Tài liệu Lạm phát mục tiêu và ổn định tài chính-một số gợi ý chính sách cho vn

MỤC LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG DANH MỤC ĐỒ THỊ TÓM TẮT ĐỀ TÀI Tóm tắt .............................................................................................................. 1 1.Giới thiệu ........................................................................................................ 1 2.Tổng quan nghiên cứu về lạm phát mục tiêu ................................................... 3 2.1 Lý thuyết về lạm phát mục tiêu trước khủng hoảng ...................................... 3 2.1.1 Hàm tổn thất ............................................................................................. 4 2.1.2 Lạm phát mục tiêu dự báo ......................................................................... 5 2.1.3 Lạm phát mục tiêu cứng nhắc hay lạm phát mục tiêu linh hoạt ? ............... 6 2.1.4 Tính minh bạch ......................................................................................... 7 2.1.5 So sánh với các chính sách tiền tệ khác ..................................................... 8 2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm ........................................................................ 9 2.3 Lạm phát mục tiêu và ổn định tài chính : ...................................................... 13 2.3.1 Lạm phát ổn định là cần nhưng chưa đủ : .................................................. 13 2.3.2 Điều hành lãi suất ...................................................................................... 13 2.3.3 Lạm phát mục tiêu và vai trò của ngân hàng trung ương trong việc giám sát ngành ngân hàng : .............................................................................................. 14 3. Phương pháp tiếp cận, thời kỳ và mẫu nghiên cứu ......................................... 15 3.1 Mô hình ........................................................................................................ 15 3.2 Lựa chọn biến phụ thuộc .............................................................................. 16 3.3 Thời kỳ và mẫu quan sát .............................................................................. 17 3.4 Thực hiện hồi quy mô hình ........................................................................... 19 3.4.1 Tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ (NPL) .......................................................... 19 3.4.2 Tổng tín dụng được cung cấp bởi khu vực ngân hàng ( tính theo tỷ lệ trên GDP) ................................................................................................................. 23 3.4.3 Phần bù rủi ro theo lãi suất cho vay ............................................................ 26 3.4.4 Các kết quả hồi quy khác .......................................................................... 28 3.5 Kiểm định mô hình ...................................................................................... 32 3.5.1 Kiểm định tự tương quan .......................................................................... 32 3.5.2 Kiểm định phương sai thay đổi ................................................................. 33 3.6 Kết luận từ mô hình ..................................................................................... 36 4. Ổn định tài chính và thực thi chính sách tiền tệ .............................................. 37 4.1 Ổn định tài chính cần được xem xét khi thực hiện chính sách tiền tệ : .......... 37 4.2 Kết hợp ổn định tài chính vào mô hình chính sách lạm phát mục tiêu .......... 42 4.2.1 Hàm tổn thất trong trường hợp kết hợp lạm phát mục tiêu linh hoạt và ổn định tài chính ............................................................................................................. 42 4.2.2 Tiêu chuẩn để thực thi chính sách lạm phát mục tiêu mới .......................... 43 4.2.3 Ý nghĩa của mô hình ................................................................................. 44 5. Một số góp ý về một khuôn khổ chính sách tiền tệ tối ưu phù hợp áp dụng tại Việt Nam ........................................................................................................... 