Tài liệu Một số giải pháp phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM ----------------- CÔNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN “NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2011” TÊN CÔNG TRÌNH: MỘT SỐ GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt Diễn giải Từ gốc tiếng Anh ABS Hệ thống giao dịch trái phiếu tự động Automated Bond System TPDN Trái phiếu doanh nghiệp Corporate bond TPCP Trái phiếu chính phủ Government bond NHTM Ngân hàng thương mại Commercial bank NHNN Ngân hàng nhà nước Central bank NYSE Sở giao dịch chứng khoán New York New York Stock Exchange OTC phi chính thức (tạm dịch) Over The Counter CTCK Công ty chứng khoán DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH DANH MỤC CÁC BẢNG Trang Bảng 2.1: chỉ tiêu kinh tế thực tế và dự kiến một số năm.................................................. 26 Bảng 3.1: thống kê các ngân hàng hoạt động tại Việt Nam tính đến 6/2010 .................... 38 Bảng 3.2: tỉ trọng đầu tư TPDN ngành bảo hiểm .............................................................. 40 DANH MỤC CÁC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 2.1: biểu đồ phần trăm giá trị theo GDP các khu vực của thị trường tài chính .... 29 Biểu đồ 2.2: giá trị phát hành TPDN qua các năm ............................................................ 30 Biểu đồ 2.3: giá trị % theo GDP của công cụ nợ ngắn hạn ............................................... 31 Biểu đồ 2.4. đường cong lãi suất TPCP ............................................................................. 34 Biểu đồ 3.1: thống kê đánh giá của các tổ chức................................................................. 42 Biểu đồ 3.2: chỉ số CPI các tháng năm 2009 và 2010 ....................................................... 44 DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 3.1. Mô hình cạnh tranh giữa các nhà đầu tư và các nhà phát hành ......................... 45 DANH MỤC PHỤ LỤC Phụ lục 1: Bảng câu hỏi khảo sát Phụ lục 2: Tổng hợp kết quả khảo sát LỜI MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Thị trường trái phiếu là một trong những kênh huy động vốn quan trọng của nền kinh tế. Huy động vốn bằng trái phiếu thực sự mang lại nhiều thuận lợi cho chủ thể phát hành: thời gian huy động vốn nhanh hơn, tiếp cận trực tiếp với nguồn vốn do đó chi phí phải trả thấp hơn so với việc qua các kênh trung gian,…Đối với các doanh nghiệp, trái phiếu thực sự là một sự lựa chọn tốt khi muốn huy động thêm vốn bởi ngoài những ưu điểm như đã kể trên, trái phiếu còn mang lại nhiều lợi thế cho các doanh nghiệp. Nhiều nước trên thế giới đã rất thành công trong việc phát triển thị trường trái phiếu mà trọng tâm là thị trường TPDN. Tại Việt Nam, những năm gần đây có thể nói cả chính phủ và các doanh nghiệp đều dần nhận thấy vai trò của trái phiếu và sự cần thiết phải phát triển thị trường trái phiếu. Trong tình hình nền kinh tế Việt Nam còn tồn tại nhiều những bất cập, cơ sở phát triển thị trường còn thấp, nhiều giải pháp đã được đề ra song vẫn chưa thực sự hiệu quả. Trong những năm vừa qua, đặc biệt là trong năm 2010 theo nhiều chuyên gia nhận định thị trường trái phiếu đã có những nét khởi sắc nhưng nếu so sánh tương quan với các nước cùng trình độ phát triển trong khu vực và thế giới thì thị trường trái phiếu Việt Nam vẫn chưa thực sự phát triển đúng tầm. Nhằm đi sâu nghiên cứu, xác định nguyên nhân chính đâu là hạn chế phát triển của thị trường trái phiếu Việt Nam, tác giả đã lựa chọn đề tài: “MỘT SỐ GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM”. Đề tài hướng vào các nhà đầu tư chủ chốt trên thị trường TPDN, song song tiến hành đi vào phân tích và đánh giá tác động giữa các khu vực trong thị trường vốn như thị trường cổ phiếu, hệ thống ngân hàng, trái phiếu chính phủ,…từ đó đề xuất một số giải pháp theo trình tự ưu tiên, giải quyết và tháo gỡ từng bước một những khó khăn thực tại. 2. Mục tiêu nghiên cứu Xác định chủ thể đầu tư chính trên thị trên thị trường TPDN Việt Nam, trên cơ sở đó tìm hiểu những khó khăn chính cản trở hoạt động đầu tư các tổ chức này. Phân tích mối quan hệ giữa thị trường TPDN với sự phát triển của thị trường các công cụ tài chính dài hạn khác và hệ thống ngân hàng Việt Nam hiện nay. Đề xuất những giải pháp mang tính ưu tiên cho phát triển thị trường TPDN Việt Nam. 3. Phương pháp nghiên cứu Sử dụng phương pháp lý thuyết suy luận logic, duy vật biện chứng, phân tích hoạt động kinh tế trên cơ sở thống kê, so sách, đối chiếu thực tế thị trường với các nghiên cứu khoa học trước đó và thị trường các quốc gia khác. Số liẹu được sử dụng là số liệu thứ cấp lấy từ các nguồn đáng tin cậy. Khảo sát thực tế, thống kê số liệu từ đó đánh giá định tính xu hướng của thị trường. 