Tài liệu KIỂM ĐỊNH HIỆU QUẢ THÔNG TIN CỦA THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ MỘT SỐ QUỐC GIA ĐÔNG NAM Á

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ____________________________ ỒT N Ư NG KIỂM Đ NH TÍNH HIỆU QUẢ THÔNG TIN CỦA TH TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: BẰNG CHỨNG T C NG ỆM TỪ MỘT SỐ QUỐC GIA ĐÔNG NAM Á LUẬN VĂN T ẠC SĨ K N TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015 TẾ BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH ____________________________ ỒT N Ư NG KIỂM Đ NH TÍNH HIỆU QUẢ THÔNG TIN CỦA TH TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN: BẰNG CHỨNG T C NG ỆM TỪ MỘT SỐ QUỐC GIA ĐÔNG NAM Á Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN T ẠC SĨ K N TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA TP. Hồ Chí Minh – Năm 2015 LỜ CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan rằng đây là công trình nghiên cứu độc lập của tôi dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa. Các nội dung nghiên cứu và kết quả trong đề tài này là trung thực và chưa được ai công bố trong bất cứ công trình nào. Tác giả H THỊ N HƯ NG MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜ CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC BẢNG Ể T M T T ....................................................................................................................... 1 C Ư NG 1: G ỚI THIỆU ........................................................................................... 2 1.1 Sự cần thiết của đề tài ............................................................................................. 2 1.2 Mục tiêu nghiên cứu ............................................................................................... 3 1.3 Phạm vi nghiên cứu ................................................................................................ 4 C Ư NG 2: TỔNG 21 AN ẬN VÀ C C NG N CỨ TRƯỚC Đ Y . 5 l thuyết của thị trư ng hi u uả ................................................................. 5 2.1.1 Những điều ki n của thị trư ng hi u quả ........................................................................ 5 212 c điểm c bản của l thuyết thị trư ng hi u uả .................................................... 6 21 c hình thức của thị trư ng hi u uả .............................................................................. 7 2.2 Những mô hình kiểm định lý thuyết thị trư ng hi u quả ..................................... 11 2 2 1 Mô hình “trò ch i công bằng – Fair game model” ................................................... 11 2 2 2 Mô hình “trò ch i công bằng có điều chỉnh – Submartingale model” ............ 13 22 2 Mô hình “bước đi ngẫu nhiên – Random Walk Model” ........................................ 14 c nghiên cứu trước đây ..................................................................................... 15 2.3.1 Nghiên cứu thực nghi m các quốc gia phát triển .................................................. 15 2.3.2 Nghiên cứu thực nghi m các quốc gia đang ph t triển ...................................... 17 2.3.3 Nghiên cứu thực nghi m một số thị trư ng chứng khoán quốc gia ông Nam Á...................................................................................................................................................... 22 2.3.4 Nghiên cứu thực nghi m C Ư NG 3: P Ư NG P thị trư ng chứng khoán Vi t Nam .......................... 