48 5.1 Tình hình kinh tế Việt Nam .......................................................................... 48 5.1.1 Lạm phát vẫn còn đang ở mức cao ............................................................ 49 5.1.2 Độ chênh sản lượng .................................................................................. 52 5.1.3 Ổn định tài chính ....................................................................................... 56 5.2 Thực trạng chính sách tiền tệ của NHNN : ................................................... 61 5.2.1 Mục tiêu chính sách tiền tệ của NHNN ..................................................... 61 5.2.2 Điều hành chính sách tiền tệ 2000-2010 : .................................................. 62 5.3 Những tồn tại trong thực tiễn điều hành chính sách tiền tệ thời gian qua: ..... 64 5.4 Khả năng áp dụng lạm phát mục tiêu tại Việt Nam : .................................... 68 6. Khuyến nghị và kết luận ................................................................................ 69 Tài liệu tham khảo ............................................................................................. 72 Phụ lục 1 ............................................................................................................ 75 Phụ lục 2 ............................................................................................................ 82 Phụ lục 3 ............................................................................................................ 84 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT IT : Lạm phát mục tiêu NPL : Tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ NHNN : Ngân hàng nhà nước DSGE : Mô hình cân bằng động ngẫu nhiên HPF : Phương pháp lọc Hodrick-Prescott CAR : Hệ số an toàn vốn CSTT : Chính sách tiền tệ TCTD : Tổ chức tín dụng NHTM : Ngân hàng thương mại DANH MỤC BẢNG Các quốc gia đang thực hiện chính sách lạm phát mục tiêu tính tới 2010 .......... 10 Kết quả hồi quy với biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ ................... 22 Kết quả hồi quy với biến phụ thuộc là tổng tín dụng được cung cấp bởi khu vực ngân hàng ( tính theo tỷ lệ trên GDP) ................................................................ 25 Kết quả hồi quy phần bù lãi suất cho vay ......................................................... 27 Tóm tắt kết quả hồi quy với biến phụ thuộc là tỷ số vốn trên tổng tài sản khu vực ngân hàng ........................................................................................................ 29 Tóm tắt kết quả hồi quy tổng giá trị vốn hóa thị trường .................................... 31 Kết quả kiểm định White với biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ xấu trên tổng dự nợ ... 33 Kết quả kiểm định White với biến phụ thuộc là tổng tín dụng cung cấp bởi khu vực ngân hàng ........................................................................................................ 34 Kết quả kiểm định White với biến phụ thuộc là tỷ số vốn trên tổng tài sản ....... 35 Kết quả kiểm định White với biến phụ thuộc là tổng vốn hóa thị trường của các công ty niêm yết .............................................................................................. 36 Danh sách các ngân hàng không đạt chỉ tiêu vốn tối thiểu năm 2010 ................ 57 Kết quả điều hành chính sách tiền tệ của NHNN .............................................. 63 Mục tiêu và kết quả thực hiện chính sách tiền tệ 2000-2011 ............................ 65 DANH MỤC ĐỒ THỊ Lạm phát và thành quả tăng trưởng ............................................................. 11 Độ biến động của lạm phát và sản lượng .................................................... 11 Tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ giai đoạn 2000-2011 ...................................... 20 Tổng tín dụng cung cấp bởi khu vực ngân hàng 2000-2010 ........................ 23 Phần bù rủi ro trên lãi suất cho vay giai đoạn 2000-2010 ............................ 