Tài liệu Các yếu tố tác động đến độ nhạy cảm tiền mặt nắm giữ của các doanh nghiệp việt nam (luận văn thạc sĩ)

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ---------------------------------------------- PHAN THẢO UYÊN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG LÊN ĐỘ NHẠY CẢM TIỀN MẶT NẮM GIỮ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG TP.Hồ Chí Minh, Năm 2019 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC MỞ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH ---------------------------------------------------- PHAN THẢO UYÊN CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG LÊN ĐỘ NHẠY CẢM TIỀN MẶT NẮM GIỮ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài chínhNgân hàng Mã số chuyên ngành : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG Người hướng dẫn khoa học: TS.NGÔ VI TRỌNG TP.Hồ Chí Minh, Năm 2019 LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan rằng luận văn này “Các nhân tố tác động lên độ nhạy cảm tiền mặt nắm giữ của các doanh nghiệp Việt Nam” là bài nghiên cứu của chính tôi. Ngoài trừ những tài liệu tham khảo được trích dẫn trong luận văn này, tôi cam đoan rằng toàn phần hay những phần nhỏ của luận văn này chưa từng được công bố hoặc được sử dụng để nhận bằng cấp ở những nơi khác. Không có sản phẩm/nghiên cứu nào của người khác được sử dụng trong luận văn này mà không được trích dẫn theo đúng quy định. Luận văn này chưa bao giờ được nộp để nhận bất kỳ bằng cấp nào tại các trường đại học hoặc cơ sở đào tạo khác. TP.Hồ Chí Minh, năm 2019 Người thực hiện Luận văn Phan Thảo Uyên i LỜI CẢM ƠN Để hoàn thành luận văn này, ngoài sự nổ lực của bản thân, tôi còn nhận được sự giúp đỡ rất nhiệt tình từ phía thầy cô, gia đình, đồng nghiệp và bạn bè. Trước tiên, tôi xin gửi lời cảm ơn chân thành đến các thầy, cô của khoa Đào tạo sau đại học Trường Đại học Mở TP. Hồ Chí Minh, những người đã giúp cho tôi có được nhiều kiến thức bổ ích, làm nền tảng cho quá trình hoàn thành luận văn của mình. Tiếp theo, tôi xin gửi lời cảm ơn sâu sắc nhất đến giáo viên hướng dẫn trực tiếp của tôi là Tiến sĩ Ngô Vi Trọng. Cảm ơn những lời góp ý chân thành, sự nhiệt tình, tận tâm chỉ dẫn của Thầy trong suốt quá trình hoàn thành luận văn. Và cuối cùng, tôi xin gửi lời cảm ơn đến gia đình, luôn bên cạnh động viên và làm chổ dựa vững chắc cho tôi. Tôi cũng xin gửi lời cảm ơn đến những người bạn thân và những người bạn học cùng lớp MFB015B đã động viên, hỗ trợ tôi trong quá trình thực hiện luận văn. Với điều kiện và vốn kiến thức còn hạn hẹp luận văn này không tránh khỏi nhiều thiếu sót. Vì vậy, tôi rất mong nhận được sự chỉ bảo của các thầy cô để có thể nâng cao kiến thức của bản thân và phục vụ tốt quá trình công tác sau này. Tôi xin kính chúc Quý thầy cô dồi dào sức khỏe và thành công trong sự nghiệp truyền đạt kiến thức cho thế hệ mai sau. Xin trân trọng cảm ơn! ii TÓM TẮT Bài nghiên cứu này xem xét các nhân tố tác động lên độ nhạy cảm tiền mặt nắm giữ với dòng tiền (còn gọi là độ nhạy tiền mặt – dòng tiền) của các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam. Dữ liệu gồm 613 công ty phi tài chính được niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán HOSE và HNX của Việt Nam trong giai đoạn từ 2009 đến 2018. Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy cho dữ liệu bảng hồi quy tác động cố định với sai số chuẩn vững và xử lý nội sinh. Kết quả thực nghiệm cho thấy dòng tiền có tác động dương đến mức tiền mặt nắm giữ, thống nhất với giả thuyết cho rằng các doanh nghiệp Việt Nam gặp khó khăn trong việc tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài nên giữ tiền mặt nhiều hơn khi có thể để tránh những thời điểm doanh nghiệp gặp khó khăn về thanh khoản hay thiếu vốn đầu tư. Luận văn tiếp tục xem xét tác động của hạn chế tài chính đến mối quan hệ giữa dòng tiền và tiền mặt nắm giữ. Kết quả cho thấy khi doanh nghiệp có hạn chế tài chính càng cao thì nhu cầu giữ lại tiền mặt càng nhiều, do đó một lần nữa thống nhất với giả thuyết về việc doanh nghiệp Việt Nam khó tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài. Nói