Tài liệu điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa tỉ giá hối đoái thực và lãi suất thực

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM NGUYỄN ĐẮC TOẢN ĐIỂM GÃY CẤU TRÚC TRONG MỐI QUAN HỆ GIỮA TỈ GIÁ HỐI ĐOÁI THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM NGUYỄN ĐẮC TOẢN ĐIỂM GÃY CẤU TRÚC TRONG MỐI QUAN HỆ GIỮA TỈ GIÁ HỐI ĐOÁI THỰC VÀ LÃI SUẤT THỰC Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014 LỜI CAM ĐOAN Bài nghiên cứu xin cam đoan đây là công trình nghiên cứu khoa học độc lập của bài nghiên cứu, dƣới sự hƣớng dẫn của TS. Nguyễn Khắc Quốc Bảo. Các thông tin, số liệu trong luận văn là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng, cụ thể. Kết quả nghiên cứu trong luận văn là trung thực và chƣa từng đƣợc công bố trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác. Học viên Nguyễn Đắc Toản MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục từ viết tắt Danh mục các bảng Danh mục các hình TÓM TẮT ................................................................................................................ 1 CHƢƠNG 1 – GIỚI THIỆU .................................................................................... 2 1.1 Lý do chọn đề tài ................................................................................................ 2 1.2 Mục tiêu nghiên cứu ........................................................................................... 3 1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu .................................................................................... 5 1.4 Ý nghĩa của bài nghiên cứu ................................................................................ 6 1.5 Cấu trúc của luận văn ......................................................................................... 6 CHƢƠNG 2 – KHUNG LÝ THUYẾT VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA LÃI SUẤT VÀ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM ........................ 8 2.1 Lý thuyết ngang giá sức mua (PPP) ................................................................... 8 2.2 Lý thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) ...................................... 9 2.3 Lý thuyết ngang bằng lãi suất có phòng ngừa (IRP) ........................................ 10 2.4 Các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây ........................................................... 10 2.4.1 Các nghiên cứu thực nghiệm không xem xét đến điểm gãy cấu trúc ........... 10 2.4.2 Các nghiên cứu thực nghiệm xem xét đến điểm gãy cấu trúc ...................... 13 CHƢƠNG 3 – PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ................................................. 18 3.1 Mô hình lý thuyết ............................................................................................. 18 3.2 Dữ liệu trong bài nghiên cứu............................................................................ 20 3.3 Phƣơng pháp thực nghiệm ............................................................................... 22 3.3.1 Phƣơng pháp chung ....................................................................................... 22 3.3.1.1 Các luận điểm về phƣơng pháp thực nghiệm của Byrne và Nagayasu (2010) ................................................................................................................................ 22 3.3.1.2 Phƣơng pháp thực nghiệm của bài nghiên cứu này .................................. 23 3.3.2 Quy trình kiểm định cụ thể............................................................................ 25 3.3.2.1 Kiểm định tính dừng các chuỗi dữ liệu ..................................................... 