26 Tỷ số vốn trên tổng tài sản ngành ngân hàng 2000-2011 ............................. 28 Vốn hóa thị trường của các công ty niêm yết giai đoạn 2000-2010. ............. 30 Tốc độ lạm phát tại Việt Nam, tốc độ tăng cung tiền và tín dụng 2000-2011 .................................................................................................................... 50 Lạm phát theo tháng của Việt Nam 2006-2012 ........................................... 51 Tỷ lệ lạm phát và tốc độ tăng trưởng GDP Việt Nam 1995-2009 ................ 54 GDP tiềm năng theo phương pháp HPF từ 1999 đến 2000 .......................... 55 Độ chênh sản lượng tính bằng phương pháp Bayesian theo mô hình cơ bản và mô hình sử dụng bộ lọc HP ........................................................................ 55 Tỷ lệ vốn chủ sở hữu/ tổng tài sản các ngân hàng Việt Nam 2008-2011 ..... 56 Tỷ lệ nợ xấu trên tổng dư nợ của 8 ngân hàng lớn năm 2010-201 ................ 58 Chỉ số VN-Index từ lúc bắt đầu giao dịch đến nay ...................................... 59 Tổng tín dụng cung cấp bởi khu vực ngân hàng giai đoạn 2000-2010 (tỷ lệ theo GDP hằng năm) .......................................................................................... 60 Phần bù rủi ro lãi suất cho vay trong giai đoạn 1999-2009 .......................... 61 Điều hành chính sách lãi suất của NHNN giai đoạn 2005-2012 ................... 67 TÓM TẮT ĐỀ TÀI o Lý do chọn đề tài Gần đây nhiều nhà kinh tế trên thế giới đã chỉ trích chính sách tiền tệ theo khuôn khổ lạm phát mục tiêu đã góp phần nâng cao rủi ro trong hệ thống tài chính. Trong khi đó, mô hình chính sách tiền tệ hiện hữu tại Việt Nam tỏ ra không hiệu quả, NHNN đang có ý định sẽ chuyển sang khuôn khổ lạm phát mục tiêu trong một tương lai không xa. Mục tiêu đầu tiên của đề tài là kiểm chứng những chỉ trính của một số nhà kinh tế về khuôn khổ lạm phát mục tiêu. Đề tài đã sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính với dữ liệu gồm 124 quốc gia và có kết luận là lạm phát mục tiêu không ảnh hưởng đến ổn định tài chính tức là không làm tăng hay làm giảm rủi ro. Câu hỏi được xem xét tiếp theo là ổn định tài chính có quan trọng khi xem xét các chính sách tiền tệ hay không? Sau khi nghiên cứu thực nghiệm, kết quả người làm nghiên cứu có được là có. Sau đó đề tài đã đưa ra một mô hình lý thuyết đơn giản được phát triển bởi Woodford (2011) có thể kết hợp ổn định tài chính vào chính sách lạm phát mục tiêu linh hoạt và một số thảo luận về chính sách này. Đối với thực tiễn Việt Nam, đề tài phân tích về tổng quan diễn biến của nền kinh tế từ năm 2000 đến nay, đồng thời phân tích các chính sách mà Ngân hàng nhà nước đã sử dụng trong giai đoạn này. Từ đó phân tích những điểm còn tồn tại trong chính sách và gợi ý ứng dụng chính sách lạm phát mục tiêu linh hoạt kết hợp ổn định tài chính để giải quyết những tồn tại này. o Mục tiêu nghiên cứu - Nghiên cứu mối tương quan giữa lạm phát mục tiêu và ổn định tài chính trong giai đoạn trước khủng hoảng. - Dựa vào kết quả mô hình, các bài nghiên cứu trên thế giới đề xuất hướng phát triển của lý thuyết lạm phát mục tiêu trong tương lai. - Đưa ra một số gợi ý chính sách cho Việt Nam dựa trên những kết quả lý thuyết đã tìm được. o Phương pháp nghiên cứu - Phương pháp tham khảo tài liệu. - Phương pháp thống kê. - Phương pháp hồi quy OLS. o Nội dung nghiên cứu Đề tài bao gồm 5 chương Chương 1 : Giới thiệu Chương 2 : Tổng quan nghiên cứu về lạm phát mục tiêu - Lý thuyết về lạm phát mục tiêu trước khủng hoảng - Các nghiên cứu thực nghiệm - Lạm phát mục tiêu và ổn định tài chính Chương 3 : Phương pháp tiếp cận, thời kỳ và mẫu nghiên cứu - Mô hình hồi quy OLS theo các biến ổn định tài chính giai đoạn 2002- 2007 - Kiểm định mô hình - Kết luận từ mô hình Chương 4 : Ổn định tài chính và thực thi chính sách tiền tệ - Ổn định tài chính cần được xem xét khi thực hiện chính sách tiền tệ - Kết hợp ổn định tài chính vào mô hình chính sách lạm phát mục tiêu Chương 5 : Một số góp ý về một khuôn khổ chính sách tiền tệ tối ưu phù hợp áp dụng tại Việt Nam - Tình hình kinh tế Việt Nam - Thực trạng chính sách