cách khác, có sự bất cân xứng trong độ nhạy tiền mặt – dòng tiền giữa hai nhóm doanh nghiệp có ít và có nhiều hạn chế tài chính. Cuối cùng, luận văn đánh giá vai trò quản trị doanh nghiệp thể hiện qua quy mô của hội đồng quản trị và sở hữu của ban giám đốc đến độ nhạy tiền mặt – dòng tiền. Kết quả cho thấy vai trò tích cực của quy mô hội đồng quản trị trong việc tránh tích lũy tiền mặt nhiều khi không có nhiều cơ hội đầu tư tốt, trong khi đó yếu tố sở hữu của hội đồng quản trị không có tác động đáng kể đến độ nhạy tiền mặt – dòng tiền. Dựa trên kết quả nghiên cứu, tác giả cung cấp các hàm ý cho các nhà quản trị doanh nghiệp và các nhà quản lý chính sách. iii Summary The Thesis examines the factors that affect the sensitivity of cash holding to cash flow (also called cash - cash flow sensitivity) of listed companies in Vietnam. The data cover 613 non-financial companies listed on Vietnam's HOSE and HNX between 2009 and 2018. The research uses regression method for panel data, i.e. fixed effects model with robust standard errors and endogenous variable treatment. Empirical results show that cash flow has a positive impact on cash holding, consistent with the hypothesis that Vietnamese firms have difficulty in accessing external capital, so they should hold more cash to avoid situations when businesses have liquidity problems or capital inadequacy. The thesis continues to examine the impact of financial constraints on the relationship between cash flow and cash holding. The results show that the more financially constrained an enterprise is, the greater the need to retain cash, thus once again agreeing with the argument that Vietnamese firms have difficulty in accessing external capital. In other words, there is an asymmetry in cash- cash flow sensitivity between the two groups of businesses with few and many financial constraints. Finally, the thesis assesses the role of corporate governance in terms of the size of the board and the ownership of the managers in the sensitivity of cash holding to cash flow. The results show that there is a positive role of the board size in avoiding cash accumulation when the focal firm does not have many good investment opportunities, while the managerial ownership has no significant impact on the sensitivity of cash holding to cash flow. Based on the findings of the study, the author provides implications for business executives and policymakers. iv MỤC LỤC Trang LỜI CAM ĐOAN ............................................................................................................... i LỜI CẢM ƠN .................................................................................................................... ii TÓM TẮT ......................................................................................................................... iii Summary ........................................................................................................................... iv MỤC LỤC ...........................................................................................................................v DANH MỤC BẢNG ....................................................................................................... viii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT........................................................................................... ix CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI..................................................................................1 1.1. Lý do nghiên cứu ............................................................................................. 1 1.2. Mục tiêu nghiên cứu ........................................................................................ 3 1.2.1. Mục tiêu tổng quát ................................................................................................3 1.2.2. Mục tiêu cụ thể .....................................................................................................3 1.3. Câu hỏi nghiên cứu .......................................................................................... 