23 P NG N CỨU ....................................................... 26 3.1 Các giả thuyết nghiên cứu .................................................................................... 26 2 Phư ng ph p thu thập dữ li u............................................................................... 28 c phư ng ph p kiểm định................................................................................. 28 1 Thống kê mô tả......................................................................................................................... 29 3.3.2 Kiểm định chuỗi – Run Test .............................................................................................. 31 3.3.3 Kiểm định tự tư ng uan – Durbin Watson Test ...................................................... 32 3.3.4 Kiểm định nghi m đ n vị - Unit Root Test ................................................................. 33 3.3.5 Kiểm định tỷ l phư ng ai – Variance Ratio Test .................................................. 35 C Ư NG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ...................................... 37 4.1 Kết quả thống kê mô tả......................................................................................... 37 4.2 Kết quả kiểm định chuỗi – Runs test .................................................................... 46 4.3 Kết quả kiểm định tự tư ng uan – Durbin Watson ............................................ 49 4.4 Kết quả kiểm định đ n vị - Unit root test ............................................................. 52 4.5 Kết quả kiểm định tỷ l phư ng ai – Variance ratio test .................................... 55 C Ư NG 5: KẾT LUẬN ........................................................................................... 60 5.1 Một số giải ph p nâng cao t nh hi u uả về m t thông tin cho thị trư ng chứng khoán Vi t Nam .......................................................................................................... 60 5 1 1 ối với c uan uản l nhà nước ................................................................................... 60 5 1 2 ối với doanh nghi p niêm yết ......................................................................................... 62 51 ối với nhà đầu tư .................................................................................................................. 63 5 1 4 ối với Công ty hứng kho n .......................................................................................... 64 5 1 5 ối với c c chủ thể kh c tham gia trên thị trư ng chứng kho n ....................... 65 5.2 Hạn chế của bài nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo................................ 67 KẾT LUẬN ................................................................................................................... 68 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC BẢNG BIỂU ảng 4 1 Thống kê mô tả tỷ suất sinh lợi cho 5 thị trư ng ............................................ 37 Biểu đồ 4.1: Biểu đồ thể hi n mật độ phân phối tỷ suất sinh lợi hàng ngày, tuần, tháng của các quốc gia ............................................................................................................. 