tiền tệ của NHNN - Những tồn tại trong thực tiễn điều hành chính sách tiền tệ thời gian qua - Khả năng áp dụng lạm phát mục tiêu tại Việt Nam o Đóng góp của đề tài - Kiểm định bằng mô hình OLS cho thấy rằng lạm phát mục tiêu không ảnh hưởng đến ổn định tài chính. - Phân tích sự cần thiết của việc xem xét biến ổn định tài chính khi thực hiện chính sách lạm phát mục tiêu. - Đề tài cho thấy rằng với thực trạng vĩ mô ở Việt Nam thì nên áp dụng lạm phát mục tiêu linh hoạt, kết hợp ổn định tài chính. o Hướng phát triển của đề tài - Đề tài có thể phát triển theo hướng xây dựng biến đánh giá tính ổn định tài chính tổng quát hơn, sử dụng dữ liệu dạng bảng. - Đề tài cũng có thể phát triển theo hướng xây dựng hàm mục tiêu và điều kiện mang tính định lượng phù hợp với Việt Nam. Trang 1 ĐỀ TÀI LẠM PHÁT MỤC TIÊU VÀ ỔN ĐỊNH TÀI CHÍNH MỘT SỐ GỢI Ý CHÍNH SÁCH CHO VIỆT NAM Tóm tắt Gần đây nhiều nhà kinh tế trên thế giới đã chỉ trích chính sách tiền tệ theo khuôn khổ lạm phát mục tiêu đã góp phần nâng cao rủi ro trong hệ thống tài chính. Trong khi đó, mô hình chính sách tiền tệ hiện hữu tại Việt Nam tỏ ra không hiệu quả, NHNN đang có ý định sẽ chuyển sang khuôn khổ lạm phát mục tiêu trong một tương lai không xa. Mục tiêu đầu tiên của đề tài là kiểm chứng những chỉ trính của một số nhà kinh tế về khuôn khổ lạm phát mục tiêu. Đề tài đã sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính với dữ liệu gồm 124 quốc gia và có kết luận là lạm phát mục tiêu không ảnh hưởng đến ổn định tài chính tức là không làm tăng hay làm giảm rủi ro. Câu hỏi được xem xét tiếp theo là ổn định tài chính có quan trọng khi xem xét các chính sách tiền tệ hay không? Sau khi nghiên cứu thực nghiệm, kết quả người làm nghiên cứu có được là có. Sau đó đề tài đã đưa ra một mô hình lý thuyết đơn giản được phát triển bởi Woodford (2011) 1 có thể kết hợp ổn định tài chính vào chính sách lạm phát mục tiêu linh hoạt và một số thảo luận về chính sách này. Đối với thực tiễn Việt Nam, đề tài phân tích về tổng quan diễn biến của nền kinh tế từ năm 2000 đến nay, đồng thời phân tích các chính sách mà Ngân hàng nhà nước đã sử dụng trong giai đoạn này. Từ đó phân tích những điểm còn tồn tại trong chính sách và gợi ý ứng dụng chính sách lạm phát mục tiêu linh hoạt kết hợp ổn định tài chính để giải quyết những tồn tại này. 1 Michale Woodford, “Inflation Targeting and Financial Stability,” tháng 12 năm 2011 Trang 2 1. Giới thiệu Lạm phát mục tiêu không phải là một khái niệm mới. Ý tưởng cơ bản đã được đưa ra bởi nhà kinh tế học Irving Fisher (1867-1947). Nhiều thập kỷ qua, các nhà kinh tế học trên khắp thế giới đã nghiên cứu rất nhiều về lạm phát mục tiêu như là một khuôn khổ tối ưu cho chính sách tiền tệ. Kể từ khi New Zealand lần đầu tiên thực hiện khuôn khổ chính sách lạm phát mục tiêu vào tháng 12 năm 1989, đến nay đã có khoảng 30 ngân hàng trung ương theo đuổi chính sách lạm phát mục tiêu hoàn chỉnh và một vài ngân hàng trung hương đang trong quá trình quá độ lên chính sách này, mà gần đây nhất là Hoa Kỳ từ tháng 1 năm 2012. Tuy nhiên, từ sau cuộc khủng hoảng kinh tế thế giới năm 2008-2009, rất nhiều nhà nghiên cứu đã đề nghị rằng các ngân hàng trung ương nên xem xét lại chính sách lạm phát mục tiêu dưới nhận thức về cuộc khủng hoảng. Có thể kể đến những nghiên cứu như Paul DeGrauwe (2007)2 cho rằng cuộc khủng hoảng “đã vạch ra những ảo tưởng” về quan điểm của lạm phát mục tiêu, sau đó, Axel Leijonhufvud (2008)3 đã tranh luận rằng lạm phát mục tiêu đã thất bại và rằng “những vấn đề chúng ta hiện phải đối mặt là do bởi một chính sách thất bại”, gần đây hơn, Francesco Giavazzi và Alberto Giovanmini (2010)4 đã cho rằng lạm phát mục tiêu “ có thể đã tăng xác suất xảy ra của cuộc khủng hoảng” và gần đây nhất Antony P. Mueller (2012) cũng có cùng quan điểm rằng chính lạm phát mục tiêu đã khiến các ngân hàng nhà nước chỉ quan tâm đến vấn đề ổn định lạm phát mà không nhận ra những bất ổn trong nền kinh tế, cũng như chủ quan khi nghĩ rằng kết hợp lạm phát mục tiêu và chính sách nới lỏng tiền tệ có thể dễ dàng phục hồi nền kinh tế. IMF tháng 3 năm 2011 cũng đã tổ chức một cuộc hội thảo quy tụ nhiều nhà kinh tế học 2 DeGrauwe, Paul, “There is More to Central Banking than Inflation Targeting,” www.voxEU.com, đăng ngày 14 tháng 11 năm 2007. 