3 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu ................................................................... 4 1.4.1. Đối tượng nghiên cứu: ..........................................................................................4 1.4.2. Phạm vi nghiên cứu: .............................................................................................4 1.5. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu ............................................................... 4 1.6. Ý nghĩa của nghiên cứu ................................................................................... 5 1.7. Đóng góp mới của đề tài .................................................................................. 6 1.8. Kết cấu của luận văn ........................................................................................ 7 CHƯƠNG 2:CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN ...............8 2.1. Tổng quan lý thuyết ......................................................................................... 8 2.1.1. Lý thuyết đánh đổi ................................................................................................8 2.1.2. Lý thuyết trật tự phân hạng.................................................................................10 2.1.3. Lý thuyết dòng tiền tự do ...................................................................................12 2.2. Động cơ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp: ............................................... 13 v 2.2.1. Động cơ giao dịch:..............................................................................................13 2.2.2. Động cơ dự phòng ..............................................................................................14 2.2.3. Động cơ đại diện ................................................................................................14 2.2.4. Động cơ tín hiệu .................................................................................................15 2.3. Kết quả các nghiên cứu thực nghiệm ............................................................ 16 2.3.1. Các nghiên cứu thực nghiệm về động cơ thúc đẩy việc nằm giữ tiền của các doanh nghiệp ..........................................................................................................16 2.3.2. Các nghiên cứu thực nghiệm về ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt lên hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. .........................................................................20 2.3.3. Các nghiên cứu về chủ đề nắm giữ tiền tại Việt Nam ........................................23 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU ...........................................................26 3.1. Dữ liệu nghiên cứu ........................................................................................ 26 3.2. Quy trình nghiên cứu ..................................................................................... 26 3.3. Giả thuyết nghiên cứu.................................................................................... 29 3.4. Mô hình nghiên cứu ....................................................................................... 31 3.4.1. Mô tả biến ...........................................................................................................31 3.4.2. Mô hình nghiên cứu ............................................................................................36 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU.......................................................................40 4.1. Thống kê mô tả .............................................................................................. 40 4.2. Kết quả kiểm định giả thuyết 1...................................................................... 42 4.3. Kết quả kiểm định giả thuyết 2...................................................................... 