39 ảng 4 2 ết quả kiểm định chuỗi - Runs test............................................................... 47 ảng 4 ết quả kiểm định tự tư ng uan - Durbin Watson test................................. 50 ảng 4.4.1 Kết quả kiểm định nghi m đ n vị cho thị trư ng JKSE ............................. 52 ảng 4 4 2 ết quả kiểm định nghi m đ n vị cho thị trư ng FTSE ............................. 52 ảng 4 4 ết quả kiểm định nghi m đ n vị cho thị trư ng STI ................................ 52 ảng 4 4 4 ết quả kiểm định nghi m đ n vị cho thị trư ng PSI ................................. 53 ảng 4 4 5 ết quả kiểm định nghi m đ n vị cho thị trư ng VN index ....................... 53 ảng 4 5 ết quả kiểm định tỷ l phư ng ai -Variance ratio test ................................ 55 -1- T MT T Trong bối cảnh cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới diễn ra tại các nền kinh tế phát triển Phư ng Tây trong uốt những năm đầu thế kỷ 21, sự quan tâm chú ý của c c nhà đầu tư dần chuyển ang c c nước Phư ng ông Thị trư ng tài chính khu vực ông Nam Á đang dần thu hút vốn đầu tư nước ngoài. Một trong những điểm thu hút những nhà đầu tư là ự hi u quả thị trư ng của nền kinh tế c bản. Bài luận văn này kiểm định t nh hi u uả của thị trư ng trên 5 quốc gia bao gồm: Indonesia, Malaysia, Singapore, Philippines và Vi t Nam. Chỉ số giá lịch sử hàng ngày, hàng tuần, hàng tháng trong giai đoạn 14 năm (2000 - 2014) được sử dụng để phân tích. Bài nghiên cứu dùng 4 kiểm định c bản: kiểm định chuỗi, kiểm định tự tư ng uan, kiểm định nghi m đ n vị và kiểm định tỷ l phư ng ai để xem xét tính hi u quả thị trư ng của từng quốc gia. Kết quả kiểm định tự tư ng uan, kiểm định nghi m đ n vị và kiểm định tỷ l phư ng ai cho rằng trong 5 thị trư ng trên không có thị trư ng nào có bước đi ngẫu nhiên trong chuỗi tỷ suất sinh lợi. Riêng kết quả kiểm định chuỗi đối với chuỗi tỷ suất sinh lợi của thị trư ng Indonesia, Malaysia, Singapore và Philippines có sự khác bi t giữa chuỗi tỷ suất sinh lợi ngày, tuần, tháng ủng hộ cho thị trư ng hi u quả dạng yếu, ngoại trừ thị trư ng Vi t Nam. -2- C Ư NG 1: G ỚI THIỆU 1.1 Sự cần thiết của đề tài Trong những thập niên gần đây ch nh phủ và các tổ chức kinh tế đang nhận thấy vai trò ngày càng quan trọng của thị trư ng vốn trong vi c tăng trư ng kinh tế của một quốc gia. Thị trư ng vốn là n i giao dịch của nợ dài hạn và chứng khoán vốn, đó là n i mà doanh nghi p và chính phủ có thể tăng vốn dựa vào đầu tư dài hạn của cá nhân. Nói rộng ra thì thị trư ng vốn được chia thành thị trư ng chứng khoán và thị trư ng trái phiếu. Thuộc tính quan trọng của thị trư ng vốn là giá chứng khoán phải phản ánh tất cả thông tin sẵn có trên thị trư ng và thông tin mới sẽ nhanh chóng được điều chỉnh vào trong giá, do đó ẽ không có nhà đầu tư nào có thể kiếm được tỷ suất sinh lợi vượt trội bằng cách sử dụng những thông tin đó và đó c ng là thuộc t nh tất yếu trong một thị trư ng hoạt động có hi u uả Thị trư ng chứng kho n đang được xem là một trong những chỉ số quan trọng dẫn đầu của bất cứ nền kinh tế nào. Trong những nền kinh tế đang ph t triển, thị trư ng chứng kho n được coi là kênh đầu tư đ ng tin cậy và hữu ch cho c c nhà đầu tư Những