25 3.3.2.2 Kiểm định ADF – the Augmented Dickey-Fuller test (Dickey và Fuller, 1979)....................................................................................................................... 26 3.3.2.3 Kiểm định DF-GLS (Elliott, Rothemborg và Stock, 1996) ....................... 27 3.3.2.4 Kiểm định S&L (Saikkonen và Lütkepohl, 2002) ..................................... 28 3.3.2.5 Kiểm định đồng liên kết ............................................................................. 29 3.3.2.6 Kiểm định Trace Johansen (the Johansen Trace test năm 1988, 1995) ..... 30 3.3.2.7 Mô hình VECM.......................................................................................... 32 CHƢƠNG 4 – KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU ............................................................ 35 4.1 Kết quả nghiên cứu giữa Việt Nam và Mỹ ...................................................... 35 4.1.1 Kết quả kiểm định tính dừng ......................................................................... 35 4.1.2 Kết quả kiểm định đồng liên kết ................................................................... 39 4.1.3 Mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực, và kiểm định sự ổn định của mô hình .................................................................................................... 45 4.2 Mở rộng nghiên cứu giữa Mỹ với các nƣớc Châu Á khác ............................... 50 4.2.1 Kết quả kiểm định tính dừng ......................................................................... 50 4.2.2 Kết quả kiểm định đồng liên kết ................................................................... 55 CHƢƠNG 5 – KẾT LUẬN.................................................................................... 59 5.1 Kết quả nghiên cứu chính ................................................................................ 59 5.2 Khuyến nghị ..................................................................................................... 60 5.3 Hạn chế của bài nghiên cứu ............................................................................. 61 Danh mục tài liệu tham khảo Phụ lục DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Diễn giải ACF Hàm tự tƣơng quan ADF Kiểm định Augmented Dickey-Fuller CPI Chỉ số giá tiêu dùng DF Kiểm định Dickey-Fuller GF-GLS Kiểm định Dickey Fuller- General Least Square IFE Hiệu ứng Fisher quốc tế IFS Thống kê Tài chính Quốc tế OLS Phƣơng pháp bình phƣơng bé nhất SL Kiểm định Saikkonen và Lutkepol UIP Lý thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa VAR Vector tự hồi quy VECM Mô hình vector điều chỉnh sai số DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng Nội dung Trang 3.1 Tóm tắt các công thức và dữ liệu trong bài nghiên cứu 20 4.1 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ADF và DF-GLS trong trƣờng 35 hợp giữa VN và Mỹ 4.2 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị S&L trong trƣờng hợp giữa VN 37 và Mỹ 4.3 Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen trong trƣờng hợp giữa 40 VN và Mỹ 4.4 Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L khi không xem xét điểm gãy 42 cấu trúc 4.5 Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L khi xem xét điểm gãy cấu 43 trúc 4.6 Kết quả ƣớc lƣợng phƣơng trình dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi 45 suất thực VN và Mỹ 4.7 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị ADF và DF-GLS trong trƣờng 51 hợp giữa các nƣớc Châu Á và Mỹ 4.8 Kết quả kiểm định nghiệm đơn vị S&L trong trƣờng hợp giữa các 53 nƣớc Châu Á và Mỹ 4.9 Kết quả kiểm định đồng liên kết Johansen trong trƣờng hợp giữa 55 các nƣớc Châu Á và Mỹ 4.10 Kết quả kiểm định đồng liên kết S&L trong trƣờng hợp giữa các nƣớc Hàn Quốc và Mỹ, Thái Lan và Mỹ 57 DANH MỤC CÁC HÌNH Hình Nội dung Trang 4.1 Kiểm định mức độ ổn định của lãi suất dự đoán (ex ante) 48 4.2 