Tài liệu Phân tích cấu trúc vốn của các công ty nhóm ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG LÊ THỊ THỤC OANH PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NHÓM NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài chính và Ngân hàng Mã số: 60.34.20 TÓM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ QUẢN TRỊ KINH DOANH Đà Nẵng - Năm 2015 Công trình được hoàn thành tại ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG Người hướng dẫn khoa học : PGS.TS. VÕ THỊ THÚY ANH Phản biện 1: TS. Đặng Tùng Lâm Phản biện 2: GS.TS. Nguyễn Văn Song Luận văn đã được bảo vệ tại Hội đồng chấm Luận văn tốt nghiệp Thạc sỹ Quản trị kinh doanh họp tại Đại học Đà Nẵng ngày 24 tháng 01 năm 2015. Có thể tìm hiểu luận văn tại: Trung tâm Thông tin – Học liệu, Đại học Đà Nẵng Thư viện trường Đại học Kinh tế - Đại học Đà Nẵng 1 MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Trong tình hình kinh tế hiện nay, nhiều doanh nghiệp đang phải đối mặt với những thách thức cả bên trong lẫn bên ngoài. Trong quá trình hội nhập và tự do hóa thương mại, thử thách bên ngoài đối với doanh nghiệp là quá trình cạnh tranh gay gắt và ngày càng nhiều của đối thủ cạnh tranh, nhiều loại chi phí đầu vào tăng… Bên trong doanh nghiệp có thể kể đến nhiều yếu tố như doanh nghiệp còn yếu kém không theo kịp với quá trình hội nhập kinh tế quốc tế, trình độ khoa học kỹ thuật, cách quản lý dẫn đến hiệu quả kinh doanh thấp. Nguyên nhân của vấn đề này tập trung vào những quyết định không hợp lý, không đảm bảo mục tiêu của quản trị tài chính doanh nghiệp, trong đó quyết định nguồn vốn là đáng quan tâm nhất. Đối với các doanh nghiệp nói chung thì nguồn vốn chiếm vị trí quan trọng trong hoạt động sản xuất kinh doanh. Với nền kinh tế thị trường phát triển như hiện nay, doanh nghiệp có nhiều cơ hội để tiếp cận và huy động nguồn vốn vay. Nhưng vấn đề của các nhà quản trị là làm sao có thể xây dựng được một cấu trúc vốn hợp lý giữa vốn chủ sở hữu và vốn vay nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Song song với vấn đề đó là việc tìm ra những nhân tố nào tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp và mức độ tác động của nó ra sao cũng là một vấn đề được rất nhiều nhà quản trị quan tâm. Mỗi ngành đều có những đặc thù riêng, cấu trúc vốn riêng. Cho nên nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của một ngành cụ thể là thật sự cần thiết. Đặc biệt ngành xây dựng là một ngành kinh doanh có đặc điểm là chiếm dụng vốn nên vấn đề về vốn là rất quan trọng và có tác động nhiều đến hoạt động kinh doanh. Do đó, nhu cầu về vốn của ngành xây dựng là rất lớn. Vì những lý do trên, tôi đã chọn và nghiên cứu đề tài: 2 “Phân tích cấu trúc vốn của các công ty nhóm ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” 2. Mục tiêu nghiên cứu Luận văn tập trung vào nghiên cứu các vấn đề sau: - Hệ thống hóa cơ sở lý luận về cấu trúc vốn của công ty. - Phân tích và đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. - Rút ra các khuyến nghị đối với các công ty ngành xây dựng trong việc xác định cấu trúc vốn và đối với các chủ thể quản lý có liên quan. 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu: Các công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Phạm vi nghiên cứu: + Về thời gian: Báo cáo tài chính của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong 4 năm từ năm 2010 đến năm 2013. + Về không gian: Đề tài nghiên cứu cấu trúc vốn của 78 công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam với đầy đủ dữ liệu được nêu trên báo cáo tài chính. 