưởng đến chính sách tăng trưởng kinh tế của chính phủ và cung tiền tăng có thể làm cho lạm phát gia tăng. Để việc can thiệp trên thị trư ng ngoại hối không làm ảnh hưởng đến các mục tiêu chính sách của chính phủ, NHTW tiến hành phương thức can thiệp vô hiệu hóa. Việc can thiệp này diễn ra song song hai giao 11