Kiểm định mức độ ổn định của lãi suất thực (post) 49 1 TÓM TẮT Trong bài nghiên cứu này xem xét điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực. Tổng thể bài nghiên cứu đã cho thấy những bằng chứng về mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực, khi điểm gãy cấu trúc được đưa vào xem xét. Đầu tiên bài nghiên cứu xem xét điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực giữa 02 quốc gia Việt Nam và Mỹ. Sau đó mở rộng ra những quốc gia Châu Á khác và Mỹ. Trong dữ liệu về các nước Châu Á cho thấy rằng điểm gãy cấu trúc là không phổ biến giữa các quốc gia với nhau mà là đặc trưng riêng của từng quốc gia. 2 CHƢƠNG 1 – GIỚI THIỆU 1.1 Lý do chọn đề tài Như bài nghiên cứu đã cho thấy, đối với hầu hết các quốc gia trên thế giới, lãi suất đóng vai trò là một công cụ quan trọng trong việc điều hành và quản lí nền kinh tế vĩ mô. Lãi suất có mối liên quan mật thiết đối với tỷ giá trên thị trường hối đoái. Mối quan hệ này được thể hiện rõ thông qua lí thuyết nền tảng là thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) và hiệu ứng Fisher quốc tế (International Fisher Effect). Để có được cân bằng lãi suất đầu tư trong nước và đầu tư nước ngoài thì sự thay đổi của ngoại tệ sẽ tương ứng với chênh lệch trong lãi suất, tức là tỷ giá hối đoái sẽ thay đổi theo chênh lệch lãi suất của 2 quốc gia. Lý thuyết này đóng vai trò quan trọng trong việc phân tích kinh tế, đặc biệt là trong mối quan hệ cung cầu tiền tệ giữa các nền kinh tế, hay nhu cầu chu chuyển, phân bổ các nguồn tài chính trên thị trường quốc tế. Chính vì vậy, việc hiểu được mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chênh lệch lãi suất là một công cụ quan trọng để đưa ra các chính sách phù hợp, hiệu quả trong việc quản lí, điều tiết nền kinh tế vĩ mô. Tuy nhiên, trong các nền kinh tế, rất khó để tồn tại các điều kiện để đảm bảo mối quan hệ cân bằng này được duy trì trong ngắn hạn. Các nghiên cứu gần đây cho thấy mối quan hệ này có xu hướng tồn tại đối với các công cụ tài chính dài hạn hơn (nghiên cứu của Chinn và Mededith, 2004, 2005; Chinn và Zhang, 2006;…). Bài nghiên cứu gốc “Structural breaks in the real exchange rate and real interest rate relationship” của tác giả Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu tiến hành kiểm tra thực nghiệm về mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực bằng cách sử dụng nhiều phương pháp kinh tế lượng mới đây có xét đến sự điểm gãy cấu trúc tiềm ẩn.Nhìn chung, nghiên cứu của hai tác giả cung cấp những bằng chứng về mối quan hệ này trong dài hạn. Cụ thể hơn, trước hết tác giả tập trung vào mối quan hệ Anh – Mỹ. Khi sử dụng các phương pháp truyền thống, họ tìm thấy những bằng chứng bị hạn chế về mối quan hệ dài hạn. Nhưng khi thực hiện một phương pháp có xét đến điểm gãy cấu trúc thì lại tìm được 3 những bằng chứng có ý nghĩa cho rằng chênh lệch lãi suất thực là một yếu tố quyết định quan trọng của tỷ giá hối đoái thực. Bài nghiên cứu này trình bày về điểm gãy cấu trúc tiềm năng trong mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực giữa quốc gia Việt Nam và Mỹ. Sau đó mở rộng ra giữa các quốc gia Châu Á khác với Mỹ. 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu của bài nghiên cứu này muốn xem xét điểm gãy cấu trúc tiềm năng trong chuỗi dữ liệu ảnh hưởng như thế nào đến mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực. Bằng cách sử dụng điều kiện cân bằng thông thường được nhắc đến trong các tài liệu tài chính quốc tế, bài nghiên cứu nhận thấy rằng có sự tồn tại của một mối quan hệ dài hạn giữa tỉ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực. Cụ thể hơn là sử dụng điều kiện ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) và giả thuyết cân bằng Fisher làm lý thuyết nền tảng để tìm ra mối liên hệ giữa tỷ giá hối đoái và lãi