4. Phƣơng pháp nghiên cứu: Để phân tích cấu trúc vốn và xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn đề tài đã sử dụng kết hợp cả hai phương pháp định lượng và định tính. - Phương pháp định tính: Qua việc thu thập thông tin, dùng phương pháp thống kê mô tả, so sánh để phân tích, đánh giá thực trạng cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng và dựa vào các lý thuyết để nhận diện các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn. - Phương pháp định lượng: Sử dụng phân tích hồi quy bằng 3 mô hình hồi quy tuyến tính bội để xây dựng phương trình các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn và phân tích kết quả nghiên cứu của các lý thuyết cấu trúc vốn. 5. Ý nghĩa thực tiễn của đề tài - Khái quát các lý thuyết về cấu trúc vốn và kết quả nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. - Phân tích xây dựng mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty nhóm ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. - Từ kết quả kiểm định đưa ra kết luận và giải pháp, kiến nghị đối với việc xây dựng cấu trúc vốn mục tiêu cho các công ty nhóm ngành xây dựng. 6. Kết cấu đề tài Ngoài lời mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo, đề tài bao gồm 3 chương: Chương 1: Cơ sở lý luận về cấu trúc vốn của công ty. Chương 2: Phân tích cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Chương 3: Kết luận và hàm ý chính sách. 4 CHƢƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY 1.1 . NHỮNG VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA CÔNG TY 1.1.1. Khái niệm cấu trúc vốn Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ và vốn cổ phần trong nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp có thể huy động được để tài trợ cho các hoạt động sản xuất kinh doanh. 1.1.2. Các thành phần trong cấu trúc vốn a. Nguồn vốn vay Nguồn vốn vay là nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài doanh nghiệp và doanh nghiệp phải thanh toán các khoản vay theo thời hạn cam kết và đồng thời phải trả tiền lãi vay theo lãi suất thỏa thuận. Doanh nghiệp có thể sử dụng nợ từ nhiều nguồn khác nhau như: vay ngân hàng, tín dụng thương mại và phát hành trái phiếu. b. Nguồn vốn chủ sở hữu Đối với mọi loại hình doanh nghiệp nói chung và loại hình công ty cổ phần nói riêng, vốn chủ sở hữu gồm: - Vốn điều lệ (hay vốn từ phát hành cổ phiếu). - Nguồn vốn từ lợi nhuận không chia. - Nguồn vốn từ phát hành thêm cổ phiếu. 1.1.3. Các tỷ số đo lƣờng cấu trúc vốn: - Nợ dài hạn / Tổng tài sản. - Nợ dài hạn / Vốn chủ sở hữu. 1.1.4. Ý nghĩa nghiên cứu cấu trúc vốn của doanh nghiệp 1.1.5. Cấu trúc vốn tối ƣu Cấu trúc vốn tối ưu là hỗn hợp nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường cho phép tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp. 5 Khi vay nợ, doanh nghiệp tận dụng được lợi thế của lá chắn thuế từ nợ vay. Giá trị doanh nghiệp khi vay nợ sẽ bằng giá trị doanh nghiệp không vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế từ nợ. Mặt trái của vay nợ là vay càng nhiều nợ thì sẽ xuất hiện chi phí kiệt quệ tài chính và một lúc nào đó hiện giá của chi phí kiệt quệ tài chính sẽ làm triệt tiêu hiện giá của lá chắn thuế từ nợ vay. Ngoài cơ cấu vốn tối ưu thì doanh nghiệp cũng cần phải xác định thêm cơ cấu vốn mục tiêu và cấu trúc vốn của doanh nghiệp có thể dao động quanh cấu trúc vốn mục tiêu. 1.2. CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN 1.2.1. Lý thuyết M&M về cấu trúc vốn Những giả định của M&M: - Không có chi phí giao dịch khi mua bán chứng khoán. - Đủ số người mua và người bán trên thị