47 4.4. Kết quả kiểm định giả thuyết 3...................................................................... 50 CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý ...........................................................................54 5.1. Kết luận.......................................................................................................... 54 5.2. Hàm ý............................................................................................................. 55 5.2.1. Quản trị doanh nghiệp ........................................................................................55 5.2.2. Quản lý chính sách .............................................................................................56 5.3. Hạn chế và gợi ý nghiên cứu ......................................................................... 57 Tài liệu tham khảo ...........................................................................................................58 Phần A – Tài liệu tham khảo Tiếng Việt .............................................................. 58 Phần B - Tài liệu tham khảo Tiếng Anh ............................................................... 58 vi Phụ lục ...............................................................................................................................62 vii DANH MỤC BẢNG Trang Bảng 2.1: Tác động của các yếu tố đến lượng tiền mặt nắm giữ ........................... 13 Bảng 3.1 Mô tả và giải thích cách tính toán các biến nghiên cứu ......................... 37 Bảng 4.1. Thống kê mô tả các biến ........................................................................ 41 Bảng 4.2. Ma trận tương quan................................................................................ 42 Bảng 4.3 Kết quả kiểm định VIF ........................................................................... 42 Bảng 4.4. Kiểm định Hausman .............................................................................. 43 Bảng 4.5.Hồi quy mô hình hình (1) cho toàn mẫu ................................................. 46 Bảng 4.6 Kết quả hồi quy hai bước ........................................................................ 47 Bảng 4.7. Hồi quy hai bước cho hai nhóm doanh nghiệp có quy mô tài sản nhỏ và lớn ........................................................................................................................... 48 Bảng 4.8. Hồi quy hai bước cho hai nhóm doanh nghiệp có quy mô vốn hóa nhỏ và lớn ........................................................................................................................... 49 Bảng 4.9. Hồi quy 2 bước cho hai nhóm DN có ít và nhiều cơ hội đầu tư – Boardsize ................................................................................................................ 51 Bảng 4.10. Hồi quy 2 bước cho hai nhóm DN có ít và nhiều cơ hội đầu tư - Mgrown ................................................................................................................................ 52 viii DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT STT Từ viết tắt Tiếng Anh Tiếng Việt 1 BCTC Báo cáo tài chính 2 BCTN Báo cáo thu nhập 3 CEO Giám đốc điều hành 4 FEM 5 GMM4 6 HNX 7 HOSE 8 NPV 9 OLS 10 POLS 11 REM 12 TSCĐ Tài sản cố định 13 VCP Vốn cổ phần Fixed Effects Model Mô hình tác động cố định Fourth-order generalized Phương pháp hồi quy moment method of moments tổng quát Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội Sở Giao Dịch Chứng Khoán TPHCM Hiện giá thuần Ordinary Least Squared Pooled Ordinary Least Squared Random Effects Model ix Phương pháp bình phương nhỏ nhất Mô hình hồi quy gộp Mô hình tác động ngẫu nhiên CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1. Lý do nghiên cứu Trong những năm gần đây, việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp trên thế giới nói chung và tại Việt Nam nói riêng ngày càng được quan tâm nhiều hơn. Việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng tới khả năng nắm giữ tiền mặt bằng lý thuyết lẫn thực nghiệm sẽ giúp các nhà quản trị tìm ra phương pháp quản lý hiệu quả tiền mặt của