nhà đầu tư chứng khoán có thể đầu tư l i ho c lỗ trong các giao dịch đầu tư của mình; trong một thị trư ng không hi u quả, một vài nhà đầu tư có thể thu được lợi nhuận bất thư ng nhưng m t khác những nhà đầu tư này là nguồn gốc của những khoản lỗ bất thư ng để lại cho những ngư i khác tham gia thị trư ng, do đó tính hi u quả của thị trư ng chứng khoán thật sự rất cần thiết. Thị trư ng hi u quả có ảnh hư ng quan trọng đối với nhà đầu tư trong vi c định giá chứng khoán và tìm kiếm danh mục đầu tư Có rất nhiều nhà đầu tư, đ c bi t những ngư i mới bắt đầu tham gia đầu tư trên thị trư ng chứng khoán không định hướng được và t ra băn khoăn trước những biến chuyển của thị trư ng, c c nhà đầu tư rất khó phân t ch và đưa ra uyết định khi chỉ ố thị trư ng tăng nhanh liên tục hay khi chỉ -3- ố gi thị trư ng chứng kho n uay đầu giảm âu vì lo ợ thị trư ng đảo chiều mạnh Trong những trư ng hợp như vậy nhiều câu h i được nhà đầu tư đ t ra thị trư ng chứng kho n li u có hi u uả hay không Hay nếu tham gia thị trư ng li u có thành công không hay thua lỗ Thị trư ng chứng kho n có đ ng tin cậy hay không Những câu h i mà nhà đầu tư đ t ra cần phải giải đ p và tìm ra giải ph p ph hợp nhất để đầu tư hi u uả tốt nhất ề tài nghiên cứu K chứng khoán – ẽ gi p làm ứ ự đ ệ ệu quả thông tin của th a Đô Na ng t một ố vấn đề có liên uan ông Nam Á là một trong những vùng kinh tế thư ng mại năng động đang ngày một vư n lên trên thị trư ng thư ng mại thế giới. Thách thức lớn nhất đối với các quốc gia ông Nam Á là tăng sức cạnh tranh, thu hút vốn đầu tư nước ngoài, b i đầu tư nước ngoài là động lực chính cho sự tăng trư ng công nghi p cho c c nước đang ph t triển. Sự thiếu hi u quả trên thị trư ng chứng khoán sẽ là một trong những nguyên nhân cản tr vi c thu hút nguồn vốn đầu tư nước ngoài, ảnh hư ng đến mục tiêu phát triển kinh tế chung của khu vực Asean. Vi t Nam là một quốc gia có tiềm năng ph t triển kinh tế vững chắc, thị trư ng chứng khoán tuy còn non trẻ nhưng đang từng bước hoàn thi n nhằm thu hút vốn đầu tư trong và ngoài nước Do đó bài luận văn chọn một số quốc gia này khu vực ông Nam Á để kiểm định tính hi u quả của thị trư ng dựa trên chuỗi tỷ suất sinh lợi hàng ngày, hàng tuần, hàng tháng, tạo nên đóng góp cho những đề tài nghiên cứu thị trư ng hi u quả các quốc gia đang ph t triển trên thế giới. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu của bài luận văn này là dựa vào lý thuyết thị trư ng hi u quả và các phư ng ph p kiểm định trong thống kê để kiểm định tính hi u quả về m t thông tin của thị trư ng chứng khoán 5 quốc gia: Indonesia, Malaysia, Singapore, Philippines và Vi t Nam. -4- 1.3 Phạm vi nghiên cứu Phạm vi không gian bài nghiên cứu tiến hành thu thập và kiểm định t nh hi u uả về m t thông tin trên thị trư ng chứng kho n của năm uốc gia Indonesia, Malaysia, Singapore, Philippines và i t Nam ông Nam Á ụ thể t c giả thu thập chỉ ố gi hàng ngày, tuần, tháng trên thị trư ng Indonesia là chỉ số JKSE, chỉ ố FTSE của thị trư ng chứng khoán Malaysia, chỉ số STI của thị trư ng chứng khoán Singapore, chỉ ố PSI của thị trư ng chứng khoán Philippines và chỉ ố N Index của thị trư ng chứng kho n i t Nam. Phạm vi th i gian bài nghiên cứu thu thập tỷ uất inh lợi của c c uốc gia Indonesia, Malaysia, Singapore, Philippines giai