trường nên không có nhà đầu tư riêng lẻ nào ảnh hưởng lớn đối với giá chứng khoán. - Có sẵn thông tin liên quan cho nhà đầu tư mà không phải mất tiền. Các nhà đầu tư có thể vay và cho vay với cùng lãi suất và kỳ vọng thuần nhất về lợi nhuận của các doanh nghiệp. Theo lý thuyết M&M, giá trị doanh nghiệp được xác định bằng các tài sản thực chứ không phải bằng các chứng khoán mà doanh nghiệp phát hành. Do đó, với những giả định của thị trường hoàn hảo, cấu trúc vốn hoàn toàn độc lập với giá trị doanh nghiệp. Năm 1963, khi xem xét yếu tố thuế, lý thuyết M&M thừa nhận việc sử dụng nợ sẽ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp. Vì khi vay nợ, chi phí lãi vay được loại ra khỏi thu nhập tính thuế nên một phần thu nhập của doanh nghiệp thay vì đóng thuế được chuyển cho các nhà đầu tư. Khoản gia tăng từ hiện giá tấm chắn thuế tỷ lệ thuận với sự gia tăng nợ vay khuyến khích các doanh nghiệp vay nhiều hơn. Theo đó, một cấu trúc vốn với 100% nợ sẽ là một cấu trúc vốn tối ưu tối đa hóa giá trị 6 doanh nghiệp. Tuy nhiên, điều này là không thể xảy ra trong thực tế vì khi nợ vay tăng lên sẽ xuất hiện nhiều chi phí khác bù trừ với lợi ích của tấm chắn thuế, từ đó làm giảm giá trị doanh nghiệp. Đó là tiền đề cho sự ra đời của lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn. 1.2.2. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng cấu trúc vốn của doanh nghiệp được xác định dựa trên sự đánh đổi giữa lợi ích của tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính. Khi vay càng nhiều nợ thì lợi ích của tấm chắn thuế càng lớn nhưng chi phí kiệt quệ tài chính cũng tăng theo. Thuyết này có hai trường phái: - Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh: doanh nghiệp dễ dàng đạt tới tỷ lệ nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và chỉ có một cấu trúc vốn tối ưu duy nhất. - Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động: doanh nghiệp có cấu trúc vốn tối ưu nhưng thay đổi theo từng thời kỳ. Chính tác động của chi phí điều chỉnh và sự kỳ vọng làm cấu trúc vốn không thể nhanh chóng đạt tới mức tối ưu mà cần một quá trình điều chỉnh. Trong ngắn hạn, cấu trúc vốn dao động quanh mức tối ưu và có xu hướng đạt tới mức tối ưu trong dài hạn. Dù là thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh hay động thì đều có những ưu điểm và hạn chế sau: - Ưu điểm: giải thích được sự khác biệt trong cấu trúc vốn của nhiều ngành. Lý thuyết đã đề xuất: các công ty có thị trường sản phẩm ổn định lâu dài, ít tăng trưởng với NPV cao nên dùng nhiều nợ để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Các công ty có nợ vay quá nặng nên phát hành cổ phần, hạn chế chia cổ tức, bán bớt tài sản để huy động tiền mặt bằng cổ phiếu nhằm mục đích tái cân đối cấu trúc vốn. - Hạn chế: không thể giải thích tại sao một số công ty rất 7 thành công trong ngành lại có rất ít nợ và không dùng tấm chắn thuế mặc dù thu nhập hoạt động của họ rất cao. Chính hạn chế này là tiền đề để một lý thuyết trật tự phân hạng ra đời. 1.2.3. Lý thuyết trật tự phân hạng Theo thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp thích sử dụng nguồn tài trợ nội bộ hơn (lợi nhuận giữ lại). Sau khi dùng hết lợi nhuận giữ lại, doanh nghiệp mới bắt đầu sử dụng các nguồn tài trợ từ bên ngoài. Thứ tự ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ như sau: 1. Lợi nhuận giữ lại. 2. Vay nợ trực tiếp. 3. Nợ có thể chuyển đổi. 4. Cổ phần thường. 