3 Leijonhufvud, Axel, “Central Banking Doctrine in Light of the Crisis,” www.voxEU.org, đăng ngày 13 tháng 5 năm 2008. 4 Giavazzi, Francesco, and Alberto Giovannini, “The Low-Interest-Rate Trap,”www.voxEU.com, đăng ngày 19 tháng 7 năm 2010 Trang 3 hàng đầu trên thế giới thảo luận về vấn đề “Xem xét lại chính sách vĩ mô và tăng trưởng dưới nhận thức của cuộc khủng hoảng”. Cuộc hội thảo cũng đã đưa ra một số nhận định cần phải xem xét lại chính sách lạm phát mục tiêu và điều chỉnh nó phù hợp với giai đoạn mới. Bên cạnh đó, Ngân Hàng Nhà Nước Việt Nam (NHNN) cũng đã tài trợ cho một số các nghiên cứu về vấn đề thực thi chính sách lạm phát mục tiêu tại Việt Nam. Việc nghiên cứu sâu hơn về lý thuyết lạm phát mục tiêu đang là một vấn đề rất bức thiết hiện nay không chỉ riêng Việt Nam mà cả trên thế giới. Trong các khía cạnh được xem xét về chính sách lạm phát mục tiêu, nổi bật lên vấn đề về mối quan hệ giữa lạm phát mục tiêu và ổn định tài chính, vấn đề hiện còn đang gây tranh cãi rất nhiều trên các diễn đàn kinh tế học thế giới. Chính vì thế chuyên đề tốt nghiệp này được thực hiện nhằm đóng góp một hướng nhìn riêng của tác giả về vấn đề này. Đề tài sẽ đi tìm câu trả lời cho hai câu hỏi : liệu rằng lạm phát mục tiêu có là một trong những nguyên nhân làm gia tăng những bất ổn tài chính dẫn đến cuộc khủng hoảng vừa qua hay không và liệu chúng ta cần bổ sung những gì để hoàn thiện chính sách này. Trong chuyên đề , đầu tiên tôi sẽ trình bày tổng quan như thế nào là một chính sách lạm phát mục tiêu tối ưu trước khủng hoảng, những chỉ trích liên quan đến chính sách lạm phát mục tiêu trong giai đoạn sau khủng hoảng và tiếp đến là phân tích mối liên hệ giữa chính sách lạm phát mục tiêu và sự ổn định tài chính, đưa ra những bổ sung cần thiết cho chính sách và cuối cùng là phân tích tình hình Việt Nam đề từ đó đưa ra một số khuyến nghị chính sách trong việc áp dụng khuôn khổ lạm phát mục tiêu tại Việt Nam. 2.Tổng quan nghiên cứu về lạm phát mục tiêu 2.1 Lý thuyết về lạm phát mục tiêu trước khủng hoảng Trong suốt những năm 90, New Zealand, Canada, Anh, Thụy Điển và Úc đã chuyển sang một chế độ chính sách tiền tệ mới – lạm phát mục tiêu. Chế độ này được đặc trưng bởi : - Một mục tiêu định lượng về lạm phát rõ ràng Trang 4 - Quy trình điều hành dựa vào lạm phát mục tiêu dự báo ( sử dụng lạm phát dự báo có điều kiện là một biến mục tiêu trung gian). - Tính minh bạch và tránh nhiệm giải trình ở mức độ cao. Mục tiêu lạm phát có thể ở dạng một khoảng hoặc một điểm; trung điểm của khoảng mục tiêu hoặc điểm mục tiêu thường biến thiên trong khoảng từ 1,5-2 %. Mục tiêu thường được dựa vào chỉ số giá cả tiêu dùng ( CPI) hoặc một số dạng của nó mà loại trừ đi các thành phần tạm thời. Ví dụ chi phí thế chấp hay dịch vụ tín dụng có thể được loại trừ ( để loại bỏ những ảnh hưởng ngắn hạn lên chính sách tiền tệ dựa trên CPI), hoặc thuế và trợ giá ( để loại bỏ ảnh hưởng của chính sách tài khóa). Một danh sách những yếu to được loại trừ trong đánh giá chính sách tiền tệ có thể được chỉ ra trong các nghiên cứu sâu hơn. Trong phần còn lại chúng chúng ta sẽ tóm tắt các lý thuyết đã nghiên cứu về lạm phát mục tiêu trong giai đoạn trước khủng hoảng, để trả lời câu hỏi vì sao lạm phát mục tiêu được coi là một chính sách tối ưu nhất trong giai đoạn này. 2.1.1 Hàm tổn thất Hàm tổn thất –hàm số thể hiện tổn thất của nền kinh tế khi chính sách không đạt được mục tiêu ban đầu-được hầu hết các nhà nghiên cứu và ngân hàng trung ương đồng ý có dạng đơn giản : 1 2 Lt   t  ˆ    yt2   2 (1.1) Trong đó  t là lạm phát ở thời kỳ t, ˆ là lạm phát mục tiêu ( hoặc là trung điểm của khoảng mục tiêu), yt là độ chênh sản lượng, và   0 là tỉ trọng tương quan của ổn định độ chênh sản lượng. Theo Svensson (1997)5, trường hợp khi  = 0 thì chỉ có lạm phát trong hàm tổn thất, trường hợp này được gọi là lạm phát mục tiêu cứng nhắc, và trường hợp ngược lại  > 0 thì độ chênh sản lượng ( hay mối quan tâm về 5 Svensson, Lars