đoạn từ 01/01/2000 đến 30/06/2014. Riêng chỉ ố 30/06/2014. N-Index của i t Nam t c giả thu thập từ ngày 2 /0 /2000 đến -5- C Ư NG 2: TỔNG QUAN ẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨ TRƯỚC Đ Y Fama đã định nghĩa thị trư ng hi u quả là n i mà những nhà đầu tư hợp lý cạnh tranh một cách tích cực, là n i mà mỗi nhà đầu tư cố gắng dự đo n gi thị trư ng tư ng lai của chứng kho n và là n i thông tin uan trọng hi n tại về chứng khoán hầu như là miễn ph đối với tất cả các nhà đầu tư tham gia trên thị trư ng. Fama c ng dùng thuật ngữ “điều chỉnh tức th i” như là thuộc tính cần thiết của một thị trư ng hi u quả tức thị trư ng là n i thay đổi giá cả một c ch độc lập và ngay lập tức của từng chứng khoán riêng lẻ (thị trư ng bước đi ngẫu nhiên). Fama lập luận rằng có thể mô hình thị trư ng hi u quả trong thực tế không thể đạt được 100% nhưng nó có thể đưa ra tiêu chuẩn mà dựa vào đó hoạt động hi u quả của thị trư ng có thể được điều chỉnh. 2.1 C 2.1.1 Nhữ ế ủa điều kiện của th ệ ả ng hiệu quả Một vài điều ki n sau của thị trư ng có thể giúp ích hay cản tr một c ch hi u quả vi c điều chỉnh giá cả theo ự thay đổi thông tin Trước tiên, thật dễ để x c định những điều ki n đủ cho sự hi u quả của thị trư ng vốn ó là thị trư ng với những đ c tính: - Không có chi phí giao dịch trong vi c mua bán chứng khoán. - Tất cả những nhà đầu tư tham gia thị trư ng đều có được những thông tin sẵn có mà không tốn bất k khoản chi phí nào. - Tất cả những nhà đầu tư đều tán thành mối quan h mật thiết giữa thông tin phản ánh trong giá hi n tại và giá tư ng lai của mỗi chứng khoán. Tức là trong thị trư ng, giá cả hi n tại của một chứng khoán phản nh đầy đủ và rõ ràng tất cả những thông tin có sẵn. Trong một thị trư ng cạnh tranh khắc nghi t, tất cả những thông tin sẵn có hoàn toàn là miễn phí đối với những nhà đầu tư và tất cả c c nhà đầu tư đều đồng ý về mối -6- quan h giữa thông tin hi n tại và giá cả, dĩ nhiên điều này không đ p ứng đ ng trong thị trư ng thực tế. Nhưng d có chi ph giao dịch trong vi c mua b n chứng kho n, thông tin ẵn có trên thị trư ng đều không là miễn ph đối với tất cả c c nhà đầu tư và bất đồng uan điểm giữa c c nhà đầu tư về nghĩa của thông tin trên thị trư ng không nhất thiết là những nguyên nhân làm cho thị trư ng k m hi u uả chỉ tồn tại ả điều ki n trên mức độ nào đó trong thị trư ng thực tế, do đó đo lư ng những t c động đến u trình hình thành gi chứng kho n là mục tiêu của c c nghiên cứu thực nghi m 212Đ đ bản của ế ệ ả Lý thuyết thị trư ng hi u quả có thể đ c kết với một số đ c điểm sau: - Giá trị thực của chứng khoán luôn mức hợp lý. Trong một thị trư ng hi u quả, giá cả là tín hi u tốt nhất để phản ánh về giá trị nội tại của chứng kho n đó Chừng nào giá chứng khoán sai l ch so với giá trị thực thì cho thấy thị trư ng đó là không hi u quả. - Giá chứng khoán phản ứng lại với các thông tin một cách tức th i. Khi có bất k thông tin nào trên thị trư ng, d là thông tin tốt hay tin xấu, d là thông tin công khai hay chưa công khai, thì thị trư ng đều phản ứng một c ch nhanh chóng và được thể hi n qua giá chứng khoán. - Giá chứng khoán chỉ thay đổi khi giá trị thực của chứng kho n thay đổi và phụ thuộc vào c c thông tin t c động đến ch ng Do những thông tin này xuất hi n ngẫu nhiên nên ự thay đổi giá chứng