5. Cổ phần ưu đãi không chuyển đổi. 6. Cổ phần ưu đãi có thể chuyển đổi. Lý thuyết trật tự phân hạng giải thích tại sao trong cùng một ngành, các công ty có lợi nhuận cao thường có tỷ lệ nợ rất thấp (ngược với thuyết đánh đổi của cấu trúc vốn). Điều này giải thích cho mối tương quan nghịch trong ngành giữa khả năng sinh lợi và đòn bẩy tài chính. Tuy lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn là hai lý thuyết cạnh tranh với nhau nhưng các chứng cứ thực nghiệm đều ủng hộ cho hai lý thuyết này (theo Shyam, Sunder và Myers, 1999; Fama và French, 2002). 1.2.4. Lý thuyết thời điểm thị trƣờng Vấn đề đáng quan tâm là khi các doanh nghiệp đang cố gắng phát hành cổ phiếu mới khi giá cổ phiếu đang cao và mua lại cổ phiếu khi giá trị thị trường của cổ phiếu xuống thấp. Những giả định nhận xét về vấn đề này đơn giản chỉ là các nhà quản trị tin rằng họ có thể gia nhập thị trường đúng lúc để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp và 8 họ đang cố gắng làm điều đó. 1.3. MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC VỐN VỚI HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP 1.3.1. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động là một chủ đề gây tranh cãi. Có nghiên cứu cho rằng các doanh nghiệp hoạt động có lãi thường sử dụng ít nợ vay hơn các doanh nghiệp có lãi ít và cũng có nghiên cứu cho ý kiến ngược lại. Việc đo lường hiệu quả hoạt động có thể bị tác động bởi mục tiêu của công ty mà mục tiêu này có thể ảnh hưởng đến việc lựa chọn cách đo lường hiệu quả hoạt động của công ty. Có nhiều cách đo lường nhưng phổ biến là ROA và ROE hay ROI. Các nghiên cứu của Maslis (1983), Wei Xu (2005), Margaritis (2007) cho thấy mối quan hệ vững chắc và tương quan (+) hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp với cấu trúc vốn. Nhưng Dilip Ratha (2003) cho thấy đòn bẩy tài chính tác động (-) đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (ở các nước đang phát triển). 1.3.2. Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp Giá trị doanh nghiệp hay giá cả doanh nghiệp. Giá trị doanh nghiệp được xác định dựa vào giá trị ghi sổ hoặc giá trị vốn hóa. Giá trị vốn hóa thị trường tương đương với giá thị trường của cổ phiếu nhân với số cổ phiếu phổ thông đang lưu hành. Có nhiều ý kiến về mối liên hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp. Ban đầu, lý thuyết M&M thừa nhận không có mối quan hệ này nhưng họ đã thay đổi khi xét tác động lá chắn thuế. Theo Harris và Raviv (1991), Igben (2004) có sự tồn tại mối liên hệ giữa cấu trúc vốn với giá trị doanh nghiệp. Theo lý thuyết chi phí đại diện, 9 khoản nợ làm giảm giá trị của các công ty tăng trưởng cao và nâng cao giá trị các công ty tăng trưởng thấp. Aggarwal và Kyaw (2006) cho rằng nợ có thể có cả tác động tích cực và tiêu cực đến giá trị của công ty nên cấu trúc nợ tối ưu được xác định bằng cách cân bằng chi phí đại diện và các chi phí khác của các khoản nợ. 1.4. CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CÔNG TY 1.4.1. Đặc điểm của nền kinh tế Các nhân tố của nền kinh tế có tác động đến cấu trúc vốn công ty: tốc độ tăng trưởng, lãi suất cơ bản, lạm phát… Khi tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế cao thì các doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao. Do đó, lợi nhuận giữ lại đủ để tài trợ nên doanh nghiệp sẽ giảm việc vay nợ. Trong khi đó, sự gia tăng trong lãi suất và lạm phát sẽ khiến doanh nghiệp rơi vào khó khăn, kèm theo khủng hoảng tài chính làm cho cổ phiếu mất giá khiến đòn bẩy tài chính theo giá trị thị trường của doanh nghiệp gia tăng. 1.4.2. Đặc điểm ngành Đặc điểm ngành có tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp. Các ngành có nhiều tài sản