mình trong những điều kiện khác nhau. Các nghiên cứu trước đây của Keynes (1936), Jensen và Meckling (1976) và Myers và Majluj (1984) đã tranh luận về những chi phí và lợi ích tiềm tàng của việc nắm giữ tiền mặt. Các tranh luận diễn ra khá sôi nổi và điều đó càng làm phong phú hơn tổng quan cả về mặt lý thuyết lẫn thực nghiệm và làm nền tảng cho những nghiên cứu tiếp theo. Nhiều bằng chứng thực nghiệm trên thế giới đã cho thấy tầm quan trọng của việc nắm giữ tiền mặt, các lý do tại sao các doanh nghiệp lại muốn nắm giữ tiền mặt, các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền của các doanh nghiệp… Theo Bates và cộng sự (2009), có bốn nguyên nhân bao gồm động cơ tránh phát sinh chi phí giao dịch dùng để chi trả, động cơ phòng ngừa để tránh các rủi ro khi tiếp cận thị trường vốn đắt đỏ, động cơ về thuế thu nhập giữa các công ty đa quốc gia và vấn đề chi phí đại diện giữa nhà quản lý và cổ đông. Trong đó, động cơ phòng ngừa cho rằng các công ty sử dụng nguồn tiền mặt của mình để tài trợ cho các dự án đầu tư mới hay dự phòng chi trả cho các khoản nợ ngắn hạn khi dự báo phát sinh cú sốc dòng tiền âm. Ngoài Bates và cộng sự (2009), Almeida và cộng sự (2004) cho rằng việc các công ty gia tăng tiền mặt do mức cầu thanh khoản gia tăng để chống đỡ lại cú sốc dòng tiền này. Có thể thấy rằng, dòng tiền là một trong những yếu tố quan trọng có ảnh hưởng tới quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Rất nhiều nghiên cứu xem xét mối quan hệ giữa dòng tiền và tiền mặt nhưng lại có kết quả trái ngược nhau. Almeida và cộng sự (2004) kiểm định tác động của dòng tiền với sự thay đổi của tiền mặt nắm giữ 1 (gọi là độ nhạy cảm của việc nắm giữ tiền mặt) với mẫu bao gồm các công ty sản xuất tại Mỹ. Kết quả cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa sự thay đổi trong nắm giữ tiền mặt và dòng tiền nghĩa là các công ty giảm (tăng) tiền mặt nắm giữ khi dòng tiền âm (dương). Riddick và Whited (2009) kiểm định độ nhạy cảm dòng tiền của việc nắm giữ tiền mặt công ty nói trên bằng việc lập mô hình lý thuyết và thực nghiệm khác và tìm thấy mối quan hệ giữa sự thay đổi trong tiền mặt nắm giữ và dòng tiền là ngược chiều. Bao và cộng sự (2012) đã tiến hành nghiên cứu và đưa ra kết quả là độ nhạy cảm dòng tiền của việc nắm giữ tiền mặt sẽ âm trong trường hợp dòng tiền công ty dương và sẽ dương khi dòng tiền công ty âm. Tuy nhiên, gần đây, Quader và Abdullah (2016) sử dụng mẫu nghiên cứu lớn gồm hơn 5.000 doanh nghiệp trong một giai đoạn dài từ 1981-2010 và cho thấy có mối quan hệ cùng chiều giữa dòng tiền – tiền mặt nắm giữ. Như vậy, có thể thấy kết quả thực nghiệm về tác động của dòng tiền đến tiền mặt nắm giữ chưa có kết quả thống nhất. Trở lại tình hình thực tế của nền kinh tế Việt Nam, theo Tổng cục thống kê, trong tháng 3/2019, số doanh nghiệp tạm dừng kinh doanh lên đến gần 15.000, tăng 20,8% cùng kỳ năm trước. Ngoài các nguyên nhân vĩ mô, khách quan từ nền kinh tế quốc gia thì nguyên nhân chủ quan xuất phát từ vấn đề cạn kiệt nguồn tiền mặt để dành cho các hoạt động đầu tư và chi tiêu được xem như là nguyên nhân chính yếu. Do đó, vấn đề quản trị nguồn tiền mặt mà cụ thể là tính toán lượng tiền mặt nắm giữ hợp lý trước các biến động của dòng tiền trở thành vấn đề then chốt đối với các doanh nghiệp trong giai đoạn hiện nay. Tuy nhiên, hiện nay các nghiên cứu khảo sát mức độ nhạy cảm của tiền mặt đối với dòng tiền tại Việt Nam chưa nhiều, có lẽ vì lĩnh vực này còn khá mới mẽ. Ngoài ra, với một thị trường tài chính còn non trẻ như Việt Nam, vấn đề hạn chế tài chính thường gặp, khiến các doanh nghiệp khó có cơ hội tiếp cận nguồn vốn bên ngoài. 