4. Nội dung nghiên cứu Nội dung nghiên cứu của đề tài đi vào tìm hiểu các nghiên cứu chuyên sâu cũng như kinh nghiệm phát triển thị trường TPDN các nước từ đó so sánh với thực trạng thị trường Việt Nam nhằm xác định chủ thể đầu tư dẫn dắt sự phát triển của thị trường, phân tích nhhững nhân tố ảnh hưởng đến chủ thể này, từ đó đề xuất những giải pháp phù hợp. Song song với hướng nghiên cứu trên, đề tài đi vào phân tích mối quan hệ giữa thị trường TPDN với hệ thống ngân hàng và với các thị trường khác nằm trong tổng thể thị trường vốn, đặt thị trường TPDN trong tổng thể các mối quan hệ hữu cơ quanh nó , từ đó đưa ra những nhận định sơ lược về tiến trình phát triển của thị trường TPDN Việt Nam. 5. Đóng góp của đề tài Qua khảo sát và các phân tích, đề tài một lần nữa khẳng định vai trò đầu tư chủ đạo của các định chế tài chính trên thị trường TPDN Việt Nam, đồng thời chỉ ra vai trò trọng tâm của các tổ chức đầu tư đối với sự phát triển của thị trường TPDN Việt Nam. Đề tài đã phác họa những nét chính trong hoạt động đầu tư của các định chế tài chính trên thị trường hiện nay, xác định những khó khăn cấp bách cần giải quyết và đưa ra những giải pháp phù hợp. Bên cạnh đó, đề tài cũng đã chỉ ra những mối tương tác trong quan hệ phức tạp giữa sự phát triển thị trường TPDN và hệ thống ngân hàng, làm cơ sở cho việc định hướng dài hạn sự phát triển của thị trường. 6. Hướng phát triển của đề tài Những phân tích của đề tài mở ra nhiều hướng phát triển cho các nghiên cứu tiếp theo. Những đề xuất của đề tài đưa ra mang tính ưu tiên cần giải quyết, tuy nhiên để những đề xuất này có thể thực hiện ở thị trường Việt Nam thì cần nhiều hơn những nghiên cứu chuyên sâu. Mặt khác, mối quan hệ giữa thị trường TPDN với hệ thống ngân hàng đã được chú ý phân tích trong đề tài, tuy nhiên cần thiết có những nghiên cứu lượng hóa các tác động trên nhiều mặt để từ đó đưa ra những nhận định chính xác và toàn diện hơn, góp phần xây dựng chiến lược dài hạn đúng đắn cho cả hệ thống ngân hàng và thị trường TPDN. MỤC LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU VÀ HÌNH DANH MỤC PHỤ LỤC LỜI MỞ ĐẦU CHƯƠNG I. KHUNG LÝ THUYẾT VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP ... 1 1.1. LÝ THUYẾT CƠ BẢN VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP ................................1 1.1.1. Lý luận về trái phiếu .................................................................................................. 1 1.1.1.1. Khái niệm ............................................................................................................ 1 1.1.1.2. Đặc điểm ............................................................................................................. 1 1.1.1.3. Người phát hành.................................................................................................. 1 1.1.1.4. Thời hạn .............................................................................................................. 1 1.1.1.5. Mệnh giá và lãi suất trái phiếu ............................................................................ 2 1.1.1.6. Các loại TPDN thường gặp ................................................................................. 2 1.1.1.7. Rủi ro trong hoạt động đầu tư trái phiếu ............................................................. 4 1.1.2. Lý luận về thị trường TPDN ...................................................................................... 6 1.1.2.1. Chủ thể tham gia vào thị trường trái phiếu ......................................................... 6 1.1.2.2. Phân loại thị trường trái phiếu ............................................................................ 7 1.1.2.3. Thị trường TPDN trong tương quan với sự phát triển của thị trường các công cụ tài chính khác ................................................................................................. 8 1.1.2.4. Vai trò của thị trường TPDN trong nền kinh tế .................................................. 9 1.2. CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP ................................................................................................................................................10 1.2.1. Thị trường tiền tệ, điều kiện tiên quyết để phát triển thị trường TPDN .................. 10 1.2.2. Chính sách điều chỉnh (regulatory policies) ............................................................ 10 1.2.3. Sự tập trung sức mạnh thị trường trong thị trường tài chính ................................... 11 1.2.4. Nhà đầu tư (investor base) ....................................................................................... 12 1.2.5. Cơ sở hạ tầng của thị trường sơ cấp ......................................................................... 12 1.2.5.1. Hệ thống tổ chức phát hành và tư vấn phát hành.............................................. 13 1.2.5.2. Các công cụ làm cơ sở xác định lãi suất cơ bản ............................................... 13 1.2.5.3. Sự có mặt của tổ chức xếp hạng tín nhiệm ....................................................... 14 1.2.6. Cơ sở hạ tầng của thị trường thứ cấp ....................................................................... 14 1.3. KINH NGHIỆM PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CỦA MỘT SỐ QUỐC GIA ......15 1.3.1. Một vài khuyến nghị chung đối với thị trường TPDN............................................. 15 1.3.2. Phát triển tính minh bạch thị trường-kinh nghiệm từ thị trường TPDN Mỹ ........... 16 1.3.3. Thị trường TPDN Malaysia ..................................................................................... 16 1.3.3.1. Những sự kiện quan trọng ảnh hưởng đến thị trường TPDN Malaysia ........... 17 1.3.3.2. Đặc điểm của thị trường TPDN Malaysia ........................................................ 18 1.3.4. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Australia .......................................................... 19 1.3.4.1. Thuận lợi và thách thức của của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Australia .................................................................................................................... 19 1.3.4.2. Xu hướng phát triển hiện tại của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Australia .................................................................................................................... 19 1.3.4.3. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Australia và thị trường ngoại hối ............. 20 1.3.4.4. Những đặc trưng của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Australia ................. 20 1.3.5. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp New Zealand ................................................... 21 CHƯƠNG II. THỰC TRẠNG VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM ............................................................................................................................................................................... 24 2.1. TỔNG QUAN VỀ NỀN KINH TẾ VIỆT NAM ..............................................................................24 2.2. TỔNG QUAN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM ..............................26 2.2.1. Khái quát về thị trường trái phiếu doanh nghiệp giai đoạn 2000-2011 .................. 26 2.2.2. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam trong sự phát triển chung của thị trường tài chính ...................................................................................................................... 29 2.2.3. Đánh giá sơ lược các yếu tố ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam ................................................................................................ 31 2.2.3.1. Lỗ hổng ở thị trường tiền tệ .............................................................................. 31 2.2.3.2. Chính sách điều chỉnh ....................................................................................... 32 2.2.3.3. Sự tập trung sức mạnh thị trường trong thị trường tài chính ............................ 32 2.2.3.4. Cơ sở nhà đầu tư ............................................................................................... 32 2.2.3.5. Cơ sở hạ tầng thị trường sơ cấp ........................................................................ 33 2.2.3.6. Cơ sở hạ tầng thị trường thứ cấp....................................................................... 34 CHƯƠNG III. NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM .............. 36 3.1. NHỮNG YẾU TỐ QUYẾT ĐỊNH SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM HIỆN NAY VÀ TRONG TƯƠNG LAI GẦN.....................................36 3.2. YẾU TỐ NHÀ ĐẦU TƯ TỔ CHỨC........................................................................................................36 3.2.1. Nhà đầu tư tổ chức trên thị trường ........................................................................... 36 3.2.2. Thực tế tình hình đầu tư của các định chế tài chính vào trái phiếu doanh nghiệp.. 37 3.2.2.1. Hoạt động của ngân hàng trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp ................. 38 3.2.2.2. Hoạt động của các định chế tài chính phi ngân hàng trên thị trường trái phiếu doanh nghiệp ................................................................................................... 39 3.3. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam và sự phát triển của hệ thống ngân hàng ....................45 CHƯƠNG IV. MỘT SỐ GIẢI PHÁP CHO THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM............................................................................................................................................... 49 4.1. NHÓM CÁC GIẢI PHÁP CẦN ƯU TIÊN THỰC HIỆN....................................................................49 4.1.1. Minh bạch thông tin về giá cả giao dịch trái phiếu .................................................. 49 4.1.2. Hoàn thiện hệ thống qui định điều chỉnh ................................................................. 49 4.1.3. Khuyến khích phát triển công cụ nợ ngắn hạn và nghiệp vụ SWAP....................... 50 4.1.3.1. Khuyến khích phát triển công cụ nợ ngắn hạn ................................................. 50 4.1.3.2. Phát triển nghiệp vụ SWAP ngoại tệ ................................................................ 50 4.2. MỘT VÀI ĐỀ XUẤT XÂY DỰNG CHÍNH SÁCH TRONG NHIỀU NĂM TỚI .............50 4.2.1. Sự cần thiết của tổ chức xếp hạng tín nhiệm ........................................................... 50 4.2.2. Định hướng rõ ràng trong phát triển thị trường TPDN và hệ thống ngân hàng ...... 51 4.2.3. Xây dựng cơ quan quản lý chuyên môn .................................................................. 52 KẾT LUẬN.................................................................................................................................................................. 53 1 1. CHƯƠNG I. KHUNG LÝ THUYẾT VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP 1.1. LÝ THUYẾT CƠ BẢN VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP 1.1.1. Lý luận về trái phiếu 1.1.1.1. Khái niệm Có rất nhiều khái niệm về trái phiếu của các tác giả trong và ngoài nước, nhưng quy lại khái niệm trái phiếu được đề cập như là một hình thức vay nợ của tổ chức, trong đó người vay sẽ phát hành một chứng chỉ có lãi suất xác định gọi là lãi suất trái phiếu (coupon) và đảm bảo thanh toán vào một thời gian đáo hạn xác định trong tương lai. Trái phiếu doanh nghiệp là một giấy chứng nhận nợ dài hạn được ký kết giữa doanh nghiệp và người cho vay, đảm bảo một sự chi trả lợi tức định kỳ và hoàn lại vốn gốc cho người cầm trái phiếu ở thời điểm đáo hạn. Trên giấy chứng nhận nợ này có ghi kỳ hạn, mệnh giá và lãi suất định kỳ của trái phiếu. 1.1.1.2. Đặc điểm Trái phiếu doanh nghiệp mang đầy đủ những đặc điểm của một trái phiếu thông thường. Xuất phát từ nguyên nhân nhà phát hành là các doanh nghiệp, ngoài việc gánh chịu những rủi ro chung của thị trường, các TPDN còn hàm chứa rủi ro riêng của của các doanh nghiệp phát hành. Các nhà đầu tư khi hướng đến đầu tư TPDN cần phải hết sức chú ý các đặc điểm này. 1.1.1.3. Người phát hành Người phát hành là một đặc trưng quan trọng của trái phiếu. Với bản chất là một giấy chứng nhận nợ của doanh nghiệp, các đặc điểm của doanh nghiệp đó có ảnh hưởng rất lớn đến trái phiếu. Quy mô doanh nghiệp, ngành nghề kinh doanh, nhà quản trị doanh nghiệp, …. tất cả đều có ảnh hưởng một cách trực tiếp hoặc gián tiếp đến giá cả, rủi ro, tính thanh khoản, … của trái phiếu lúc phát hành và giao dịch trên thị trường. 1.1.1.4. Thời hạn Thời hạn của trái phiếu (còn gọi là thời gian đáo hạn của trái phiếu) là số năm mà 2 theo đó doanh nghiệp phát hành hứa hẹn đáp ứng những điều kiện của trái phiếu. Thời hạn của trái phiếu là ngày chấm dứt sự tồn tại của khoản nợ, doanh nghiệp phát hành sẽ thu hồi trái phiếu bằng cách hoàn trả khoản vay gốc. . Những trái phiếu có thời hạn 5 từ 1-5 năm được gọi là trái phiếu ngắn hạn, từ 510 năm được gọi là trái phiếu trung hạn, trên 12 năm được gọi là trái phiếu dài hạn. Thời gian đáo hạn của trái phiếu rất quan trọng vì: - Cho biết khoảng thời gian mà người nắm giữ trái phiếu có thể mong đợi nhận được các khoản thanh toán lãi định kỳ và cho biết số năm trước khi khoản vay gốc được hoàn trả toàn bộ. - Lợi tức của trái phiêu tùy thuộc vào thời hạn của trái phiếu. - Giá của trái phiếu sẽ biến đổi khi lãi suất trên thị trường thay đổi. Tính biến động của giá trái phiếu cũng phụ thuộc vào thời gian đáo hạn của trái phiếu. Nếu các yếu tố khác không thay đổi, thời gian đáo hạn của trái phiếu càng dài thì tính biến động giá của trái phiếu càng lớn trước sự thay đổi của lãi suất thị trường. 1.1.1.5. Mệnh giá và lãi suất trái phiếu Mệnh giá của trái phiếu là số tiền được ghi trên bề mặt của trái phiếu mà người phát hành đồng ý hoàn trả cho người nắm giữ trái phiếu tại thời điểm đáo hạn. Lãi suất trái phiếu, còn gọi là lãi suất danh nghĩa, là lãi suất mà người phát hành đồng ý trả cho người sở hữu trái phiếu trong suốt thời hạn của trái phiếu. Ngoài việc cho biết các khoản thanh toán lãi trái phiếu mà nhà đầu tư có thể nhận được trong thời hạn của trái phiếu. Lãi suất trái phiếu còn chỉ ra mức độ mà theo đó giá của trái phiếu sẽ chịu sự tác động của những thay đổi lãi suất thị trường. Nếu các yếu tố khác không đổi, lãi suất trái phiếu càng cao thì giá trái phiếu càng ít thay đổi trước một thay đổi của lãi suất. Kết quả là lãi suất trái phiếu và thời gian đáo hạn có những hiệu ứng ngược chiều đối với tính biến động giá một trái phiếu. 1.1.1.6. Các loại TPDN thường gặp a. Trái phiếu thế chấp (Mortage bond) Còn gọi là trái phiếu bảo đảm (Secured bond) là loại trái phiếu khi phát hành đòi hỏi doanh nghiệp phải có một lượng tài sản tương ứng ký thác tại cơ quan ủy thác để đảm bảo chắc chắn khả năng hoàn trả vốn và lãi cho trái phiếu. Trái phiếu thế chấp là loại được xếp hạng bảo vệ cao, có hai loại: 3 - Trái phiếu đóng: không cho phép doanh nghiệp phát hành bất kỳ một loại chứng khoán bổ sung nào đối với những tài sản đã được thế chấp. - Trái phiếu mở: cho phép doanh nghiệp phát hành chứng khoán bổ sung đối với tài sản đã được thế chấp theo tỷ lệ quy định. Loại này thường có lãi suất cao hơn so với trái phiếu thế chấp đóng. b. Trái phiếu tín chấp (Debenture bond) Còn gọi là trái phiếu không đảm bảo (unsecured bond) là loại trái phiếu chỉ dựa vào uy tín của doanh nghiệp để phát hành. Doanh nghiệp không đưa bất động sản hay tài sản gì khác làm vật đảm bảo cho trái phiếu. c. Trái phiêu chuyển đổi (Convertible bond) Là loại trái phiếu mà khi phát hành có kèm điều khoản cho phép người sở hữu trái phiếu có đặc quyền được chuyển đổi trái phiếu sang một số lượng nhất định cổ phiếu thường với hệ số và thời gian chuyển đổi đã được xác định. Loại trái phiếu chuyển đổi này có lãi suất chiết khấu thấp hơn lãi suất thông thường. Thay vào đó, khi doanh nghiệp có kết quả kinh doanh tốt, cổ phiếu lên giá, người nắm giữ trái phiếu chuyển đổi sẽ kiếm được lợi nhuận do chênh lệch giá cổ phiếu. Điều khoản chuyển đổi đã làm tăng cơ hội kiếm lời cho người mua trái phiếu nếu giá cổ phiếu tăng trên thị trường. Vì vậy, trái phiếu chuyển đổi là loại trái phiếu hấp dẫn, thường được nhiều công ty cổ phần áp dụng. d. Trái phiếu thu nhập (Income bond) Là loại trái phiếu thường được sử dụng khi tổ chức lại doanh nghiệp hoặc trong các tình huống khác, như khi doanh nghiệp bị suy thoái về tài chính. Theo đó, trái phiếu thu nhập có lợi tức được trả tùy thuộc vào lợi nhuận của doanh nghiệp và không cao hơn lãi suất ghi trên trái phiếu. Đây là loại chứng khoán lai tạp giữa trái phiếu và cổ phiếu thường, nó có phần ưu tiên về lợi nhuận hơn cổ phiếu có nghĩa là trái chủ nhận được lãi trước khi cổ đông nhận cổ tức. e. Trái phiếu có thể mua lại (Callable bond) Trái phiếu loại này có quy định điều khoản cho phép doanh nghiệp có thể mua lại một phần hoặc toàn bộ trái phiếu đã phát hành, tức là trả lại vốn cho người nắm giữ trái phiếu trước khi đến hạn. Chính những đặc tính đó mà loại trái phiếu này thường được phát hành với lãi suất cao hơn so với những trái phiếu khác có cùng kỳ hạn. Việc phát hành trái phiếu này thường được áp dụng khi lãi suất trên thị trường giảm xuống. 4 Nếu doanh nghiệp phát hành thực hiện quyền này, họ có thể huy động được khoản vốn khác thay thế cho số trái phiếu này với một mức chi phí có lợi hơn. Cho nên, doanh nghiệp phát hành thực hiện điều khoản mua lại trái phiếu với giá “gia tăng để giảm bớt nợ”. f. Trái phiếu có thể bán lại (Putable bond) Là loại trái phiếu có quy định điều khoản cho phép người nắm giữ trái phiếu được quyền bán lại trái phiếu cho bên phát hành trước khi trái phiếu đáo hạn. Quyền chủ động trong trường hợp này thuộc về nhà đầu tư, do đó lãi suất của trái phiếu này có thể thấp hơn so với những trái phiếu khác có cùng thời hạn. Quyền bán lại cũng có tác dụng loại bỏ rủi ro lãi suất cho người nắm giữ trái phiếu. Trong trường hợplãi suất thị trường tăng khiến cho giá trái phiếu giảm xuống, người nắm giữ trái phiếu có thể tránh được khoản thua lỗ bằng cách thực hiện quyền bán lại đó và với số vốn thu hồi về họ có thể đầu tư vào một công cụ khác đem lại lãi suất cao hơn, phù hợp với xu thế của lãi suất thị trường. Ngoài ra còn có một số loại trái phiếu cải biên hoặc lai tạp giữa các loại trái phiếu trên, như trái phiếu dự phần (Participating bond), trái phiếu trả nợ (Refunding bond), trái phiếu đăng ký vốn gốc và lãi suất (Registered as to principal and interest)… 1.1.1.7. Rủi ro trong hoạt động đầu tư trái phiếu Tất cả các khoản đầu tư luôn tồn tại những rủi ro nhất định. Đầu tư chứng khoán nói chung và đầu tư trái phiếu nói riêng, có thể gặp một số rủi ro như rủi ro lãi suất, rủi ro do lạm phát gây ra, rủi ro tài chính và rủi ro thanh khoản, rủi ro biến động về giá. Do đó, nhận diện rủi ro trong hoạt động đầu tư TPDN là yêu cầu hết sức quan trọng đối với nhà đầu tư, nhà phát hành và nhà quản lý, thông qua đó giảm thiểu rủi ro cũng như thiết lập danh mục đầu tư tối ưu. a. Rủi ro lãi suất Lãi suất là yếu tố thường xuyên biến động, phản ánh những thay đổi về tương quan cung cầu tiền tệ, vốn tiền tệ và tín dụng trên thị trường tài chính, từ đó dẫn tới những thay đổi liên tục về tỷ suất sinh lời cần thiết của trái phiếu. Giá của trái phiếu thay đổi theo hướng ngược lại với lãi suất thị trường. Khi lãi suất tăng làm cho trái phiếu với mức lãi suất thấp hơn nên kém hấp dẫn hơn, giá trái phiếu sẽ giảm. Ngược lại, khi lãi suất giảm thì giá trái phiếu tăng. 5 Các loại trái phiếu đều tiềm ẩn rủi ro lãi suất. Khi chính phủ thâm hụt ngân sách sẽ huy động vốn bằng cách phát hành thêm trái phiếu, chính phủ muốn huy động được vốn thì phải tăng lãi suất trái phiếu, còn nhà đầu tư chỉ mua trái phiếu với lãi suất cao hơn lãi suất trái phiếu đang lưu hành, do đó những người đang nắm giữ trái phiếu sẽ bị thiệt hại do giá trái phiếu giảm. Lãi suất TPCP tăng sẽ dẫn tới hệ quả nhà đầu tư thay vì mua TPDN sẽ chuyển sang mua TPCP, do đó lãi suất TPDN cũng phải tăng lên. b. Rủi ro lạm phát Lạm phát là sự suy giảm sức mua của tiền tệ nên lạm phát tăng làm thiệt hại nhất định cho các nhà đầu tư trái phiếu. Lạm phát càng cao, lãi suât thực của trái phiếu càng giảm, do vậy làm mất giá trị của trái phiếu. TPCP được cho là an toàn nhất nhưng vẫn tiềm ẩn rủi ro lạm phát. Lạm phát càng cao thì rủi ro đầu tư trái phiếu càng cao. c. Rủi ro thanh khoản Rủi ro thanh khoản xuất hiện trong đầu tư trái phiếu đề cập đến khả năng chuyển đổi trái phiếu thành tiền mặt trên thị trường, bao gồm cả yếu tố thời gian và giá cả chuyển đổi. Có hai dạng nhà đầu tư khác nhau trên thị trường trái phiếu. Dạng đầu tư trái phiếu nhằm tìm kiếm lợi tức khi đáo hạn, ít quan tâm đến thanh khoản để chuyển nhượng trái phiếu trước hạn vì rủi ro thanh khoản trong trường hợp này không quan trọng với nhà đầu tư. Dạng đầu tư hưởng chênh lệch giá của trái phiếu thông qua việc chuyển nhựơng trái phiếu khi giá trái phiếu gia tăng trên thị trường. Rủi ro về thanh khoản hay rủi ro có thể bán được trái phiếu trên thị trường phụ thuộc vào trái phiếu được bán bằng hoặc gần với mệnh giá. Thước đo khả năng thanh khoản là biên độ giữa giá mua và giá bán của nhà môi giới. Biên độ càng lớn thì rủi ro thanh khoản càng cao. Để tăng tính thanh khoản cho trái phiếu, nhà đầu tư phải tăng mức chiết khấu trái phiếu, do đó giá trái phiếu bị đẩy xuống, và nhà đầu tơ phải gánh chịu thiệt hại về giá trị, khoản này càng lớn khi thị trường thiếu tính thanh khoản. d. Rủi ro tín dụng Rủi ro về khả năng thanh toán, khi doanh nghiệp phát hành trái phiếu không đủ khả năng để hoản trả đầy đủ, đúng hạn vốn gốc và lãi như đã cam kết với trái chủ. Đối với TPDN thì đây là rủi ro đáng ngại nhất, đặc biệt là trái phiếu tín chấp. Rủi ro tài chính của TPDN gắn liền với hệ số tín nhiệm của doanh nghiệp, hệ số tín nhiệm 6 càng cao thì trái phiếu càng được đánh giá an toàn. e. Rủi ro về biến động giá Giá của trái phiếu với những quyền chọn phụ thuộc vào lãi suất thị trường và những nhân tố ảnh hưởng đến những quyền chọn này. Một trong số đó là sự biến động của lãi suất mong đợi, cụ thể giá quyền chọn tăng khi lãi suất mong đợi tăng. Đối với trái phiếu có thể mua lại (Callable bond) hoặc trái phiếu có đảm bảo (mortage backed security), nhà đầu tư cho phép người vay một quyền chọn, giá của trái phiếu lúc này sẽ giảm bởi vì nhà đầu tư cung cấp nhiều quyền chọn giá trị cho nhà phát hành. Rủi ro mà một sự thay đổi ảnh hưởng bất lợi đến giá trái phiếu chính là rủi ro về biến động giá. 1.1.2. Lý luận về thị trường TPDN 1.1.2.1. Chủ thể tham gia vào thị trường trái phiếu Chủ thể tham gia thị trường TPDN cũng giống như những chủ thể trên hầu hết các thị trường tài chính, cũng có người đi vay và người cho vay hoặc cả hai tham gia trên thị trường. Trong đó, các tổ chức cá nhân tham gia thị trường trái phiếu được chia thành ba nhóm chính: nhà phát hành (Issuers), nhà đầu tư (Investors) và chủ thể trung gian (Bond brokers). - Nhà phát hành (Issuers): là các doanh nghiệp thực hiện huy động vốn bằng cách phát hành trái phiếu hàng hóa trên thị trường trái phiếu. Trên thị trường TPDN, các chủ thể phát hành bao gồm các công ty, các định chế tài chính như ngân hàng, công ty tài chính, … - Nhà đầu tư (Investors): là những người thực sự mua và bán trái phiếu trên thị trường nhằm mục tiêu tìm kiếm lợi nhuận trên lợi tức trái phiếu và chênh lệch giá, có thể chia thành 2 loại: + Nhà đầu tư cá nhân (Indivisuals): những người có vốn tạm thời tham gia mua bán trên thị trường nhằm mục đích lợi nhuận, tuy nhiên các nhà đầu tư cá nhân luôn phải lựa chọn hình thức đầu tư phù hợp với khả năng cũng như mức độ chấp nhận rủi ro của mình. + Nhà đầu tư tổ chức thường xuyên mau bán trái phiếu với số lượng lớn, có thể là các NHTM, công ty tài chính, quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm, CTCK, quỹ hưu trí và các quỹ bảo hiểm xã hội. Đầu tư thông qua các tổ chức có ưu điểm nổi bật là có thể đa 7 dạng hóa danh mục đầu tư và các quyết định đầu tư được quyết định bởi các chuyên gia có kinh nghiệm. . + Nhà môi giới: là một trung gian trên thị trường trái phiếu, có vai trò là cầu nối cho một hoặc cả hai bên trong một giao dịch. Trên thị trường chứng khoán nói chung có hai kiểu nhà môi giới là nhà môi giới hoa hồng (broker) và các nhà môi giới vừa tiến hành môi giới vừa tự doanh trên chính tài khoản của mình (dealer). Đối với thị trường TPDN, do đặc thù hầu hết các giao dịch thực hiện trên thị trường OTC nên vai trò của các dealer được coi là cực kì quan trọng. - Các tổ chức liên quan đến thị trường: là những tổ chức giám sát về hoạt động phát hành và kinh doanh chứng khoán nhằm đảm bảo sự hoạt động bình thường, ổn định của thị trường, gồm có: + Cơ quan quản lý Nhà nước, + Sở giao dịch chứng khoán, + Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán, + Tổ chức lưu ký và thanh toán bù trừ chứng khoán, + Công ty dịch vụ máy tính chứng khoán, + Các tổ chức tài trợ chứng khoán, + Công ty định mức tín nhiệm. 1.1.2.2. Phân loại thị trường trái phiếu Có nhiều cách phân loại thị trường trái phiếu dựa trên những tiêu chuẩn khác nhau, trong phạm vi giới hạn tập trung nghiên cứu, đề tài sẽ đi sâu vào TPDN trên cơ sở phân loại thành hai thị trường sơ cấp và thứ cấp, dưới đây là khái niệm và cách nhận biết hai thị trường này: a. Thị trường sơ cấp Là nơi tập trung diễn ra quá trình mua bán lần đầu đối với các trái phiếu. Thị trường sơ cấp còn được gọi là thị trường cấp một hay thị trường phát hành. Hiện nay tùy theo loại hình trái phiếu, có một số hình thức phát hành chủ yếu sau: - Phát hành bán lẻ thông qua Kho bạc nhà nước. - Đấu thầu qua NHNN và thị trường chứng khoán chính thức. - Bảo lãnh phát hành trái phiếu. 8 b. Thị trường thứ cấp Là thị trường giao dịch các loại trái phiếu nhằm tạo tính thanh khoản cho trái phiếu. Khác với thị trường sơ cấp, tiền bán trái phiếu trên thị trường thứ cấp thuộc về các nhà đầu tư và nhà kinh doanh, do đó nếu thị trường thứ cấp có tính thanh khoản càng cao thì sự quan tâm của nhà đầu tư đối với thị trường trái phiếu sẽ tăng lên. Đây chính là một trong những điều kiện phát triển thị trường trái phiếu. Xét về phương thức tổ chức và giao dịch, thị trường thứ cấp trái phiếu gồm hai loại: Thứ nhất, thị trường tập trung, đâylà thị trường giao dịch trái phiếu theo phương thức khớp lệnh hoặc thỏa thuận tại một địa điêm tập trung là Sở giao dịch chứng khoán. Thứ hai, thị trường phi tập trung, loại thị trường này không có địa điểm cụ thể, trái phiếu chỉ được giao dịch trực tiếp thông qua các nhà môi giới trái phiếu. Trên thực tế, hầu hết các giao dịch trái phiếu trên thế giới đều thông qua thị trường phi tập trung OTC. Đây là điểm khác biệt giữa thị trường thứ cấp cổ phiếu và thị trường thứ cấp trái phiếu. Sự khác biệt này dẫn đến các kết quả sau: - Phát sinh vấn đề thiếu minh bạch về giá cả, trong khi các tổ chức lớn có được giá từ các nhà giao dịch trái phiếu, các nhà đầu tư lớn thì không được. - Cơ chế thanh toán bù trừ không áp dụng cho giao dịch trái phiếu. Trước đây, giao dịch trái phiếu được tiến hành chủ yếu tại bàn của nhà môi giới và nó đòi hỏi hoàn tất một số thủ tục đặt lệnh mua hay bán. Những năm gàn đây có sự cải tiến về sử dụng giao dịch trái phiếu điện tử. 1.1.2.3. Thị trường TPDN trong tương quan với sự phát triển của thị trường các công cụ tài chính khác Giống như cổ phiếu, TPCP,… TPDN cũng là một hàng hóa trên thị trường tài chính. Bởi vậy, trong thị trường TPDN luôn tồn tại sự cạnh tranh giữa các trái phiếu với nhau, mặt khác, khi tham gia vào thị trường tài chính, TPDN lại tiếp tục cạnh tranh với những công cụ khác trên thị trường. Tuy nhiên,bên cạnh quan hệ cạnh tranh, giữa các công cụ tài chính còn có quan hệ hỗ trợ lẫn nhau, cùng nhau phát triển. Một số nghiên cứu cho thấy thị trường TPDN có mối liên hệ khá chặt chẽ với sự 9 phát triển của thị trường tiền gửi và thị trường tín dụng ngân hàng. Các mối liên hệ này có thể là cùng chiều, có thể là ngược chiều, đôi khi có thể bù trừ hoặc không thể bù trừ cho nhau. 1.1.2.4. Vai trò của thị trường TPDN trong nền kinh tế Thị trường trái phiếu có vai trò hết sức quan trọng đối với nền kinh tế của một nước đặc biệt là ở các quốc gia đang phát triển trên cả hai phương diện vĩ mô và vi mô. a. Trên phương diện vĩ mô Vai trò thường thấy và dễ nhận biết nhất của thị trường TPDN là cung cấp những khoản tín dụng trung và dài hạn cho các doanh nghiệp, đáp ứng nhu cầu vốn đầu tư dài hạn của các công ty. Một thị trường vận hành tốt có thể kết nối gần như ngay lập tức nhu cầu vốn dài hạn của công ty phát hành và nhu cầu đầu tư dài hạn của các nhà đầu tư. Từ đó giảm áp lực tín dụng lên hệ thống ngân hàng, giảm chi phí sử dụng vốn cho các doanh nghiệp đồng thời tăng hiệu quả sử dụng vốn của toàn nền kinh tế. Cuộc khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997 đã cho thấy những giới hạn của hệ thống ngân hàng mà chỉ thị trường TPDN mới có thể thay thế được. Vai trò cơ bản của hệ thống ngân hàng là tạo ra và duy trì tính thanh khoản cần thiết cho các công cụ tài chính trong ngắn hạn. Một khi hệ thống ngân hàng cung cấp các nguồn tài chính dài hạn sẽ rất dễ tạo ra những rủi ro cho nền kinh tế khi gặp phải các cú sốc. Ngoài ra, thị trường TPDN có thể góp phần đáp ứng nhu cầu đa dạng của cả nhà đầu tư và doanh nghiệp phát hành, cung cấp vốn đến những khu vực hoạt động yếu vốn dĩ được tài trợ bởi khu vực tài chính công hoặc ngân hàng. b. Trên phương diện vi mô So với huy động vống bằng cổ phiểu và vốn vay ngân hàng, huy động vốn TPDN có nhiều ưu điểm đáng kể như sau: So với cổ phiếu thì huy động vốn bằng trái phiếu tăng áp lực điều hành lên ban quản trị công ty, nhờ đó làm giảm chi phí đại diện. Mặt khác, hình thức tài trợ này hạn chế sự pha loãng quyền kiểm soát của các cổ đông trong công ty mà vẫn đáp ứng được nhu cầu về vốn cho doanh nghiệp. Ngoài ra, huy động vống bằng trái phiếu sẽ giúp công ty giảm được chi phí sử dụng vốn rất nhiều so với bằng cổ phần. So với vay vốn ngân hàng thì ở góc độ doanh nghiệp phát hành trái phiếu, trong 10 một nền kinh tế có thị trường TPDN phát triển, việc tiếp cận nguồn vốn thông qua kênh phát hành trái phiếu dễ dàng hơn và tiết kiệm chi phí hơn so với vay vốn ngân hàng. 1.2. CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP 1.2.1. Thị trường tiền tệ, điều kiện tiên quyết để phát triển thị trường TPDN Một thị trường tiền tệ vận hành tốt là điều kiện tiên quyết cho sự phát triển của thị trường TPDN. Thị trường tiền tệ sẽ định giá tính thanh khoản (price liquidity) dùng làm cơ sở để định giá bất kì một công cụ thu nhập nào. Giá của thanh khoản neo giữ đường cong lãi suất ngắn hạn, trở thành cơ sở định giá các chứng khoán thu nhập khác nhau về tính thanh khoản, hệ số tín nhiệm và thời gian đáo hạn. Một thị trường tiền tệ vận hành tốt sẽ là chất xúc tác cơ sở góp phần vào sự phát triển của thị trường trái phiếu. Theo Stanley (1991), vào những năm 1980, hầu như chưa tồn tại một thị trường TPDN thực sự ở hầu hết các nước. Trong khi đó, thị trường TPDN Mỹ đã phát triển vào cuối thế kỉ 19. Một trong số những nguyên nhân được chỉ ra là do sự kém phát triển của thị trường tiền tệ. Vào những năm 80, hầu như không có thương phiếu ở ngoài khu vực Bắc Mỹ, trong thời gian này, lượng thương phiếu của thị trường Mỹ chiếm hơn 90% toàn cầu, mãi đến những năm 1986, 1987, thương phiếu mới được phát hành lần lượt ở Anh và Nhật Bản.[12] 1.2.2. Chính sách điều chỉnh (regulatory policies) Các chính sách điều chỉnh đối với thị trường sơ cấp có tác động lớn trong việc khuyến khích hay ngăn cản sự phát triển của thị trường. Một hệ thống chính sách điều chỉnh yếu sẽ làm chậm sự tăng trưởng và phát triển của thị trường chứng khoán nói chung mà trong đó có trái phiếu. Các chính sách có tác động trực tiếp đến sự phát triển của thị trường trái phiếu hoặc tác động gián tiếp thông qua thị trường tiền tệ. Những yêu cầu do chính sách đặt ra đối với nhà phát hành có thể khiến việc huy động vốn bằng trái phiếu trở nên đắt đỏ hơn so với vay vốn ngân hàng. Theo một báo cáo của quỹ tiền tệ quốc tế IMF (2005), sự tồn tại của một hệ