cố định hữu hình như ngành vận tải, bất động sản, vật liệu xây dựng tổng hợp, sản xuất kinh doanh điện… sử dụng nhiều nợ vay do những ngành này có nhu cầu về vốn lớn và có nhiều tài sản hữu hình có khả năng thế chấp cao khi vay nợ. Ngược lại những ngành có ít tài sản cố định hữu hình thường có tỷ lệ nợ thấp do có ít tài sản cố định để đảm bảo cho việc vay nợ. 1.4.3. Thuế thu nhập doanh nghiệp Thuế thu nhập doanh nghiệp có ảnh hưởng đến chi phí nợ vay thông qua phần tiết kiệm nhờ thuế vì lãi vay là một khoản được khấu trừ thuế. Các doanh nghiệp chịu thuế suất cao có xu hướng sử dụng nhiều nợ hơn nên thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp có tác động 10 (+) với cấu trúc vốn. 1.4.4. Cấu trúc tài sản Tài sản cố định chiếm tỷ trọng lớn giúp doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài vì giảm rủi ro cho người cho vay nhờ tài sản thế chấp. Các nghiên cứu về mối tương quan này đều cho những kết quả thống nhất. Nghiên cứu của Marsh (1982), Long & Malitz (1985), Wald (1999)…cho kết quả về tương quan (+) giữa tài sản cố định và tỷ lệ đòn bẩy tài chính. Bevan và Danbolt (2002) cho rằng mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và tài sản cố định phụ thuộc vào loại nợ. Kết quả này cho thấy, tỷ lệ nợ dài hạn có tương quan (+) với tỷ trọng tài sản cố định, trong khi nợ ngắn hạn lại có xu hướng ít hơn nếu doanh nghiệp có tài sản cố định nhiều hơn. 1.4.5. Cơ hội tăng trƣởng Có nhiều nghiên cứu đưa ra với kết quả không đồng nhất. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn: doanh nghiệp có cơ hội phát triển hơn (tài sản vô hình cao) thường không sử dụng nợ nhiều như các doanh nghiệp có tài sản hữu hình do cơ hội phát triển không thể dùng để thế chấp các khoản vay. Lập luận này giải thích cho mối tương quan (-) giữa tốc độ tăng trưởng với tỷ suất nợ. Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng tỷ suất nợ có mối tương quan (+) với tốc độ tăng trưởng. Các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường có nhu cầu vốn nhiều hơn, khi nguồn lợi nhuận giữ lại không đủ, vốn vay sẽ được sử dụng đến. 1.4.6. Quy mô doanh nghiệp Các doanh nghiệp có quy mô lớn thường được thị trường vốn ưa thích hơn, được ngân hàng cung cấp hạn mức tín dụng nhiều hơn. Friend và Lang (1988) giải thích: các doanh nghiệp có quy mô lớn, cổ đông ít có quyền kiểm soát hơn giám đốc điều hành nên giám đốc 11 điều hành sẽ lựa chọn tài trợ bằng nợ nhiều hơn nhằm giảm bớt các khoản lỗ có thể sẽ phải gánh chịu. Nghiên cứu của Bevan và Danbolt (2002) cho rằng quy mô doanh nghiệp có tương quan (+) với nợ vay ngắn hạn nhưng tương quan (-) với nợ vay dài hạn. 1.4.7. Khả năng thanh khoản Theo thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ nội bộ hơn là bên ngoài. Nếu các tài sản có tính thanh khoản đủ để tài trợ cho các dự án đầu tư thì doanh nghiệp không cần phải sử dụng đến nguồn tài trợ bên ngoài. Do đó, tính thanh khoản và cơ cấu nợ có tương quan nghịch. 1.4.8. Rủi ro kinh doanh Nhìn chung, các lý thuyết đều ủng hộ mối tương quan (-) giữa rủi ro kinh doanh và đòn bẩy tài chính. Theo lý thuyết về chi phí phá sản, nguồn thu nhập của doanh nghiệp càng ít bền vững, khả năng phá sản càng cao và chi phí phá sản cũng cao hơn. Tương tự, chi phí đại diện liên quan đến việc sử dụng nợ vay sẽ càng nhiều hơn nếu như rủi ro phá sản của doanh nghiệp cao hơn. Như vậy, đối với các doanh nghiệp có rủi ro kinh doanh cao hơn, chi phí phá sản và chi phí đại diện đều cao hơn các doanh nghiệp bình thường khác, và đây là trở ngại cho việc phát hành nợ của doanh nghiệp. 