2 Vì vậy, từ các mâu thuẫn trong các kết quả nghiên cứu thực nghiệm trước đây cũng như nhu cầu cấp thiết trước tình hình thực tế tại Việt Nam thời gian qua.Tác giả lựa chọn đề tài “Các nhân tố tác động lên độ nhạy cảm tiền mặt nắm giữ của các doanh nghiệp Việt Nam” nhằm mục tiêu khảo sát các vấn đề nắm giữ tiền mặt cũng như mức độ tác động của chúng. Từ đó bài nghiên cứu góp phần cung cấp thêm lý thuyết cũng như bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ nêu trên góp phần giúp cho nhà quản trị tìm ra phương pháp quản lý hiệu quả tiền mặt. 1.2. Mục tiêu nghiên cứu 1.2.1. Mục tiêu tổng quát Tìm hiểu các nhân tố tác động đến lên độ nhạy cảm tiền mặt nắm giữ và từ đó có các giải pháp giúp cho nhà quản lý có các chính sách quản lý tiền mặt hiệu quả hơn. 1.2.2. Mục tiêu cụ thể Thứ nhất, tìm hiểu tác động của dòng tiền đến mức tiền mặt nắm giữ (độ nhạy tiền mặt – dòng tiền) của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam; Thứ hai, tìm hiểu vai trò của hạn chế tài chính đối với độ nhạy tiền mặt – dòng tiền của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam; Thứ ba, tìm hiểu vai trò của quản trị doanh nghiệp đối với độ nhạy tiền mặt – dòng tiền của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam. Thứ tư, đưa ra các hàm ý liên quan dựa vào kết quả của nghiên cứu này. 1.3. Câu hỏi nghiên cứu Để giải quyết các mục tiêu nghiên cứu trên, đề tài sẽ tập trung tìm câu trả lời cho các câu hỏi sau: Thứ nhất, tác động của dòng tiền đến tiền mặt nắm giữ (độ nhạy tiền mặt – dòng tiền) của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam là như thế nào? 3 Thứ hai, tác động của hạn chế tài chính đến độ nhạy tiền mặt – dòng tiền của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam là như thế nào? Thứ ba, tác động của quản trị doanh nghiệp đến độ nhạy tiền mặt – dòng tiền của các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam là như thế nào? Thứ tư, các hàm ý liên quan nhằm cải thiện quản trị tiền mặt cho các doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam là gì? 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 1.4.1. Đối tượng nghiên cứu: Độ nhạy cảm tiền mặt – dòng tiền và các nhân tố tác động đến yếu tố này của các doanh nghiệp. 1.4.2. Phạm vi nghiên cứu: Về không gian: đề tài tập trung nghiên cứu các doanh nghiệp phi tài chính được niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE). Về thời gian: Tập trung phân tích, nghiên cứu số liệu trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2018. 1.5. Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu bao gồm các công ty phi tài chính niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh từ năm 2009 đến 2018. Các doanh nghiệp tài chính được loại ra khỏi mẫu nghiên cứu, do các doanh nghiệp tài chính có các mô hình hoạt động và sử dụng các chuẩn mực kế toán khác biệt (Quader và Abdullah, 2016). Mẫu dữ liệu nghiên cứu của tác giả bao gồm 613 công ty phi tài chính. Dữ liệu nghiên cứu của các doanh nghiệp được tác giả thu thập từ các báo cáo tài chính, các báo cáo thường niên của doanh nghiệp niêm yết. 4 Dữ liệu được thu thập và trình bày dưới dạng dữ liệu bảng (panel data) không cân bằng. Bài nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy đa biến cho dữ liệu bảng, do đó phương pháp ước lượng là các phương pháp truyền thống như mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed effects model - FEM), mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random effects model - REM) và OLS gộp (Pooled OLS) sẽ được sử dụng. Luận văn sẽ so sánh các mô hình này, và chọn ra mô hình phù hợp thông qua các kiểm định như Hausman. Nghiên cứu của Quader và Abdullah (2016) cho rằng phương pháp phù hợp là FEM có sử dụng biến công cụ, và đây cũng là lựa chọn ưu tiên trong luận văn này. Ngoài ra, luận văn cũng sẽ sử dụng các kỹ thuật khắc phục các khuyết tật của mô hình như phương sai thay đổi và tự tương quan, và nội sinh do có mối quan hệ hai chiều tiềm tàng giữa biến phụ thuộc và biến giải thích, để đảm bảo kết quả ước lượng đạt được mang tính vững và đáng tin cậy. 1.6. Ý nghĩa của nghiên cứu Quyết định về mức tiền mặt nắm giữtừ dòng tiền của doanh nghiệp có ảnh hưởng đến hiệu quả và giá trị của doanh nghiệp, cũng như có khả năng ảnh hưởng đến các quyết định quan trọng khác của công ty như quyết định đầu tư, quyết định chia cổ tức. Do đó, nghiên cứu về mối quan hệ giữa dòng tiền và việc nắm giữ tiền mặt sẽ có những đóng góp quan trọng không những về mặt học thuật, mà còn cung cấp các bằng chứng thực