suất. Một số lượng lớn bài nghiên cứu đã nỗ lực tìm ra những bằng chứng cho mối tương quan cân bằng này dựa trên nhiều cách tiếp cận và đưa ra một hỗn hợp các kết quả khác nhau (Campbell &Clarida (1987), Meese & Rogoff (1988), Edison & Pauls (1993), và hầu hết là họ không tìm thấy sự tồn tại của mối quan hệ dài hạn trên. Các nghiên cứu trước đây thì sử dụng các mô hình tuyến tính cho các biến kinh tế, nên cũng ảnh hưởng ít nhiều đến tính chuẩn xác của các kết quả thống kê nhận được. Một mối quan tâm lớn của các nhà nghiên cứu đó là độ mạnh thấp của các kiểm định thống kê trong việc xác định mối quan hệ cân bằng trên đối với thị trường tài chính quốc tế. Ví dụ phương Perron (1989) nhận ra sự thiếu chính xác của việc mô hình hóa các biến số kinh tế là tuyến tính của một số các nhà nghiên cứu trước đó, và Perron cho rằng những nhà nghiên cứu này đã không tính đến việc các cú sốc quan trọng bất thường, hiếm xảy ra có thể tác động tới tính hữu ích của các kết quả thống kê. Cụ thể hơn là kiểm định nghiêm đơn vị và đồng liên kết thông 4 thường có khuynh hướng bị bác bỏ khi có một sự sụp đổ cấu trúc xảy ra trong dãy số thời gian. Do đó mà các nghiên cứu gần đây đã chú trọng hơn đến các kiểm định cho các cú sốc và tính phi tuyến khi xác định mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực, ví dụ phương: Nakagawa (2002) nhấn mạnh đến tính phi tuyến trong mối quan hệ giữa tỉ giá hối đoái thực và lãi suất thực. Thêm vào đó việc để giải thích cho sự thay đổi của các chế độ thuộc lĩnh vực kinh tế và sử dụng dữ liệu trong khoảng thời gian dài (1921-2002), Kanas (2005) đã tìm thấy có một mối liên hệ tồn tại giữa tỷ giá hối đoái thực của Anh/Mỹ và chênh lệch lãi suất thực. Hai tác giả của bài nghiên cứu gốc là Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu tiến hành nghiên cứu thực nghiệm phải chăng mối quan hệ cân bằng dài hạn tồn tại giữa tỷ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực? Trái với Nakagawa (2002) và Kanas (2005), bài nghiên cứu muốn nhấn mạnh đến tính không dừng tiềm ẩn của dữ liệu, vì có những bằng chứng trải rộng về tính không dừng của tỉ giá hối đoái, làm cho ngang giá sức mua PPP không tồn tại, và sự khác biệt trong tính không dừng của lãi suất thực giữa các quốc gia (Meese & Rogoff, 1998, và Edison & Paul, 1993). Kanas (2005), Edison và Melick (1999) cũng xem xét mối quan hệ cân bằng giữa tỷ giá hối đoái thực và chênh lệch lãi suất thực. Họ đưa ra bằng chứng phù hợp về mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và chênh lệch lãi suất, kết quả của họ có lẽ là không đáng tin cậy bởi kiểm định Johansen(1998) đòi hỏi cần điều chỉnh giá trị tới hạn trong sự tồn tại của những thay đổi cấu trúc. Phương pháp tiếp cận đựợc xây dựng bởi Saikkonen và Lütkepohl (2000, 2002); Lanne, Lütkepohl, và Saikkonen (2002, 2003), tận dụng nhiều hơn các kiểm định đồng liên kết mạnh hơn mà một lần nữa nhấn mạnh đến khả năng tồn tại của điểm gãy cấu trúc. Nhóm tác giả Joseph P. Byrne và Jun Nagayasu nghiên cứu trước hết là trường hợp Anh – Mỹ, sau đó mở rộng ra cho nhiều quốc gia châu Âu. Do các biến kinh tế là không dừng, việc mô hình hóa chúng không thể được thực hiện bằng các ước lượng OLS thông thường. Bài nghiên cứu xem xét dữ liệu đã có đầy đủ điều 5 kiện để áp dụng mô hình VECM. Tuy nhiên, đến đây ta lại gặp phải một vấn đề điểm gãy cấu trúc trong các chuỗi dữ liệu thời gian dài hạn. Điểm gãy cấu trúc làm cho các kiểm định đồng liên kết thông thường mắc phải sai lầm là chấp nhận giả thuyết Ho không có đồng liên kết trong khi thực tế mối liên hệ đồng liên kết là tồn tại. Vấn đề chỉ được giải quyết khi tác giả áp dụng các phương pháp kiểm định mạnh hơn: kiểm định S&L Trace với biến giả. Kết quả là, với việc xét đến điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ giữa chênh lệch lãi suất