12 CHƢƠNG 2 PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 2.1. MẪU NGHIÊN CỨU 2.1.1. Khái niệm ngành xây dựng Hoạt động xây dựng bao gồm lập quy hoạch xây dựng, lập dự án đầu tư xây dựng công trình, khảo sát xây dựng, thiết kế xây dựng, thi công công trình, giám sát, quản lý dự án đầu tư xây dựng công trình, lựa chọn nhà thầu trong hoạt động xây dựng và các hoạt động khác liên quan đến xây dựng công trình. 2.1.2. Đặc điểm ngành xây dựng Ngành xây dựng là một ngành có đóng góp khá lớn vào tăng trưởng kinh tế. Ngành đã tạo việc làm cho trên 3,4 triệu lao động. Ngành xây dựng đứng thứ 5 sau ngành nông nghiệp, sản xuất, thương mại và khoáng sản. 2.1.3. Xác định mẫu nghiên cứu Căn cứ xác định các công ty vào cùng nhóm là dựa vào lĩnh vực kinh doanh. Các công ty có chuyên ngành là xây dựng dân dụng chuyên nghiệp (nhà ở, nhà máy, nhà công cộng…), xây dựng các công trình cảng biển, cầu đường, nông nghiệp, các công trình cấp thoát nước đô thị… thì được xếp vào nhóm ngành xây dựng. Mẫu nghiên cứu gồm 78 công ty ngành xây dựng với thời gian từ năm 2010 - 2013. Số liệu phân tích lấy từ bảng cân đối kế toán, báo cáo kết quả kinh doanh, báo cáo lưu chuyển tiền tệ , thuyết minh báo cáo tài chính. 13 2.1.4. Thông tin tổng quát về các công ty ngành xây dựng đƣợc khảo sát - Thời gian hoạt động Hầu hết các công ty ngành xây dựng đều có thời gian hoạt động trên 10 năm chứng tỏ có thâm niên trong công tác quản lý tài chính. - Về thời gian niêm yết Luật chứng khoán Việt Nam được ban hành vào năm 2006 và có hiệu lực thi hành ngày 1/1/2007. Đây là lúc các công ty ngành xây dựng bắt đầu niêm yết trên sàn chứng khoán, chứng tỏ quá trình cổ phần hóa của các công ty ngành xây dựng là theo sát với tình hình phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. - Tỷ trọng các thành phần vốn của công ty Tỷ trọng trung bình các thành phần vốn của các công ty ngành xây dựng: vốn chủ sở hữu là 29.6%, nợ phải trả là 70.4%, với nợ ngắn hạn/tổng nợ 81.25% và nợ dài hạn/tổng nợ là 18.75%. Cơ cấu vốn tập trung vào vốn vay và chủ yếu là vay ngắn hạn. - Về quy mô hoạt động Quy mô hoạt động được khảo sát qua 2 tiêu chí: vốn điều lệ và doanh thu thuần. Theo điều 3 NĐ56/2009 có thể phân loại doanh nghiệp: vốn điều lệ dưới 20 tỷ là doanh nghiệp nhỏ, vốn điều lệ từ 20 -100 tỷ là doanh nghiệp vừa và doanh nghiệp có vốn điều lệ trên 100 tỷ. Có 6 doanh nghiệp có vốn điều lệ dưới 20 tỷ chiếm 7.69%, 43 doanh nghiệp từ 20 - 100 tỷ chiếm 55.13% và 29 doanh nghiệp trên 100 tỷ chiếm 37.18%. Doanh thu chia làm 4 mức: dưới 300 tỷ, từ 300 – 600 tỷ, từ 700 – 1000 tỷ và trên 1000 tỷ. Nhóm công ty có quy mô lớn có doanh thu trên 1000 tỷ chiếm 17.95%, dưới 300 tỷ chiếm 19,23% và 8.97% là doanh thu từ 300 – 600 tỷ và 700 – 1000 tỷ. Những công ty vừa với 15.38% có doanh thu dưới 300 tỷ, 12.82% có 14 doanh thu từ 300 – 600 tỷ. Các công ty có quy mô nhỏ phần lớn có doanh thu dưới 300 tỷ. Chứng tỏ những doanh nghiệp có quy mô lớn thì chưa hẳn đã hoạt động tốt. - Kết quả hoạt động của công ty Kết quả khảo sát cho thấy 65.38% công ty đạt lợi nhuận sau thế so với doanh thu dưới 5%, 25.64% đạt lợi nhuận sau thuế so với doanh thu từ 5 - 10%, 6.41% đạt lợi nhuận sau thuế so với doanh thu 10 - 15%, còn lại 2.56% công ty đạt lợi nhuận sau thuế so với doanh thu trên 15%. Kết quả phản ánh hiệu quả hoạt động của công ty là thấp. Điều này phù hợp với tình hình chung của nền kinh tế hiện nay. 2.1.5. Thực trạng giá cổ phiếu ngành xây dựng Năm 2013, chỉ số cổ phiếu ngành xây dựng tăng 19.26%, VN-Index tăng 21.97%. Trong quý 1, cổ phiếu giảm