E.O. (1997a), “Inflation Forecast Targeting: Implementing and Monitoring Inflation Targets,” European Economic Review 41, trang 1111-1146 Trang 5 sự ổn định của nền kinh tế thực nói chung) nằm trong hàm tổn thất được gọi là lạm phát mục tiêu linh hoạt. 2.1.2 Lạm phát mục tiêu dự báo Vấn đề lớn nhất đối với lạm phát mục tiêu là sự kiểm soát lạm phát không hoàn hảo của ngân hàng trung ương. Kiểm soát lạm phát không hoàn hảo do bởi độ trễ trong cơ chế truyền dẫn chính sách, tính biến động trong cơ chế truyền dẫn, điều kiện hiện tại của nền kinh tế và những cú sốc trong tương lai đến nền kinh tế, và những ảnh hưởng của các yếu tố khác ngoài chính sách tiền tệ lên lạm phát. Sự kiểm soát không hoàn hảo này làm cho việc thực thi lạm phát mục tiêu trở nên vất vả. Điều này cũng làm việc giám sát chính sách lạm phát mục tiêu trở nên khó khăn do bởi rất khó để phân biệt trên lạm phát hiện tại đâu là tác động của chính sách lạm phát mục tiêu cách đây vài năm và đâu là tác động của các cú sốc hoặc các yếu tố khác. Với sự giám sát khó khăn hơn, trách nhiệm giải trình và tính minh bạch của chính sách cũng giảm theo, nhiều lợi ích tiềm năng của lạm phát mục tiêu có thể không được hiện thực hóa. Theo Svensson (1997) , có một giải pháp cho vấn đề này, gọi là sử dụng một dự báo có điều kiện về lạm phát như là một biến mục tiêu trung gian. Theo quan điểm này, lạm phát mục tiêu dự báo có thể được xem như một nguyên tắc mục tiêu trung gian tối ưu ( optimal intermediate-targeting rule). Tóm lại, nó có thể được giải thích như là cách để ngân hàng trung ương thực hiện các điều kiện bậc nhất để tối thiểu hóa hàm tổn thất, và như là cách để sự giám sát của người ngoài và xác minh rằng những điều kiện đó đã được hoàn thành. Điều này thực hiện như thế nào trong thực tế? Theo Svensson (1998)6, những nhân viên tại ngân hàng trung ước có thể tạo ra một tập hợp các chiều hướng của lạm phát và độ chênh sản lượng theo những hướng sử dụng các công cụ tiền tệ khác nhau hội đồng chính sách tiền tệ. Như vậy, những nhân viên này đã đưa ra một tập hợp các dự báo về lạm phát có điều kiện và hội đồng sẽ chọn ra dự báo có điều kiện 6 Svensson, Lars E.O. (1998), “Open Economy Ináation Targeting,” Working Paper. Trang 6 nào của lạm phát và độ chênh sản lượng tốt nhất, hay lạm phát dự báo tiến tới lạm phát mục tiêu và độ chênh sản lượng tiến tới 0 ở một tỉ lệ thích hợp. Nếu việc lựa chọn này theo một cách có hệ thống và hợp lý thì hướng sử dụng các công cụ tiền tệ tương ứng sẽ được xem là các thiết lập cơ bản cho các công cụ hiện tại. 2.1.3 Lạm phát mục tiêu cứng nhắc hay lạm phát mục tiêu linh hoạt ? Lạm phát mục tiêu rõ ràng là một nỗ lực để tối thiểu độ lệch của lạm phát so với lạm phát mục tiêu, tương ứng với cụm đầu tiên trong công thức (1.1). Câu hỏi là liệu có cần thiết lạm phát mục tiêu phải quan tâm đến các biến thực mà đại diện là độ chênh sản lượng tương ứng với cụm thứ hai trong công thức (1.1). Fisher(1996)7, King(1996)8, Taylor(1996)9 và Svensson (1996)10 đều tranh luận về vấn đề này. Như trong Svensson (1997) và Ball (1997)11, dưới chính sách lạm phát mục tiêu cứng nhắc, các công cụ được điều chỉnh để lạm phát dự báo có điều kiện (có phạm vi dự báo tương ứng với độ trễ chính sách) bằng với lạm phát mục tiêu. Bất kỳ cú sốc nào tác động tạo ra một sự chênh lệch giữa lạm phát dự báo có điều kiện và lạm phát mục tiêu, ngay sau đó các công cụ điều chỉnh sẽ được thực thi để loại bỏ độ lệch này. Tuy nhiên, dưới chính sách lạm phát mục tiêu linh hoạt, các công cụ được điều chỉnh để lạm phát dự báo có điều kiện từ từ tiếp cận lạm phát mục tiêu dài hạn. Ví dụ , khi ổn định sản lượng có một tỷ trọng nào đó trong hàm tổn thất của nhà điều hành chính sách tiền tệ thì độ lệch của lạm phát dự báo có điều kiện hai năm tới là một tỷ lệ nhất định của độ lệch lạm phát dự báo 1 năm tới. Kết quả là, có một 7 Fischer, Stanley (1996), “Why Are Central Banks Pursuing Long-Run Price Stability?” thuộc Federal Reserve Bank of Kansas City 8 King, Mervin A. (1996), “How Should Central Banks Reduce Ináation? Conceptual Issues,” thuộc Federal Reserve Bank of Kansas City 9 Taylor, John