kho n c ng không thể dự đo n được b i không ai biết trước được các thông tin của ngày mai, cái gì sẽ xảy ra trước và vào lúc nào. - Không có thị trư ng nào là hi u quả hoàn toàn, c ng như không có thị trư ng nào lại phi hi u quả một cách tuy t đối, các thị trư ng đều đạt hi u quả một mức độ nào đó - Không có một nhà đầu tư nào có thể đ nh bại được thị trư ng một cách lâu dài và thư ng xuyên. Do vậy theo l thuyết thị trư ng hi u uả, nếu có một ngư i nào đó luôn thể -7- hi n được sự vượt trội của mình so với thị trư ng thì đó c ng chỉ là sự may mắn. Các nhà nghiên cứu l thuyết thị trư ng hi u uả cho rằng đầu tư ngẫu nhiên các cổ phiếu theo danh mục thị trư ng về c bản đạt được tỷ uất inh lợi trung bình của thị trư ng, do đó hầu hết nhà đầu tư trên thị trư ng phải là những ngư i có am hiểu nhất định về thị trư ng chứng kho n mới đưa ra những quyết định mua bán, lựa chọn c hội đầu tư 2.1.3 C ứ ủa ệ ả Levy là ngư i đầu tiên phân bi t thị trư ng hi u quả dạng yếu và dạng mạnh. Fama đã phân t ch âu h n hình thức của thị trư ng hi u quả dựa trên cách thiết lập thông tin, ông đã tổng hợp và đưa ra c c dạng hi u quả của thị trư ng tư ng ứng với ba tập thông tin: - Tập thông tin dạng yếu: chỉ bao hàm các thông tin, dữ li u lịch sử về loại chứng kho n đang phân t ch, đó là c c thông tin về giá cả, lợi suất, thu nhập, cổ tức.. trong quá khứ. - Tập thông tin dạng trung bình: tập thông tin bao gồm tất cả các dữ li u đã được công bố ra công chúng trong quá khứ và hi n tại, tập thông tin này c ng bao gồm tập thông tin dạng yếu. - Tập thông tin dạng mạnh: tập thông tin bao gồm tất cả các dữ li u được biết, không kể các dữ li u đó có được công bố hay không, đây là tập thông tin bao hàm cả tập thông tin dạng yếu và dạng trung bình. Như vậy, tư ng ứng với ba tập thông tin trên thì thị trư ng hi u quả được phân chia ra thành ba cấp độ hi u quả hay ba dạng hi u quả, đó là thị trư ng hi u quả dạng yếu, thị trư ng hi u quả dạng vừa và thị trư ng hi u quả dạng mạnh.  ứ ệ ả ạ ế Lý thuyết thị trư ng hi u quả dạng yếu cho rằng giá chứng khoán hi n tại phản nh đầy đủ mọi thông tin trong quá khứ của thị trư ng chứng khoán, bao gồm các mức -8- giá trong quá khứ, tỷ uất inh lợi trong quá khứ, khối lượng giao dịch... Theo thị trư ng hi u quả dạng yếu, mức giá thị trư ng hi n tại đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trư ng, nên giả thuyết này có nghĩa là tỷ uất sinh lợi của chứng khoán trong quá khứ c ng như c c thông tin kh c không có mối liên h với tỷ suất sinh lợi trong tư ng lai Nói cách khác không thể dự b o được giá chứng kho n trong tư ng lai hay có thể kiếm được tỷ suất sinh lợi vượt trội dựa vào những thông tin trong quá khứ.  ứ ệ ả ạ a Lý thuyết thị trư ng hi u quả dạng vừa cho rằng giá chứng khoán sẽ điều chỉnh nhanh chóng trước bất k thông tin công khai nào, tức là mức giá hi n tại phản ánh đầy đủ mọi thông tin có sẵn hi n tại c ng như trong u khứ. Do đó lý thuyết thị trư ng hi u quả dạng vừa bao trùm cả lý thuyết thị trư ng hi u quả dạng yếu vì tất cả các thông tin trên thị trư ng đều phải xem xét công khai dựa trên giả thuyết hi u quả dạng yếu như gi cổ phiếu, tỷ suất sinh lợi, khối lượng giao dịch... Những thông tin công bố hi n tại được phản ánh trong giá chứng khoán bao gồm: các báo cáo tài chính, các thông báo về thu nhập, cổ tức, thư ng cổ phiếu, chia tách cổ phiếu và các thông tin kinh tế vĩ mô Trong một thị trư ng hi u quả dạng vừa c c nhà đầu tư khi ra uyết định dựa trên c c thông tin au khi nó được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao h n mức trung bình b i vì các thông tin công khai đã được phản ánh hết vào trong giá chứng khoán.  