khá sâu nhưng trong quý 3, kết quả kinh doanh khả quan là kỳ vọng về sự phục hồi của thị trường bất động sản khiến giá cổ phiếu tăng trở lại. Năm 2014, các cổ phiếu có mức giao dịch trung bình khoảng 100.000 cổ phiếu mỗi phiên và chỉ số giá cổ phiếu tăng trưởng 87,3%. Nhìn chung, năm 2013 có cải thiện hơn với 60% doanh nghiệp tăng trưởng doanh thu. Tuy nhiên, biên lợi nhuận gộp giảm do giá thầu không tăng nhưng chi phí nguyên vật liệu, nhân công tăng. Đầu năm 2014, các công ty có sự tặng trưởng lợi nhuận chủ yếu là do chi phí lãi vay giảm mạnh, đồng thời chi phí bán hàng và quản lý cũng được kiểm soát tốt hơn. 2.2. PHÂN TÍCH CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG 2.2.1. Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản a. Theo từng năm Tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản của các công ty ngành xây dựng giảm dần theo từng năm. Mức biến động tỷ số này khá lớn HLC 15 và HUT là 2 công ty duy trì nợ dài hạn cao trong nhiều năm liền (trên 60%). Mức vay nợ dài hạn cũng giảm dần. Năm 2010 có 1 công ty không sử dụng nợ dài hạn (PXL) nhưng đến năm 2013 đã lên đến 10 công ty. b. Theo quy mô công ty Khi xét theo quy mô công ty, nhóm công ty có vốn điều lệ trên 100 tỷ có 20 công ty (trong tổng 29 công ty) có tỷ số nợ dài hạn cao trên 20%. Nhóm công ty có vốn điều lệ dưới 20 tỷ và từ 20 – 100 tỷ có tỷ lệ nợ dài hạn không đồng đều và số lượng sử dụng nợ dài hạn chưa cao. Như vậy, khi xét theo quy mô công ty, ta thấy các công ty có quy mô lớn sẽ sử dụng nhiều nợ dài hạn hơn so với các công ty có quy mô vừa và nhỏ. c. Theo lợi nhuận sau thuế so với doanh thu thuần Theo kết quả phân tích, tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản không đồng đều và biến động giữa các nhóm. Do đó, tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản cao hay thấp không phụ thuộc vào lợi nhuận sau thuế so với doanh thu thuần của mỗi công ty. d. Phân tích chung Tỷ lệ nợ dài hạn/tổng tài sản dưới 10% chiếm 53.85% (42 công ty); trên 30% chiếm tỷ lệ nhỏ hơn là 14.10% (11 công ty), cao nhất 60.13% (HUT); còn lại 32.05% (25 công ty) là từ 10- 30%.  Vậy, các công ty ngành xây dựng sử dụng nợ dài hạn chưa nhiều và tỷ số này giảm dần qua từng năm. Tỷ lệ nợ dài hạn cao tập trung vào các công ty quy mô lớn. Lý do là các công ty vừa và nhỏ không có lợi thế về tài sản thế chấp cũng như uy tín, không tạo được niềm tin đối với người cho vay. Mức độ biến thiên trong việc sử dụng nợ dài hạn lớn cho thấy quan niệm về chính sách sử dụng nợ của các doanh nghiệp không đồng nhất trong việc lựa chọn. 16 2.2.2. Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu a. Theo từng năm Qua từng năm, tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu dao động từ 70% - 76% và không ổn định. Các công ty sử dụng nợ dài hạn chưa nhiều nên hệ số này nhỏ hơn 1 chiếm phần lớn. Có một số các công ty có hệ số này khá cao, điển hình là HCL, HUT cao trong 4 năm liền. Hệ số này cao sẽ làm giảm khả năng tự chủ về tài chính và rủi ro trong việc trả nợ. b. Theo quy mô công ty Khi phân tích theo quy mô ta được kết quả tương tự như phần phân tích tỷ số nợ dài hạn trên tổng tài sản: công ty có quy mô lớn sẽ có tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu cao. c. Theo lợi nhuận sau thuế so với doanh thu thuần Khi xét theo lợi nhuận sau thuế so với doanh thu thuần, ta thấy tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu không chịu ảnh hưởng bởi kết quả kinh doanh của các công ty ngành xây dựng. d. Phân tích chung Tỷ số nợ dài hạn trên vốn chủ sở hữu trên 100% chiếm 25.64%, dưới 100% chiếm 74.36% chứng tỏ các công ty ngành xây dựng ít phụ thuộc vào vay dài hạn, không bị áp lực về thanh toán và khả năng tự chủ tài chính của các công ty cao.  Qua các phân tích trên cho thấy hiện cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng có tỷ trọng vay dài hạn thấp, chỉ một số ít các công ty có quy mô lớn có nợ vay dài hạn cao. Nguyên nhân là do hạn chế về quy mô, tài sản thế chấp, uy tín nên các công ty có quy mô vừa và nhỏ khó tiếp cận vốn hơn các công ty này. 17 2.3. XÁC ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TRONG MÔI TRƢỜNG KINH TẾ VĨ MÔ ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG Năm 2010 – 2013 là giai đoạn có nhiều biến động nên cấu trúc vốn của các công ty ngành xây dựng có nhiều biến động. Cấu trúc vốn theo giá trị sổ sách dao động từ 13% - 15% và sự biến động này giữa các năm là không quá lớn. Tuy nhiên, cấu trúc vốn theo giá trị thị trường có sự biến động lớn giữa các năm. Có nghĩa là cấu trúc vốn khi xem xét theo giá trị thị trường sẽ thấy rõ hơn tác động của nền kinh tế lên nó. Cấu trúc vốn chịu ảnh hưởng sâu sắc bởi tình hình kinh tế vĩ mô. Khi nền kinh tế khởi sắc, điều kiện thuận lợi cho huy động vốn cổ phần thì các doanh nghiệp nghiêng về sử dụng vốn cổ phần. Khi nền kinh tế gặp khó khăn, nguồn vốn cổ phần khó tiếp cận được họ lại nghiêng về sử dụng nợ nhưng cũng không đưa tỷ lệ nợ lên quá cao vì chi phí kiệt quệ tài chính cộng với điều kiện kinh tế khó khăn là một nguy cơ lớn cho các doanh nghiệp. 2.4. XÁC ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ BÊN TRONG DOANH NGHIỆP ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NGÀNH XÂY DỰNG 2.4.1. Biến phụ thuộc Để đo lường cấu trúc vốn ta có thể sử dụng các chỉ tiêu tỷ suất nợ dài hạn (LTD) và được tính theo công thức: LTD = Nợ dài hạn * 100 Tổng tài sản 2.4.2. Biến độc lập Dựa vào lý thuyết ở chương 1, đề tài chọn ra 7 nhân tố: - Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX). - Cơ cấu tài sản cố định (TAN): TSCĐ/Tổng TS. 18 - Cơ hội tăng trưởng: Tốc độ tăng trưởng tài sản (GRO_ASS), tốc độ tăng trưởng doanh thu (GRO_SAL). - Quy mô doanh nghiệp: SIZE_SAL (tính theo ln(Doanh thu)), SIZE_ASS (tính theo ln(tổng tài sản)). - Khả năng thanh khoản (LIQ): hệ số thanh toán nhanh. - Khả năng sinh lời: ROA, ROE. - Rủi ro kinh doanh (VOL): % thay đổi EBIT/% thay đổi doanh thu thuần. 2.4.3. Các giả thyết về mối tƣơng quan giữa cấu trúc vốn và các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn Giả thuyết 1: Thuế thu nhập doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn. Giả thuyết 2: Cơ cấu tài sản cố định có quan hệ tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn. Giả thuyết 3: Cơ hội tăng trưởng có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Giả thuyết 4: Quy mô doanh nghiệp có quan hệ tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn. Giả thuyết 5: Khả năng thanh khoản có quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn. Giả thuyết 6: Khả năng sinh lời có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Giả thuyết 7: Rủi ro kinh doanh có quan hệ tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn. 2.4.4. Xác định các nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn bằng hệ số tƣơng quan và phân tích hồi quy a. Phân tích bằng hệ số tương quan Hệ số tương quan giữa biến phụ thuộc với biến độc lập khá thấp, chỉ có LTD với TAN khá lớn với rLTD,TAN=0.8. Hầu hết các biến độc lập đều có hệ số tương quan dưới 0.5. Riêng hệ số tương quan SIZE_ASS và SIZE_REV khá cao và hai biến này đều thuộc cùng