thực và tỷ giá hối đoái thực; nghiên cứu đã tìm thấy bằng chứng về sự tồn tại mối quan hệ dài hạn ở hầu hết các quốc gia được xem xét, nhưng sự hiện diện của điểm gãy cấu trúc thì không phải là phổ biến giữa các nước, mà là đặc trưng riêng của từng quốc gia. 1.3 Phƣơng pháp nghiên cứu Phương pháp của bài nghiên cứu sẽ được thực hiện thông qua hai hướng tiếp cận: hướng tiếp cận truyền thống không có xem xét đến hiện tượng điểm gãy cấu trúc và hướng tiếp cận thứ hai có xem xét đến hiện tượng này trong quá trình nghiên cứu về mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực. Ở cả hai hướng tiếp cận đều có chung một quy trình phương pháp phương sau: Thứ nhất, tính dừng của chuỗi dữ liệu sẽ được kiểm tra thông qua các kiểm định nghiệm đơn vị ADF, DF-GLS và kiểm định nghiệm đơn vị được xây dựng theo phương pháp của Saikkonen và Lutkepohl. Thứ hai, bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ dài hạn giữa các biến đang nghiên cứu sẽ được xác nhận thông qua các kiểm định đồng liên kết Johansen và kiểm định đồng liên kết của Saikkonen và Lutkepohl. Thứ ba, mô hình VECM được sử dụng để ước lượng mối quan hệ dài hạn giữa các biến và sau đó các kiểm định khác nhằm kiểm tra độ ổn định của mô hình sẽ đượcthực hiện. Dữ liệu tỷ giá thực, lãi suất thực của Việt Nam, Mỹ cũng phương một số nước Châu Á khác nhằm phục vụ cho việc nghiên cứu sẽ được tính toán từ các dữ liệu tỷ 6 giá danh nghĩa, lãi suất danh nghĩa, tỷ lệ lạm phát, chỉ số CPI. Những dữ liệu trên sẽ được thu thập từ nguồn dữ liệu tài chính quốc tế của IMF với khoảng thời gian của dữ liệu kéo dài từ tháng 1/1996 đến 5/2014 đối với trường hợp nghiên cứu giữa Việt Nam – Mỹ, và trường hợp nghiên cứu giữa Mỹ với các nước Châu Á khác sẽ sử dụng bộ dữ liệu từ tháng 1/1994 đến 5/2014. 1.4 Ý nghĩa của bài nghiên cứu Thứ nhất, nghiên cứu này được thực hiện nhằm xem xét và xác nhận mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực trong mối quan hệ giữa Mỹ với các nước Châu Á trong đó có Việt Nam. Mối quan hệ tỷ giá thực – lãi suất thực khi được xác nhận ở các quốc gia kể trên sẽ đóng góp thêm nhiều bằng chứng thực nghiệm trên thế giới bên cạnh các nghiên cứu khác đã được thực hiện về đề tài này. Qua đó, sự đóng góp của đề tài trên phương diện thực nghiệm sẽ giúp củng cố thêm cho các cơ sở trên lý thuyết. Thứ hai, một vấn đề đáng lưu ý của nghiên cứu đó là việc cân nhắc đến hiện tượng điểm gãy cấu trúc trong quá trình xác nhận mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực. Perron (1989) đã đưa ra nhận định rằng sự xuất hiện của điểm gãy cấu trúc trong chuỗi dữ liệu có thể dẫn đến một số lệch lạc của kết quả kiểm định. Ủng hộ cho nhận định của Perron, kết quả từ nghiên cứu này cho thấy việc xem xét đến nhân tố điểm gãy cấu trúc sẽ giúp đưa ra bằng chứng thực nghiệm khá bền vững và có độ tin cậy cao hơn. Qua đó, nghiên cứu cũng đặt lưu ý cho các nghiên cứu sau này khi làm việc với dữ liệu chuỗi thời gian, cần phải cẩn thận xem xét những đặc tính của chuỗi dữ liệu trong quá trình nghiên cứu, trong đó có hiện tượng điểm gãy cấu trúc. 1.5 Cấu trúc của luận văn Bài nghiên cứu được trình bày trong năm chương như sau: Chương 1: Giới thiệu – sẽ trình bày tổng quát về đặt vấn đề nghiên cứu, mục tiêu, đối tượng, phạm vi nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu cũng phương ý nghĩa của bài nghiên cứu. 7 Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ trong dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực. Chương hai sẽ trình bày và tổng hợp các kết quả nghiên cứu của các học giả trên thế giới về mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực xét trên phương diện cơ sở lý thuyết cũng như thực nghiệm. Đặc biệt, chương hai cũng chú trọng đến các nghiên cứu gần đây có xem xét đến hiện tượng điểm gãy cấu trúc trong mối quan hệ tỷ giá thực – lãi suất thực. Đây là cơ sở lý luận quan trọng để thực hiện đề tài tại Việt Nam. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu – trình bày nguồn dữ liệu phục vụ cho quá trình nghiên cứu, đồng thời xây dựng mô hình lý thuyết cũng như phương pháp thực nghiệm phù hợp với đặc điểm của chuỗi dữ liệu ở Việt Nam và sau cùng là trình bày quy trình các bước phân tích chuỗi dữ liệu nhằm giải quyết các vấn đề nghiên cứu đã được đưa ra ở Chương 1. Chương 4: Kết quả nghiên cứu – trình bày các kết qủa mà nghiên cứu đã tìm được. Cụ thể, các kết quả này bao gồm các kết quả kiểm định nghiệm đơn vị, đồng liên kết trong hai trường hợp không xét và có xét đến điểm gãy cấu trúc; kết quả hồi quy mối quan hệ dài hạn giữa tỷ giá thực và lãi suất thực giữa Việt Nam và Mỹ; các bằng chứng khác về mối quan hệ này giữa Mỹ với một số quốc gia khác trong khu vực Châu Á. Chương 5: Kết luận, hạn chế của đề tài và hướng phát triển của đề tài. Chương này sẽ tổng kết lại các kết quả nghiên cứu, trình bày các điểm còn hạn chế trong bài nghiên cứu này, từ đó đề xuất những hướng nghiên cứu trong thời gian sắp tới. 8 CHƢƠNG 2 – KHUNG LÝ THUYẾT VỀ MỐI QUAN HỆ GIỮA LÃI SUẤT VÀ TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI VÀ CÁC BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Sử dụng điều kiện ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) và giả thuyết cân bằng Fisher làm lý thuyết nền tảng để tìm ra mối liên hệ giữa tỷ giá hối đoái và lãi suất. Nói đến các lý thuyết tài chính quốc tế kinh điển giải thích về thay đổi của tỷ giá hối đoái thì có những lý thuyết sau đây : Ngang giá sức mua (PPP), ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) và ngang giá lãi suất có phòng ngừa (IRP). 2.1 Lý thuyết ngang giá sức mua (PPP) Lý thuyết ngang giá sức mua (PPP) đã trở thành lời giả thích quan trọng cho tỷ giá hối đoái danh nghĩa và thực tế của thế giới trong suốt những năm 1970 và 1980. Trong hình thái tuyệt đối của nó, nó cho thấy rằng giá trị của tỷ giá hối đoái danh nghĩa bằng với tỷ lệ mức giá của hai quốc gia. Nó được định nghĩa như sau: S= (1) Trong đó, S là tỷ giá giao ngay danh nghĩa, P và P* theo thứ tự là mức giá nội địa và nước ngoài. Với giá trị tuyệt đối của nó, PPP cho thấy rằng sự thay đổi trong tỷ giá hối đoái được xác định bởi sự thay đổi giá tương ứng ở hai quốc gia. Giá trị tỷ giá danh nghĩa không thực sự cho thấy điều gì về “giá trị thực” của đồng tiền, hoặc bất kì điều gì liên quan đến PPP. Một tỷ giá hối đoái phải được định nghĩa như sau: Q= (2) Theo Laurence S. Copeland (2000), kết luận chung về PPP có thể được tổng quát như sau:  Trong ngắn hạn, độ lệch PPP là khá lớn , và hầu như không tìm thấy được sự tồn tại của PPP trong ngắn hạn.  Những bằng chứng về PPP dài hạn được cho là không rõ ràng. Cho đến hiện giờ, cân bằng sức mua đang bị cho là không tồn tại, nhưng với sự hỗ trợ của công 9 cụ kinh tế lượng mới và các phương pháp kiểm định mới, các nhà nghiên cứu trong vài năm gần đây đã tìm được những bằng chứng thực nghiệm rõ ràng hơn về PPP.  Trong thời kì biến động có một điều chắc chắc chắn rằng tỷ giá hối đoái đã biến động khác nhiều so với giá cả. Các nhà kinh tế học đã tranh luận xem liệu PPP tồn tại trong ngắn hạn, dài hạn, hay không tồn tại cả trong ngắn và dài hạn. Cuối những năm 1970, PPP ít nhất trong ngắn hạn đã bị bác bỏ một cách thuyết phục bởi dữ liệu. Liệu PPP trong dài hạn có bị bác bỏ hay không, điều này vẫn còn đang được xem xét. 2.2 Lý thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa (UIP) Ta có: rt = (1+if) (1+ef)-1 trong đó: rt: tỷ suất sinh lợi có hiệu lực khi đầu tư ra nước ngoài ih: lãi suất trong nước if: lãi suất nước ngoài ef: giá trị tăng lên hay giảm xuống của đồng ngoại tệ Nếu giả định việc đầu tư ra nước ngoài cũng có tỷ suất sinh lợi bằng với đầu