ứ ệ ả ạ ạ Theo lý thuyết thị trư ng hi u quả dạng mạnh thì chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin công bố trong quá khứ, hi n tại c ng như những thông tin nội bộ, nghĩa là sẽ không có một nhóm đầu tư nào độc quyền tiếp cận được thông tin liên uan đến vi c định giá chứng khoán. Như vậy trong một thị trư ng hi u quả dạng mạnh thì nhà đầu tư ử dụng tất cả những thông tin có thể có, dù rằng c c thông tin đó có được phổ -9- biến ra công chúng hay không sẽ không thể thu được lợi nhuận vượt trội. Trong thị trư ng hi u quả hoàn hảo, tất cả c c thông tin đều miễn phí và sẵn có đối với mọi nhà đầu tư cùng một th i điểm.Tuy nhiên thị trư ng hi u quả dạng mạnh không bao gi lại thể hi n đ ng theo định nghĩa, b i vì đây là một giả thuyết về một hình ảnh gần như phi thực tế. Thực tế chứng minh rằng không có thị trư ng nào mà khi ngư i sử dụng những thông tin nội gián lại không thu được lợi ích bất thư ng. Vi c nắm bắt được hình thái thị trư ng mức độ nào: hi u quả dạng yếu, dạng vừa hay dạng mạnh sẽ gi p nhà đầu tư có thêm c hội đ nh gi danh mục đầu tư nhằm giảm thiểu rủi ro và tối đa ho lợi nhuận. Khái quát lý thuyết thị trư ng hi u quả dưới ba dạng như au -10- Thị trư ng hi u quả Thị trư ng hi u quả dạng yếu Thị trư ng hi u quả dạng vừa - Thông tin: bao gồm thông tin, dữ li u trong u khứ. - Giá cả chứng khoán: phản ánh đầy đủ thông tin trong quá khứ. -Đ đ m: nhà đầu tư không thể tìm được thu nhập vượt trội khi dựa vào những thông tin trong quá khứ. - Thông tin: bao gồm c c thông tin, dữ li u trong u khứ và công bố hi n tại. - Giá cá chứng khoán: phản ánh đầy đủ thông tin trong quá khứ và thông tin được công bố hi n tại. -Đ đ m: nhà đầu tư khi ra uyết định dựa vào những thông tin công bố hi n tại sẽ không thu được khoản lợi nhuận vượt trội nào. Thị trư ng hi u quả dạng mạnh - Thông tin: bao gồm cả thông tin, dữ li u u khứ, hi n tại và những thông tin nội bộ. - Giá cả chứng khoán: phản ánh đầy đủ không chỉ thông tin trong quá khứ, hi n tại mà cả thông tin nội bộ. -Đ đ m: nhà đầu tư ử dụng tất cả các thông tin có được dù là thông tin đã công bố hay thông tin nội bộ c ng không thu được bất cứ khoản thu nhập vượt trội. -11- đ nh lý thuyết th 2.2 Những mô hình ki ng hiệu quả Fama đã chỉ ra ba mô hình để kiểm nghi m cho lý thuyết thị trư ng hi u quả đó là mô hình “Trò ch i công bằng - Fair game model”; mô hình “Trò ch i công bằng có điều chỉnh - Submartingale model” và mô hình “ ước đi ngẫu nhiên - Random Walk model”. 