nghiệm quan trọng về các nhân tố ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền. Từ đó, các nhà quản lý công ty cũng có cơ sở đưa ra các quyết định phù hợp, nâng cao hiệu quả công ty tốt hơn. Nghiên cứu này xem xét không những chỉ mối quan hệ dòng tiền và mức nắm giữ tiền mặt, mà còn xét mối tương quan này trong các bối cảnh khác nhau, như khi ở các mức hạn chếtài chính khác nhau, và khi có cơ chế quản trị khác nhau. Từ các kết quả nghiên cứu liên quan đến hạn chếtài chính, nghiên cứu sẽ cung cấp các hàm ý quản trị quan trọng, cho thấy các công ty có ít và nhiều hạn chế tài chính cần thay đổi chính sách quản trị tiền mặt như thế nào để hiệu quả hơn. Bản thân các cơ quan quản lý cũng sẽ nhận thấy liệu các doanh nghiệp có hạn chế tài chính cao hơn có gặp khó 5 khăn hơn trong việc tiếp cận tài chính bên ngoài. Từ đó, các đơn vị này có thể xem xét hỗ trợ các doanh nghiệp có hạn chế tài chính tốt hơn. Từ kết quả nghiên cứu liên quan đến chi phí người đại diện, nghiên cứu sẽ cho thấy cơ chế quản trị nào có hiệu quả trong việc quản trị tiền mặt. Đây là những bằng chứng thực nghiệm quan trọng, rất cần thiết để làm cơ sở đưa ra các quyết định về quản trị tiền mặt của công ty trong thực tiễn. 1.7. Đóng góp mới của đề tài Trên thế giới đã có nhiều bài nghiên cứu về lý do nắm giữ tiền mặt và ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt tới dòng tiền của công ty, đã có nhiều kết luận, lời giải thích khác nhau. Almeida và cộng sự (2004) đã xác định độ nhạy cảm dòng tiền dương của việc nắm giữ tiền mặt của công ty bằng cách sử dụng hồi quy OLS. Bài nghiên cứu năm2009 của Riddick và Whited(2009) lại đưa ra độ nhạy cảm dòng tiền âm của việc nắm giữ tiền mặt bằng cách sử dụng hồi quy GMM4. Dựa trên hai bài nghiên cứu này, năm 2012 nhóm tác giả Dichu Bao, Kam C.Chan và Weining Zhang (2012) đã tiến hành nghiên cứu và đưa ra kết quả là độ nhạy cảm dòng tiền của việc nắm giữ tiền mặt là bất cân xứng, tức là độ nhạy cảm dòng tiền của việc nắm giữ tiền mặt sẽ âm trong trường hợp dòng tiền công ty dương và sẽ dương khi dòng tiền âm. Chính sự không đồng nhất của các bài nghiên cứu trước đây tác giả tiến hành nghiên cứu này để xem xét trong trường hợp các công ty ở Việt Nam, kết quả nào sẽ là thích hợp nhất. Qua bài nghiên cứu, chúng ta có thể đánh giá dòng tiền có tác động như thế nào đến mức tiền mặt nắm giữ và xem xét tác động của hạn chế tài chính đến mối quan hệ giữa dòng tiền và tiền mặt nắm giữ ra sao. Ngoài ra, tác giả bổ sung xem xét tính bất cân xứng của độ nhạy tiền mặt – dòng tiền trong trường hợp công ty có cơ chế quản trị khác nhau (chi phí người đại diện khác nhau) và các mức hạn chế tài chính khác nhau. Cuối cùng, từ các kết quả nghiên cứu mới này, tác giả đưa ra các hàm ý quan trọng liên quan đến môi trường hoạt động của các công ty tại Việt 6 Nam.Theo lược khảo của tác giả, cho đến nay vẫn chưa có nghiên cứu tương tự tại Việt Nam. 1.8. Kết cấu của luận văn Ngoài phần mục lục và danh mục tài liệu tham khảo, nội dung luận văn được chia thành 5 chương: Chương 1: Giới thiệu đề tài Chương này trình bày tổng quan nghiên cứu, bao gồm lý do chọn đề tài, mục tiêu, câu hỏi, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, các phương pháp nghiên cứu được sử dụng. Bên cạnh đó ý nghĩa và đóng góp của nghiên cứu cũng được trình bày trong chương này. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu liên quan Trình bày về cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm liên quan. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Tác giả giới thiệu mô hình nghiên cứu dựa trên các nghiên cứu trước. Ngoài ra, luận văn trình bày tóm tắt việc thu thập và tính toán các biến, đặt ra các giả thuyết nghiên cứu và sau cùng là trình bày phương pháp nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu Dựa trên kết quả thu được, trình bày chi tiết thống kê mô tả, phân tích tương quan giữa các biến và phân tích kết quả nghiên cứu. Ngoài ra các kiểm định liên quan cũng được trình bày để xem xét các nhân tố tác động lên độ nhạy cảm tiền mặt nắm giữ của các doanh nghiệp Việt Nam. Chương 5: Kết luận và hàm ý Trình bày kết luận, các hàm ý, hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo 7 CHƯƠNG 2:CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN 2.1. Tổng quan lý thuyết Trong phần này, tác giả sẽ trình bày ba lý thuyết: lý thuyết đánh đổi (Myer, 1977), lý thuyết trật tự phân hạng (Myer và Majluf, 1984) và lý thuyết dòng tiền tự do (Jensen,1986). Ngoài yếu tố tác động chính là dòng tiền thì các lý thuyết cũng xác định những yếu tố khác có tác động đến lượng tiền mặt nắm giữ. Dựa trên 3 lý thuyết này, tác giả sẽ đưa ra các kỳ vọng về chiều hướng tác động của các yếu tố lên lượng tiền mặt nắm giữ, đặc biệt là yếu tố dòng tiền. 2.1.1. Lý thuyết đánh đổi Lý thuyết đánh đổi cho rằng lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu của doanh nghiệp được thiết lập dựa trên sự cân bằng giữa chi phí biên và lợi ích biên của việc nắm giữ tiền. Nắm giữ tiền có nhiều lợi ích quan trọng. Thứ nhất, nắm giữ tiền làm giảm khả năng lâm vào tình trạng kiệt quệ tài chính, lượng tiền mặt nắm giữ có vai trò như là một nguồn tiền dự trữ an toàn để đối phó với các khoản lỗ bất ngờ xảy ra hoặc chi phí huy động vốn bên ngoài tăng lên. Thứ hai, các nhà quản lý doanh nghiệp có thể sử dụng lượng tiền mặt nắm giữ để theo đuổi các cơ hội đầu tư tốt ngay cả khi gặp hạn chếvề tài chính. Mặt khác, các doanh nghiệp phải từ bỏ các dự án có giá trị NPV dương nếu phải huy động nguồn vốn bên ngoài với chi phí cao. Thứ ba, việc nắm giữ tiền mặt sẽ góp phần tối thiểu hóa chi phí huy động vốn bên ngoài. Chi phí biên của việc nắm giữ tiền là chi phí cơ hội của việc sử dụng vốn do tỉ suất sinh lợi trên tài sản thấp. Lý thuyết đánh đổi có những dự đoán như sau liên quan đến quyết định nắm giữ tiền mặt: Dòng tiền. Theo Kim và cộng sự (1988) thì dòng tiền cung cấp một nguồn thanh khoản tốt cho công ty, giúp tài trợ cho các dự án đầu tư và được xem như là một công cụ thay thế cho lượng tiền mặt nắm giữ. Do đó, mối quan hệ giữa dòng tiền và lượng 8 tiền mặt nắm giữ là nghịch chiều, có nghĩa là khi dòng tiền tăng thì doanh nghiệp sẽ nắm giữ lượng tiền mặt ít hơn để tài trợ cho các dự án đầu tư và ngược lại. Độ bất ổn định của dòng tiền. Doanh nghiệp có độ bất ổn dòng tiền cao có xác suất phải đối mặt với thiếu hụt lượng tiền mặt cao hơn vì sự sụt giảm bất ngờ từ dòng tiền. Vì vậy, độ bất ổn định của dòng tiền và lượng tiền mặt nắm giữ sẽ có mối tương quan cùng chiều. Chi trả cổ tức. Doanh nghiệp hiện đang chi trả cổ tức có thể huy động vốn với chi phí thấp bằng việc giảm các khoản thanh toán cổ tức. Ngược lại, doanh nghiệp hiện đang không chi trả cổ tức thì phải sử dụng thị trường vốn để huy động vốn từ bên ngoài nhằm tài trợ cho các dự án. Do đó, các doanh nghiệp chi trả cổ tức nắm giữ lượng tiền mặt ít hơn các doanh nghiệp không chi trả cổ tức. Cơ hội đầu tư. Đối với doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư càng nhiều thì chi phí phát sinh khi xảy ra thiếu hụt lượng tiền mặt là càng cao bởi vì việc thiếu hụt lượng tiền mặt có thể dẫn đến việc từ bỏ các dự án tốt. Vì vậy, cơ hội đầu tư và lượng tiền mặt nắm giữ sẽ có mối tương quan cùng chiều. Lý thuyết này cũng cho rằng các doanh nghiệp có cơ hội đầu tư tốt hơn thường có chi phí kiệt quệ tài chính lớn hơn bởi vì giá trị NPV dương của các dự án sẽ biến mất (gần như hoàn toàn) trong trường hợp phá sản. Trong trường hợp này, các doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư tốt hơn sẽ nắm giữ lượng tiền mặt nhiều hơn để tránh kiệt quệ tài chính. Quy mô doanh nghiệp. Mô hình của Miller và Orr (1966) về nhu cầu tiền mặt của doanh nghiệp nói rằng có một lợi thế kinh tế về quy mô trong quản trị tiền mặt. Điều này dẫn đến doanh nghiệp lớn sẽ nắm giữ lượng tiền mặt ít hơn doanh nghiệp nhỏ. Ngoài ra, mô hình này cho rằng chi phí vay và độ lớn của khoản vay không có tương quan với nhau, do đó hàm ý rằng phí vay là một khoản cố định (Peterson và Rajan, 2003). Vì thế, việc gia tăng các quỹ tương đối tốn kém hơn đối với các doanh nghiệp nhỏ, chính vì điều đã khuyến khích các doanh nghiệp nhỏ nắm giữ lượng tiền mặt 9