B. (1996), “How Should Monetary Policy Respond to Shocks while Main-taining Long-Run Price StabilityóConceptual Issues,” thuộc Federal Reserve Bank of Kansas City 10 Svensson, Lars E.O. (1996), “Commentary: How Should Monetary Policy Respond to Shocks while Maintaining Long-Run Price Stability? Conceptual Issues,” thuộc Federal Re-serve Bank of Kansas City 11 Ball, Laurence (1997), “Eficient Rules for Monetary Policy,” NBER Working Paper No.5952 Trang 7 sự phản ứng tuần tự hơn đối với các cú sốc. Điều tất nhiên là, điều chỉnh tuần tự hơn đòi hỏi ít biến động trong sản lượng và các công cụ hơn. Biên bản hội đồng chính sách tiện của Ngân hàng trung ương Anh cũng đã nêu rõ ràng về ổn định độ chênh sản lượng. Như vậy, chính sách lạm phát mục tiêu trong thế giới thực là lạm phát mục tiêu linh hoạt, tương ứng với  > 0. 2.1.4 Tính minh bạch Chế độ lạm phát mục tiêu trong thực tiễn trên thế giới được đặc trưng bởi một mức độ minh bạch và trách nhiệm giải trình cao. Các ngân hàng trung ương theo đuổi lạm phát mục tiêu phát hành các báo cáo thường kỳ nhằm giải thích và thúc đấy các chính sách của họ tới công chúng. Theo Faust và Svensson (1998)12 tính minh bạch tạo điều kiện cho công chúng hiểu biết về chính sách tiền tệ và tăng động lực cho ngân hàng trung ương theo đuổi các mục tiêu đã công bố và do đó cải thiện độ tin cậy của các mục tiêu đó. Hãy xem xét sơ đồ 3 bước của sự ủy quyền có hiệu quả của chính sách tiền tệ : (1) xã hội công bố mục tiêu cho chính sách tiền tệ, (2) ngân hàng trung ương nhận quyền độc lập trong việc sử dụng các công cụ để theo đuổi mục tiêu, (3) ngân hàng trung ương giải trình cho xã hội về việc hoàn thành các mục tiêu cho chính sách tiề tệ. Tính minh bạch là quyết định cho khả năng giải trình của ngân hàng trung ương – sự giám sát của xã hội đối với chính sách tiền tệ. Dưới chế độ lạm phát mục tiêu, việc báo cáo lạm phát dự báo có điều kiện và sản lượng dự báo của ngân hàng trung ương cho phép công chúng giám sát và và xem xét kỹ lưỡng các dự báo có điều kiện đối với hai vấn đề : báo cáo phù hợp với mục tiêu lạm phát và được xây dựng trên một phương pháp chuyên nghiệp và không thiên lệch (ví dụ, bằng cách so sánh với các dự báo thay thế do những người có uy tín đưa ra). Ngân hàng trung ương càng rõ ràng trong việc áp dụng các nguyên tắc mục tiêu thì công chúng càng dễ dàng giám sát được mức độ mà các mục tiêu được hoàn thành và động lực cho ngân hàng trung ương thực hiện các mục tiêu càng 12 Faust, Jon W., and Lars E.O. Svensson (1998), “Credibility and Transparency: Monetary Policy with Unobservable Goals,” Working Paper Trang 8 mạnh mẽ. Bởi vì nó tạo ra một cơ chế cam kết ngầm giữa ngân hàng trung ương và công chúng. Svensson (1998) cho rằng đặc trung của lạm phát mục tiêu ngụ ý rằng đó là một cam kết mạnh mẽ hơn nhiều về chính sách tiền tệ tối ưu hóa hợp lý có phương pháp so với các chế độ chính sách tiền tệ khác. 2.1.5 So sánh với các chính sách tiền tệ khác - Tăng trưởng cung tiền mục tiêu Theo Svensson (1998), trong việc so sánh giữa lạm phát mục tiêu và tăng trưởng cung tiền mục tiêu, tăng trưởng cung tiền mục tiêu được xem như là một nguyên tắc mục tiêu trung gian gián tiếp đạt được lạm phát mục tiêu. Do bởi tăng trưởng cung tiền mục tiêu và lạm phát mục tiêu sẽ không thể tránh khỏi xung đột thường xuyên và sự ưu tiên giữa hai mục tiêu này sẽ là yếu tố quyết định. Như dưới chính sách của ngân hàng trung ương Đức, mục tiêu lạm phát sẽ được ưu tiên hơn. Điều này sẽ hiệu quả cho việc đạt được mục tiêu lạm phát nhưng sự không minh bạch là không thể tránh khỏi, bởi vì nó thực sự là một chính sách lạm phát mục tiêu được ngụy trang và những giải thích cho việc không đạt được mục tiêu tăng trưởng tiền đôi khi phức tạp và rất khó để xác minh. Nếu mục tiêu tăng trưởng cung tiền được ưu tiên thì sẽ không hiệu quả trong việc ổn định lạm phát nhưng lại khá minh bạch. Như vậy so với lạm phát mục tiêu chính sách tăng trưởng cung tiền mục tiêu phải đối mặt với hai lựa chọn khó chịu đó là hiệu quả và thiếu minh bạch hay minh bạch và không hiệu quả. - Tăng trưởng GDP danh nghĩa mục tiêu Theo Svensson (1998), điểm khác nhau chính giữa chính sách lạm phát mục tiêu và chính sách tăng trưởng GDP danh nghĩa mục tiêu là hàm tổn thất của chính sách tăng trưởng GDP danh nghĩa mục tiêu ngụ ý một tỷ lệ thay thế biên đồng nhất không đổi giữa lạm phát và tăng trưởng GDP thực, trong khi đó hàm tổn thất của lạm phát mục tiêu liên quan đến một tỷ lệ thay thế biên biến thiên giữa lạm phát và độ chênh sản lượng. Và một tỷ lệ thay thế biên đồng nhất không đổi dường như là không hợp lý lắm. Trang 9 Nói chung, điểm khó khăn của cả hai chính sách trên, tăng trưởng cung tiền mục tiêu và tăng trưởng GDP danh nghĩa mục tiêu là do cả hai chọn cung tiền hoặc GDP danh nghĩa là những biến mục tiêu trung gian của lạm phát với suy nghĩ rằng các công cụ chính sách tiền tệ sẽ tác động đến lạm phát thông qua hai biến trung gian trên. Tuy nhiên, sự thật là cơ chế truyền dẫn chính sách phức tạp hơn nhiều và liên quan đến rất nhiều kênh mà không liên quan trực tiếp đến cung tiền và GDP danh nghĩa. Do đó, cung tiền và GDP danh nghĩa không phải là những dự báo tốt nhất cho lạm phát và ổn định tăng trưởng cung tiền và GDP danh nghĩa thì chưa là một cách hiệu quả để ổn định lạm phát. 2.2 Các nghiên cứu thực nghiệm Theo thống kê của Scott Roger (2010) 13 hiện có 26 quốc gia thực hiện chính sách lạm phát mục tiêu (xem Bảng 2.1), cố định chỉ số giá cả hàng tiêu dùng ( CPI) là mục tiêu của chính sách tiền tệ. Ngoài ra còn có ba quốc gia : Tây Ban Nha, Cộng Hòa Slovak, Phần Lan cũng đã từng thực thi chính sách lạm phát mục tiêu nhưng sau đó đã hủy bỏ sau khi sử dụng đồng euro là đồng tiền chính thức. Một câu hỏi đặt ra là liệu thành quả vĩ mô đạt được dưới chế độ lạm phát mục tiêu có tốt bằng hoặc hơn dưới các cách tiếp cận chính sách tiền tệ khác. Bởi vì không thể so sánh trực tiếp thành quả của một quốc gia dưới hai chế độ chính sách khác nhau trong cùng một thời kỳ, sự so sánh phải được thực hiện giữa các quốc gia tương tự với các chính sách khác nhau Bảng 2.1 : Các quốc gia đang thực hiện chính sách lạm phát mục tiêu tính tới 2010 Năm bắt đầu thực hiện LPMT Lạm phát ban đầu Lạm phát năm 2009 New Zealand 1990 3.3 0.8 1–3 Canada 1991 6.9 0.3 2 +/– 1 United Kingdom 1992 4 2.2 2 +/– 1 Quốc gia 13 Tỷ lệ lạm phát mục tiêu Scott Roger, “Inflation Targeting Turns 20,” Finance & Development, tháng 3 năm 2010 Trang 10 Sweden 1993 1.8 -0.3 2 +/– 1 Australia 1993 2 1.9 2–3 Czech Republic 1997 6.8 1 3 +/– 1 Israel 1997 8.1 3.3 2 +/– 1 Poland 1998 10.6 3.8 2.5 +/– 1 Brazil 1999 3.3 4.9 4.5 +/– 2 Chile 1999 3.2 1.5 3 +/– 1 Colombia 1999 9.3 4.2 2–4 South Africa 2000 2.6 7.1 3–6 Thailand 2000 0.8 –0.9 0.5 – 3 Korea 2001 2.9 2.8 3 +/– 1 Mexico 2001 9 5.3 3 +/– 1 Iceland 2001 4.1 12 2.5 +/– 1.5 Norway 2001 3.6 2.2 2.5 +/– 1 Hungary 2001 10.8 4.2 3 +/– 1 Peru 2002 –0.1 2.9 2 +/– 1 Philippines 2002 4.5 1.6 4.5 +/– 1 Guatemala 2005 9.2 1.8 5 +/– 1 Indonesia 2005 7.4 4.6 4–6 Romania 2005 9.3 5.6 3.5 +/– 1 Turkey 2006 7.7 6.3 6.5 +/– 1 Serbia 2006 10.8 7.8 4–8 Ghana 2007 10.5 19.3 14.5 +/– 1 Đồ thị 2.1 và 2.2 so sánh lạm phát và thành quả sản lượng ở các quốc gia sử dụng lạm phát mục tiêu trước và sau khi họ bắt đầu thực thi chính sách so với các quốc không sử dụng lạm phát mục tiêu qua cùng một thời kỳ. Đối với các quốc gia sử dụng lạm phát mục tiêu, trung bình thời điểm chính sách này bắt đầu được thực hiện là năm 2001, cho nên hai giai đoạn so sánh là 1991-2000 và 2000-09 Đồ thị 2.1 : Lạm phát và thành quả tăng trưởng Trang 11 Đồ Thị 2.2 : Độ biến động của lạm phát và sản lượng Nguồn : Scott Roger(2010) Những bằng chứng trên cho thấy : Các nền kinh tế có thu nhập thấp dù có chính sách lạm phát mục tiêu hoặc không đều cho thấy sự giảm bớt chủ yếu trong lạm phát và sự cải thiện trong tỷ lệ tăng trưởng bình quân. Mặc dù các quốc gia không có lạm phát mục tiêu tiếp tục có lạm phát thấp hơn và tăng trưởng cao hơn các quốc gia có lạm phát mục tiêu, nhưng những quốc gia này lại cho thấy những thành quả cải thiện lớn hơn. Các nền kinh tế thu nhập thấp có hoặc không lạm phát mục tiêu cũng đều trải qua những sự sụt giảm lớn trong biến động của lạm phát và sản lương, với các quốc gia