2.2.1 Mô ò ô b ng – Fair game mo e Lý thuyết thị trư ng hi u quả bắt nguồn từ lý thuyết trò ch i công bằng, do đó mô hình “trò ch i công bằng” c ng được d ng để kiểm định thị trư ng hi u quả. Trong một thị trư ng hi u quả, giá cả phản nh đầy đủ tất cả những thông tin sẵn có, để xây dựng được mô hình kiểm chứng, quá trình hình thành giá cả phải uy định chi tiết h n, về bản chất phải xác định một cách chính xác cái gì có nghĩa là “phản ánh đầy đủ”. Thuật ngữ “phản nh đầy đủ” có thể được hiểu là gi cân bằng ho c tỷ uất inh lợi của chứng kho n được t nh theo mô hình 2 tham ố của Sharpe Lintner, tuy nhiên, thư ng thì mô hình l thuyết và kiểm định thực nghi m tính hi u uả thị trư ng vốn là không r ràng. Hầu hết vi c thực hi n kiểm định chỉ dựa trên giả định về điều ki n thị trư ng cân bằng để x c định tỷ suất sinh lợi Nói chung, điều ki n thiết lập thông tin có liên quan theo lý thuyết mô hình hai nhân tố cho rằng tỷ suất sinh lợi cân bằng của một chứng kho n là phư ng trình x c định “rủi ro”của chính chứng kho n đó như au (̃ ) [ ( ̃ )] Trong đó : giá trị thực k vọng : giá của chứng khoán j tại th i điểm t : giá của chứng khoán j tại th i điểm t+1 với vi c t i đầu tư của dòng thu nhập từ chứng kho n đó -12- ( : phần trăm tỷ suất sinh lợi một th i k )⁄ : là ký hi u tập hợp thông tin được phản nh đầy đủ trong giá tại th i điểm t ( Phư ng trình ) thể hi n chênh l ch giá quan sát của chứng khoán j với giá k vọng của chứng kho n đó tại th i điểm t+1 trên c phản ánh đầy đủ tập thông tin . Trong một thị trư ng hi u quả, để các cá nhân có các khoảng chênh l ch thu nhập bù trừ nhau tức là thị trư ng “công bằng” thì ( ̃ Do đó chuỗi ( ) ; ) là một “trò ch i công bằng” đối với tập thông tin . Tư ng tự, zj,t+1 là chênh l ch tỷ suất sinh lợi tại th i điểm t+1 so với tỷ suất sinh lợi k vọng cân bằng được xác lập tại th i điểm t. Phư ng trình như au ( ) Do thị trư ng cân bằng nên: ( ̃ Vì vậy, chuỗi ( Gọi ( ) [ ) ) c ng là một “trò ch i công bằng” đối với tập thông tin ( ) ( )] ( )] là lượng tiền ( ) tại th i điểm t mà có thể đầu tư vào trong ố n chứng khoán hi n có. Một h thống như vậy sẽ tạo ra tổng giá trị thị trư ng vượt trội tại th i điểm t+1 và giá trị đó bằng: ∑ ( )[ ( )] Trong đó, từ đ c điểm của “trò ch i công bằng” ta có k vọng sau: -13- ( ) ( ) ( ∑ ) Tóm lại, mô hình này ngụ ý rằng giá trị thị trư ng vượt trội của chứng khoán j tại th i điểm t+1 ( ) là phần chênh l ch giữa giá thực và giá k vọng dựa trên Tư ng tự, tỷ suất sinh lợi vượt trội không k vọng của chứng khoán j tại thông tin th i điểm t+1 ( ) được đo lư ng bằng chênh l ch giữa tỷ suất sinh lợi thực và k vọng trong giai đoạn đó với điều ki n thông tin có sẵn tại th i điểm t. Thông qua mô hình “trò ch i công bằng”, gi trị thị trư ng vượt trội và tỷ suất sinh lợi vượt trội là 0. 2.2.2 Mô ò công b ng ó đ ều chỉnh – Submartingale mo e Mô hình “trò ch i công bằng có điều chỉnh” là mô hình “trò ch i công bằng” với một sự điều chỉnh nh trong tỷ suất sinh lợi k vọng, trong mô hình này, tỷ suất sinh lợi k vọng được xem x t là dư ng thay vì bằng 0 như trong mô hình “Trò ch i công bằng” Từ mô hình “trò ch i công bằng” nhưng nếu ( ̃ thì: chuỗi (̃ ) ) ho c tư ng đư ng ( ̃ ( ̃ )] ) của chứng kho n j được coi là tuân theo một “trò ch i công bằng có điều chỉnh” đối với tập hợp thông tin tin [ , điều này có nghĩa là trên c thì giá k vọng tại th i điểm t+1 sẽ bằng ho c lớn h n gi tập thông k hi n tại. Sự thay đổi giá chứng khoán là kết quả điều chỉnh của thị trư ng khi có thông tin mới được công bố. Trong thị trư ng hi u quả, mọi thông tin được công bố rất ngẫu nhiên, không thể nào biết được khi nào sẽ công bố, b i vì nếu một ngư i biết thì ngư i kh c c ng biết ây là đ c tính quan trọng của thị trư ng hi u quả khi mọi phư ng