tư trong nước, nghĩa là: rt = (1 + if)(1 + ef) – 1 = ih Suy ra: ef = (1 + ih) / (1 + if) - 1 Lấy gần bằng: ef = ih - if Lý thuyết ngang giá lãi suất không phòng ngừa UIP phát biểu rằng tỷ giá hối đoái sẽ thay đổi theo chênh lệch lãi suất của hai quốc gia theo công thức: ef = (1 + ih) / (1 + if) – 1 Phương vậy, để có được cân bằng lãi suất giữa đầu tư trong nước và đầu tư nước ngoài thì sự thay đổi của ngoại tệ sẽ tương ứng với chênh lệch lãi suất. 10  Nếu lãi suất trong nước ih> lãi suất nước ngoài if : đồng ngoại tệ sẽ tăng giá để bù đắp cho lãi suất thấp hơn.  Nếu lãi suất trong nước ih< lãi suất nước ngoài if : đồng ngoại tệ sẽ giảm giá một mức tương đương với chênh lệch lãi suất. 2.3 Lý thuyết ngang bằng lãi suất có phòng ngừa (IRP) Ta có: rt = (1+if) (1+p)-1 trong đó: rt: tỷ suất sinh lợi có hiệu lực khi đầu tư ra nước ngoài ih: lãi suất trong nước if: lãi suất nước ngoài p: giá trị tăng lên hay giảm xuống của tỷ giá kỳ hạn đồng ngoại tệ Nếu giả định việc đầu tư ra nước ngoài cũng có tỷ suất sinh lợi bằng với đầu tư trong nước, nghĩa là: rt = (1 + if)(1 + p) – 1 = ih Suy ra: P = (1 + ih) / (1 + if) - 1 Lấy gần bằng: p = ih - if Lý thuyết ngang giá lãi suất phòng ngừa IRP phát biểu rằng tỷ giá kỳ hạn sai lệch so với tỷ giá giao ngay bằng một lượng vừa đủ để lại trừ mức chênh lệch lãi suất giữa hai loại tiền. 2.4 Các nghiên cứu thực nghiệm trƣớc đây 2.4.1 Các nghiên cứu thực nghiệm không xem xét đến điểm gãy cấu trúc Nghiên cứu của Campell và Clarida. Năm 1987, Campell và Clarida công bố bài nghiên cứu “The dollar and real interest rates”. Trong bài này Campell và Clarida tìm hiểu mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoán thực của đồng USD và lãi suất thực kể từ năm 1979. Hai ông muốn tìm hiểu bao nhiêu phần trăm sự thay đổi trong 11 tỷ giá là do sự chệnh lệch lãi suất giữa hai quốc gia, bao nhiêu phần trăm thay đổi trong tỷ giá thực là do sự dịch chuyển của tỷ giá thực cân bằng dài hạn. Để làm được điều đó cần phải sử dụng các biến chênh lệch lãi suất thực tiên nghiệm, kì vọng tỷ giá thực trong dài hạn và kể cả sai số trong việc dự báo lạm phát kì vọng. Tuy nhiên đây là những biến không quan sát được. Với giả định tỷ giá hối đoái thực trong dài hạn có bước đi ngẫu nhiên, hai ông đã ước lượng mô hình gồm các biến tỷ giá thực hậu nghiệm và chênh lệch lãi suất thực hậu nghiệm ngắn hạn. Hai biến này là tổ hợp tuyến tính của những biến không quan sát được đã nêu trước đó. Tiến hành ước lượng mô hình, các ông tìm được những kết quả đó là: Kể từ năm 1980 sự thay đổi của tỷ giá thực của đồng USD bị chi phối bởi sự thay đổi ngoài kì vọng của tỷ giá thực dài hạn kì vọng. Chênh lệch lãi suất thực tiên nghiệm chỉ giải thích được một phần nhỏ và không đủ mạnh để khẳng định sự tác động của nó lên tỷ giá thực của đồng USD. Rõ ràng kết quả tìm được của Campell và Clarida còn khá mơ hồ trong việc tìm ra mối quan hệ giữa tỷ thực và chênh lệch lãi suất thực. Nghiên cứu của Messe và Rogoff. Trong bài nghiên cứu “Was it real? The exchange rate-interest differential relation over the modern floating rateperiod” đăng trên tạp chí Journal of Finance năm 1988, Messe và Rogoff cũng đi tìm mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái thực và lãi suất thực kể từ sau khi Mỹ chấp nhận chế độ tỷ giá thả nổi (tháng 3/1973). Trong mô hình của mình Messe và Rogoff chỉ tập trung vào hai biến là tỷ giá thực và chênh lệch lãi suất thực mà không quan tâm đến các biến kinh tế khác. Chuỗi dữ liệu hai ông nghiên cứu cho ba cặp tiền tệ: Dollar Mỹ - Mark Đức, Dollar Mỹ - Yên Nhật, Dollar Mỹ - Bảng Anh. Dữ liệu quan sát được lấy theo tháng từ tháng 4/1976 cho đến tháng 3/1986. Messe và Rogoff tiến hành các kiểm định nghiệm đơn vị, hồi quy phương trình GMM và kiểm định tính đồng liên kết. Kết quả của bài nghiên cứu phương sau: