Luận văn thạc sĩ cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp

  • Số trang: 55 |
  • Loại file: PDF |
  • Lượt xem: 81 |
  • Lượt tải: 0
sakura

Đã đăng 9680 tài liệu

Mô tả:

1 . LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp” là công trình nghiên cứu của bản thân, được đúc kết từ quá trình học tập và nghiên cứu thực tiễn trong thời gian qua, dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa. Tác giả luận văn Nguyễn Thị Bích Phượng 1 2 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT CP: Cổ phần HOSE: Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh NHNN: Ngân hàng nhà nước TP.HCM: Thành phố Hồ Chí Minh 2 3 DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Phân loại công ty theo lĩnh vực kinh doanh Bảng 3.2: Thống kê mô tả các biến của mẫu khảo sát DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 3.1: Tổng nợ và Tổng tài sản giai đoạn 2009-2012 Hình 3.2: Nợ phải trả và Tổng tài sản bình quân của các lĩnh vực kinh doanh khác nhau. Hình 3.3: Tỷ số nợ trên tổng tài sản bình quân qua các năm theo từng lĩnh vực kinh doanh. Hình 3.4: Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu giai đoạn 2008-2012 Hình 3.5: ROE bình quân qua các năm của các lĩnh vực kinh doanh khác nhau Hình 4.1: Lạm phát từ năm 2009-2012 Hình 4.2: Lãi suất cơ bản/năm giai đoạn 2008-2012 Hình 4.3: Chỉ số VN Index giai đoạn 2008-2012 3 4 DANH MỤC CÁC PHỤ LỤC Phụ lục 1: Danh sách 30 công ty thuộc mẫu phân tích Phụ lục 2: Tổng tài sản các công ty Phụ lục 3: Nợ phải trả của các công ty. Phụ lục 4: Vốn chủ sở hữu của các công ty Phụ lục 5: Lợi nhuận sau thuế của các công ty Phụ lục 6: ROE của các công ty Phụ lục 7: Tỷ số nợ trên tổng tài sản của các công ty Phụ lục 8: Chỉ số tăng trưởng của các công ty 4 5 MỤC LỤC CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU............................................................6 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ CẤU TRÚC VỐN TRONG MỐI QUAN HỆ VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP ................................................................................................................9 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .............................................15 3.1 DỮ LIỆU ........................................................................................................15 3.2 THỐNG KÊ MÔ TẢ...................................................................................19 3.3 PHƯƠNG PHÁP ..........................................................................................25 CHƯƠNG 4: KIỂM ĐỊNH TÁC ĐỘNG CỦA CẤU TRÚC VỐN ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VIỆT NAM…………………………………………...26 4.1 KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM………………………………………………26 4.2 CÁC YẾU TỐ THỊ TRƯỜNG TÁC ĐỘNG ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP VÀ VIỆC LỰA CHỌN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TẠI SỞ GIAO DỊCH CHỨNG KHOÁN THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH GIAI ĐOẠN 2008-2012 ..........................................................29 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4...................................................................................33 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN……………………………......................................34 5.1 KẾT LUẬN .................................................................................................34 5.2 ĐỀ XUẤT……………………………….. ...................................................34 5.3 GIỚI HẠN NGHIÊN CỨU VÀ CÁC ĐỀ XUẤT NGHIÊN CỨU TRONG TƯƠNG LAI……………………………………………………………………39 KẾT LUẬN .........................................................................................................39 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO ..........................................................40 PHỤ LỤC ............................................................................................................41 5 6 CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU 1.1 Ý nghĩa của đề tài Làm thế nào để một công ty tối ưu hóa cấu trúc vốn của mình? Mục tiêu cơ bản của việc tối ưu hóa cấu trúc vốn là quyết định cân đối giữa các hình thức nợ khác nhau và vốn cổ phần để tối đa hóa giá trị công ty, trong khi tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân. Trong nhiều năm qua, mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp được xem là một vấn đề quan trọng và được quan tâm đáng kể, nhưng vẫn còn là nhiều tranh luận xung quanh nó. Các lý thuyết về mối quan hệ này dự báo mối quan hệ này là đồng biến, nghịch biến, hoặc là không có ý nghĩa thống kê đáng kể (Modigliani và Miller, 1958, 1963; Modigliani and Miller, 1963; Jensen và Meckling, 1976; Miller, 1977; Myer, 1977, 1984; Myer và Majluf, 1984; Graham, 2000; Baker và Wurgler, 2002; Welch, 2004). Tương tự, các nghiên cứu thực nghiệm cũng cho ra những kết quả hỗn hợp (Friend and Lang, 1988; Barton et al., 1989; Bos and Fetherston, 1993; Michaels et al., 1999; Booth et al., 2001; Abor, 2005; Mollik, 2005; Bonaccorsi di Patti, 2006; Kyerboach-Coleman, 2007). Để nâng cao giá trị doanh nghiệp, các công ty Việt Nam cần phải lựa chọn cấu trúc vốn như thế nào cho phù hợp với công ty mình. Với nhận định đó, tác giả chọn đề tài “Cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp” làm luận văn tốt nghiệp cao học. 1.2 Mục tiêu của đề tài Mục tiêu nghiên cứu của đề tài là áp dụng các lý thuyết về cấu trúc vốn cũng như những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và Việt Nam để làm sáng tỏ sự tác động của cấu trúc vốn, quy mô công ty và chỉ số tăng trưởng đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM. 6 7 1.3 Đối tượng và phương pháp nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của đề tài: là cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp, mối liên hệ tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp được khảo sát kiểm định từ báo cáo tài chính của 30 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012. Phương pháp nghiên cứu của đề tài: gồm 3 bước: • Bước 1: Dựa vào paper “ Capital structure and firm value in China: A panel threshold regression analysis ” của Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu and Chu-Yang Chien để kiểm định tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp. • Bước 2: Thu thập số liệu báo cáo tài chính của 30 công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012. • Bước 3: Nghiên cứu định lượng sử dụng phương pháp thống kê lịch sử, phương pháp thống kê mô tả, phương pháp phân tích và tổng hợp dựa trên kết quả xử lý số liệu thống kê Eview 6.0 đưa ra kết luận và kiến nghị. 1.4. Kết cấu của luận văn Ngoài phần mở đầu và kết luận, luận văn được chia thành 5 chương như sau: o Chương 1: Giới thiệu o Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây về cấu trúc vốn trong mối quan hệ với giá trị doanh nghiệp o Chương 3: Phương pháp nghiên cứu. o Chương 4: Kiểm định tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp o Chương 5: Kết luận. 7 8 CHƯƠNG 2 TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ CẤU TRÚC VỐN TRONG MỐI QUAN HỆ VỚI GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP Có 4 lý thuyết phổ biến về cấu trúc vốn, đó là: cấu trúc vốn không liên quan, cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị doanh nghiệp, thuyết đánh đổi tĩnh và thuyết trật tự phân hạng. Trong một thị trường hoàn hảo và không có cạnh tranh, cấu trúc vốn không liên quan của Modigliani và Miller (1958) cho rằng giá trị công ty độc lập với cấu trúc tài chính của công ty, và không tồn tại cấu trúc vốn tối ưu cho bất kể doanh nghiệp nào. Tuy nhiên, các giả thiết của thị trường tài chính hoàn hảo như: không chi phí giao dịch, không thuế và các kỳ vọng đồng nhất, thông tin cân xứng là không thực tế vì thuế, chi phí đại diện, và sự khác nhau trong thông tin, tất cả đều tồn tại trong thực tế (Modigliani and Miller, 1963; Jensen and Meckling, 1976; Myer, 1984; Myer and Majluf, 1984). Trong các nghiên cứu tiếp theo của mình, Modigliani and Miller (1963) nới rộng giả định của họ bằng cách kết hợp lợi ích của thuế thu nhập doanh nghiệp như là một yếu tố quyết định cấu trúc vốn của công ty. Một điểm đặc trưng của thuế đó là ghi nhận chi phí lãi vay là một chi phí được trừ khi xác định thuế phải nộp. Một công ty trả các khoản thuế sẽ nhận được một phần bù lãi suất “lá chắn thuế”: trả thuế ít hơn. Nói cách khác, giá trị công ty được tăng lên thông qua việc sử dụng nợ trong cấu trúc vốn, do tiền lãi vay trả cho các khoản nợ được khấu trừ thuế. Đây là một sự thừa nhận ngầm, rằng cấu trúc vốn ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Do đó, Modigliani và Miller (1963) đề xuất, các công ty nên sử dụng vốn vay càng nhiều càng tốt để tối đa hóa giá trị của họ. Tương tự mệnh đề của Modigliani và Miller (1963), Miller (1977) kết 8 9 hợp cả hai loại thuế là thuế doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân vào mô hình của ông. Theo Miller (1977), giá trị của công ty phụ thuộc vào mức độ cân bằng của thuế suất của hai loại thuế trên. Miller (1977) chỉ ra rằng mức độ cân bằng của từng mức thuế suất xác định giá trị doanh nghiệp, và điều đó có nghĩa là lợi ích từ việc sử dụng nợ có thể nhỏ hơn so với những gì đã được đề xuất của Modigliani và Miller (1963). Trong một nghiên cứu gần đây, Graham (2000) cho rằng lợi ích về thuế của lãi vay khi sử dụng nợ khoảng 10% giá trị công ty và thuế thu nhập cá nhân giảm khoản lợi này xuống còn khoảng chừng 2/3 trước khi có cải cách thuế năm 1986 và chỉ còn lại một nửa sau khi cải cách thuế ra đời. Thuyết đánh đổi tĩnh được phát triển bởi Myers vào năm 1977. Theo Myers (1977), cấu trúc vốn tối ưu có tồn tại. Một công ty đang tối đa hóa giá trị sẽ tìm thấy cấu trúc vốn tối ưu bằng việc đánh đổi giữa lợi nhuận và chi phí từ việc tài trợ bằng nợ. Theo đó, giá trị của một công ty được tính bằng cách lấy giá trị của công ty nếu không sử dụng vốn vay cộng với hiện giá của lá chắn thuế trừ đi hiện giá của chi phí phá sản và chi phí đại diện. Thuyết trật tự phân hạng của Myers (1984) và Myers và Majluf (1984), nêu lên một hệ thống phân cấp về các nguồn tài chính của các khoản đầu tư của công ty, đồng thời nhấn mạnh rằng không có một tỷ lệ nợ mục tiêu rõ ràng nào cả. Đó là bởi vì có sự tồn tại của thông tin bất cân xứng giữa công ty và những nhà đầu tư tài chính tiềm năng. Công ty tài trợ cho nhu cầu của họ, ban đầu là sử dụng các quỹ nội bộ tự có (chẳng hạn như thu nhập chưa phân phối, không có sự tồn tại của thông tin bất cân xứng), tiếp theo là đến nợ ít rủi ro hơn nếu có nhu cầu vốn thêm và cuối cùng là bằng cách phát hành cổ phiếu ra bên ngoài để đáp ứng cho nhu cầu vốn còn lại. Sở dĩ có trật tư ưu tiên theo thứ tự như vậy là vì liên quan tới sự khác nhau giữa chi phí sử dụng vốn của từng nguồn tài trợ khác nhau. Với các lý thuyết đa dạng như vậy, nên việc một số lượng lớn các tài liệu nghiên cứu thực nghiệm về đòn bẩy tài chính và giá trị công ty cho ra các kết quả hỗn hợp là điều không có gì đáng ngạc nhiên. 9 10 Chẳng hạn như, Berger và Bonaccorsi di Patti (2006) kết luận rằng đòn bẩy tài chính cao, với đòn bẩy tài chính được tính bằng tỷ lệ giữa tổng nợ và giá trị sổ sách của tổng tài sản, làm giảm chi phí đại diện của vốn cổ phần từ bên ngoài, và như vậy, gia tăng giá trị công ty. Kết quả thực nghiệm này cũng giống với kết quả của Abor (2005), Mollik (2005), Peterson và Rajan (1994), Bos và Fetherston (1993), họ phát hiện ra rằng có mối quan hệ cùng chiều giữa đòn bẩy tài chính và hiệu năng (Growth). Tuy nhiên, rất nhiều nghiên cứu đã chứng minh là giữa đòn bẩy và hiệu năng có mối quan hệ ngược chiều (Friend và Lang, 1988; Barton et al., 1989; Michaels et al., 1999; Booth et al., (2001). Claessens và Djankov (1999) kiểm tra các công ty ở Cộng hòa Séc và phát hiện ra rằng lợi nhuận và việc tập trung quyền sở hữu có mối quan hệ cùng chiều. T Pedersen, S Thomsen (2003) nghiên cứu mối quan hệ giữa cơ cấu sở hữu vốn và giá trị doanh nghiệp của các công ty lớn nhất Châu Âu. Kết quả tìm được cho thấy sự tập trung quyền sở hữu có tác động tích cực tới giá trị công ty khi chủ sở hữu lớn nhất của công ty là một tổ chức tài chính hoặc là một công ty khác. Nếu chủ sở hữu lớn nhất của công ty là một gia đình hoặc một cá nhân duy nhất, thì sự tập trung quyền sở hữu không tác động đến giá trị doanh nghiệp. Và sự tập trung quyền sở hữu sẽ tác động tiêu cực đến giá trị doanh nghiệp nếu chủ sở hữu lớn nhất là một tổ chức chính phủ. Fama và French (1998) tiến hành phân tích mối quan hệ giữa thuế, các quyết định tài chính và giá trị công ty. Họ đi đến kết luận rằng nợ không có các lợi ích về thuế. Bên cạnh đó, độ lớn đòn bẩy cao tạo ra các vấn đề về chi phí đại diện giữa các cổ đông và chủ nợ, dự báo mối quan hệ ngược chiều giữa đòn bẩy và lợi nhuận. Vì vậy, thông tin tiêu cực liên quan đến nợ và lợi nhuận đã che lấp các lợi ích về thuế của nợ. Graham (2000) kết luận trong nghiên cứu của mình rằng các công ty lớn và làm ăn có lãi bộc lộ một tỷ lệ nợ thấp. Booth et al. (2001) phát triển một nghiên cứu nhằm tìm mối tương quan giữa cấu trúc vốn của nhiều công ty ở các nước có thị trường tài chính khác nhau. Booth et al. (2001) đi đến kết 10 11 luận rằng các biến có tác động tới việc lựa chọn cấu trúc vốn của các công ty ở các nước có thị trường tài chính khác nhau là tương tự nhau. Bên cạnh đó, Booth et al. (2001) cũng kết luận rằng lợi nhuận có mối quan hệ ngược chiều với mức độ sử dụng nợ và quy mô của công ty. Trong các nghiên cứu của mình, Sheeja Sivaprasad (2006), Andreas Stierwald (2009) tìm ra mối quan hệ ngược chiều giữa lợi nhuận và tỷ lệ nợ. Theo Joshua Abor (2005), giữa ROE và tỷ số Nợ ngắn hạn trên tổng tài sản có mối quan hệ thuận chiều một cách đáng kể. Tuy nhiên, giữa ROE và tỷ số Nợ dài hạn trên Tổng tài sản lại có mối quan hệ ngược chiều. Liên quan đến mối quan hệ giữa tổng nợ và tỷ suất sinh lời, kết quả cho thấy sự liên kết thuận chiều một cách đáng kể giữa tỷ số tổng nợ trên tổng tài sản và ROE. Pornsit Jiraporn and Yixin Liu (2007) phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn, hội đồng quản trị so le (Staggered Boards) và giá trị doanh nghiệp. Kết quả thu được chứng tỏ rằng không có tác động ngược một cách đáng kể đến giá trị doanh nghiệp liên quan đến đòn bẩy vượt mức. Walaa Wahid ElKelish (2007) cũng tiến hành khảo sát tác động của cấu trúc tài chính đến giá trị doanh nghiệp tại Các Tiểu vương quốc A-Rập thống nhất. Ông thu thập dữ liệu từ các báo cáo tài chính của các công ty thực phẩm chưa niêm yết giai đoạn từ năm 1996 đến năm 2000. Trong bài nghiên cứu, ElKelish sử dụng mô hình chiết khấu dòng tiền DCF để xác định giá trị doanh nghiệp. Các yếu tố để xác định cấu trúc tài chính bao gồm chi phí lãi vay, rủi ro kinh doanh của công ty, chỉ số tăng trưởng, lợi nhuận. Kết quả thực nghiệm chỉ ra rằng tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu không tác động đến giá trị doanh nghiệp. Chien-Chung Nieh, Hwey-Yun Yau, và Wen-Chien Liu (2008) kiểm tra sự tồn tại của tỷ lệ nợ tối ưu. Kết quả chỉ ra rằng phạm vi tỷ lệ nợ thích hợp cho các công ty điện tử niêm yết ở Đài Loan không nên quá 51,57% hoặc dưới 12,37%. Để đảm bảo và nâng cao giá trị công ty, phạm vi tối ưu của tỷ lệ nợ sẽ nằm trong khoảng từ 12,37% đến 28,7%. Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu và Chu-Yang Chien (2010) phân tích mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị công ty ở Trung Quốc. Nghiên cứu này sử dụng mô hình hồi quy ngưỡng áp dụng cho 650 công ty từ năm 2001 đến 11 12 2006. Họ sử dụng ROE đại điện cho giá trị công ty và tỷ lệ Nợ trên Tài sản là biến ngưỡng. Kết quả thực nghiệm biểu thị một cách rõ ràng rằng ảnh hưởng 3 ngưỡng tồn tại giữa giá trị doanh nghiệp và tỷ lệ nợ. Bên cạnh đó, hệ số là dương khi tỷ lệ nợ nhỏ hơn 53,97%, hàm ý là tài trợ bằng nợ có thể cải thiện giá trị công ty. Hệ số vẫn dương, nhưng bắt đầu giảm khi tỷ lệ nợ nằm ở giữa 53,97% và 70,48%. Hệ số là âm và có xu hướng giảm khi tỷ lệ nợ giữa 70,48% và 75,26% hoặc trên 75,26%, có nghĩa là, trong trường hợp này, càng tăng tài trợ bằng nợ, càng làm giảm giá trị công ty. Để đảm bảo và nâng cao giá trị công ty, phạm vi tối ưu của tỷ lệ nợ sẽ nên nhỏ hơn 70,48%. Tóm lại, có rất nhiều lý thuyết và kết quả nghiên cứu thực nghiệm về việc lựa chọn tỷ lệ nợ - vốn cổ phần. Đề tài này dựa vào nghiên cứu của YuShu Cheng, Yi-PeiLiu và Chu-Yang Chien (2010) để kiểm định tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. 12 13 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 Có rất nhiều lý thuyết và kết quả nghiên cứu thực nghiệm về việc lựa chọn tỷ lệ nợ - vốn cổ phần. Tuy nhiên, các kết quả đưa ra rất khác nhau. Sở dĩ như vậy có thể là bởi vì mô hình phân tích, ước lượng khác nhau. Đề tài này chủ yếu dựa vào nghiên cứu của Yu-Shu Cheng, Yi-PeiLiu và ChuYang Chien (2010) và một số các nghiên cứu của các nhà kinh tế khác để kiểm định tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. 13 14 CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 DỮ LIỆU 3.1.1 Thiết lập mẫu khảo sát Mẫu được chọn là các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh từ năm 2008 đến năm 2012. Các công ty được chọn thuộc 11 lĩnh vực kinh doanh và là các công ty hàng đầu trong lĩnh vực mà công ty đang kinh doanh. Các công ty có cấu trúc vốn phối hợp giữa nợ và vốn chủ sỡ hữu phù hợp với nghiên cứu của đề tài. Các công ty kinh doanh bên lĩnh vực tài chính, bảo hiểm và ngân hàng không được chọn bởi vì các công ty này có cấu trúc vốn khác biệt so với những công ty phi tài chính được chọn. Bảng 3.1 Phân loại công ty theo lĩnh vực kinh doanh Lĩnh vực kinh doanh Số công ty Tỷ lệ Bán buôn và bán lẻ, sửa chữa ô tô, mô tô, xe máy và xe có động cơ khác Công nghiệp chế biến, chế tạo 4 14% 9 30% Cung cấp nước, hoạt động quản lý và xử lý rác thải, nước thải Dịch vụ giải trí Hoạt động hành chính và dịch vụ hỗ trợ Hoạt động kinh doanh bất động sản Khai khoáng Nông nghiệp, lâm nghiệp và thủy sản 1 3% 1 1 3 2 2 3% 3% 10% 7% 7% 1 3% 1 5 30 3% 17% 100% Sản xuất và phân phối điện, khí đốt, nước nóng, hơi nước Thông tin và truyền thong Xây dựng Tổng cộng 14 15 Bảng 3.1 phân loại các công ty theo các ngành nghề kinh doanh khác nhau. Toàn bộ số liệu được thu thập từ Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh. Có tất cả 30 công ty được chọn. Trong mẫu khảo sát, có 9 công ty thuộc lĩnh vực công nghiệp chế biến, chế tạo (chiếm tỷ lệ 30% - cao nhất); 4 công ty bán buôn, bán lẻ, sửa chữa ô tô…(chiếm tỷ lệ 14%)… Có một số lĩnh vực số lượng công ty để lấy mẫu rất ít, thậm chí là 1, trước hết bởi vì lĩnh vực đó ít phổ biến, hơn nữa thời gian khảo sát của luận văn là từ năm 2008 đến năm 2012 nên không có thông tin về báo cáo tài chính của một số công ty mới niêm yết trong thời gian gần đây. 3.1.2 Các biến trong mô hình Trong nghiên cứu về cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp các công ty Trung Quốc (2010), Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu và Chu-Yang Chien đã sử dụng hai nhóm biến giải thích trong mô hình hồi qui ngưỡng và cơ sở dữ liệu mảng của Hansen (1999). Nhóm biến thứ nhất là biến độc lập, được sử dụng để phân lập các ảnh hưởng của những yếu tố khác có thể có ảnh hưởng đến giá trị công ty. Họ sử dụng 3 biến độc lập trong nghiên cứu của mình. Biến độc lập thứ nhất là biến nợ (Tỷ số nợ trên tài sản), là biến chính được sử dụng để đánh giá cấu trúc vốn tối ưu của một công ty và để xác định ảnh hưởng của nợ đến giá trị công ty. Biến độc lập thứ hai được sử dụng để xác định quy mô công ty, được tính bằng Ln (Tổng tài sản). Biến độc lập thứ ba liên quan đến sự tăng trưởng của công ty, được tính bằng phần trăm thay đổi của doanh thu và tổng tài sản hàng năm. Nhó m biến thứ hai là biến phụ thuộc, các tác giả này sử dụng là tỷ suất sinh lời trên vốn cổ phần ROE. Trong phạm vi đề tài này, tác giả sử dụng các biến sau: 3.1.2.1 Giá trị doanh nghiệp Trong mô hình nghiên cứu này, ROE đóng vai trò là biến phụ thuộc. Khi nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp, 15 16 để xác định giá trị doanh nghiệp, Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu và Chu-Yang Chien (2010) sử dụng tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần (ROE). Khi nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đến lợi nhuận, Joshua Abor (2005) cũng sử dụng ROE để tính toán giá trị doanh nghiệp. Trong nghiên cứu này, tác giả cũng sử dụng ROE để tính toán giá trị công ty với ROE được xác định như sau: ROE Lợi nhuận sau thuế = Vốn chủ sở hữu x 100% 3.1.2.2 Các biến độc lập Để phân tích tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp, đề tài sử dụng 3 biến độc lập sau: Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản DA (Debt total Asset), Quy mô công ty SIZE (Enterprise size) và Chỉ số tăng trưởng doanh thu SG (Growth rate of Sales). Với:  Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản - Ký hiệu DA Là biến chính được dùng để đại diện cho cấu trúc vốn của công ty và được dùng để kiểm tra tác động của cấu trúc vốn đến giá trị doanh nghiệp. Để tính tỷ số nợ trên tổng tài sản, tác giả sử dụng Tổng nợ, thay vì nợ ngắn hạn hay dài hạn. Như vậy tỷ số nợ trên tổng tài sản được tính như sau: DA = Tổng nợ Tổng tài sản 16 x 100% 17  Quy mô công ty - Ký hiệu SIZE Được xem là một yếu tố quyết định cấu trúc vốn. Theo Joshua Abor (2005), các công ty có quy mô lớn hơn thông thường có lợi nhuận cao hơn, đồng nghĩa với việc biến SIZE và lợi nhuận có mối quan hệ cùng chiều. Ngược lại, Feng-Li Lin (2010), Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu and Chu-Yang Chien (2010) lại nhận thấy những công ty có quy mô lớn hơn thì thông thường giá trị doanh nghiệp của nó thấp hơn, tức là giữa biến độc lập ROE và biến độc lập SIZE có mối quan hệ ngược chiều. Trong phạm vi bài nghiên cứu này, chúng ta sẽ khảo sát xem giữa SIZE và giá trị doanh nghiệp có mối quan hệ như thế nào, cùng chiều hay ngược chiều. Với SIZE được tính theo công thức sau: SIZE = Ln (Tổng tài sản)  Chỉ số tăng trưởng doanh thu - Ký hiệu SG Được xem là một yếu tố có liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Theo Joshua Abor (2005), các công ty có cơ hội tăng trưởng cao hơn thông thường có lợi nhuận cao hơn. Tương tự, trong các nghiên cứu của mình, Chien-Chung Nieh, Hwey-Yun Yau, and Wen-Chien Liu (2008), Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu and Chu-Yang Chien (2010) kết luận rằng công ty nào có cơ hội tăng trưởng doanh thu cao hơn thông thường giá trị doanh nghiệp của nó cao hơn, nghĩa là giữa biến Growth và giá trị công ty có mối quan hệ cùng chiều. Ngược lại, nghiên cứu của Feng-Li Lin và Tsangyao Chang (2008), Feng-Li Lin (2010) cho chỉ số tăng trưởng của doanh thu không liên quan đến giá trị doanh nghiệp. Chỉ số tăng trưởng được xác định theo công thức sau: SG = Tổng doanh thu năm nay - Tổng doanh thu năm trước Tổng doanh thu năm trước 17 x 100% 18 3.2. THỐNG KÊ MÔ TẢ Bảng 3.2: Thống kê mô tả các biến của mẫu khảo sát Total ROE DA SIZE SG Mean ,207820 ,450713 14,17739 ,391740 Minimum Maximum -0,969700 ,696500 ,039889 ,874658 11,47020 17,83761 -,824879 11,86035 Standard Total N Deviation 150 ,186250 150 ,229806 150 1,419545 150 1,218337 Bảng 3.2 cho thấy kết quả thống kê mô tả các biến của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh. Các thông tin tài chính được thu thập từ bảng cân đối kế toán và báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh hàng năm giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2012. Tổng các quan sát trong mô hình là 150 mẫu, của 30 công ty được chọn. Kết quả thống kê:  Giá trị bình quân của ROE của các công ty là 20,7%. Trong đó ROE cao nhất là 69,6% (Công ty CP Tư vấn – Thương mại – Dịch vụ địa ốc Hoàng Quân –năm 2010), ROE thấp nhất là -96,9% (Công ty CP chế biến hàng xuất khẩu Long An – năm 2012).  DA của các công ty có giá trị bình quân là 45%. DA cao nhất là 87,4% (Công ty CP xây dựng và kinh doanh vật tư - năm 2011), DA thấp nhất là 4% (Công ty CP Công viên nước Đầm Sen – năm 2009).  SIZE bình quân của các công ty là 14,1 tương đương với tổng tài sản bình quân là 3.963 tỷ đồng. Trong đó công ty có SIZE lớn nhất là 17,8 tương đương với tổng tài sản là 55.818 tỷ đồng (Tập Đoàn VINGROUP – CTCP – năm 2012), công ty có SIZE nhỏ nhất là 11,4 tương đương với tổng tài sản là 96 tỷ đồng (Công ty CP Công viên nước Đầm Sen – 2009).  Chỉ số tăng trưởng bình quân của các công ty là 39,1%. Công ty có SG lớn nhất l à 1 1 8 6 % l à CTCP Tư vấn – Thương mại – Dịch vụ Đ ịa ốc Hoàng Quân vào năm 2009 và cũng là công ty có SG nhỏ nhất 18 19 -82,4% vào năm 2011 . Sau đây là phần phân tích sâu hơn về biến DA và ROE. 3.2.1 Cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2008-2012 Hình 3.1: Tổng nợ và Tổng tài sản bình quân giai đoạn 2008-2012 6000000 51.% 50.28% 50.% 5000000 49.66% 49.% 4000000 48.% 47.% 3000000 46.66% 2000000 45.92% 46.% 45.90% Tổng tài sản bình quân (Triệu đồng) Nợ phải trả bình quân (Triệu đồng) 45.% 1000000 44.% DA bình quân 43.% 0 2008 2009 2010 2011 2012 Nguồn: Tác giả tổng hợp từ số liệu thu thập trên HOSE Qua hình 3.1 ta thấy rằng các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh có tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình quân dưới 50% nhưng có xu hướng tăng dần từ năm 2008 đến năm 2012, đặc biệt trong năm 2012 tỷ lệ này là 50%, tức là nợ được sử dụng ngang bằng với vốn chủ sở hữu. Công ty cổ phần xây dựng và kinh doanh vật tư là công ty có tỷ lệ nợ trên tổng tài sản cao nhất với DA năm 2011 là 87%. Đây là công ty luôn có tỷ lệ nợ trên tổng tài sản ở mức trên 80% từ năm 2008 – 2012. Chênh lệch về tỷ lệ nợ trên tổng tài sản giữa các công ty là rất lớn: trong khi tỷ lệ nợ bình quân của 5 năm ở công ty cổ phần Công viên nước 19 20 Đầm Sen chỉ là 6,9% thấp nhất trong 30 công ty nghiên cứu, cao nhất là công ty cổ phần xây dựng và kinh doanh vật tư 86%, công ty cổ phần sữa Việt Nam là 20%, thì công ty cổ phần Hoàng Anh Gia Lai là 58%, công ty cổ phần xây dựng Cotec là 36%. Có thể nhận thấy tổng tài sản của các công ty tăng đều qua các năm nhưng nguồn gốc của tài sản tăng thêm lại có sự khác biệt. Ví dụ như công ty cổ phần Vinacafe Biên Hoà, tài sản tăng thêm được tài trợ chủ yếu từ vốn chủ sở hữu. So với năm 2011, vốn chủ sở hữu của Công ty năm 2012 tăng mạnh từ 725 tỷ đồng lên 957 tỷ đồng, tương ứng với mức tăng 42%. Công ty luôn duy trì tỷ lệ nợ trên tổng tài sản thấp từ năm 2008 đến năm 2012, với mức bình quân 14% Trong khi đó nợ phải trả lại giảm từ 8.814 tỷ đồng còn 7.875 tỷ đồng tương ứng mức giảm 11% vào năm 2012. Vốn chủ sở hữu tiếp tục là nguồn tài trợ chính cho hoạt động của Công ty, khi chiếm đến gần 85% tổng nguồn vốn vào cuối năm 2012. Nhưng công ty Cổ phần đường Biên Hoà thì ngược lại: so với đầu năm 2012 thì tổng tài sản cuối năm 2012 tăng khoảng 818 tỷ đồng, tương đương 63%, nhưng vốn chủ sở hữu chỉ tăng 19 tỷ đồng, tương đương 4%. Như vậy là tổng tài sản tăng thêm của công ty chính là được tài trợ bằng nợ (nợ phải trả của công ty vào cuối năm 2012 tăng so với cuối năm 2011 là 799 tỷ đồng, tương đương 108%). Do đó tỷ lệ nợ trên tổng tài sản cuối năm 2012 là 73%, tăng đột biến so với cuối năm 2011 chỉ có 57%. Như vậy, cấu trúc vốn của các công ty được chọn để nghiên cứu có sự khác nhau rất lớn về tỷ lệ nợ trên tổng tài sản: trong khi một số công ty có tỷ lệ nợ trên tổng tài sản rất thấp, và có xu hướng giảm dần qua các năm, thể hiện khả năng độc lập về tài chính, đảm bảo cho công ty luôn hoạt động với tính thanh khoản cao thì một số công ty khác lại có tỷ lệ này khá cao và có xu hướng tăng dần qua các năm, thể hiện sự lệ thuộc vào nợ vay, với nợ vay ngắn hạn chiếm đa số. Tỷ lệ nợ trên tổng tài sản bình quân qua 5 năm là 45%, với độ lệch chuẩn là 22,9%. 20
- Xem thêm -